Жизненно важная трансформация майнинговых компаний Bitcoin: продажа BTC для «кровоснабжения» AI. Куда ведет борьба за мощность?

Автор: Shaurya Malwa, со-руководитель азиатской команды по токенам и данным в CoinDesk; перевод: xz@Золотой Финанс

Ключевая информация, которую нужно знать:

• Публичные майнинговые компании, выпускающие биткоин, сталкиваются с неустойчивой экономической моделью: при добыче одного биткоина они теряют примерно 19 000 долларов, поэтому быстро переключаются на сектор искусственного интеллекта и инфраструктуру высокопроизводительных вычислений.

• Майнеры уже подписали контракты на сумму более 70 миллиардов долларов на ИИ и HPC; по оценкам, к концу 2026 года доля доходов от ИИ у некоторых компаний достигнет 70%, что по сути переводит бизнес-модель в режим, где основное — эксплуатация дата-центров, а майнинг биткоинов — сопутствующая деятельность.

• Эта трансформация поддерживается за счет массивных займов и крупномасштабных распродаж биткоинов, что приводит к снижению вычислительной мощности сети и росту давления на сетевую безопасность; в итоге будущее всей отрасли зависит от того, сможет ли цена биткоина вернуться примерно к 100 000 долларов.

Отрасль майнинга биткоинов переживает самое фундаментальное преобразование в своей истории, и****самый ясный признак — не изменение мощности или сложности, а баланс активов и обязательств компаний.

В опубликованном на этой неделе отчете CoinShares «Отчет о майнинге за первый квартал 2026 года» показано, что в четвертом квартале 2025 года средневзвешенные денежные затраты публичных майнеров на производство одного биткоина выросли примерно до 79 995 долларов.

Биткоин торгуется в диапазоне 68 000–70 000 долларов, а оценка отчета CoinDesk за прошлую неделю показывает, что при добыче одного BTC майнеры несут убытки примерно в 19 000 долларов.

Эти цифры являются неустойчивыми, и в отрасли это прекрасно понимают. Реакция такова: вся отрасль полностью переориентируется на инфраструктуру искусственного интеллекта — именно она заново определяет, чем по сути являются эти компании.

Согласно отчету CoinShares, суммарный объем уже объявленных контрактов на ИИ и HPC в секторе публичных майнеров превысил 70 миллиардов долларов. Только расширенные партнерские сделки CoreWeave и Core Scientific на горизонте 12 лет оцениваются в 10,2 миллиарда долларов. Доходы от уже подписанных HPC-контрактов TeraWulf составляют 12,8 миллиарда долларов. Hut 8 заключила с River Bend 15-летнее и 7-миллиардное соглашение об аренде AI-инфраструктуры. Cipher Digital и Fluidstack, в которую инвестировал Google, договорились о партнерствах на суммы в десятки миллиардов долларов.

По оценкам, к концу 2026 года до 70% доходов публичных майнеров будет приходиться на AI-направление, тогда как сейчас этот показатель составляет около 30%. Доходы от AI-хостинга Core Scientific уже составляют 39% от общей выручки, у TeraWulf — 27%, у IREN — 9%, и компания быстро расширяется: строящаяся жидкостно-охлаждаемая GPU-мощность может достигать до 200 мегаватт.

Это означает, что майнинговые компании все больше превращаются в операторов дата-центров, а майнинг биткоинов постепенно становится для них побочным бизнесом.

Экономика объясняет, почему. По анализу CoinShares, стоимость одного мегаватта биткоин-майнинговой инфраструктуры составляет около 700 тысяч — 1 миллиона долларов, тогда как стоимость одного мегаватта AI-инфраструктуры — 8–15 миллионов долларов; разница существенная, но AI-бизнес обеспечивает структурно более высокую и более стабильную отдачу.

Ключевой показатель, определяющий доход майнеров на единицу мощности, — цена вычислительной мощности — в начале марта она опустилась до исторического минимума после халвинга, примерно до 28–30 долларов в день за петахэш (petahash). На этом уровне майнеры, использующие оборудование предыдущего поколения, должны удерживать стоимость электроэнергии ниже 0,05 доллара за кВт·ч, чтобы сохранять денежную прибыль. Тем временем AI-контракты позволяют обещать маржу прибыли свыше 85% и обеспечивают видимые поступления на годы.

Механизм финансовой работы

В отчете отмечается, что на трансформацию в основном направлены два способа финансирования, и соответствующие данные можно проследить ясно и последовательно.

Во-первых, долговое финансирование. Вся структура левериджа в отрасли претерпела принципиальные изменения. IREN в настоящее время выпустила 3,7 миллиарда долларов в рамках пяти серий конвертируемых векселей. Общий долг TeraWulf составляет 5,7 миллиарда долларов, и на уровне вычислительного бизнеса он разделяется на конвертируемые векселя и обеспеченные приоритетными залогами ноты.

