Чистая прибыль резко снизилась на 34%! Миф о Aimeike разрушен, сколько еще сможет удерживать свою высокую маржу и защитную стену?

Акции выбирайте по аналитическим обзорам аналитиков Golden Qilin: авторитетно, профессионально, своевременно, всесторонне — поможет вам выявлять перспективные темы и возможности!

Источник：野马财经

Эта «игла» для выхода на зарубежные рынки нельзя воткнуть криво.

Автор | Фан Лу

Китайский лидер в медэстетике Ai Mei Ke (300896.SZ) столкнулся с «трудностями роста».

Последний годовой отчет Ai Mei Ke за 2025 год показывает, что в прошлом году выручка и чистая прибыль продемонстрировали «двойное снижение». По словам Ai Mei Ke, причины в том, что сейчас на получение лицензий выдается все больше, конкуренция усиливается; кроме того, в прошлом применялось упрощенное взимание НДС 3%, а затем режим изменили на восстановление ставки 13%, и налоговый фактор тоже оказался существенным. Согласно финансовому отчету, сальдо к уплате налогов и сборов на конец прошлого года выросло на 247,49% по сравнению с началом года; налоги и сборы в отчетном периоде увеличились на 60,91% по сравнению с предыдущим периодом.

В последние годы китайская индустрия медэстетики вступила в новый период, где параллельно развиваются быстрый рост и глубокая корректировка. Бурное процветание на стороне предложения означает усиление конкуренции — это бросает Ai Mei Ke новые вызовы. В прошлом году «пальцевой продукт» Ai Mei Ke показал снижение выручки в годовом сопоставлении, а и общая валовая маржа также снизилась в годовом сопоставлении — что напрямую связано с все более ожесточенной конкуренцией. А после того как Ai Mei Ke завоевала компанию REGEN в Корее, новый продукт еще находился на стадии рыночного выращивания, но ее втянули в судебный спор о праве代理, сможет ли Ai Mei Ke спокойно справиться с этим — определит ее будущую картину.

По итогам торгов 24 марта Ai Mei Ke закрылась на отметке 122,55 юаня за акцию, рост составил 1,52%, общая рыночная капитализация — 37,083 млрд юаней.

На листинге впервые — двойное снижение

Ключевой продукт потерял скорость

Ai Mei Ke существует уже 22 года; в сентябре 2020 года компания вышла на листинг на SZSE. Благодаря многолетней операционной работе Ai Mei Ke превратилась в одного из ведущих в стране поставщиков инновационных продуктов для медицинской косметологии. С момента листинга результаты Ai Mei Ke росли по нарастающей: в 2024 году они достигли пика по выручке и чистой прибыли, а затем в 2025 году компания сползла «наполовину вниз по склону».

20 марта Ai Mei Ke опубликовала годовой отчет за 2025 год, представив первую за время листинга «с отрицательной динамикой» ведомость: выручка — около 2,453 млрд юаней, снижение на 18,94% г/г; чистая прибыль, относящаяся к акционерам, — около 1,291 млрд юаней, снижение на 34,05% г/г.

Выручка инъекционных продуктов на основе раствора («Хайти») и гель-инъекционных продуктов («Ню Бай Тяньши») упала более чем на 26%, а валовая маржа также снизилась более чем на 0,6%. Хотя валовая маржа Ai Mei Ke по-прежнему остается высокой — 92,7% (снижение на 1,95% г/г), — расходы на продажи резко выросли почти на 40% до 387 млн юаней; это обусловлено увеличением затрат на персонал, ростом расходов на продвижение и расходами на конференции.

