Как геополитические риски меняют глобальное ценообразование активов?

(Авторы статьи: Сун Хуа-пин, заместитель директора по научной работе Пекинского исследовательского института Шаньдунского университета финансов и экономики)

1. От «избежания рисков» к «переиинфляции»: смена парадигмы логики ценообразования

23 марта 2026 года Трамп внезапно объявил в соцсетях, что США и Иран в течение последних двух дней провели «очень хорошие и результативные» переговоры, и распорядился «отложить на 5 дней» удары по электростанциям Ирана. Это сообщение вызвало резкие потрясения на мировых рынках: фьючерсы на нефть Brent в ходе торгов резко обвалились более чем на 13%, фьючерсы на акции США устремились вверх, а индекс Dow в какой-то момент взлетел на 1076 пунктов. Однако иранская сторона быстро опровергла наличие переговоров, заявив, что это «фейковые новости, которыми манипулируют финансовыми и нефтяными рынками».

Этот «переговорный реверс-роман» вскрывает более глубокое структурное изменение: прежняя логика чередования хеджирования в традиционном геополитическом кризисе — когда «акции падают, облигации растут, золото растет» — была нарушена, и глобальное ценообразование активов переживает смену парадигмы. Текущая ключевая логика рыночных торгов уже сместилась с «избежания рисков» на «защиту от переиинфляции», а возможно, даже будет дальше скользить в сторону «сделок на основе стагфляционного спада».

2. Внутренняя логика дифференциации цен на активы

Провал традиционной логики связан с особым характером данного конфликта. В отличие от «импульсного шока» по поставкам нефти в ходе российско-украинского конфликта, нынешнее противостояние США и Ирана развивается в виде затяжной, способной истощать стороны, позиционной борьбы.

Существенный сбой в Ормузском проливе, продолжающееся наращивание военного присутствия США и принципиальное противостояние ключевых позиций обеих сторон указывают на следующий вывод: срединный уровень цен на нефть может быть структурно поднят, а не просто быстро взлететь и затем столь же быстро откатиться.

На этом макрофоне поведение основных классов активов демонстрирует признаки, существенно отличающиеся от традиционного опыта:

«Срыв функции хеджирования» для долларовых активов. Индекс доллара пусть и укрепился, но рост был ограниченным, и не все долларовые активы получили премию за хеджирование. Доходность 10-летних казначейских облигаций США, напротив, поднялась примерно к уровню 4.4%, что противоречит традиционной логике снижения доходности по госбумагам США в начале геополитического конфликта. Это явление показывает, что фокус рынка сместился с «избежания рисков» к ценообразованию «инфляции» и «ужесточения».

Золото под давлением, а не в выгоде. Цена золота, как традиционного актива-убежища, резко откатилась более чем на 10% и опустилась ниже порога 4500 долларов. Его ключевая причина заключается в том, что ожидания снижения ставки ФРС быстро сузились и даже развернулись вспять, что привело к резкому росту реальных ставок; поэтому золото как бездоходный актив оказалось под давлением.

Фондовый рынок испытывает двойной удар — «убийство оценки» и «убийство результатов». Три основных индекса акций США уже четыре недели подряд падают, фондовые рынки Японии и Южной Кореи резко снижаются, а ведущие индексы Европы синхронно уходят вниз. Высокая процентная среда подавляет оценки (valuation), а высокие издержки на энергию разъедают прибыль компаний, формируя режим «двойного удара».

Рынок облигаций в целом уходит в «медвежье» состояние. Доходность 2-летних казначейских облигаций США уже выше верхней границы диапазона ставки по федеральным фондам: хотя это и не означает, что уверенность в повышениях ставок возникла, по крайней мере серьезно выражается рыночное ценообразование окончания цикла снижения ставок. Ястребиные заявления Европейского центробанка и Банка Англии дополнительно усиливают эту ожидательность.

3. Три канала трансмиссии, влияющие на глобальное ценообразование активов

Первое: нефть влияет на траекторию денежно-кредитной политики через инфляционные ожидания, а затем определяет ценообразование ликвидности. Ожидания рынка по снижению ставок в текущем году уже сузились с двух последовательных до практически нулевых, и даже не исключают сценарий эволюции в сторону повышения ставок в будущем. На заседании ФРС по вопросам денежной политики в марте рассматривались сценарии дальнейшего повышения ставок, а ЕЦБ пересмотрел инфляционные ожидания на 2026 год с 1.9% заметно вверх до 2.6%. Это означает, что логика ценообразования, в последние годы опиравшаяся на «денежно-кредитную политику ФРС» как ключевой якорь, разрушается.

