【申万宏源策略 | 一周回顾展望】На данный момент, возможно, уже самый напряжённый этап

(Источник: Shenwan Hongyuan Strategy)

一. Застой в конфликте между Ираном и США, продолжающееся давление на риск-аппетит, внимание к краткосрочному снижению капитала, поддерживающего «первую фазу роста» (сокращение объема отраслевых ETF, уменьшение позиций в пенсионных фондах для избежания потерь по чистой стоимости, снижение и выкуп «фиксированного дохода +»), что, вероятно, уже является самым напряженным этапом. Политика стабилизации и долгосрочного развития оправдана, однако необходимо учитывать возможные различия между структурой снижения и абсолютной доходностью, что может представлять риск на «хвосте» рынка.

Мы по-прежнему предупреждаем о недооценке среднесрочных переменных факторов: 1. Для Китая и США ужесточение денежно-кредитной политики для борьбы с импортной инфляцией — не лучший вариант. Повышение терпимости к инфляции — вероятный сценарий. 2. Экономика США обладает устойчивостью, у Китая есть пространство для маневра, рецессия не является базовым сценарием. 3. Геополитическая застоенность, безопасность энергетики и цепочек поставок в Китае могут стать глобальным альфой. Даже если конфликт между Ираном и США сохранится, вероятность повторных волн и постепенного ослабления воздействия на рынок А-акций высока.

Застой в конфликте между Ираном и США, недостаточная подготовленность к новому порядку на Ближнем Востоке. Формирование нового баланса потребует длительных переговоров. Это проявляется в повторяющихся краткосрочных потрясениях, что напрямую давит на риск-аппетит на капиталовых рынках. Анализ влияния конфликта на рынок в краткосрочной перспективе опирается на опыт двух нефтяных кризисов: рост цен на нефть, повышение транспортных расходов → инфляция → ужесточение денежной политики → экономический спад, подтверждение цикла стагфляции → коррекция фондового рынка в связи с фундаментальными и оценочными факторами. Эта цепочка логики в краткосрочной перспективе не может быть опровергнута. Также стоит отметить, что краткосрочно наблюдается концентрированное снижение капитала, поддерживающего «первую фазу роста»: 1. Сокращение объема отраслевых ETF, особенно в металлах, химии, компьютерах и медиа.

2. Фонды с абсолютной доходностью быстро сокращают прибыль, чтобы избежать потерь капитала, что вынуждает снижать долю акций. Пенсионные фонды с ранее повышенными позициями в акциях в краткосрочной перспективе теряют стабильность. Анализ структуры портфелей активов активных публичных фондов и «фиксированного дохода+» показывает, что металлы, химия, связь и электроника могут испытывать давление на снижение. В рамках текущего увеличения доли акций в портфеле, «фиксированный доход+» — важный канал, однако в краткосрочной перспективе начинают проявляться выкупные давления. Концентрация капитала на снижение, политика стабилизации и долгосрочного развития логична. Следует обратить внимание на возможные различия между структурой поддержки «первой фазы роста» и структурой снижения абсолютной доходности (вес отраслевых ETF и вес «фиксированного дохода+» в индексе CSI 300). Общий индекс остается управляемым, однако структурные шоки могут не исключать риски на «хвосте».

Что касается среднесрочного сценария, мы категорически против оценки «краткосрочного быстрого падения, среднесрочного медленного падения, завершения крупного восходящего цикла». На наш взгляд, влияние конфликта между Ираном и США, скорее всего, проявится уже в ближайшее время. Неопределенность в краткосрочной оценке рынка, усиленная снижением абсолютной доходности, усиливает коррекционные волны. Однако в среднесрочной перспективе, при наличии как минимум трех ключевых переменных, пессимистические сценарии, которые невозможно опровергнуть в краткосрочной, скорее всего, будут значительно смягчены: 1. В условиях импортной инфляции оптимальный выбор денежно-кредитной политики в Китае и США, вероятно, не будет связан с ужесточением. Внутренний базовый уровень инфляции в Китае низкий, а рост цен на нефть — маловероятный фактор изменения политики. В совокупности с зрелой структурной политикой регулирования экономики, маловероятно, что Китай пойдет на ужесточение. В США, где занятость населения слабая, а инфляция находится в цикле, давление на ужесточение ограничено. В 1970-х США были импортёром нефти, сейчас — крупным экспортером, что делает импортную инфляцию более управляемой. Важна балансировка поддержки занятости населения, возвращения производств (требуются слабый доллар, низкие ставки и низкие издержки) и борьбы с импортной инфляцией. В целом, Вош (Wosh) склонен к более жесткой позиции, однако в среднесрочной перспективе возможны значительные расхождения в ожиданиях. 2. Если не появится тенденция к жесткой денежной политике, экономические риски в Китае и США остаются управляемыми. 3. В среднесрочной перспективе, изменения в силе стран и их относительных позиций существенно повлияют на вероятность реализации китайского альфы. За последние годы каждый крупный глобальный шок стал возможностью переоценки возможностей цепочек поставок Китая. В текущем цикле способность Китая обеспечивать безопасность цепочек поставок, энергетической безопасности и цепочек поставок в целом, может получить новую проверку. Это создаст возможность для возвращения к сильной рыночной динамике. Также стоит учитывать возможность притока средств из Ближнего Востока в активы Китая. Краткосрочные опасения не равны среднесрочным сценариям: краткосрочно — это, возможно, самое тяжелое время, важно избегать ликвидных шоков, а в среднесрочной перспективе — сохранять уверенность и терпение.

