4 акции для покупки с успешными брендами

Ключевые выводы

• Обновления о том, как рынок реагирует на продолжающуюся войну, и о том, что нам говорят нефтяные рынки.
• Что смотреть на рынке U.S. облигаций сегодня и что, возможно, будет дальше в сфере частного кредитования.
• Почему стоит следить за международными облигациями.
• Micron MU сообщила результаты, которые «пробили потолок». Nvidia NVDA дала впечатляющий прогноз по продуктам Blackwell и Rubin для ИИ. Почему рынок не впечатлён?
• Подборки акций: топ-акции с сильными брендами.

В этом эпизоде подкаста The Morning Filter соведущие Дэйв Секера (Dave Sekera) и Сьюзен Дзиубински (Susan Dziubinski) обсуждают последнюю реакцию рынка на продолжающуюся войну в Иране и объясняют, что говорят инвесторам нефтяные фьючерсы. Они разбирают, что происходит на рынке фиксированного дохода в мире, и станет ли самое худшее ещё впереди на рынке частного кредитования. Послушайте, чтобы узнать, насколько велико повышение справедливой стоимости Morningstar для Micron после отчёта о прибыли, а также что именно стало причиной роста справедливой стоимости Nvidia.

Подписывайтесь на The Morning Filter в Apple Podcasts или где бы вы ни слушали свои подкасты.

Раз уж речь зашла об изменениях справедливой стоимости, соведущие отвечают на вопрос зрителя о том, почему справедливая стоимость Oracle ORCL так сильно колебалась в последнее время. Они завершают эпизод некоторыми привлекательными акциями для покупки компаний — «брендовых властелинов».

Вопрос к Дэйву? Отправьте его на themorningfilter@morningstar.com.

Больше от Дэйва Секеры

Полный архив Дэйва

Последний прогноз рынка акций

Транскрипт

Susan Dziubinski: Здравствуйте и добро пожаловать в подкаст The Morning Filter. Я Сьюзен Дзиубински из Morningstar. Каждую неделю в понедельник до открытия рынка я сажусь с Дэйвом Секерой, главным стратегом по рынку США в Morningstar, чтобы обсудить, что инвесторам стоит держать в поле зрения на предстоящей неделе, несколько новых исследований Morningstar и пару идей по акциям. Итак, программная заметка для зрителей: на прошлой неделе мы выпустили бонусный эпизод The Morning Filter. Дэйв встретился с аналитиком Morningstar по акциям кибербезопасности, чтобы поговорить о том, как думать об отрасли сегодня, что означает ИИ для её будущего и какие кибербезопасностные акции выглядят наиболее привлекательными. Так что обязательно поймайте его там, где вы слушаете подкасты.

Хорошо. Итак, доброе утро, Дэйв. За ночь президент Трамп опубликовал в Truth Social, что США и Иран провели продуктивные переговоры, и в результате США отложат планы нанести удар по иранским электростанциям и энергетической инфраструктуре, и это привело к колебанию фьючерсных рынков за ночь. Так что начнём с этого.

David Sekera: Доброе утро, Сьюзен. Честно говоря, рынки сегодня утром просто в полной неразберихе. Я не думаю, что они полностью понимают, что именно нужно вынести из его последних комментариев. Когда я проснулся сегодня утром — ещё до того, как спустился вниз — посмотрел: фьючерсы на S&P 500 на самом деле были примерно на минус восемь десятых процента. Когда новости попали на экраны, фьючерсы на S&P 500 резко подскочили. Они были выше более чем на 2,25%, почти на 2,5%, я думаю. Сейчас они вернули довольно большую часть этого роста. Фьючерсы на S&P 500 сейчас выросли на 1,25%. Посмотрим, где они будут, когда рынок откроется. Глядя на некоторые другие рынки здесь, 10-летние казначейские облигации. Сначала доходность по ним снизилась, цены на облигации выросли. Она опустилась до 4,31%. Сейчас она на уровне 4,38%, так что всего лишь на пару базисных пунктов лучше после новости.

А потом, если посмотреть на товарные рынки: сырая нефть. Если смотреть на West Texas Intermediate, она была на минус почти 8% до 10%. На этом этапе она на минус 5,8%, а нефть маркированная «брендовая» тоже снижается. И золото — мы не так много говорили про золото. Я имею в виду: надеюсь, вы воспользовались моим советом на прошлой неделе и, возможно, взяли прибыль как по нефти, так и по золоту. Золото — минус 200 долларов за унцию, минус более 4%, но, опять же, это было ещё сильнее снижением даже до новости. Так что я думаю, будет огромный объём волатильности — не только на рынке сегодня, но даже до открытия. Я ожидаю, что эти вещи будут продолжать разъезжать во все стороны. Но, опять же, больше, чем то, что делают рынки прямо сейчас, я думаю, это ещё раз подчёркивает, почему как инвестору вам нужен долгосрочный подход, когда вы думаете об инвестировании.

