После года медвежьих прогнозов JPMorgan объявил: тактический разворот на быков по доллару!

Вопрос к AI · Почему JPMorgan переходит к бычьему настроению по доллару, и что скрывается за этим тактическим сдвигом?

Рост цен на нефть, вызванный закрытием Ормузского пролива, уже возвращает слово “стагфляция” на экраны трейдеров, и сигналы бычьего тренда по доллару начинают зажигаться. JPMorgan за менее чем три недели совершил два кардинальных изменения позиций: 2 марта с медвежьего на нейтральный, а сейчас снова перешел к тактическому бычьему настроению, окончательно отказавшись от годовалой позиции по доллару как от медведя.

По данным аналитической платформы ChaseTrade, основной логикой этого сдвига, как указано в последнем отчете стратегов по валютам JPMorgan, является довольно ясное объяснение: это не связано с прогнозами геополитической ситуации, а представляет собой “осторожную страховку”. Если энергетический шок и давление на стагфляцию сохранятся, и акции, и облигации одновременно будут под давлением, доллар станет наиболее эффективным инструментом хеджирования этого риска. В то же время, если настроение на рынке продолжит ухудшаться, нарратив о “американском исключении” может вновь выйти на передний план, дополнительно поддерживая доллар.

Передача этого энергетического шока через валютные курсы четко показывает разделение между странами-импортерами и экспортерами. Валюты экспортёров энергии — доллар, австралийский доллар, канадский доллар, норвежская крона — должны выиграть; валюты еврозоны пострадали сильнее, чем в Азии, однако абсолютное падение йены обычно самое заметное. Торговые условия еврозоны уже разрушены, запасы природного газа ниже уровня прошлого года, справедливая стоимость EUR/USD опустилась до 1.10–1.13, что является минимальным уровнем с июля 2025 года.

Однако JPMorgan четко обозначил границы этого тактического сдвига: это временная корректировка, а не изменение долгосрочной позиции. Большинство валютных прогнозов на среднесрочную перспективу остаются без изменений, лишь риск смещен в сторону укрепления доллара. Новая макро-торговая стратегия предполагает покупку доллара против евро, шведской кроны, фунта и новозеландского доллара в равных долях.

Логика перехода к бычьему доллару — это защита от рисков, и в четырех сценариях развитие событий различно

Когда 2 марта появилось сообщение о закрытии Ормузского пролива, JPMorgan уже перешел с медвежьего на нейтральный. Сейчас же, по сути, ключевое — это то, что давление стагфляции лишает облигации и акции их традиционных хеджирующих функций, и доллар заполняет этот пробел.

Исторические данные подтверждают это: периоды, когда портфель с балансированными рисками показывал худшие результаты, совпадали с укреплением доллара. Модель JPMorgan TEAM сейчас оценивает доллар как самую сильную валюту — все показатели реальной доходности, номинальной доходности и сигналы относительного импульса акций полностью развернулись в пользу доллара, за исключением слабой оценки по стоимости. Кроме того, корреляция доллара сейчас держится на уровне около 60, что является высоким значением в исторической перспективе и создает пространство для последующих сделок по снижению корреляции с другими активами.

В отчете JPMorgan выделены четыре сценария:

Сценарий 1: Экстремальное развитие (низкая вероятность) Глубокое ухудшение геополитической ситуации, блокада поставок азербайджанского газа, массовый рост спроса на защиту. Значительное укрепление доллара, индекс DXY вырос на 4.6% до 103.7, евро снизилось до 1.10; валюты экспортёров энергии (канадский доллар, норвежская крона) выиграли, валюты стран с высокой зависимостью от энергии (шведская крона, фунт) значительно под давлением. Цены на энергоносители резко выросли: TTF превысил 80 евро за МВтч, нефть Brent поднялась до 100–120+ долларов за баррель.

Сценарий 2: Перебой в Ормузе (средняя вероятность) Временная остановка судоходства через Ормузский пролив до конца лета, ситуация схожа с экстремальным сценарием, но с меньшей амплитудой. Доллар укрепляется, индекс DXY вырос на 3.4% до 102.6, евро остается в диапазоне 1.10–1.13; TTF поднимается до 60–70 евро за МВтч, нефть Brent — до 100–120 долларов за баррель.