二. Среднесрочный, рынок А-акций находится в стадии «двухфазного роста» с фазой коррекции и консолидации. В краткосрочной перспективе рынок может пройти этап «перепроданности → политика стабилизации и развития → отскок». В дальнейшем ожидается диапазонная волатильность, лидирующие сектора будут меняться. В период появления новых драйверов (например, краткосрочный рост в области хранения энергии и оптоволоконных коммуникаций, основанный на цикле спроса) рынок может протестировать верхнюю границу диапазона; если после отскока основные сектора столкнутся с препятствиями, возможен откат к нижней границе диапазона.

三. В краткосрочной перспективе рекомендуется сосредоточиться на «реалистичных» секторах, таких как CPO и хранение энергии, которые демонстрируют сильную динамику. В условиях энергетического шока возобновляемая энергия и новые энергетические автомобили выигрывают за счет диверсификации источников энергии и устойчивости поставок, что делает их важными стратегическими ресурсами. Также, «вторая фаза роста» (например, цепочка AI + циклы повышения цен) вряд ли исчезнет, и коррекции в этой области можно использовать для布局, однако краткосрочная эффективность ограничена. Вновь обращаем внимание, что исторический опыт показывает, что двухфазный рост сохраняет характер, а в промежуточной фазе — не происходит резкого переключения стилей, а скорее расширение основных направлений. Высокоэластичные инвестиционные возможности по-прежнему связаны с расширением основных активов и развитием макроэкономических нарративов.

На текущем этапе структура инвестиций по-прежнему ориентирована на «реализм»: краткосрочное подтверждение перспектив CPO и хранения энергии. В условиях энергетического шока возобновляемая энергия и новые энергетические автомобили, благодаря диверсификации и устойчивости поставок, могут стать важными стратегическими ресурсами, что создает потенциал для прибыльных эффектов. Рынок уже выделил наиболее сильные структуры, и как их оценивать на устойчивость? Мы считаем, что «промышленные катализаторы → рост оценки → достижение исторических максимумов оценки, после чего рынок сталкивается с препятствиями» — это все еще актуальная закономерность. В случае остановки роста возможна фаза боковой коррекции, с которой можно спокойно справляться. Помимо поиска новых секторов, в среднесрочной перспективе, вероятно, не будет отсутствовать структура, которая стоит на втором этапе, — их стоит рассматривать для покупки при снижении, при этом ключевыми остаются цепочка AI и циклы альфы. Однако объективно эти направления краткосрочно ограничены по времени.

Общий стиль в среднесрочной перспективе остается неизменным. Исторически, первая фаза роста (структурный тренд) и вторая фаза (комплексный рост) имеют схожие характеристики. А промежуточный период накопления — это не резкое переключение стилей, а скорее расширение основных направлений.

Мы проанализировали исторический опыт 2014 года и 2018–19 годов. Видим, что в начальной фазе накопления сильные стили сначала корректируются и стабилизируются, что предшествует запуску второй фазы роста. В этой фазе отраслевые колебания связаны с первой и второй фазами (структурным и комплексным ростом) и имеют слабую положительную корреляцию (отсутствует явный переходный тренд). Поэтому, фаза накопления — это не резкое переключение и не смена стилей, а скорее распыление основных направлений. Лидирующие сектора и ключевые активы достигают высоких уровней и входят в диапазон боковой коррекции. Объем новых возможностей снижается, и это характерно для фазы накопления. Однако в таких условиях высокоэластичные инвестиции по-прежнему связаны с расширением основных активов и развитием макроэкономических нарративов.

Отражая текущую ситуацию, «реализм» как характеристика сохраняется как минимум до отчетности за первый квартал. В дальнейшем развитие тренда AI может сместиться с аппаратного обеспечения к прикладным решениям, с акцентом на облачные вычисления, устройства на краю сети и роботов, а также на отечественные крупные AI-компании. Возможности для преобразования традиционных отраслей AI остаются актуальными (в отличие от HALO-трейдинга). Расширение макроэкономического нарратива связано с усилением роли изменений в относительных позициях стран, что является возможностью для переоценки производственного сектора.

Риск-менеджмент: неожиданный спад мировой экономики и слабое восстановление внутренней экономики.