Я полностью согласен. Нужно перераспределять капитал, вносить изменения в зависимости от того, как меняются оценки. Но для большинства инвесторов я не думаю, что стоит пытаться угадывать рынок — заходить «всё и сразу» или выходить «всё и сразу» в какой-то один момент времени. Если бы вы в пятницу перед закрытием распродали кучу акций, пытаясь убрать из портфеля слишком много риска, вы бы сейчас пропустили этот отскок, который мы видим сегодня утром. Но при этом, в то же время, когда у вас есть такие сектора, как, например, энергетический сектор — он рос, — если вы не зафиксировали какие-то из этих успехов, то вы бы упустили часть этих прибылей. Так что ещё раз: когда у вас есть хедж — как участие в нефтяной индустрии — и она растёт, по мере роста вам нужно забирать какую-то часть прибыли со стола.

В данном случае я думаю, что это просто ещё раз подтверждает: у вас должен быть долгосрочный подход, нужно очень внимательно относиться к оценкам по отдельным частям рынка и по отдельным акциям и затем иметь возможность усреднять покупки по доллару «вниз». Но в то же время, когда всё движется вверх, вам нужно фиксировать и некоторую часть той прибыли.

Война и рынок

**Dziubinski: **Дэйв, давай чуть шире поговорим о том, как рынок реагировал с тех пор, как началась война.

**Sekera: **Как вы и ожидаете, рынок в целом показывал себя довольно плохо. Нефть поднималась в цене в течение последних пары недель. Это, конечно, в итоге приведёт к более высокой инфляции. В какой-то степени, в течение какого-то времени — посмотрим, как долго цены на нефть останутся повышенными — но это ещё и подняло процентные ставки, потому что люди закладывали в цены эту более высокую инфляцию. И, конечно, эффект заключается в том, что это снизит потребительские расходы в некоторой степени — потому что больше людей платят больше на заправке, а затем эта инфляция проходит и дальше по экономике. Так что в какой-то степени это ещё и снижает темпы экономического роста. В целом это делает рынок гораздо более неопределённым. И я думаю, что многие инвесторы захотят иметь больший запас прочности, прежде чем вкладывать деньги в рынок. Так что, я думаю, всё это реально вылилось в происходящее в течение прошлого месяца.

Если смотреть на отдельные части рынка здесь. За последний месяц — ну, во всяком случае, до сегодняшнего утра, через прошлую пятницу — индекс Morningstar US Market Index, это наше самое широкое измерение фондового рынка, был минус примерно на 5,5%. С начала года он минус 4,6%. Худшие по результатам сектора — это те, которые наиболее чувствительны к экономике. Например, сектор consumer cyclical (циклические потребительские товары) был минус 10,5% через прошлую пятницу. Финансовый сектор минус 10,4%. Технологии как сектор минус 8,25%. И затем, как вы и ожидаете, акции, которые сильнее всего ухудшали картину рынка, — это тоже часть крупнейших мегакэпів, в частности в технологическом секторе. Microsoft MSFT была примерно минус 21% с начала года, Apple AAPL минус 9%, Nvidia NVDA минус 7%, Amazon AMZN минус 11%. А с другой стороны — в плюс: лучшие по результатам сектора. Энергетика плюс 33%, промышленные компании почти плюс 6%, а defensive consumer (защитные потребительские товары) плюс 5,6%.

И если пройтись по списку, какие акции были главными драйверами рынка в этом году. В энергетике у вас есть и Exxon XOM, и Chevron CVX. Эти акции выросли примерно на 34%. Снова в технологиях — всё было про оборудование, ориентированное на товары. Те вещи, которые вам нужны для дата-центров, где рост был максимальным. Micron MU плюс 48%, Applied Materials AMAT плюс 39%. Но при этом у вас также был массовый спрос на те акции, которые мы раньше называли как ключевые позиции для портфеля. Johnson & Johnson JNJ плюс 14%, Caterpillar CAT плюс 19%, Verizon VZ. Довольно давно мы не говорили про Verizon, но да, этот тоже плюс 25%. И в завершение: из-за того, что по категориям через прошлую пятницу — акции роста были минус примерно на 6%, тогда как акции стоимости были плюс на восемь десятых процента.

И по капитализации: акции large-cap (крупные компании) хуже всего — минус чуть более 6%. Mid-cap (средняя капитализация) довольно близко к точке безубыточности — минус три десятых процента. А small caps (малые компании), потеряв часть тех прибылей, которые они получили в конце прошлого года, были минус 2,2%.

**Dziubinski: **А теперь вернёмся к теме нефти, Дэйв. Ты упомянул нефть в начале шоу. Что сейчас говорит рынок фьючерсов по нефти? И есть ли обновления к прогнозу Morningstar?

