Эксклюзивное интервью с Goldman Sachs: переоценка стоимости HALO, якорь нового цикла инвестиций в ИИ｜Мнение инвесторов

Вопрос к AI · Как волна популярности “выращивания лангустинов” отражает уникальные преимущества Китая в коммерциализации ИИ?

Лю Цзиньцзин — главный аналитик по стратегиям китайских акций в Goldman Sachs

Выпускник Лондонской школы экономики и политических наук, магистр финансов, CFA, CPA США. В 2004 году присоединился к команде стратегических исследований Азиатско-Тихоокеанского региона в Goldman Sachs, отвечая за исследования в Большом Китае и Северной Азии.

“Выращивание лангустинов” — важная веха в применении ИИ. В Китае есть больше возможностей для внедрения ИИ.

Первый финансовый канал: Недавняя волна “выращивания лангустинов”, вызванная проектом OpenClaw, привела к тому, что интерес к этой теме перерос из индустрии в капиталовложения. Как вы считаете, является ли это новым парадигмом или переломным моментом в реализации ИИ, или же это лишь краткосрочная, стадийная спекуляция?

Лю Цзиньцзин: Я считаю, что и то, и другое. Если оглянуться назад, то, возможно, переломный момент, связанный с DeepSeek более года назад, доказал, что китайские технологические компании способны разрабатывать модели, очень конкурентоспособные на глобальном уровне. Но сейчас волна “выращивания лангустинов” — это очень важная веха в применении и коммерциализации ИИ. С этой точки зрения, это значимый переломный момент для всей инвестиционной среды в ИИ, он может стимулировать развитие всей экосистемы ИИ и множества компаний внутри нее. В ближайшее время у инвесторов появится значительно больше уверенности в коммерциализации и монетизации этих технологий.

Более того, я считаю, что карта и экосистема китайского ИИ, а также наше понимание его развития существенно отличаются от зарубежных. За рубежом бизнес-модель основана на высоких инвестициях и высокой прибыли; в Китае же, поскольку многие модели открыты и их себестоимость ниже, у нас есть больше возможностей для монетизации и внедрения ИИ.

Инвестиционные возможности в электроэнергетику и инфраструктуру, связанные с ИИ

Первый финансовый канал: Действительно, волна “выращивания лангустинов” подтолкнула к бурному росту рынка A-акций, включая вычислительные мощности, чипы и связанные с ними приложения. Какие сектора или цепочки поставок, по вашему мнению, могут сохранять устойчивость в плане выполнения показателей, а какие — могут быть лишь эмоциональной спекуляцией?

Лю Цзиньцзин: Мы все знаем, что вся цепочка поставок ИИ — очень длинная экосистема. В своих недавних отчетах мы уделили этому вопросу много внимания. Вкратце, мы провели важное исследование, создав карту около 3000 компаний, связанных с ИИ, разделенных по регионам — Европа, Америка, Китай и Северная Азия — и по секторам, что примерно совпадает с определением CEO Nvidia Хуана Ренчуна, выделяющего пять крупных сегментов.

Самое верхнее звено — электроэнергия и полупроводники; далее идут модели и базовое мониторингование; в самом низу — приложения. Исходя из этой аналитической модели, мы считаем, что китайские компании, связанные с ИИ, особенно в секторах электроэнергии и инфраструктуры, обладают высокой конкурентоспособностью на глобальном уровне. Поэтому, с точки зрения роста прибыли и текущих оценок будущего развития ИИ, эти сектора могут предложить инвесторам больше возможностей.

Роль “старой экономики” в экосистеме ИИ

Первый финансовый канал: Как вы правильно отметили, развитие ИИ невозможно без инфраструктуры. Недавно Goldman Sachs предложил концепцию активов HALO (Heavy Assets Low Obsolescence — тяжелые активы с низким уровнем устаревания), что можно объяснить как “физические активы, которые ИИ не может заменить и без которых ИИ не обойтись”. Эта идея вызвала бурный интерес на Уолл-стрит. Могли бы вы объяснить, чем активы HALO отличаются от традиционных акций стоимости, циклических и дивидендных активов?

Лю Цзиньцзин: Концепция HALO в последнее время пользуется популярностью у многих инвесторов. Сейчас существует заблуждение, что ИИ — это только софт-активы, и многие игнорируют важность тяжелых активов, таких как электроэнергия и инфраструктура. В портфеле HALO мы выбираем компании, которые многие считают “старой экономикой”, но при этом они являются важной частью всей экосистемы ИИ.

Например, я уже упоминал электроэнергию: передача, хранение энергии — эти сегменты очень важны. В нашем портфеле HALO есть традиционные отрасли, которые, несмотря на свою “старую” природу, остаются ключевыми для доходов и развития ИИ.