Источник изображения：罐头图库

В связи с тем, что ожидания высокой дивидендной доходности не оправдались (планировалось 10派8元, что значительно ниже прошлогодних 10派38元), Ai Mei Ke заявила: «Если результаты хорошие — тогда дивиденды будут выше; если результаты снижаются — дивиденды будут меньше. Дивиденды обязательно должны быть связаны с результатами, потому что нужно обеспечить производство и операционную деятельность; поэтому мы хотим, чтобы инвесторы сохраняли рациональность». Заместитель председателя Китайского альянса предприятий по капиталу и главный экономист по Китаю Бай Вэньси считает, что дивидендная схема Ai Mei Ke разочаровала рынок: провал ожиданий высокой дивидендной доходности в сочетании со снижением результатов стал двойным ударом по уверенности инвесторов. С точки зрения денежного потока: чистый денежный поток от операционной деятельности сократился на 31,29% г/г; чистый денежный поток от финансирования резко снизился на 131,04% из‑за роста выплат по дивидендам, показывая, что компания сталкивается с двойным давлением «зарабатывать трудно, а тратить много».

Бай Вэньси далее проанализировал: инъекционные продукты на основе раствора и гель-инъекционные продукты — это две ключевые опоры по выручке Ai Mei Ke. На уровне продаж: продажи первого — 5,1225 млн штук, снижение на 19,28% г/г; продажи второго — 0,6964 млн штук, снижение на 22,07% г/г. Формирование ситуации «и объем, и цена снижаются» связано с тем, что конкуренты разрушили монопольную структуру.

Действительно, Ai Mei Ke неоднократно подчеркивала «конкуренция становится все более ожесточенной» и отмечала, что «Хайти» раньше была эксклюзивным первым продуктом компании в нише коррекции морщин на шее. «Постепенно на рынке появлялось все больше компаний, делающих такие продукты, и получается: на рынке есть только один такой продукт от одного производителя — или на рынке продается 30 продуктов? Разве можно считать это одинаковым?»

据柏文喜分析，растворные продукты с «Хайти» в основе долгое время пользовались льготой монополии на рынке восстановления морщин на шее, но в октябре 2024 года аналогичный конкурент Huaxi Biological «Runzhi·Gege» получил одобрение к листингу, и он напрямую перетянул долю рынка. Конкуренция в гель-инъекционной продукции еще более жесткая: начиная с 2025 года четыре компании — Qihuan Medicine, Lepu Medical, корейская PRP株式会社 и Jiangsu Xihong Biological — последовательно получили одобрение инъекций для детского лица; общее число таких препаратов на рынке уже достигло 9. С «немногих игроков» рынок перешел к «множественным силам, борющимся друг с другом».

Источник изображения：罐头图库

Согласно финансовому отчету, выручка от инъекционных продуктов с лиофилизированным порошком составляет примерно 208 млн юаней, доля в выручке — всего 8,48%. По сравнению с растворными инъекционными продуктами, на долю которых приходится половина выручки, и гель-инъекционными продуктами, чья доля превышает 30%, продукты с лиофилизированным порошком относятся к только начинающим.

Бай Вэньси отметил, что новые продукты с лиофилизированным порошком пока недостаточно, чтобы поддержать новую кривую роста. Еще более важно — остается вопрос, сможет ли этот продукт стать новой «ровом» (защитным барьером). В медэстетической отрасли жизненный цикл продуктов короткий, а обновления быстрые: единственный новый продукт трудно воспроизвести ту исключительную монопольную позицию, которую «Хайти» занимала в прошлом. В направлении регенеративной медэстетики Ai Mei Ke, хотя и сформировала продуктовую матрицу через «Ню Бай Тяньши», «Жу Шэн Тяньши» и «Жу Шэн Панда», но в условиях «джиу-го-ша» (девятикратного убийства) с 9 видами инъекций для детского лица дифференциационные преимущества уже были размыты.