**Sekera: **Если говорить максимально честно: по мере того, как всё двигается, и учитывая, как выглядят фьючерсные контракты, у меня нет чёткой конкретной «выжимки», потому что всё меняется слишком быстро, чтобы понять, пытается ли рынок в данный момент закладывать вероятность того, что конфликт продлится дольше, или наоборот — что он будет короче. Но опять же, я думаю, вам нужно сделать шаг назад и подумать: что всё это значит с долгосрочной точки зрения? На этом этапе Джош [Aguilar] выпустил записку. Он наш директор по сектору энергетики. По-прежнему без изменений наш долгосрочный прогноз — то, что мы называем midcycle (циклический срединный) прогноз. То есть, мы смотрим на $60 для West Texas, $65 для Brent. Он также отметил, что потенциально может быть разрушение инфраструктуры в Иране. Но опять же, на этом этапе нет изменений в более долгосрочных допущениях, которые лежат в основе тех долгосрочных прогнозов, когда мы думаем о характеристиках долгосрочного спроса/предложения.

Crude Bottleneck Extends but Geopolitical Premium Flaring; Brent Oil Will Likely Test $120

Обновление Morningstar по отдельным акциям из сектора энергетики.

И на этом этапе, с точки зрения отдельных акций и того, как мы их оцениваем, единственные изменения будут в ближайшие пару лет, когда мы используем рыночное ценообразование для оценки. А затем с 3-го по 5-й год — как раз тот момент, когда мы либо двигаем акции, либо двигаем цены нефти вверх или вниз к этим долгосрочным целям.

Итоги встречи ФРС

**Dziubinski: **Хорошо. Давай переключимся и поговорим о прошлой неделе — о встрече ФРС. Как и ожидалось, ФРС оставила процентные ставки без изменений. Дэйв, были ли у тебя какие-то важные выводы из комментариев главы ФРС [Джерома] Пауэлла?

**Sekera: **Не особенно. Как я и ожидал, он много говорил, но на самом деле не сильно продвинулся. На мой взгляд, сейчас ФРС «застряла». Я не думаю, что они могут снижать ставки в ближайшее время, чтобы попытаться поддержать экономику, потому что это лишь ещё сильнее разгонит инфляцию — сверх того, что уже делает инфляцию давление цен на нефть. Но в то же время они не могут повышать ставки, чтобы бороться с инфляцией, потому что тогда это ослабит экономику, которая и так уже на пути к замедлению. Я просмотрел здесь часть своих заметок после прослушивания конференции. Если говорить только о реальных выводах, то их, вероятно, два: во‑первых, очень конкретно он говорил, что ФРС нужно увидеть дезинфляцию по товарам, чтобы понять, что базовая инфляция возвращается к 2%.

As Fed Holds Steady, Oil Spike Has 2026 Rate Cut Expectations Shrinking Fast

И рынок облигаций, и представители ФРС теперь сигнализируют только об одном снижении ставок в этом году.

Так что, пока вы не увидите эту дезинфляцию, без неё я не думаю, что будут какие-то снижения ставок в ближайшее время. А когда он говорил об инфляции, обусловленной нефтью, и о том, как она повлияет на показатели инфляции в ближайшей перспективе, он действительно уточнил, что ФРС не будет предполагать, что так называемая геополитическая инфляция — «транзиторная» (временная). Мой вывод из этого: в отличие от 2021 и 2022 годов, ФРС не будет ждать слишком долго, чтобы повышать ставки для борьбы с инфляцией. Я думаю, они будут гораздо чувствительнее к инфляционному давлению, чем были тогда, когда говорили об инфляции как о временной — и, конечно, тогда это не было временным. Она продолжала подниматься всё выше и выше, пока они наконец не начали бороться с инфляцией. Но я думаю, что ещё более важно будет то, что будет звучать в комментариях, когда отдельные руководители ФРС будут выступать.

Я думаю, что в целом они на этой неделе в «тихом периоде», так что мы будем слушать их выступления, пока они будут давать свои личные взгляды уже на следующей неделе.

Обновления по облигациям и частному кредитованию

**Dziubinski: **Мы уже много говорили в The Morning Filter — конечно, в течение последних нескольких недель — о войне и ценах на нефть, а также о реакции фондового рынка. Но были и движения на рынках облигаций, которые тоже стоит освещать. Давай поговорим о том, что сейчас происходит на рынке облигаций США.

**Sekera: **В целом я бы сказал, что рынок облигаций США испытывает трудности с начала года. Индекс Morningstar US Core Bond Index упал всего лишь на полпроцента. И по сути это связано только с тем, что ставки растут по всей кривой. Если посмотреть на краткосрочные ставки: двухлетние — плюс 40 базисных пунктов с начала года, или по крайней мере до прошлой пятницы с начала года. Посмотрим, куда они пойдут сегодня. И для меня это ещё раз показывает: дело не только в том, что рынок больше не закладывает снижение ставки по federal-funds rate. Сейчас рынок закладывает — и с повышенной вероятностью — что следующим шагом будет рост ставки по federal-funds rate. Казначейские облигации США подросли на 20 базисных пунктов до 4,39%. Посмотрим, чем это закончится сегодня, учитывая все те манипуляции и процессы, которые происходят ещё до открытия рынка.

