Большие победы: 550 миллионов юаней в диверсифицированных инвестициях в полупроводники - подозрения и неясности

Вопрос: Не предвещает ли феномен раннего повышения цены акций AI и ростов лимит-цены заранее риск информационной асимметрии?

Компания Дашэнда (603687), закрывшаяся 18 марта с лимит-ценой, вечером того же дня объявила о намерении инвестировать 550 миллионов юаней в приобретение 22.9831% акций компании Чжэньтун半导体技术（厦门）有限公司 (далее — «Чжэньтун半导体»). 19 марта цена акций компании снова достигла лимит-цены, что стало вторым подряд ростом. Поскольку данная инвестиция является кросс-индустриальной, этот шаг вызвал значительный интерес рынка. При более внимательном рассмотрении есть ряд вопросов: кроме «спешки» с ростом цены, оценка доли в компании-цели также вызывает сомнения. Кроме того, несмотря на то, что конечная доля владения составляет менее 23%, в соглашении явно указано, что у компании есть право вето по одному голосу. В ответ на эти вопросы 19 марта представители Дашэнда сообщили журналисту Beijing Business, что в настоящее время компания находится в чувствительный период по цене акций, конкретная информация будет опубликована в официальных объявлениях.

Ранний рост цены акций

Ситуация с преждевременным ростом цены на вторичном рынке вновь возникла, и на этот раз главным героем стал Дашэнда.

Вечером 18 марта компания объявила, что планирует инвестировать в Чжэньтун半导体 550 миллионов юаней через покупку акций и увеличение уставного капитала, что даст ей 22.9831% акций после завершения сделки. Важно отметить, что в день объявления новости цена акций Дашэнда уже начала расти. График торгов показывал, что 18 марта цена немного снизилась при открытии, затем колебалась и, под воздействием нескольких покупок, достигла лимит-цены 11.06 юаней за акцию.

19 марта цена продолжила расти и достигла лимит-цены 12.17 юаней за акцию, а рыночная капитализация составила 6,694 миллиарда юаней.

По информации, компания-цель Чжэньтун半导体, основанная в 2019 году, является пионером в разработке и продаже универсальных высокопроизводительных графических процессоров (GPU) в Китае. 13 марта на сайте компании было опубликовано сообщение о том, что система TokenClaw — это инфраструктура для корпоративных суперAI, а TokenLake и OpenClaw позволяют создать внутрикорпоративную экосистему для выращивания креветок.

Конкретно по сделкам с акциями: Дашэнда планирует приобрести у частного фонда Динчжэн 2.7074% акций Чжэньтун半导体 за 27,86 миллиона юаней, а также у инвестиционной компании Qiming 1.5961% за 22,14 миллиона юаней.

Что касается увеличения уставного капитала, компания намерена вложить 500 миллионов юаней в два этапа: первый — 2,5 миллиарда при выполнении условий соглашения, второй — еще 2,5 миллиарда после успешного производства третьего поколения графического процессора. Также контрольный акционер Дашэнда, компания Новэнда, планирует вложить 50 миллионов юаней по той же цене и условиям, получив 1.9608% акций.

Следует отметить, что после объявления этой информации на Шанхайской бирже было быстро направлено письмо с регуляторными требованиями по поводу «внешних инвестиций и передачи соглашений компании Zhejiang Dashenda Packaging Co., Ltd.», в которое входят и руководители, и крупные акционеры, и контролирующие лица.

Различия в оценке компании-цели

Несмотря на одновременное проведение покупки акций и увеличения капитала, оценки компании-цели отличаются.

Объявление показывает, что при инвестировании через увеличение капитала оценка компании перед сделкой составляла 20 миллиардов юаней, а при покупке акций — 11,6 миллиарда юаней.

Эксперт по искусственному интеллекту и ангельский инвестор Го Тао отметил, что причины этого различия связаны с тремя факторами: во-первых, разные стадии сделки — при покупке акций речь идет о ранней стадии развития компании, когда бизнес и технологии еще не полностью сформированы, и оценка ниже; при увеличении капитала — это оценка текущего состояния бизнеса и рыночных ожиданий. Во-вторых, логика риска и доходности разная: продажа старых акций отражает прошлые результаты, риск фиксирован, а будущий рост не учитывается; увеличение капитала — это инвестиция в будущее, поэтому оценка включает «премию за рост». В-третьих, разные требования сторон: продавцы старых акций (например, фонды) могут быть готовы продать по низкой оценке из-за необходимости ликвидности, а компания-цель при привлечении новых инвестиций стремится к более высокой оценке для получения большего финансирования и повышения внимания рынка.

Дашэнда заявила, что не приобретает контрольный пакет, а действует стратегически, чтобы установить партнерство и минимизировать риски, связанные с крупными инвестициями и межотраслевыми интеграциями.

«Выразительное» право вето

Хотя контроль над компанией-целью не получен, право вето у Дашэнда очень заметно.

Объявление показывает, что для защиты интересов компании-эмитента в сделке предусмотрено право вето по важным вопросам, а также назначение в совет директоров и выполнение условий по отчетности, выкупу акций и противодействию разводнению.

Финансовый аналитик Чжан Сюфэн отметил, что наличие защитных условий без контроля — это баланс между защитой инвестиций и управленческой свободой, и зависит не только от доли владения, а также от суммы инвестиций, стратегической важности, стадии развития компании и структуры управления. Цель — снизить риски и обеспечить основные права инвестора, сохраняя при этом управленческую автономию.

Дашэнда занимается разработкой, производством, печатью и продажей упаковочной продукции: гофрокартон, картон, элитные подарочные упаковки для алкоголя, сигарет, биоразлагаемая посуда из бумаги. В 2024 и первых трех кварталах 2025 года показатели компании выглядят оптимистично.

Финансовые показатели: в 2023 году — около 20,14 млрд юаней дохода, чистая прибыль — около 88,55 млн юаней; в 2024 году — около 21,31 млрд юаней дохода, чистая прибыль — около 106 млн юаней. За первые три квартала 2025 года доход составил примерно 15,87 млрд юаней (+5,15%), а чистая прибыль — около 9,09 млн юаней (+9,92%).

В то же время, у компании-цели, Чжэньтун半导体, пока нет прибыли.

В 2024 и 2025 годах доходы составят примерно 2,75 млн и 5,08 млн юаней соответственно, а чистая прибыль — около -107 млн и -49,9 млн юаней (данные за 2025 год — предварительные, не прошли аудит).

По состоянию на сегодня большинство отечественных GPU-компаний еще не вышли на прибыльную стадию.

В объявлении Дашэнда прямо указала, что компания-цель находится в стадии роста, пока не достигла прибыли, требует постоянных инвестиций в R&D и маркетинг, а технологические обновления графических процессоров происходят быстро. Если компания не сможет точно определить технологический курс и рыночные потребности, она рискует потерять конкурентоспособность, что может привести к длительному периоду окупаемости и недополучению ожидаемой прибыли.

Журналист Ван Манлей