Sinwincom предоставляет ли дополнительный выпуск акций основания для подозрения в «выводе денег»? Объем привлечения средств составляет почти 80% от чистых активов, анализ осуществимости проекта на 6 млрд показывает «черный ящик данных»

Изготовлено: Институт исследований публичных компаний Sina Finance

Автор/студия Xia Chong

Ключевое мнение: с одной стороны, цена акций Xinwei Communication взлетела благодаря спекуляциям, с другой — показатели роста бизнеса остаются слабым. На фоне несоответствия между ценой акций и финансовыми результатами возникает вопрос: использует ли компания механизм дополнительного выпуска акций с целью привлечения заемных средств и формирования новой истории роста? Может ли текущая загрузка мощностей, наличие заказов и объем рынка в downstream поддержать масштаб расширения на 6 миллиардов юаней? Насколько обоснована сумма привлеченных средств? Удивительно, что анализ осуществимости крупного расширения за счет дополнительного выпуска акций остается «в тени»: в нем лишь поверхностно выражена оптимистичная оценка, а ключевые показатели — «черный ящик». Есть ли подозрения, что масштабное расширение — способ «собрать деньги»? Важно отметить, что контролирующий акционер уже объявил о планах частичного выхода из владения.

Недавно Xinwei Communication объявила о намерении привлечь 6 миллиардов юаней через дополнительный выпуск акций, что привлекло внимание рынка.

В объявлении указано, что компания планирует выпустить акции не более чем 35 целевым инвесторам, привлекая не более 60 миллиардов юаней. После вычета расходов на размещение чистые средства пойдут на проекты по производству компонентов для коммерческих спутниковых систем связи, радиочастотных устройств и компонентов, а также по теплоотводу и охлаждению чипов.

Особенно важно, что масштаб этого расширения — один из крупнейших в истории Xinwei Communication. По состоянию на конец третьего квартала прошлого года, чистые активы компании составляли 7,679 миллиарда юаней, а сумма привлеченных средств — почти 80% от них.

Использование дополнительного выпуска для формирования новой истории роста? Планируемое привлечение 6 миллиардов юаней

Основной бизнес Xinwei Communication включает антенны и модули, беспроводные зарядные модули и сопутствующие продукты, EMI/EMC компоненты, высокоточные разъемы, акустические устройства, автомобильные системы, пассивные компоненты и др. Клиентская база — ведущие мировые технологические компании, сферы применения — потребительская электроника, коммерческая спутниковая связь, умные автомобили, IoT/умный дом и др.

Прежде всего, есть ли попытка рассказать новую масштабную историю роста через механизм дополнительного выпуска с использованием заемных средств?

С 23 декабря прошлого года, после резонанса вокруг тематики коммерческого космоса и спутниковых концепций, акции Xinwei Communication резко выросли, удвоившись за короткое время. В этот период цена акций взлетела благодаря спекуляциям. В то же время, контролирующий акционер объявил о планах частичной продажи своих акций. 12 января вечером компания опубликовала сообщение, что Пен Хао планирует в течение 3 месяцев после объявления (с 3 февраля по 2 мая 2026 года) через торги снизить свою долю в компании не более чем до 9,637 миллиона акций, что составляет менее 1% от текущего уставного капитала (за вычетом выкупленных акций, находящихся на специальных счетах).

Что касается финансовых показателей, то ситуация оставляет желать лучшего. За первые три квартала выручка составила 6,462 миллиарда юаней, что на 1,07% больше по сравнению с прошлым годом; чистая прибыль — 486 миллионов юаней, снизившись на 8,77%; чистая прибыль за вычетом исключительных статей — 429 миллионов юаней, выросла на 4,69%. В целом, показатели роста бизнеса слабые, прибыль начала сокращаться.

Кроме того, за последние годы рентабельность собственного капитала (ROE) не превышала 10%. За первые три квартала прошлого года ROE снизилась до 6,34%, а к 2024 году ожидается около 9,05%.

Исходя из этого, с точки зрения фундаментальных показателей, высокая цена акций кажется труднообоснованной. Важно отметить, что текущая цена акций Xinwei Communication уже снизилась более чем на 30% от максимума.

С одной стороны — спекуляции с ценой, с другой — слабые фундаментальные показатели. В такой ситуации, возможно, компании нужен новый драйвер роста. На самом деле, доля средств, планируемых привлечь на расширение новых бизнесов, составляет почти 70%.

Основные направления использования привлеченных средств — три проекта. Первый — проект компонентов для коммерческих спутниковых систем связи, который считается «второй кривой роста» компании и ключевым для этого расширения. Общие инвестиции — около 3,563 миллиарда юаней, предполагаемый объем привлеченных средств — 2,85 миллиарда (47,5%). Второй — расширение производства радиочастотных устройств и компонентов, инвестиции — 2,853 миллиарда, планируемое привлечение — 2,15 миллиарда (35,8%). Третий — проект по теплоотводу и охлаждению чипов, инвестиции — 1,169 миллиарда, планируемое привлечение — 1 миллиард (16,7%).

Что касается целей этого расширения, компания заявляет:

Первое — продолжать увеличивать производственные вложения, чтобы укрепить лидерство в «первой кривой роста». По мере расширения бизнеса существующие мощности уже не справляются с растущими заказами клиентов, что становится узким местом развития. Поэтому выпуск акций поможет преодолеть ограничения по мощности, обеспечить постоянные инвестиции в высокотехнологичные и передовые продукты, снизить себестоимость за счет масштабного производства и укрепить лидерство в области радиочастотных антенн для умных устройств.

