Micron MU: поддерживает ли ИИ взрывной рост памяти? Может ли он разорвать проклятие циклического спада?

Micron (MU.O) опубликовала послепродажный отчет за второй квартал 2026 финансового года (по состоянию на январь 2026 года) после закрытия торгов в США 19 марта 2026 года по пекинскому времени. Основные моменты следующие:
1. Общие показатели:
Выручка Micron за этот квартал составила 23,86 миллиарда долларов, что на 75% больше по сравнению с предыдущим кварталом, превысив ожидания покупателей (199 миллиардов долларов). Рост доходов в основном обусловлен двойным драйвером в сегментах DRAM и NAND, оба увеличились более чем на 70% по сравнению с предыдущим кварталом.
В этом квартале валовая маржа компании достигла 74,4%, что лучше пересмотренных ожиданий покупателей (69%). Влияние значительного роста цен на память привело к тому, что средняя цена DRAM и NAND за этот квартал выросла более чем на 60%.
2. Бизнес DRAM:
За квартал доход составил около 18,8 миллиарда долларов, что на 73,6% больше по сравнению с предыдущим кварталом, главным образом благодаря росту цен на память. В этом квартале средняя цена DRAM выросла примерно на 65%, а объем поставок увеличился на 5%.
Конкретно: ① Традиционный DRAM внес наибольший вклад, ожидается, что доход за квартал составит около 16 миллиардов долларов, что более чем на 80% выше по сравнению с предыдущим кварталом, и спрос на DDR-устройства начал восстанавливаться благодаря потребности в AI.
② Оценка “Дельфина” предполагает, что доход от HBM за этот квартал составит около 2,7 миллиарда долларов, что на 0,5 миллиарда долларов больше, главным образом благодаря массовому производству и отгрузкам HBM3E и HBM4.
3. Бизнес NAND:
За квартал доход составил около 5 миллиардов долларов, что на 82% больше по сравнению с предыдущим кварталом. В этом квартале рост NAND был в основном вызван повышением цен, при этом объем поставок увеличился примерно на 2%, а средняя цена за единицу выросла примерно на 78%.
Ранее из-за продолжительной слабости рынка NAND отрасль сократила часть мощностей. Однако с расширением спроса на NAND в связи с AI, несоответствие спроса и предложения привело к значительному росту цен на NAND.
4. Операционные расходы:
Рост доходов привел к снижению доли затрат на исследования и разработки, а также на продажи и управление. В этом квартале операционная прибыль составила 16,1 миллиарда долларов, а операционная маржа выросла до 67,6%. Ключевым фактором повышения операционной прибыли стало увеличение доходов и валовой маржи. В условиях значительного роста цен на DRAM и NAND валовая маржа достигнет более 74%.
5. Прогноз по результатам деятельности MU:
На третий квартал 2026 года ожидается выручка в диапазоне 32,75–34,25 миллиарда долларов, что лучше ожиданий рынка (268 миллиардов долларов). Компания прогнозирует, что валовая маржа за третий квартал составит около 81%, что лучше ожиданий рынка (76%).
Прогноз на следующий квартал явно превосходит ожидания рынка, по-прежнему обусловлен продолжением роста цен на традиционные продукты памяти.
Общий взгляд “Дельфина”: при потрясающих результатах руководство не оправдало ожиданий в коммуникации
Выручка и валовая маржа Micron за этот квартал значительно превзошли ожидания рынка. При небольшом росте объемов поставок рост достигался главным образом за счет значительного повышения цен на память.
Ранее компания перераспределила бизнесы по подразделениям: за исключением ускорения роста подразделения облачной памяти (CMBU), ключевыми факторами высокого роста этого квартала стали подразделения дата-центров (CDBU) и мобильных и клиентских устройств (MCBU), что было вызвано значительным повышением цен на традиционные продукты памяти.
Прогноз на следующий квартал значительно превышает ожидания рынка. Micron ожидает выручку около 33,5 миллиарда долларов (с отклонением ±0,75 миллиарда), что на 9,6 миллиарда долларов больше по сравнению с предыдущим кварталом и превышает ожидания рынка (268 миллиардов долларов). Валовая маржа достигнет около 81%, что значительно выше ожиданий покупателей (76%), что свидетельствует о повторном значительном повышении цен на продукты памяти в следующем квартале.

