Выручка 14,1 миллиарда, а цена акции рухнула: почему никто не верит в «рост» Xtep?

Тематические разделы

Выбор акций Центр данных Центр котировок Потоки капитала Виртуальная торговля

        Клиентское приложение

«Тэйсоу, не как у всех» — эта рекламная фраза, которая сопровождала Се Тинфэна и разлетелась по всей стране, сегодня, похоже, обретает другой смысл: тревога из-за роста, «не как у всех».

27 марта акции Tвиспорт Интернэшнл (01368.HK) на открытии упали, в течение дня достигали снижения более чем на 5%. Вчера (26 марта) после публикации Tвиспорт Интернэшнл результатов за 2025 год цена акций в течение дня рухнула более чем на 9%, установив новый минимум почти за один год. По итогам вчерашней сессии снижение все еще составило 7%. Отчет с выручкой 141,5 млрд юаней и чистой прибылью 13,7 млрд юаней, которые одновременно сохранили рост: почему инвесторы «проголосовали ногами»?

Главная опора «сбилась с курса»: неловкие 1,5%

Согласно отчету, по состоянию на 31 декабря 2025 года выручка Tвиспорт Интернэшнл выросла в годовом сопоставлении на 4,2% до 141,51 млрд юаней; прибыль, относимая к владельцам обыкновенных акций, выросла в годовом сопоставлении на 10,8% до 13,72 млрд юаней. В отчете Tвиспорт Интернэшнл связывает рост с «стабильными показателями основной марки Tвиспорт» и «сильным ростом профессионального спортивного подразделения».

Однако в 2025 году выручка основной марки Tвиспорт выросла лишь на 1,5% в годовом сопоставлении, установив новый минимум за последние годы. А в 2024 году этот показатель все еще был 3,2%, а еще раньше — рост был двузначным. Розничный оборот сохранял рост в пределах однозначных процентов; в четвертом квартале даже наблюдалось почти полное замирание.

Основная марка Tвиспорт обеспечивает более 88% выручки группы, и ее «сбившаяся скорость» непосредственно тянет вниз общие результаты: выручка 141,5 млрд юаней, что ниже ожиданий рынка 143,8 млрд юаней; чистая прибыль 13,7 млрд юаней — также не дотягивает до прогнозов.

В настоящее время беговой сегмент превратился в «красное море» отрасли: Анта, Ли-Нин и 361° одновременно наращивают ставки, и «преимущество профессионального бега» Tвиспорт постепенно размывается. На продуктовой стороне: когда у конкурентов кроссовки с карбоновой пластиной уже прошли несколько итераций, основная марка Tвиспорт по-прежнему в основном опирается на традиционные беговые кроссовки, не хватает прорывных технологий. На канальной стороне: число дней оборачиваемости запасов у дистрибьюторов увеличилось с 4 месяцев до 4 с половиной месяцев, готовность закупать снизилась, а проникновение на рынок натолкнулось на препятствия.

Соккэни «одним деревом не вытащить»: скрытая угроза на фоне высоких темпов роста

Основная марка «лежит на диване», а сильные стороны Tвиспорт — в профессиональном спортивном подразделении: Соккэни + Майл. В этом подразделении в 2025 году выручка выросла на 30,8% в годовом сопоставлении до 16,36 млрд юаней.

Здесь немалую роль сыграла сделка двухлетней давности. В конце 2023 года Tвиспорт за 61 млн долларов США выкупила долю в совместном предприятии Соккэни в Китае, превратив его в дочернюю компанию, находящуюся в полной собственности. Сейчас Соккэни в материковом Китае открыла 175 магазинов, прочно удерживая первое место по доле экипированных на шести ключевых марафонских соревнованиях, включая Шанхай, Пекин, Сямэнь и т.д.

Однако Соккэни пока не способна «спасти» положение Tвиспорт.

Выручка 16,36 млрд юаней составляет лишь 11,6% от общей выручки группы. При объеме менее 12% от всей базы, попытка закрыть разрыв в росте около 90% ключевого бизнеса — это все равно что «вода не спасает пожар». К тому же канальная плотность Соккэни значительно уступает основной марке: 175 магазинов против более чем 6000, охват ограничен.