Второе — запуск новых конкурентоспособных продуктовых линий, чтобы ускорить развитие «второй кривой роста». Компания ускоряет создание новых бизнес-направлений, основанных на новых продуктах и технологиях, превращая технологические достижения в масштабное производство, чтобы сформировать новые источники роста.

Конкретно, в области коммерческих спутниковых систем связи компания планирует расширить ассортимент продукции за счет новых антенн и модулей, уже реализованных в массовых поставках; в области радиочастотных устройств — сосредоточиться на мм-волновых радарных антеннах, активно развивая сегмент автоматизированных автомобилей и использует возможности технологического обновления в области автономного вождения; в области теплоотвода для чипов — перейти от поставщика компонентов к поставщику решений, расширяя бизнес по материалам TIM и предлагая комплексные решения «TIM + теплоотводные компоненты» для повышения лояльности клиентов. Эти меры должны стимулировать быстрый рост бизнеса в указанных сферах, заполнять внутренние пробелы, расширять новые сценарии применения и клиентскую базу, создавая долгосрочные устойчивые источники роста и ускоряя развитие «второй кривой роста».

Есть ли подозрения в «собирании денег»?

Насколько правдоподобна эта стратегия? Как обстоят дела с текущей загрузкой мощностей Xinwei Communication, наличием заказов, объемами рынка в downstream, конкуренцией, обоснованностью масштабов новых мощностей и их поглощением? Эти ключевые показатели — важнейшие для инвесторов при принятии решений.

Удивительно, что текущий анализ осуществимости трех крупных проектов в основном ограничен словами, отсутствуют ключевые показатели и данные, подтверждающие их эффективность. В отчетах о технико-экономической обоснованности все три проекта используют стандартные формулировки: «после проведения технико-экономического анализа и расчетов ожидаемой прибыли, проект обладает хорошей экономической эффективностью. После реализации проект обеспечит стабильный денежный поток и повысит общую прибыльность компании», — и так далее, — механически копируя шаблон.

Для сравнения, мы собрали примеры недавно проведенных дополнительных эмиссий в А-акциях: например, у Invt 14 марта было опубликовано предварительное предложение, в котором подробно раскрыты возможности по поглощению мощностей; у Demili 7 марта — в отчете о технико-экономической обоснованности четко указаны ключевые показатели, такие как IRR.

Согласно «Ответам на вопросы по рефинансированию» (редакция июня 2020 года), по ожидаемой эффективности инвестиций в рамках расширения есть конкретные требования регулятора. В документе указано, что для облегчения понимания инвесторами влияния расширения на будущую прибыльность, компании поощряются раскрывать предполагаемые показатели эффективности, основанные на разумных предположениях. Раскрытие должно включать условия, расчетную базу и процесс. Если технико-экономический отчет более года, необходимо дополнительно указать, изменились ли предположения и как это повлияло на расчет.

Можно видеть, что, несмотря на отсутствие обязательных требований, регулятор поощряет раскрытие ключевых данных по проектам, таких как ожидаемая доходность. Возникает вопрос: почему Xinwei Communication так скрытно относится к данным о эффективности своих масштабных проектов?

Насколько дружественна компания к акционерам?

Объем выпуска акций по целевым инвесторам определяется делением суммы привлеченных средств на цену размещения, при этом не более 30% от уставного капитала компании до этого размещения, то есть не более 290 270 591 акций (включительно). Итоговое число акций определяется советом директоров по согласованию с регуляторами и с учетом ситуации с подпиской. Если в период с объявления о решении о размещении до даты его проведения произойдут события, такие как дивиденды, выкуп акций или программы по мотивации сотрудников, то лимит по количеству акций будет скорректирован.

На базе данных за первые три квартала 2025 года, при сохранении чистой прибыли, реализация расширения на 6 миллиардов юаней и выпуск примерно 290 миллионов новых акций (рост капитала примерно на 30%) приведет к следующему: чистые активы на акцию увеличатся с примерно 7,93 до 10,87 юаней, рост около 37%; рентабельность собственного капитала (ROE) снизится с 6,33% до 3,55%, что составляет размывание примерно на 44%; прибыль на акцию (EPS) — с 0,50 до 0,39 юаней, что размывает примерно на 23%.

Следует подчеркнуть, что проект расширения на 6 миллиардов юаней рассчитан на 3 года. В будущем, хотя возможность быстрого роста за счет этого механизма трудно исключить, в краткосрочной перспективе снижение прибыли на акцию очевидно.

Дополнительно, согласно собственным расчетам компании, в 2025 году доля размывания прибыли на акцию составит примерно 7%.

После завершения инвестиций в проекты, основные средства и нематериальные активы значительно увеличатся, что приведет к росту ежегодных расходов на амортизацию. Если ожидаемый эффект от реализации проектов не оправдает ожиданий, увеличение амортизационных расходов негативно скажется на результатах. В случае неудачи проекта и отсутствия доходов, компания рискует снизить показатели прибыли из-за больших затрат на амортизацию.

Важно отметить, что, несмотря на масштаб привлеченных средств, отдача для акционеров кажется «скромной». За 2022–2024 годы компания выплатила дивиденды наличными в размере 48,38 млн, 96,76 млн и 47,62 млн юаней соответственно, а за три года — всего около 193 млн юаней, что составляет лишь 10,52% от совокупной чистой прибыли по МСФО за этот период (183,2 млрд юаней).