Помимо недавних результатов, основные вопросы, вызывающие интерес к Micron, включают:
a) Большой цикл традиционной памяти:
Почти 80% доходов Micron приходится на бизнес DRAM, большая часть которого связана с продуктами, не относящимися к HBM. Значительный рост цен на DDR заметно стимулирует показатели компании, и в целом рынок памяти находится в полном цикле повышения цен.
По мере того, как фокус больших моделей AI смещается с обучения на вывод, увеличивается спрос на DDR и подобные продукты:
① Спрос на DDR со стороны CPU — по сравнению с Grace, один процессор Vera потребует до 1,5 ТБ DDR (в три раза больше, чем Grace);
② Rubin CPX — выбрал GDDR7 вместо HBM.
b) Определенность спроса на AI-память:
Этот цикл памяти в основном обусловлен дополнительным спросом AI, в то время как рынок ПК и мобильных устройств остается спокойным, а крупные облачные провайдеры — конечные покупатели. Согласно прогнозам ведущих компаний, капитальные расходы в 2026–2027 годах останутся на высоком уровне.
Анализ продуктовой стратегии Nvidia показывает, что основные противоречия в дата-центрах сместились с “вычислительных мощностей” на “память”.
От Blackwell до Rubin в отрасли появились новые компоненты — DPU (NAND) и LPU (SRAM), ориентированные на память.
С одной стороны, TPU от Google уже поддерживает FP8, что удовлетворяет большинство требований к выводам, и вычислительное преимущество сокращается; с другой стороны, слишком высокая скорость вычислений вызывает проблему “стены памяти”, поскольку скорость доступа к памяти не поспевает за вычислениями. Поэтому при переходе моделей с обучения на вывод важнее становится соотношение памяти и вычислений.
c) Капитальные расходы и перспективы:
Компания снова повысила прогноз капитальных затрат на 2026 год до 25 миллиардов долларов (с предыдущих 20 миллиардов), что лучше ожиданий рынка (около 22,5 миллиарда).
На 2027 год руководство компании прогнозирует значительный рост капитальных затрат, однако в последующих аналитических встречах было отмечено, что после 2027 года расходы могут снизиться.
Исходя из текущей рыночной капитализации Micron (519,7 миллиарда долларов), соответствующая после-налоговая операционная прибыль за 2026 год примерно в 8 раз превышает рыночную оценку по P/E (при условии роста выручки на 200%, валовой марже 78% и налоговой ставке 14,5%).
Из-за цикличности рынка памяти, в периоды пиковых цен (когда цены еще растут) оценки обычно находятся в диапазоне 5–15 P/E, и текущая оценка остается в нижней части этого диапазона.
① В краткосрочной перспективе: рынок находится в цикле повышения цен на память, а недавний забастовочный конфликт на заводе Samsung усиливает ожидания продолжения превосходных результатов.
Забастовка Samsung: почти 40% рынка DRAM занимает Samsung. Недавно сотрудники Samsung Electronics выразили недовольство разницей в зарплатах по сравнению с SK Hynix, и профсоюз Samsung проголосовал за забастовку с 21 мая на 18 дней. В случае остановки производства восстановление линий может занять до двух месяцев.
② В среднесрочной и долгосрочной перспективе: помимо превосходных результатов, рынок больше интересует “устойчивость прибыли”, включая долгосрочные соглашения (заблокированные заказы), уровень спроса клиентов и прогнозы после 2027 года. Если крупные облачные провайдеры заключат долгосрочные контракты для гарантии поставок, это дополнительно повысит уверенность в дальнейшем росте компании.
Руководство также ответило на основные вопросы рынка:

1. Долгосрочные соглашения:
   Ранее заключенные долгосрочные соглашения (LTA) были обновлены до 5-летних стратегических контрактов с ключевыми клиентами (SCA), и уже подписан первый крупный контракт. Это больше похоже на углубление сотрудничества, чем на блокировку заказов.
2. Гарантии спроса клиентов:
   Micron оценивает, что среднесрочный спрос ключевых клиентов покрывает лишь 50–66% потребностей, и эта доля не изменилась за последние три месяца.
3. Прогноз на 2027 год:
   Компания считает, что баланс спроса и предложения в индустрии памяти сохранится и в 2027 году, однако после этого трудно делать точные прогнозы. В 2027 году планируется значительное увеличение капитальных затрат, хотя в последующих встречах было отмечено, что расходы могут снизиться. (Дополнительные детали будут опубликованы позже).
   С точки зрения перспектив компании и отрасли, рост в 2026–2027 годах выглядит достаточно уверенным. Текущий уровень гарантий спроса не изменился, и компания осторожно относится к показателям после 2027 года, предполагая возможное снижение капитальных затрат.
   В сравнении с “взрывным” краткосрочным ростом, рынок больше надеется на “ослабление” или “выравнивание” циклов в индустрии памяти. В сочетании с прогнозами руководства по капиталовложениям, оценка Micron должна рассматриваться как “цикличная акция”, что ограничит потенциал роста P/E.