Еще более настораживает то, что при высоких темпах роста снижается валовая маржа. Валовая маржа профессионального спортивного подразделения снизилась с 57,2% до 55,5%, падение почти на 2 процентных пункта. Группа объясняет это тем, что «существенный вклад вносит продажа одежды, ее валовая маржа ниже, чем у обуви». Это означает: рост Соккэни опирается больше на категорию одежды, а прибыльность одежды ниже, чем у обуви.

Валовая маржа под давлением, период возврата средств длинный: качество прибыли со скидкой

Помимо профессионального спортивного подразделения, валовая маржа в массовом спортивном подразделении тоже слегка снизилась — с 41,8% до 41,2%. Падение общей валовой маржи напрямую сжимает пространство для чистой прибыли: темпы роста чистой прибыли 10,8% ниже, чем темпы роста выручки на 4,2 процентных пункта.

По сравнению с коллегами по отрасли валовая маржа Tвиспорт выглядит заметно хуже. В первой половине 2025 года валовая маржа Ли-Нин составляла 50%, а у Анта — аж 62,17%. Разница в валовой марже отражает нехватку способности управлять ценами на продукты и контролировать издержки.

Еще один финансовый повод для беспокойства — оборачиваемость дебиторской задолженности. В первой половине 2025 года она достигла 126 дней, что значительно выше, чем у Анта (20–26 дней), Ли-Нин (13–15 дней) и других. Длинный цикл возврата средств означает давление на денежный поток — чистый денежный поток от операционной деятельности снизился на 6,37% в годовом сопоставлении. Более того, слишком длинные сроки дебиторки могут тянуть за собой оборачиваемость средств у дистрибьюторов, что в свою очередь повлияет на готовность делать закупки и сформирует порочный круг.

Брендовые инциденты и стратегические колебания: ремонтировать путь — долгий путь

Имидж Tвиспорт в последние годы тоже проходит через болезненные этапы.

Споры вокруг «управления забегом» на Пекинском полумарафоне 2024 года до сих пор не утихли. После того как подписанный спортсмен Хэ Цзе выиграл, три африканских спортсмена, выступавших в обуви и одежде Tвиспорт, разделили второе место, что вызвало широкие сомнения. Организационный комитет отменил статус партнера соревнований для Tвиспорт, и многолетние вложения в эти старты пошли прахом.

Проблемы с качеством продукции также преследуют Tвиспорт. На платформе «Черный кот» жалобы, связанные с «Tвиспорт», превысили 4000; они в основном касаются того, что обувь отклеивается по подошве, отходит резиновый слой, а одежда деформируется после стирки.

А ранее многобрендовая стратегия Tвиспорт закончилась «продажей со скидкой». Торговые марки, приобретенные в 2019 году — Гэйсевэй и Палайдин, — были проданы в 2024 году за 1,51 млрд долларов США, что со скидкой 42% относительно цены покупки 2,6 млрд долларов США. Этот «вход и выход» привел не только к потере ресурсов, но и затормозил развитие основной марки.

Дин Шуйбо: может ли лидерство на рынке лучше справляться с внешними колебаниями?

在 финансовом отчете за 2025 год основатель и председатель совета директоров, а также генеральный исполнительный директор Tвиспорт Дин Шуйбо заявил: «Лидерство на рынке позволит лучше справляться с колебаниями внешнего рынка».

Но он не уточнил, что именно имеется в виду под «колебаниями внешнего рынка». Возможно, настоящие колебания — внутри: рост основной марки застопорился, вторая кривая роста еще не стала устойчивой, валовая маржа снижается, брендовый имидж пострадал… Каждая из этих проблем, наверное, куда более остро стоит, чем любые «внешние колебания».

Для Дин Шуйбо и Tвиспорт, возможно, самое насущное — не реагировать на внешние рынки, а сначала решить свои «трудности роста». В конце концов, если даже главная опора не стабильна, то какой бы ни была «не как у всех» ощущаемая динамика, трудно поддержать амбиции столетнего бренда.

Огромный объем новостей и точная интерпретация — в приложении Sina Finance

Ответственный: Хао Синьюй