Я также хочу отметить, что корпоративные кредитные спрэды расширяются. Если мы посмотрим на индексы Morningstar для инвестиционного уровня (investment-grade) и для high yield (высокодоходных) облигаций, то они снижаются на 1% и на восемь десятых процента соответственно. По инвестиционному уровню спрэды с начала года расширились на 9 базисных пунктов, по high yield — на 45 базисных пунктов. Возможно, сегодня будет небольшой «отскок» назад, но по моему мнению, оба показателя всё ещё имеют потенциал для дальнейшего расширения. Так что, если смотреть вперёд, думая о том, как это может повлиять на рынок в целом, я не думаю, что процентные ставки ещё достаточно высоки, чтобы негативно сказываться на том, как люди оценивают акции. Если бы 10-летние могли подняться, скажем, до 5%, тогда я бы начал гораздо больше переживать. Но я думаю, что ставки ещё могут подрасти отсюда, прежде чем они действительно начнут влиять на акции.

Если посмотреть на рынок корпоративных облигаций: окно для рынка новых выпусков (new-issue market) по-прежнему открыто, но я бы сказал, что оно, вероятно, не открыто для более спекулятивных целей. Я думаю, что такие сделки будут, скорее всего, отложены ещё на какое-то время. Корпоративные кредитные спрэды, даже расширяясь, всё ещё не настолько широки, чтобы влиять на общую экономику. High-yield спрэд на прошлую пятницу был на уровне 320. То есть если бы он поднялся примерно до 500, тогда я бы начал сильно беспокоиться. Но пока он недостаточно широк и пока он ещё недостаточно расширился, чтобы реально повлиять на финансирование экономики.

**Dziubinski: **Частное кредитование продолжает быть в новостях. JPMorgan Chase JPM недавно отметила некоторые свои кредиты, выданные фондам частного кредитования. BlackRock BLK ограничила снятия средств из своего фонда HPS Corporate Lending Fund, а Morningstar только что снизила оценки справедливой стоимости у некоторых управляющих альтернативными активами, включая Blue Owl OWL, Ares Management ARES и KKR KKR — из‑за опасений по частному кредитованию. Так, Дэйв: мы всё ещё видим дальнейшее ослабление фундаментальных показателей в частном кредитовании? И как ты думаешь, что будет дальше?

**Sekera: **Судя по тому, что я вижу, мы определённо всё ещё наблюдаем ухудшение фундаментальных показателей у эмитентов в частном кредитовании. Более того, DBRS Morningstar только что опубликовало ещё одну новую записку на прошлой неделе. Они как раз очень подчёркивали рост числа обменов проблемной задолженности (distressed debt exchanges), которые они видят. Но также они отметили, что фундаментальные показатели продолжают двигаться по пути ухудшения. Они отмечали, что большинство дефолтов, которые они видели, были среди сделок, заключённых в 2019–2021 годах, но, к сожалению, теперь мы видим, что эти дефолты начинают «подползать» и к выпускам 2022 года. Я должен отдать должное ребятам из DBRS Morningstar. По крайней мере из того, что я читал, они были одними из первых, кто действительно начал публично подсвечивать ослабление на рынке частного кредитования. Я думаю, что они начали отмечать это ещё хотя бы год назад — вроде той весны. Так что для тех из вас, кто хочет отслеживать рынок частного кредитования: конечно, это частный рынок, поэтому за ним сложнее следить.

Но я бы сказал: заходите на dbrs.morningstar.com. Там можно бесплатно зарегистрироваться для входа. После этого нажмите на вкладку private credit (частное кредитование) и затем прокрутите вниз и откройте раздел с комментариями, чтобы увидеть регулярные комментарии, которые они там публикуют. Что дальше: всё больше и больше институциональных инвесторов пытаются забрать свои деньги из частного кредитования. Я думаю, это одна из главных причин того, почему мы видим рост числа запросов на погашение (redemption requests). В итоге те, кто владеет частным кредитом, будут вынуждены продавать эти позиции — вероятно, продавать их по более низким оценкам, чтобы вывести эти средства и профинансировать эти погашения. А когда они продают по более низким ценам, это расширяет подразумеваемые спрэды по этим сделкам. И когда это происходит, вероятно, это начинает приводить к расширению спрэдов и на рынке high yield.

