«Уолл-Стрит вернулась в кризис 2008 года? Иранские ракеты спровоцировали проверку ликвидности топовых финансовых учреждений США»

Редакторский комментарий: В начале 2026 года конфликт на Ближнем Востоке выходит за традиционные географические границы, с unprecedented силой переосмысливает глобальную карту капитала и перестраивает логику оценки рисков глобальных инвестиций. От остановки нефтяных танкеров в проливе Ормуз до скрытых ликвидных черных дыр на Уолл-стрит — эффект бабочки от военного конфликта вызывает потрясения во всех классах активов. Когда макроэкономический цикл сталкивается с геополитическими рисками, это проверяет устойчивость каждого участника рынка.

В условиях этой сложной системной волны Tencent Finance запускает серию материалов «Глобальный «счёт» ближневосточного конфликта», в которой мы рассматриваем, как прерывание цепочек поставок и волатильность рынков влияют на макроэкономику и ценовые модели активов: от смещения центра нефтяных цен до перераспределения защитных средств в драгоценных металлах, от ограничений политики ФРС в условиях инфляции и рецессии до переоценки активов в Дубае как регионального убежища для капитала. Мы надеемся, что благодаря глубокому анализу удастся выявить основные макроэкономические тренды и логику развития активов.

Автор｜Чжоу Айлин

Редактор｜Лю Пэн

Глобальное внимание сосредоточено на войне в Иране, однако в глубине Уолл-стрит тихо зазвучала тревога о новой кризисной ситуации. Крупнейшие управляющие активами, такие как Blackstone и BlackRock, оказались в ловушке выкупа частных кредитов. В системе «теневых банков» объемом до 1,6 трлн долларов, уязвимы вложения с высоким уровнем заемных средств и агрессивное финансирование активов, связанных с ИИ. В совокупности с геополитическими потрясениями, опасения системного финансового риска за последний месяц резко возросли.

Несколько американских публичных управляющих компаний резко снизили свои котировки. Так, крупнейший фонд Blackstone по частным кредитам (BCRED) зафиксировал рекордный уровень заявок на выкуп — 7,9%. Также выросли требования на выкуп у Blue Owl Capital, Ares Management и Apollo Global Management.

На этой неделе крупнейшая в мире управляющая компания BlackRock объявила о введении ограничений на выкуп инвестиций в свой фонд HPS (HLEND) объемом 26 млрд долларов, что стало самым заметным сигналом о возможных рисках.

За последний месяц акции Blackstone и BlackRock упали на 15,99% и 11,52% соответственно.

Многие инвесторы и трейдеры Уолл-стрит, общаясь с Tencent News «潜望», отмечают, что после кризиса 2008 года все ищут потенциальные скрытые угрозы. Уже два-три года назад на Уолл-стрит звучали предупреждения о рисках частных кредитов, однако тогда ситуация еще не достигла критической точки. Сейчас ощущается приближение к кризису 2008 года.

Причина в том, что после финансового кризиса банки подверглись жесткому регулированию, а частные кредиты превратились в «теневые банки», быстро расширяясь за счет высокой доходности и гибких схем финансирования. Однако банки не изолированы, и расширение частных кредитов во многом осуществляется за счет банковских займов, а структура заемных средств усложняется. Всё больше участников рынка сравнивают текущие схемы с структурированными кредитами перед кризисом 2008 года. Недавно глава JPMorgan Jamie Dimon предупредил, что рынок демонстрирует поведение, схожее с предкризийным 2007 годом, и что скрытая уязвимость есть и в частных кредитах, и в финансировании, связанного с ИИ.

Несмотря на то, что сейчас основные активы — это кредиты средних предприятий, финансирование идет в основном через закрытые фонды, страховые компании и полузакрытые продукты, а не через структурированные ипотечные схемы, как в 2008 году. Пути передачи риска не связаны напрямую с балансами крупных банков. Однако финансовый рынок — это не изолированная система. Когда макроцикл, геополитика и финансовый леверидж переплетаются, резкие колебания цен — лишь верхушка айсберга, а более глубокие испытания только начинаются.