Сценарий 3: Частичная нормализация (высокая вероятность) В течение трех недель судоходство частично восстанавливается, пропускная способность достигает 70%, что соответствует текущим рыночным ожиданиям. Доллар ослабевает, индекс DXY снижается на 1.1% до 98.1, евро возвращается к 1.17; валюты стран-импортеров энергии (фунт, евро, йена) укрепляются, канадский доллар возвращается к статусу финансируемой валюты. TTF снижается до 40–45 евро за МВтч, нефть Brent — до 70–80 долларов за баррель.

Сценарий 4: Полная нормализация (средняя вероятность) Полностью восстановленное судоходство, снятие санкций с Ирана, исчезновение рисковых премий, ситуация развивается по сценарию частичной нормализации, но с большей силой. Доллар значительно ослабевает, индекс DXY падает на 3.5% до 95.8, евро поднимается до 1.20; TTF опускается до 30 евро за МВтч, нефть Brent — до 60 долларов и ниже, возвращаясь к минимальным уровням за последние годы.

Евро и фунт демонстрируют два разных сценария падения, а порог вмешательства в йену, наоборот, повышается

Конкретно по евро — это давление со стороны количественных факторов. Условия торговли товарами в еврозоне разрушены, запасы природного газа ниже сезонных норм, реальные ставки значительно ухудшились, что уже опустило справедливую стоимость EUR/USD до диапазона 1.10–1.13, минимального с июля 2025 года. Номинальные ставки, хоть и смещены в пользу евро, не могут компенсировать ухудшение реальных ставок. Во втором квартале целевые уровни по евро снижены до 1.17, к концу года — до 1.20, однако JPMorgan ясно говорит, что эти цели “отражают недостаточную видимость, а не уверенность”, и риски снижения явно преобладают.

Что касается фунта — ситуация более запутанная. JPMorgan перешел с тактического бычьего сценария на медвежий, целевой уровень по GBP/USD снизился с 1.41 до 1.34. Причина — двойное влияние: в исследовании по PMI в производственном секторе Великобритании наблюдается больший удар, чем в большинстве G10; одновременно, рост доходностей британских гособлигаций в условиях стагфляции не поддержит фунт, поскольку в условиях стагфляции высокие ставки отпугивают капитал, а не привлекают. Местные выборы 7 мая (которые могут привести к смене руководства) — дополнительный политический риск. Фунт уже переоценен по сравнению с уровнем, который подразумевает его зависимость от энергии, и есть потенциал для снижения.

Самая уверенная позиция — по йене: мы остаемся в сценарии снижения USD/JPY до 158 во втором квартале и 164 к концу года. Рост цен на энергоносители ухудшает торговый баланс Японии — это основной канал передачи. Более тонкий момент — поскольку рост USD/JPY в основном обусловлен широким укреплением доллара, легитимность японских интервенций снижается: интервенции против одностороннего ослабления йены логичны, а против общего укрепления доллара — нет, и порог для вмешательства становится выше, чем ожидалось ранее.

Различия в динамике норвежской кроны и австралийского доллара, стабильность юаня

Норвежская крона — одна из самых выигравших валют G10 на фоне энергетического шока, условия торговли улучшаются, Норвежский центральный банк придерживается жесткой политики, и пробой нижней границы многолетнего диапазона EUR/NOK, по мнению JPMorgan, может сохраниться. В этом году покупки валюты Норвегии со стороны ЦБ уже стали отрицательными (около 800 млрд норвежских крон в день), что служит структурной поддержкой. Модель JPMorgan по инфляционным импульсам указывает на второе место среди G10, что напрямую поддерживает жесткую позицию.

Австралийский доллар — более сложный случай. Цель по AUD/USD на второй квартал остается 0.73, и причина — за последний год бета-коэффициент к сырьевым товарам восстановился, эффект торговых условий снова стал “эффективным”, чего не было с 2022 по середину 2025 года. Тогда искажения в корреляциях между акциями и облигациями держали валюты, чувствительные к сырью, под давлением. Внутренний инфляционный фон в Австралии все еще выше цели RBA, и рынок закладывает около 70% вероятности повышения ставки.

Китай — одна из немногих крупных экономик, на которую этот глобальный энергетический шок оказал минимальное влияние. Низкая зависимость от импорта нефти и газа, диверсифицированная структура электроэнергетики, а также низкий уровень иностранного владения активами в Китае создают меньшие риски от оттока капитала. Цель по USD/CNY на второй квартал — 6.85, и история показывает, что в периоды роста цен на энергоносители юань обычно не обесценивается значительно.