Когда на рынке high yield спрэды становятся шире, это в свою очередь расширяет спрэды и на рынке инвестиционного уровня (investment grade). И я думаю, это также имеет большое значение для слияний и поглощений, особенно в сегменте малых и средних предприятий. Я думаю, это заберёт много ликвидности из потенциальных сделок M&A. Я думаю, что спонсорам частного капитала (private equity) будет гораздо сложнее финансировать любые новые сделки в этом сегменте. Так что опять же: возвращаясь к тому, о чём был ваш исходный вопрос, — какой будет влияние на более широкую экономику, если финансирование становится менее доступным? Пока я говорю: да, определённо будет влияние в некоторой степени. Просто трудно понять, насколько именно. Я думаю, мы увидим «стягивание» капитала для малых и средних предприятий.

Главная моя обеспокоенность в том, что если рост в США замедлится достаточно сильно — возможно, во второй половине года, — и мы скатимся в рецессию, то это сильнее всего ударит по малым и средним предприятиям. А если они уже испытывают давление по ликвидности, и мы увидим резкий скачок дефолтов в этой части экономики, это действительно несёт гораздо более широкие последствия для всей экономики и, вероятно, делает всё ещё хуже, чем было бы иначе.

Читайте полные отчёты компаний.

KKR & Company: мы снижаем оценку справедливой стоимости до $115 за акцию из‑за встречного ветра в частном кредитовании

Blue Owl Capital: снижение оценки справедливой стоимости на 33% до $12 за акцию из‑за опасений по частному кредитованию

**Dziubinski: **Поговорим немного о глобальных облигациях, Дэйв. Какие главные новости по фиксированному доходу на международном уровне?

**Sekera: **Если просто посмотреть на доходности европейских и государственных облигаций — по крайней мере до прошлой пятницы — посмотрим, где они торгуются сегодня. Но я имею в виду: по сути, они все сейчас на самых высоких доходностях, которые я видел как минимум с 2023 года. Особенно если говорить о развитых европейских правительствах: Франция, Германия, Испания, Италия и Великобритания. И я бы сказал, что причина того, что их доходности поднялись так сильно, — это, на мой взгляд, то, что этим странам больше всего рисков несёт их экономика из‑за более высоких затрат на энергию, которые приходят вместе с конфликтом на Ближнем Востоке. США в какой-то степени более защищены, потому что, по крайней мере, мы — чистый экспортёр нефти и газа. Иначе, в начале этого года, если вы помните, мы много говорили о Японии и японских государственных облигациях — там ставки растут. Сейчас 10-летние в Японии всё ещё только 2,64%.

Так что, в номинальном выражении, они всё ещё довольно низкие, но это близко к той точке, где они достигали пика в январе, когда мы подчёркивали влияние, которое это оказывает на глобальные рынки. Это самый высокий уровень доходности, который был с 1997 года. Похоже, мы также много говорили про 40-летние японские государственные облигации. Они всё ещё ниже своего январского пика, но, похоже, они растут довольно быстро. И затем — японская иена: я по‑прежнему люблю следить за ней. Последний раз, когда я смотрел, она торговалась в районе «159». Это самое слабое значение с января. По сути, это самое слабое значение иены, которое было даже с тех пор, как я пришёл в эту отрасль. Я не думаю, что она была выше 160 с середины 1980-х.

**Dziubinski: **Ого. Ты давно в этом деле, Дэйв. Нет, шучу. Давай сделаем шаг назад. Что бы ты назвал ключевым выводом или парой выводов здесь, Дэйв? Что говорит рынок облигаций по всему миру, и о чём инвесторам стоит думать, когда речь идёт о фиксированном доходе?

**Sekera: **Так в целом я бы сказал так: более высокие цены на нефть будут негативно влиять на глобальные экономики, когда эти цены «проходят» через систему. Теперь обычно то, что вы видите на рынках, — если вы начинаете беспокоиться о слабой экономике, вы перераспределяете капитал из акций в фиксированный доход, и это должно подталкивать цены облигаций вверх и ставки вниз. Но мы этого не видим. Мы видим, что ставки растут. Так что вопрос: почему это происходит? Это очень сложный вопрос, чтобы дать вам какой-то индивидуальный точный ответ, но для меня — когда я думаю об этом — я считаю, что всплеск нефти поднимает наверх долгосрочные инфляционные опасения. Я думаю, что дефициты в странах развитого мира — они уже сейчас относительно высокие — вероятно, ограничивают объём фискальной политики, который можно использовать, чтобы поддерживать эти экономики, если экономика действительно уйдёт в заметный спад.

И наконец, когда я смотрю на развитые рынки — на все из них — отношение долг/ВВП сейчас намного выше, чем было до пандемии. Так что это тоже начинает добавлять опасений по потенциальным кредитным рискам, особенно у тех стран, где уровень задолженности уже самый высокий.

Результаты Micron: фееричный прорыв

**Dziubinski: **На этой неделе у нас не так много на радаре в плане экономических отчётов или отчётов о прибыли, так что мы сразу перейдём к новым исследованиям от Morningstar — начиная с прошлой недели, с отчёта о прибыли Micron Technology. Результаты и прогнозы были отличными, но акция отступила. Дэйв, почему ты думаешь, что рынок не впечатлился, и что Morningstar думал о результатах?