Второе: удары по прибыли реального сектора экономики и по спросу со стороны энергетических издержек уже проявляются. Goldman Sachs полностью пересмотрел вниз прогнозы роста на 2026 год по основным экономикам, включая США и еврозону. И поставки промышленного топлива, на которые приходится дизель, и глобальные рейсы, на которые приходится авиатопливо (керосин для реактивных самолетов), испытывают заметное давление; в химической отрасли компаниями в массовом порядке объявлялась ситуация «форс-мажора». Вьетнамским? — Нет, речь идет о Мьянме, Филиппинах, Пакистане и других странах Юго-Восточной Азии: они уже начали вводить меры ограничения, четырехдневную рабочую неделю, приостановку занятий в школах и т.п. в ответ на дефицит энергии.

Третье: геополитическая безопасность встроилась в качестве ключевой переменной ценообразования активов. В будущем рыночное ценообразование будет учитывать три главные переменные: стратегические ресурсы, фискальную устойчивость и геополитическую безопасность. Энергия и ключевые стратегические ресурсы больше не являются только циклическими товарами: это «твердой валютой» с денежной природой. Экономики, обладающие контролем над ресурсами и «барьерами безопасности», получат заметную премию в оценке.

4. Разный эффект по странам на рынок облигаций

Разная способность различных экономик выдерживать этот шок существенно различается:

Рынок облигаций Японии испытывает максимальное давление. Как типичная ресурсозависимая экономика, Япония не располагает стратегическим буфером; импортируемая инфляция и обесценение валюты могут сформировать спиральный цикл, а для ставок на длинном конце (long-end) существует заметный риск роста.

Рынок облигаций США имеет стратегический буфер. Революция в добыче сланцевой нефти изменила энергетическую позицию США; от стратегических нефтяных резервов до наращивания добычи сланцевой нефти и газа — у США есть физические и политические механизмы, чтобы отсечь распространение злонамеренной инфляции внутрь страны.

Рынок облигаций Китая демонстрирует наибольшую устойчивость. Энергетическая обеспеченность Китая по модели «много угля и мало нефти», огромный «пул» промышленного производства и относительно слабый общий спрос эффективно ограничивают силу шока от резкого роста внешних цен на нефть. Однако нужно опасаться того, что передаточный механизм подъема внешнего срединного уровня цен на нефть в этой волне более «плавный», чем при российско-украинском конфликте: ставки на длинном конце столкнутся с давлением переоценки, вызванным восстановлением инфляционных ожиданий.

5. Перспективы: формирование нового якоря ценообразования

В краткосрочной перспективе ближайшие пять дней — ключевое окно. Направление развития ситуации вокруг США и Ирана будет зависеть от четырех сигналов: будет ли дальнейшее продвижение вперед размещения военных сил США, выпуск относящейся к переговорам информации, изменение позиций ключевых политических фигур Ирана и фактическое изменение возможностей прохода через Ормузский пролив.

В средне- и долгосрочной перспективе глобальное ценообразование активов переходит с якоря «денежно-кредитная политика ФРС» на якорь «безопасность стратегических ресурсных цепочек поставок». Если конфликт продолжится более трех месяцев, фокус рынка сместится с инфляции на спад, а логика ценообразования будет меняться от «инфляционного шока» к «стагфляционному шоку» и даже к «шоку спада».

Для инвесторов ключевая проблема сейчас уже не сводится к простому вопросу: «избегать рисков или принимать риск», а в том, как в новом парадигмальном контексте, где идет борьба инфляции и спада и где геополитическая безопасность встроена в факторы ценообразования, заново оценить долгосрочные «срединные значения стоимости» разных классов активов.

(Соавтор данной статьи: Ван Куй, зарегистрированный бухгалтер в компании с ограниченной ответственностью Zhenjiang Hainachuan Logistics Industry Development Co., Ltd.)

Первая Финансовая (第一财经) — эксклюзивный первый выпуск; статья отражает только точку зрения автора.

(Источник статьи: Первая Финансовая)