Усиление волны выкупа частных кредитов

Первым, кто привлек внимание рынка, стала Blue Owl. В конце февраля компания объявила о продаже 1,4 млрд долларов частных кредитов, чтобы обеспечить ликвидность и восстановить квартальный механизм выкупа.

Blackstone же поступила более радикально: чтобы избежать триггера «заморозки» активов, сотрудники компании были вынуждены лично инвестировать 150 млн долларов для покрытия дефицита.

«Подход Blackstone просто ошеломляет. Я даже не уверен, что это полностью соответствует регуляторным требованиям», — заявил старший советник крупного государственного фонда США.

По данным Goldman Sachs, в первом квартале 2026 года главный фонд Blackstone BCRED показал заметный отток средств — чистый вывод составил 1,4 млрд долларов, что соответствует 7,9% от начальной стоимости активов, — рекордный показатель за последние годы.

Хотя управляющие компании удовлетворили все заявки на выкуп, приток новых средств заметно замедлился. В январе объем новых инвестиций составил около 820 млн долларов, в феврале — 616 млн, в марте — 514 млн. Это более чем в два раза ниже среднего за 2025 год.

В целом, за первый квартал 2026 года BCRED зафиксировал чистый отток в 1,4 млрд долларов. Без учета дополнительных вложений сотрудников и Blackstone, чистый отток достиг бы 1,8 млрд долларов, что соответствует примерно 15% годовой утрате капитала. Это серьезно ударит по прибыльности этих управляющих компаний.

За последние годы частные кредиты стали одним из самых быстрорастущих альтернативных классов активов, особенно популярным у состоятельных инвесторов и в сфере wealth management. Однако при высоких ставках, росте дефолтов и обсуждении отраслевых рисков со стороны СМИ, розничные инвесторы начинают проявлять осторожность.

Goldman Sachs отмечает, что в США приток средств в основные непубличные BDC (Business Development Company) снизился более чем на 40% по сравнению с средним за 2025 год. В феврале этого года большинство таких фондов испытывали приток средств значительно ниже прошлогодних показателей.

Особенность BDC — это предоставление кредитов средним предприятиям, схожих с публичными частными фондами, с обязательным распределением 90% прибыли, под контролем SEC.

Руководитель отдела инвестиций Amont Partners Rob Li отметил, что за последние годы модели частных кредитов эволюционировали от однолетнего левериджа к многоуровневым схемам. Например, в новой модели управляющий сначала использует LP-фонды для начальных инвестиций, привлекая дополнительно около 30% заемных средств у банков, затем создает специальные цели (SPV), чтобы продолжать финансирование еще на 100%.

Это означает, что один и тот же актив может быть многократно заложен, что значительно увеличивает масштаб заимствований. В случае крупной потери по одному активу, кредиторы могут потребовать компенсацию за счет других активов, что превращает риск отдельного актива в системный риск для всей портфельной структуры. В итоге, банки не смогут оставаться в стороне.

Li также отметил, что еще одна тенденция — это продолжение поиска высокодоходных активов в Европе и Японии в условиях низких ставок, а также доверие к крупным американским PE-гигантам, что может усилить системные риски.

Еще один стресс-тест системы

За последние годы рынок частных кредитов вырос до примерно 1,6 трлн долларов. Основной структурный риск — несоответствие ликвидности.

Конкретно, активы фонда — это долгосрочные корпоративные кредиты, и большинство считают их закрытыми продуктами с ограниченной ликвидностью. Однако некоторые продукты, ориентированные на управление богатством, фактически являются полуликвидными фондами. Например, HPS от BlackRock позволяет инвесторам выкупать доли с ограничением в 5% в квартал; BCRED от Blackstone — тоже с лимитом в 5%.

При спокойной рыночной ситуации такие схемы работают стабильно; однако при массовых требованиях на выкуп управляющие могут вынуждены продавать активы или ограничивать выкуп, что усиливает волатильность. Недавние новости СМИ усилили давление на ликвидность.