**Sekera: **Я думаю, что «отличными» — это, вероятно, слишком мягко сказано, когда смотришь на то, что там было. Они превзошли ожидания по выручке и по прибыли, причём — вероятно, одним из самых больших отрывов, которые я видел за свою карьеру. А потом они дали guidance на майский квартал — по сути, это было вдвое выше консенсуса FactSet. Всё — про бум строительства ИИ, про то, насколько сильнейший сейчас дефицит на рынке чипов памяти. Если подумать: если вы строите дата-центр сегодня — это несколько сотен миллионов долларов, если не несколько миллиардов долларов за объект. Вы заплатите всё, что потребуется, чтобы открыть его вовремя. Вы не пойдёте к своему боссу и не скажете: «Эй, нам нужно задержать на пару недель или месяцев, потому что мы не можем получить достаточно памяти для этого», потому что, конечно, вы тогда потеряете работу. Поэтому вы заплатите всё, что требует рынок прямо сейчас.

Так, конкретно по ценам на DRAM наши аналитики отметили, что они выросли на 140% год к году. Цены на NAND выросли на 170% год к году. И на этом этапе мы прогнозируем, что цены продолжат расти и дальше — до 2027 года. Главный вопрос: как долго это сможет продолжаться? Мы уже много раз говорили об этой компании и о некоторых других технологических компаниях, ориентированных на сырьё, в течение последних нескольких месяцев. В какой-то степени цены начнут падать, когда начнёт выходить в мир новый supply. Фактически, я думаю, что цены вероятно начнут падать даже тогда, когда вы начнёте действительно точно понимать, когда именно это произойдёт. Вы сможете спрогнозировать и увидеть на пару месяцев вперёд, когда они строят новые мощности — когда они будут введены в работу. Так что прямо сейчас, если смотреть на наши прогнозы, мы ожидаем, что цены достигнут пика в конце 2027 года, возможно, в начале 2028.

И я думаю, что именно там вы увидите действительно большой перелом в динамике цен на этом рынке. Как вы отметили: акция Micron упала после отчёта. Никто точно не знает, почему. Сейчас — мой предположительный вывод после разговоров с аналитиками — это, возможно, вопрос в том, насколько они увеличили свои capex. Они планируют потратить $25 млрд в этом году. Это очень близко к тому, чтобы почти удвоить $13,8 млрд, которые они потратили в прошлом году. Это в три раза больше, чем то, что они тратили в 2024 году — $8 млрд. Так что в каком-то смысле, когда я думаю об акции и о том, как она торгуется, вы попадаете в дилемму. Чем выше растёт мощность, тем быстрее они её разворачивают, чтобы захватить эти сейчас высокие цены. Но это же значит: тем раньше и тем больше цены начнут падать, когда новый supply выйдет на рынок. На этом этапе, видя этот откат, рынок, возможно, уже сейчас закладывает более короткий срок, за который они смогут получать эти завышенные цены.

Прибыль Micron: что дальше за стратосферой? Невероятный подъём ценового цикла по кругу снова впечатляет нас.

**Dziubinski: **Morningstar существенно подняла оценку справедливой стоимости Micron — до $455. Акция выглядит привлекательной с точки зрения оценки после этого повышения справедливой стоимости?

**Sekera: **Нет. Сейчас она имеет рейтинг 3 звезды. Я не знаю, когда случится коррекция и когда она произойдёт, но я думаю, что это будет одна из тех ситуаций, где когда коррекция начнётся, она может очень быстро уйти вниз — с гэпом в сторону падения.

Итоги конференции Nvidia

**Dziubinski: **Nvidia проводила свою ежегодную конференцию GTC на прошлой неделе, и часть новостей из этого события заставила Morningstar чуть поднять справедливую стоимость акций на $20 — до $260. Что стало драйвером роста справедливой стоимости?

**Sekera: **Ну, если говорить конкретно, это комментарии, которые CEO сделал на конференции. Он сказал, что теперь ожидает совокупную выручку в $1 трлн от их продуктов Blackwell и Rubin для ИИ за период 2025–2027 годы. Это выше нашего прогноза. Так что, когда мы встроили это в нашу модель, это привело нас к росту справедливой стоимости.

**Dziubinski: **Рыночный настрой по акциям Nvidia, конечно, сильно изменился за последние несколько месяцев. Давай поговорим немного о том, что именно происходило, и выглядит ли эта акция покупкой.