Преимущество первопроходца больше не действует

Под грузом судебных тяжб, и дело все еще не решено

Главные причины снижения результатов Ai Mei Ke в 2025 году можно свести к трем аспектам: отрасль дошла до крайней степени ценности конкуренции, спрос на потребление слаб и период смены старых и новых продуктов привел к «затыку» в промежутке. Если смотреть по кварталам, у компании наблюдается тенденция к снижению результатов от квартала к кварталу: в четвертом квартале выручка составила всего 588 млн юаней, чистая прибыль — 198 млн юаней; при этом в годовом выражении снижение еще более расширилось. На макроуровне общий темп роста отрасли медэстетики снизился с более чем 20% в 2023 году до примерно 10% в 2024 году; одновременное снижение частоты потребления и среднего чека усилило давление на рынок.

Тем временем, за снижением результатов стоят и факторы ослабления «рова». С одной стороны, конкуренты вроде Huaxi Biological разрушили эксклюзивную монополию «Хайти» в нише морщин на шее; конкуренция на рынке регенеративной медэстетики усилилась, из-за чего у ключевого продукта одновременно упали и объем, и цена. С другой стороны, у Ai Mei Ke пока не сформировались масштабные точки нового роста: в прошлом году добавленный продукт с лиофилизированным порошком имел небольшую выручку и не мог компенсировать падение у основного направления.

Еще серьезнее то, что после того как Ai Mei Ke потратила 190 млн долларов на приобретение 85% акций корейской компании REGEN, у нее возникла ситуация, связанная с крупным арбитражным спором с ее прежним агентом Jiangsu Wuzhong. Сможет ли «новый двигатель» успешно запуститься — остается с высокой неопределенностью.

Источник изображения：罐头图库

REGEN в Корее создала производственные и исследовательские базы в Тэджоне и Вонджу. Основные продукты — AestheFill и PowerFill, они имеют высокую известность на международном рынке медэстетики. В 2025 году выручка Ai Mei Ke в семи регионах на внутреннем рынке снизилась в разной степени: доля по выручке наивысшая — Восточный Китай — снизилась на 17,63% г/г; Центральный Китай и Северо-Восток снизились соответственно на 30% и 40%.

Стоит обратить внимание, что зарубежная выручка при этом резко выросла на 2858,24%: Ai Mei Ke объясняет, что это в основном связано с приобретением корейской REGEN. Однако доля зарубежной выручки составляет лишь 1,91%, и она недостаточна, чтобы поддержать общие результаты.

Бай Вэньси считает, что за внешне резким ростом зарубежной выручки стоит реальность очень низкой базы: в 2024 году зарубежные доходы практически не учитывались (лишь 0,05%). В 2025 году рост в основном происходит из-за консолидации после приобретения корейской REGEN, а не из-за прорыва экспорта собственными продуктами. Одновременное снижение по регионам внутри страны показывает, что слабость конечного спроса на потребление распространилась по всей стране, а не является колебаниями, характерными лишь для отдельных регионов. Для Ai Mei Ke ситуация действительно сложная: внутренний базовый бизнес пошатнулся, а вклад из-за рубежа мизерный — появляется картина «внутренний и внешний кризис».

Ai Mei Ke возлагает большие надежды на корейскую REGEN и заявляет, что приобретение означает важный шаг в построении ее зарубежной сети исследований, производства и продаж; компании удалось «разблокировать» ключевой стык для выхода на международный рынок. Даже утверждалось, что это движение представляет собой существенный прорыв в стратегии интернационализации компании и поможет повысить долгосрочную конкурентоспособность. Но в августе 2025 года Jiangsu Wuzhong заявила, что ее контролируемая дочерняя компания Datuo Medical подала в Шэньчжэньский международный арбитраж по поводу нарушения обязательств REGEN, предварительно потребовав компенсацию убытков в размере 1,6 млрд юаней.