По данным Goldman Sachs, в третьем квартале 2025 года доходы от розничных кредитов составляли около 7% от общего дохода альтернативных управляющих. Наиболее крупные игроки — Blue Owl (21%), Blackstone (13%), Ares Management (10%), Apollo (9%). Если выкупные требования продолжат расти, а приток новых средств снизится, это негативно скажется на доходах и стоимости акций.

Пока риск контролируем

Несмотря на тревоги о теневых банках и возможном повторении кризиса 2008 года, текущая ситуация, по мнению экспертов, еще не вышла из-под контроля.

Goldman Sachs считает, что системный риск пока не созрел. Основная причина — более 90% капитала частных кредитов сосредоточено у институциональных инвесторов, которые обычно имеют долгосрочные блокировки и не могут быстро вывести средства. Кроме того, в рынке есть более 500 млрд долларов «сухого» капитала (dry powder), который может быть использован для покупки активов или рефинансирования.

Хотя некоторые фонды уже превысили стандартный порог выкупа в 5%, пока не зафиксировано случаев ограничения выкупа (gating). Если уровень выкупа сохранится на уровне около 5% в квартал, то даже без новых инвестиций чистый отток за год составит около 45 млрд долларов, что значительно ниже доступных 5 трлн долларов капитала.

Риск остается, однако, в том, что СМИ могут усилить давление, и в первой половине 2026 года уровень выкупа может оставаться высоким, постепенно снижаясь позже.

Финансирование активов на базе ИИ также под угрозой

Тем не менее, цепочка передачи рисков не исчезает. Рост процентных ставок увеличивает давление на заемщиков — малый и средний бизнес, что может привести к росту дефолтов в ближайшие годы. Замедление экономики и ужесточение условий кредитования усугубят ситуацию.

Особенно это касается сектора искусственного интеллекта (ИИ), который сейчас испытывает давление и взаимно усиливает риски. За последние полгода из-за волатильности в секторе ИИ и программного обеспечения, снижение оценки компаний и ожиданий по финансированию привели к тому, что крупные частные кредиты, вложенные в эти высокотехнологичные компании, начинают показывать рост рисковых премий. В результате происходит цепная реакция: снижение стоимости акций — переоценка кредитных рисков — выкуп продуктов.

Один из опытных технологических инвесторов отметил, что еще в третьем квартале прошлого года крупные сделки Meta и Blue Owl на сумму 27 млрд долларов вызвали панику на Уолл-стрит и у регуляторов, поскольку они нарушили привычные схемы и скрывали опасные нестандартные факторы.

Во-первых, это секретные соглашения о гарантии (RVG) — чтобы привлечь крупные деньги, Meta заключила договор о гарантии остаточной стоимости (Residual Value Guarantee). То есть, если пузырь ИИ лопнет и дата-центр станет невостребованным, Meta придется выплатить кредиторам свои деньги, а риск не переносится, а скрыт в отчетности.

Во-вторых, это паника среди инвесторов — традиционные частные фонды обычно блокируют средства на 10 лет, и риск ликвидности минимален. В случае Blue Owl в фонде есть инвесторы с требованиями о полуликвидности, и при панике они требуют выкуп — запросы на выкуп за квартал достигли 17%. Компания уже приостановила выкуп. Если крупные управляющие компании потеряют деньги, кто продолжит финансировать такие крупные проекты? Хотя Meta остается прибыльной и наличными, давление на технологические гиганты возрастает.

Кроме того, по поводу «теневых долгов» аудиторы (EY) поставили метку CAM (ключевые аудиторские вопросы), что фактически означает отказ от гарантии — это предупреждение, что отчетность может быть рискованной, и в случае проблем не стоит обвинять аудиторов. Сенаторы США требуют федерального расследования таких «теневых долгов».

Несмотря на то, что кризис 2008 года пока не повторяется, использование чрезмерных левериджей и сложных схем отчетности создает условия для системного риска.