**Sekera: **Сейчас акция торгуется с дисконтом 35% к справедливой стоимости — этого более чем достаточно, чтобы попасть в диапазон 4 звезд. Если смотреть на график акции, на мой взгляд, похоже, что мы упираемся в нижнюю границу того диапазона, который мы наблюдали с июля 2025 года. А когда я думаю об этой акции и о многих других ИИ-акциях, мне кажется, что рынок уже встроил в свою оценку достаточно много: темпы роста прибыли в этом году и темпы роста прибыли в следующем году. Просто по тому, как много уже «загадали» гиперскейлеры в своих ориентирах по расходам, я думаю, эти цифры уже довольно хорошо «закатаны в цену». Теперь вопрос в том, что рынку нужна намного более чёткая видимость долгосрочного роста. Я думаю, рынок хочет видеть конкретные доказательства того, как ИИ будет применяться — чтобы обосновать достаточно выручки для более чем $700 млрд capex‑расходов, которые гиперскейлеры тратят в 2026 году уже только в одном этом году.

Nvidia: повышение справедливой стоимости до $260 с $240, поскольку «агентный ИИ» формирует прогноз на $1 трлн на GTC

Я думаю, что нам нужно увидеть эти конкретные приложения — те, за которые клиенты будут платить новые деньги. Но, по‑моему, также нужно увидеть доказательства того, что ИИ сможет обеспечить достаточно эффективности, чтобы поднять операционную маржинальность у ваших клиентов. Так что, я думаю, нам нужны конкретные признаки и того, и другого, чтобы эти акции начали реально пробиваться вверх.

Справедливая стоимость Oracle

**Dziubinski: **Пора перейти к нашему вопросу недели. На этой неделе вопрос от Карлоса. И Карлос спрашивает: «Можете объяснить, как в течение четырёх-пяти месяцев оценка справедливой стоимости Morningstar по Oracle ORCL выросла с $200 до более чем $300, а потом вернулась к $220? Разве вы не думаете, что это слишком большая волатильность?»

**Sekera: **Это отличный вопрос, и я полностью понимаю, откуда берётся это беспокойство. И по честному: если бы я пользовался продуктами Morningstar, я бы, вероятно, задавал тот же самый вопрос. Прежде чем перейти непосредственно к нашему ответу, я бы сказал, в качестве анекдотического наблюдения: я видел больше и более крупные колебания наших оценок справедливой стоимости примерно за последние девять месяцев — больше, чем я видел за те 16 лет, что я здесь работаю в Morningstar. И я бы сказал, что подавляющая часть этих сильных колебаний — из-за искусственного интеллекта и попыток понять долгосрочные динамики роста ИИ и то, как встроить их в ваши долгосрочные допущения. Так что снова: какова внутренняя (intrinsic) стоимость акции? Что такое справедливая стоимость акции? Справедливая стоимость акции — это приведённая стоимость всех будущих свободных денежных потоков, которые компания будет генерировать за всю свою жизнь. Когда мы меняем любые допущения, это меняет и наши оценки справедливой стоимости.

При этом акции роста в особенности будут иметь ещё более сильные колебания справедливой стоимости, потому что там оценка будет зависеть от того, какие у вас допущения по будущему росту. Так что даже относительно небольшие изменения в допущениях по будущему росту могут вызывать довольно большие изменения справедливой стоимости сегодня. В какой-то степени я думаю, все согласятся с тем, что ИИ окажет огромный эффект, но неизвестно точно, как именно это будет выглядеть и когда это произойдёт. Поэтому даже просто пытаться понять, что делает ИИ в течение ближайшего года или двух — уже достаточно трудно. А тем более пытаться реально заложить это в модель на 5 лет вперёд или на 10 лет. Возвращаясь к Oracle конкретно — как наш пример. В прошлом сентябре компания объявила большие изменения в своём текущем бизнесе и в том, чем они планируют быть в более долгосрочной перспективе.

В частности, они собираются сосредоточиться на том, чтобы стать гиперскейлером, предоставляя облачную инфраструктуру для искусственного интеллекта, и планируют масштабно строить массивные дата-центры. И на тот момент они предоставили рынку guidance, что, по их мнению, они смогут сгенерировать $144 млрд выручки для Oracle Cloud к 2030 году. Если поставить это в перспективу: в прошлом году они сделали $10 млрд выручки там, а теперь прогнозируют рост на 77% в этом году до $18 млрд. Но в любом случае — вы всё равно смотрите на 14-кратный рост за каких-то шесть лет. Так что, когда мы встроили такой тип роста в наш базовый сценарий, это привело наших аналитиков к росту справедливой стоимости — до $330 за акцию с $205. И в значительной степени это было основано на их «наследственном» бизнесе. А дальше, когда мы снизили справедливую стоимость: затем мы несколько раз обновляли модель, по мере того как мы обновляли и включали другие изменения в наши долгосрочные ожидания.