Ai Mei Ke, в свою очередь, заявила, что поскольку у AestheFill в Китае на материковой территории у ее бывшего эксклюзивного дистрибьютора Datuo Medical имеются нарушения эксклюзивного дистрибьюторского соглашения, компания REGEN 18 июля 2025 года направила Datuo «уведомление о расторжении» («《解约函》»), расторгнув эксклюзивное дистрибьюторское соглашение и отозвав все соответствующие полномочия, которыми Datuo выступала как эксклюзивный дистрибьютор AestheFill в Китайской Народной Республике (материковый Китай). По поводу этого спора по дистрибьюторскому договору Datuo Medical и REGEN отдельно подали в SHENZHEN GUO Zhong (深国仲) заявления на арбитраж, и по ним было принято к рассмотрению; настоящее арбитражное дело все еще находится на рассмотрении.

Источник изображения：罐头图库

По мнению Бай Вэньси, арбитражные риски, связанные с REGEN, могут стать «камнем преткновения» для глобализации Ai Mei Ke. Ключевое намерение приобретения REGEN состоит в переходе от роли «локального лидера» к статусу «глобального игрока». AestheFill — первая одобренная импортная инъекция для детского лица в материковом Китае; ее объем продаж в 2024 году составил 326 млн юаней. Ее глобальная дистрибьюторская сеть может помочь Ai Mei Ke экспортировать свои продукты. Но приобретение также вызвало крупный арбитражный спор с прежним агентом Jiangsu Wuzhong, который требует 1,6 млрд юаней — включая затраты на развитие рынка, убытки от нарушения поставок конечным клиентам и потери от упущенной выгоды. Если Ai Mei Ke проиграет дело, ей грозит огромная компенсация; а еще важнее — могут измениться права на агентство по AestheFill в материковом Китае, что напрямую повлияет на планы компании в регенеративной медэстетике. Однако поскольку сейчас арбитраж еще не начался и слушания не состоялись, итог по-прежнему остается неопределенным.

По поводу этой неурегулированной тяжбы Ai Mei Ke заявила: «Мы, безусловно, уверены, потому что мы наняли очень профессиональную юридическую команду для работы над этим делом. Сейчас это по сути ожидание результатов арбитражного органа, и тогда мы опубликуем объявление».

Бросить ставку на исследования и разработки и выход на зарубежные рынки

Сможет ли перестроиться логика роста?

Перед лицом тупика основатель Цзянь Цзюнь пытается перестроить ценность через «технологии + глобализацию». Инвестиции в НИОКР в 2025 году увеличились до 360 млн юаней, рост — 18,45%. Уже вышедшие на рынок продукты включают инъекционные препараты на основе натриевой гиалуроновой кислоты, линейку инъекционных продуктов на основе полилактида, а также линии для имплантации на основе полидиоксанона для лица и т.п. Кроме того, новые продукты, для которых уже получены регистрационные удостоверения на лекарства, такие как миноксидил в виде препарата для нанесения и инъекционный ботулотоксин типа A, будут постепенно выведены на рынок.

По состоянию на текущий момент, компания Ai Mei Ke и ее дочерние структуры получили в общей сложности 12 регистрационных удостоверений на продукты Ⅲ категории (класса) медицинских изделий от NMPA, 9 удостоверений на продукты Ⅱ категории медицинских изделий, а также 2 регистрационных удостоверения на лекарства (включая дистрибуцию). Основные продукты включают инъекционные кожные филлеры на основе натриевой гиалуроновой кислоты, инъекционные кожные филлеры на основе полилактида, линии для имплантации на основе полидиоксанона для лица и т. п. В отчетном периоде Ai Mei Ke прошла надзорную оценку CNAS и расширение областей, охват расширения включает пищевые продукты, лекарственные средства, косметику и медицинские изделия, что дополнительно расширило признание лабораторий.

Источник изображения：罐头图库

Важно отметить, что у Ai Mei Ke запас продуктов на стадии разработки богатый: компания расширилась от ранних разработок технологий применения биоматериалов до сферы биопрепаратов и химических лекарственных средств, включая линии второго поколения для имплантации лица, предназначенные для повышения объема мягких тканей, и инъекционный раствор семаглутида для управления хроническим весом. По поводу семаглутида Ai Mei Ke сообщила, что сейчас это находится на стадии клинических исследований.