Cipher Digital в ноябре выпустила 1,7 миллиарда долларов обеспеченных приоритетными залогами нот, из-за чего ее квартальные процентные расходы выросли с 3,2 миллиона долларов в первых трех кварталах до 33,4 миллиона долларов в четвертом квартале. Масштаб таких долгов уже значительно превышает традиционную величину в майнинговой отрасли и представляет собой инфраструктурные инвестиции, которые делают ставку на то, что AI-доходы быстро монетизируются для погашения обязательств.

**Во-вторых, распродажи биткоинов.**Общий объем резервов биткоинов у публичных майнеров сократился более чем на 15 000 BTC по сравнению с пиком. Core Scientific в январе продала биткоины примерно на 175 миллионов долларов (около 1900 BTC) и планирует в первом квартале 2026 года распродать почти все оставшиеся запасы. Bitdeer в феврале обнулила свои резервы. Riot Platforms в декабре распродала BTC на 162 миллиона долларов (1818 BTC).

Даже крупнейший публичный институт с удерживаемыми 53 822 BTC — Marathon — в марте в своем отчете 10-K незаметно скорректировал политику, уполномочив продавать резервы всего своего бухгалтерского баланса. Часть давления связана с линией биткоин-залогового кредита на 350 миллионов долларов: когда цена монеты опускалась в коридор 68 000 долларов, коэффициент залогового обеспечения по кредиту вырос до 87%.

Майнеры, которые продают биткоин, чтобы финансировать строительство AI, — это как раз те компании, которые обеспечивают безопасность биткоин-сети через операции майнинга. Это и составляет ключевое противоречие нынешней трансформации: когда майнинг становится нерентабельным, а AI-прибыль высокой, рациональное экономическое решение — перенаправить капитал из майнингового бизнеса. Но если так сделает достаточно много майнеров, бюджет на безопасность сети начнет сокращаться.

Данные по вычислительной мощности уже отражают это изменение. Вычислительная мощность биткоин-сети в начале октября 2025 года достигла пиковых значений примерно 1160 эксахэшей/с, затем снизилась примерно до 920 эксахэшей/с, и подряд произошло три отрицательных корректировки сложности — впервые с июля 2022 года.

Рынок оценок также отразил такое расслоение бизнеса. У майнеров, получивших контракты на высокопроизводительные вычисления, оценка достигает 12,3 раза от прогнозной выручки за будущие двенадцать месяцев; тогда как у чистых майнинговых компаний этот показатель составляет лишь 5,9 раза. Премия к оценке за наличие экспозиции к AI-бизнесу превышает более чем вдвое — и это дополнительно усиливает стимулы публичных майнеров ускорять трансформацию.

Параллельно меняется и географический расклад майнинга — вслед за изменением экономической целесообразности. США, Китай и Россия сейчас контролируют около 68% вычислительной мощности в мире. Только в четвертом квартале доля США выросла примерно на 2 процентных пункта.

Но развивающиеся рынки выходят на передний план. Парагвай и Эфиопия уже вошли в топ-10 стран по майнингу в мире, главным образом благодаря 300-мегаваттной майнинговой площадке HIVE в Парагвае и 40-мегаваттному объекту Bitdeer в Эфиопии.

Прогноз и оценка вычислительной мощности

CoinShares прогнозирует, что к концу 2026 года вычислительная мощность сети достигнет 1,8 зетахэшей/с, а к концу марта 2027 года — 2 зетахэша/с, что переносит сроки по сравнению с ранее прогнозируемыми на один месяц.

Но этот прогноз основан на предположении, что биткоин восстановится до 100 тысяч долларов до конца этого года. Если цена останется ниже 80 тысяч долларов, CoinShares ожидает, что цена вычислительной мощности продолжит снижаться, больше майнеров уйдут с рынка, и мощность снизится еще сильнее.

Если цена биткоина продолжит держаться ниже 70 тысяч долларов, это может вызвать более масштабный уход майнеров, и, парадоксально, оставшиеся смогут извлечь выгоду из снижения сложности сети.

Новые поколения майнингового оборудования могут стать потенциальным выходом. Серия S23 от Bitmain и майнеры SEALMINER A3 от Bitdeer имеют энергоэффективность ниже 10 джоулей/терахэш; ожидается, что они будут массово введены в эксплуатацию во второй половине 2026 года. По сравнению с текущими майнерами среднего поколения, эти новые модели позволяют снизить энергозатраты примерно вдвое на один биткоин. Но для их развертывания нужны деньги, а многие майнеры направляют капитал в AI-направление.

В начале этого цикла индустрия майнинга биткоинов представляла собой группу компаний, основной задачей которых было обеспечение безопасности сети и накопление биткоинов; а сейчас она трансформируется в группу компаний, которые строят AI-дата-центры и продают биткоин для финансирования этих проектов.

Это — временная реакция на неблагоприятные экономические условия или же постоянная структурная трансформация — зависит от одного переменного: цены биткоина. Если цена вернется к 100 тысячам долларов, прибыльность майнинга восстановится, и переход в AI замедлится; если же цена останется на уровне 70 тысяч или ниже, трансформация ускорится, и отрасль, которую мы знали последние десять лет, продолжит распадаться, полностью превратившись в другую форму.