Ключевые ресурсы и некоторые производственные отрасли также обладают ценностью HALO

Первый финансовый канал: Значит ли это, что ценность и возможности активов HALO будут сохраняться долго? Какие отрасли смогут пройти через цикл и остаться прибыльными?

Лю Цзиньцзин: В первую очередь, в связи с текущими опасениями по поводу глобальной энергетической безопасности и поставок, в наш портфель HALO включены некоторые энергетические компании. Также мы добавили акции, связанные с важными ресурсами, в том числе с критическими минералами (critical minerals).

Кроме того, я считаю, что одна из ключевых линий развития HALO — это тяжелое машиностроение и связанные с ним компании. Поэтому мы выбрали соответствующие активы в некоторых циклических секторах и производственных отраслях для включения в портфель HALO. В целом, ИИ — это очень важная инвестиционная тема на ближайшее время, и мы можем искать связанные активы по разным направлениям.

Высокие оценки и нереализованная прибыль — основные риски активов HALO

Первый финансовый канал: А есть ли у активов HALO потенциальные риски? Какие рыночные сигналы должны заставить инвесторов снизить долю этих активов в портфеле?

Лю Цзиньцзин: Мы выделяем три основных риска. Первый — в течение 3–6 месяцев активы HALO показывали очень хорошие результаты, значительно превосходя рынок и некоторые акции, связанные с ИИ, поэтому есть риск коррекции.

Второй — с фундаментальной точки зрения, ожидания по прибыли компаний, связанных с HALO, уже очень высоки. В ближайшие недели многие компании опубликуют годовые отчеты и квартальные показатели за первый квартал. Если фактический рост прибыли окажется ниже ожиданий, это станет существенным риском.

Третий — с точки зрения оценки, поскольку сектор HALO показывает отличные результаты, его средняя оценка уже превышает исторические средние показатели, что тоже требует внимания. Однако я остаюсь оптимистичным по поводу прибыли на рынке A, активов HALO и крупной темы ИИ. Мы ожидаем, что в этом году общий рост прибыли рынка может составить около 13–14%. Если компании смогут реализовать эти ожидания, то тенденция к росту или медленному бычьему движению рынка A сохранится.

Взаимодополняющие роли активов HALO и ИИ в инвестиционном портфеле

Первый финансовый канал: Для инвесторов — является ли актив HALO, основанный на тяжелых активах, и новая парадигма “выращивания лангустинов” в реализации ИИ — взаимодополняющими, хеджирующими или чередующимися стратегиями в портфеле? Вы склоняетесь к более консервативному подходу с HALO или к участию в росте “цепочки лангустинов”?

Лю Цзиньцзин: С точки зрения базовой логики, это похоже на вопрос, который часто задают: выбирать ли между акциями Китая или Гонконга. Я считаю, что это не вопрос “или”, а “и”. Мы всегда положительно относились и к A-акциям, и к гонконгским акциям, потому что оба рынка предоставляют разные возможности для диверсификации и гибкости.

Что касается двух ключевых тем — HALO и ИИ — я считаю, что они взаимодополняют друг друга. Если инвестор хочет диверсифицировать портфель, то эти две темы — важные компоненты. Особенно мы положительно оцениваем сектора электроэнергии и инфраструктуры в области ИИ, а также некоторые области в секторе HALO. Поэтому, с точки зрения диверсификации и снижения рисков, эти две темы являются важной частью основного инвестиционного портфеля.

Распространение ИИ может ежегодно повышать прибыль компаний примерно на 3%

Первый финансовый канал: Мы заметили, что с момента “DeepSeek” в 2025 году до настоящего времени средний рост акций китайских компаний, связанных с ИИ, достиг примерно 50%, и можно сказать, что ИИ изменил всю нашу инвестиционную нарративу на рынке капитала. Как вы прогнозируете, что произойдет в будущем, по мере дальнейшего распространения и углубления ИИ, в отношении прибыли компаний, притока капитала и оценки рынка в целом?

Лю Цзиньцзин: Мы провели долгосрочные расчеты: развитие ИИ будет способствовать повышению производственной эффективности и появлению новых бизнес-моделей. Мы считаем, что в ближайшие десять лет это будет способствовать ежегодному росту прибыли компаний примерно на 3%. Другими словами, сейчас доля прибыли компаний, связанных с ИИ, в общем рынке составляет около 35%, и мы ожидаем, что за десять лет она увеличится примерно до 45%. Таким образом, ИИ — это действительно важный драйвер роста прибыли компаний.

Что касается оценки рынка, то мы сравнили с американским рынком. После запуска ChatGPT средняя оценка экосистемы ИИ в США выросла на 15–20%. Мы считаем, что по мере внедрения и развития ИИ в Китае, оценки китайских компаний также вырастут примерно на 15–20%.