Особенно с учетом приобретения компании REGEN: сеть зарубежных производств и продаж была «сшита», а Ai Mei Ke подчеркивает необходимость постоянного продвижения стратегии интернационализации. Подход компании по ускоренному формированию системы исследований, производства и продаж по продуктам медэстетики и на территории страны, и за рубежом совпадает. Инвестиции и приобретения, внешняя интеграция — эти действия правильные, но в текущей ситуации, когда на внутреннем рынке медэстетики игра перешла от конкуренции за прирост к борьбе за существующие объемы, сможет ли Ai Mei Ke, опираясь на запасы с высокой валовой маржой, выиграть эту «битву по развороту», — еще нужно будет проверить временем.

Председателю совета директоров Ai Mei Ke, которому сейчас 63 года, Цзянь Цзюнь в начале 1990-х ушел с «железной чашки» работы ради международной торговли в США и Панаме, а в 41 год занялся предпринимательством в совершенно другой сфере, упорно изучая технологии. В 2009 году он запустил в Китае первый продукт — комбинированную гиалуроновую кислоту, тем самым сломав импортную монополию. Это показывает силу и решительность этого человека. Упомянутый ранее «Хайти» тоже из разряда нестандартных выборов Цзянь Цзюня: когда другие занимались наполнителями для лица, он выбрал нишу коррекции морщин на шее. После одобрения «Хайти» в 2016 году препарат стал «суперденежной коровой», заложив статус «компании из сектора медэстетики» (医美茅). В 2025 году на фоне падения результатов Цзянь Цзюнь по‑прежнему выбирает приобретение ведущего производителя инъекций для детского лица в Корее, стремясь превратить выход на зарубежные рынки из лозунга в твердый актив. Сможет ли на этот раз он увидеть радугу после бури?

Основатель консалтинговой компании по медицинской стратегии Latitude Health Чжао Хэн считает, что основной бизнес в медэстетике сталкивается с постоянным давлением устойчивого роста и нуждается в трансформации. Замещение отечественной косметикой имеет шанс, но эпоха высокой валовой маржи уже закончилась — требуется более точный контроль затрат.

Источник изображения：罐头图库

По мнению Бай Вэньси, миф о высокой валовой марже у Ai Mei Ke уже развеялся: рост расходов значительно превышает снижение темпов выручки, напрямую съедая пространство для прибыли. НИОКР действительно — единственный выход из «внутреннего ценового инволюционного тупика» (внутреннего скатывания в соревнование). Если новые продукты, такие как ботулотоксин и семаглутид, успешно выйдут на рынок, они смогут открыть совершенно новые пространства роста. Выход на зарубежные рынки — ключевой путь для преодоления «потолка». Глобальная дистрибьюторская сеть REGEN охватывает 34 страны и региона и может стать «платформой» для интернационализации продуктов Ai Mei Ke. Но риски тоже существенны: высокая сумма сделки приводит к рискам обесценения деловой репутации (гудвилла); цикл вывода новых продуктов на рынок длинный, неопределенность высокая, и в краткосрочной перспективе трудно развернуть негативный тренд.

Бай Вэньси дополнительно анализировал: в будущем рынок будет демонстрировать разделение по принципу «сильные всегда сильнее, слабые выбывают». Компании, которые способны охватить весь спектр продуктов, постоянно внедряют инновации и имеют глобальные каналы, выживут и будут усиливаться; компании, завязанные на один-единственный «хит», будут вытеснены. Чтобы Ai Mei Ke закрепилась в этой перемене, ей нужно завершить переход от «продуктовой компании» к «платформенной компании».

Вы планируете делать проекты в сфере медэстетики или уже делали какие-то проекты? Добро пожаловать в раздел комментариев — давайте обсудим.

Огромный объем информации, точная интерпретация — все в приложении Sina Finance

Ответственный：Ян Хунбо