Когда вы думаете о том, как мы считаем приведённую стоимость акции, мы используем модель дисконтирования денежных потоков в три стадии. Стадия 1 — это явный прогноз. Это тот момент, когда аналитик делает индивидуальные прогнозы по выручке и прогнозы по маржинальности, а также когда он оценивает, как будет выглядеть баланс, как много компания будет тратить на capex по сравнению с дивидендами и чем ещё компания будет тратить деньги. Затем стадия 2 — это то, что мы называем fade period (период «схлопывания» к устойчивому состоянию). По сути вы берёте последний год стадии 1 и затем постепенно «сводите» это к тому, что вы считаете более стабильным устойчивым состоянием компании. Этот fade период обычно составляет от 5 до 10 лет. А стадия 3 — это по сути формула бессрочной ренты (perpetuity formula) для этого устойчивого состояния.

Так вот, по Oracle недавно мы снизили оценку экономической рвы (economic moat) с «wide» до «narrow». Это было частью большого пересмотра economic moat, который мы провели по множеству компаний — не помню, сколько их было, — но по сути это касалось всего того, что, как мы считали, может быть существенно затронуто искусственным интеллектом. То есть, снижение economic moat с wide до narrow означает, что мы теперь моделируем, что компания будет получать меньше «избыточной» доходности (excess returns) в течение более долгого времени по сравнению с тем, что было в модели раньше. По сути, мы уменьшили величину избыточной доходности, которую компания будет получать на стадии 2, и уменьшили длину периода, в течение которого это будет происходить. И, конечно, именно это привело к тому большому и существенному снижению справедливой стоимости.

Подробнее об исследованиях Morningstar по экономическим рвам.

Moat Ratings Guidebook Amid AI Disruption

Узнайте про обновления рейтингов, победителей и проигравших, а также про наши лучшие идеи.

AI and Economic Moats: Which Stocks Are Most at Risk?

За кулисами обзор equities-анализаторов Morningstar экономических ров для 132 компаний.

These Top Tech Stocks Can Stand Up to AI Risks

Плюс, почему некоторые софтверные акции пока ещё не «мертвее всех живых».

Я бы также сказал: помимо справедливой стоимости, вам стоит посмотреть ещё и наши Uncertainty Ratings (рейтинги неопределённости). В этом случае мы присвоили ей Очень высокую неопределённость. И это сделано как раз для того, чтобы помочь инвесторам объяснять ситуации такого типа, где будущий диапазон исходов может быть очень широким. И поэтому мы требуем больший запас прочности относительно нашей долгосрочной оценки внутренней стоимости, прежде чем эти акции перейдут в зону 4 звезд или 5 звезд. И наоборот: это также те акции, которым мы позволяем некоторое время «разгоняться» выше своей справедливой стоимости — прежде чем они окажутся в категории 2 звезд или 1 звезды.

**Dziubinski: **Хорошо. Карлос, спасибо за вопрос. А участники нашей аудитории: если у вас есть вопрос к Дэйву, вы можете отправить его нам через наш почтовый ящик — themorningfilter@morningstar.com.

Подбор акции: SMG

Хорошо, настало время подборок акций недели. На этой неделе Дэйв принёс нам четыре акции с сильными брендами, которые, по его мнению, сейчас стоит рассматривать, и у всех них ещё и прослеживается «весенняя» тема. Первая подборка акций на этой неделе — Scotts Miracle-Gro SMG. Эту акцию выбирали в какой-то момент прошлого года. Я не помню точно когда, Дэйв, так что дайте нам основные моменты.

**Sekera: **Весна определённо уже рядом. Я знаю, что на этой неделе, кажется, должно потеплеть примерно до 20 или 30 градусов. По крайней мере, я точно жду этого. И конечно, когда я думаю о весне, я думаю обо всём, что весна приносит. Так что в этом случае, если посмотреть на акцию: она с дисконтом 22% к справедливой стоимости, что переводит её в зону 4 звезд, 4,2% дивидендной доходности. Теперь я также люблю её потому, что это акция small-cap. У неё только $3,6 млрд рыночной капитализации. Когда рынок восстановится, я думаю, что small-cap акции всё ещё будут самой недооценённой частью рынка. Так что я думаю, что здесь может быть хороший попутный ветер, пока люди ищут возможности в small-cap. Но у неё есть и High Uncertainty (высокая неопределённость). Компания будет зависима от цен на сырьевые товары. Мы видели это по динамике цены за последние пару месяцев, но при этом мы присваиваем компании узкий economic moat. Источник рва компании — её нематериальные активы.

**Dziubinski: **Scotts показывала очень сильный год до начала войны, как ты немного затронул. Расскажи, чем объясняется снижение цены акций в последнее время, а затем — почему ты сегодня всё же нравится эту акцию.

**Sekera: **Впервые мы рекомендовали её, как я думаю, в июне 2025 года. С тех пор у неё был довольно хороший период — она, как я думаю, выросла на 18% к концу февраля. Но, как вы отметили, после начала иранского конфликта она упала на 10%. Главная проблема здесь — насколько сильно будут расти затраты на вводимые ресурсы (input costs), будут ли они да