Иностранный капитал в ускоренном порядке выводится, казначейские облигации США испытывают наибольшее давление продаж за последние шесть лет!

Рынок американских облигаций сталкивается с потенциальным давлением со стороны иностранных официальных инвесторов на продажу, что вызывает повышенную настороженность на рынке.

По данным «追风交易台», исследовательский отчет Deutsche Bank от 23 марта показывает, что объем иностранных официальных счетов, хранящих американские облигации на депонированных счетах Федерального резервного банка Нью-Йорка, за последние четыре недели резко снизился на 75 миллиардов долларов, что стало крупнейшим месячным снижением с момента пандемии COVID-19 в 2020 году. Согласно моделям на основе исторических данных, это изменение означает, что фактический чистый объем продаж американских облигаций со стороны иностранных официальных инвесторов составляет примерно 60 миллиардов долларов, что также является рекордом с начала пандемии.

Эти данные подтверждаются рыночной динамикой, связанной с резким ростом доходности по американским облигациям в последнее время, особенно по среднесрочным (belly) бумагам — доходность которых аномально выросла, а именно в сегменте, где сосредоточены позиции иностранных официальных инвесторов. Deutsche Bank предупреждает, что при дальнейшем сокращении зарубежного спроса преимущества “удобной доходности” (convenience yield) американских облигаций будут подорваны, и существует существенный риск повышения доходности на длинных сегментах.

Депонированные данные выявляют сигналы о продаже

Самым авторитетным источником данных о движении иностранных официальных инвесторов в американских облигациях является отчет Министерства финансов США по международным капиталовложениям (TIC), однако эти данные имеют значительную задержку — первые сведения за март станут доступны не раньше середины мая.

В качестве альтернативы, в отчете H.4.1, публикуемом Федеральным резервным банком Нью-Йорка каждую четверг, содержится меморандум, фиксирующий номинальную стоимость ценных бумаг, находящихся под управлением иностранных официальных и международных счетов, при этом данные обновляются с задержкой всего на один день. Аналитики Deutsche Bank, Matthew Raskin, Steven Zeng и Andrew Fu, в своем отчете отмечают, что по последним данным H.4.1, за последние четыре недели средний объем американских облигаций, хранящихся на счетах иностранных официальных инвесторов, снизился на 75 миллиардов долларов. Это не только самое большое за период с марта 2020 года снижение, но и второе по величине за последние десять лет однократное падение.

Важно отметить, что в отличие от аналогичного сценария марта 2023 года, масштаб выкупа FIMA не увеличился синхронно, что указывает на то, что текущий цикл сокращения связан с прямой продажей или погашением без последующего реинвестирования, а не с операциями репо с Федеральным резервом для обеспечения ликвидности. За последний месяц также практически не наблюдалось изменений в иностранных обратных репо, депозитах и заимствованиях по FIMA.

Депонированные данные и TIC — высокая корреляция

Насколько депонированные данные отражают общие изменения в позициях иностранных официальных инвесторов по американским облигациям? Deutsche Bank провела системную проверку этого вопроса.

Отчет показывает, что за последние 15 лет между изменениями депонированных позиций и чистыми покупками иностранных официальных инвесторов по данным TIC существует значительная корреляция, и депонированные данные объясняют примерно 50% колебаний TIC. Даже при сокращении выборки до 2019 года, исключая возможные изменения в модели управления резервами, эта связь остается устойчивой.

Исходя из этой исторической зависимости, снижение депонированных позиций на 75 миллиардов долларов соответствует чистому продажу примерно на 60 миллиардов долларов. Deutsche Bank отмечает, что это будет крупнейшим за период пандемии чистым распродажем со стороны иностранных официальных счетов, а если брать более ранние периоды, то подобные случаи фиксировались только в декабре 2018 года.

Изменение потоков в условиях валютных интервенций

Снижение депонированных позиций по американским облигациям совпадает с недавними рыночными тенденциями, наблюдаемыми командой стратегов по валютам Deutsche Bank.

В своем недавнем отчете команда отмечает, что на фоне начала конфликта с Ираном и резкого роста цен на нефть доллар не смог укрепиться так, как ожидалось, частично из-за масштабных валютных интервенций со стороны нескольких азиатских центральных банков. В то же время, их мониторинг через высокочастотные ETF-данные показывает явное замедление покупок долларовых активов со стороны иностранных инвесторов.

Эти два признака вместе указывают на один вывод: иностранные официальные инвесторы сокращают свои доли в долларовых активах, а продажа американских облигаций является прямым проявлением этого тренда.

Постоянные распродажи могут привести к росту доходности длинных сегментов более чем на 100 базисных пунктов

Анализ Deutsche Bank выявил структурную проблему: доходность по американским облигациям долгое время выигрывает за счет статуса доллара как резервной валюты, благодаря так называемой “удобной доходности”, однако эта привилегия сейчас подвергается испытанию.

В отчете цитируется ранее проведенное исследование Deutsche Bank, в котором указывается, что текущая доходность 10-летних облигаций ниже предполагаемого уровня, основанного на чистых международных инвестициях США (NIIP), примерно на 100 базисных пунктов. Также недавно опубликованные академические работы оценивают, что статус доллара как резервной валюты снижает долгосрочные ставки США примерно на 90 базисных пунктов по сравнению с “нормальным уровнем”.

Deutsche Bank предупреждает, что при дальнейшем устойчивом снижении зарубежного спроса указанные преимущества “удобной доходности” могут вернуться к равновесию, и доходность по долгосрочным облигациям и общая доходность могут существенно вырасти, что окажет прямое негативное влияние на инвесторов, держащих американские облигации.