Денежный поток теряется быстро, расширение производства ускоряется: скрытые течения IPO Spring Light Group

Экономика и Автомобили

Компания, выросшая на магнитных порошках, сталкивается с множеством испытаний: вопросами качества роста, рисками расширения производства и урегулированием прошлых проблем.

Shandong Chunguang Technology Group Co., Ltd. (далее — «Chunguang Group») находится на важном этапе процесса выхода на биржу. С момента подачи заявки на IPO в июне 2025 года компания прошла два раунда проверки биржевых органов и получила дополнительные запросы от регуляторов, сосредоточенные на росте, технологических инновациях, достоверности доходов, качестве денежного потока и способности поглощать мощность новых проектов.

Согласно проспекту эмиссии, Chunguang Group занимается разработкой, производством и продажей мягких магнитных ферритовых магнитных порошков, а также расширяет деятельность на магнитные сердечники, электронные компоненты и источники питания. За отчетный период выручка составляла 1,015 млрд юаней, 930 млн юаней, 1,077 млрд юаней и 546 млн юаней, а чистая прибыль — 77,1 млн, 87,0 млн, 98,9 млн и 58,5 млн юаней соответственно.

По отраслевым позициям компания действительно обладает определенными масштабами. Согласно данным Китайской ассоциации материалов электроники, в 2022–2024 годах продажи мягких ферритовых магнитных порошков компании занимали первое место в стране.

Однако при совместном чтении этого проспекта и запросов регуляторов возникает более сложная картина: под видом лидера отрасли компания сталкивается с замедлением роста, ограниченной денежной ликвидностью, однородной структурой бизнеса и масштабным расширением производства.

«Потеря скорости» денежного потока и вопросы качества роста

Регуляторы в двух раундах запросов выразили сомнения относительно роста и операционного качества Chunguang Group.

Первое, на что обратили внимание — структура роста. За отчетный период выручка оставалась относительно стабильной, но темпы роста были невысокими: с 2022 по 2024 год CAGR составил около 2,98%. В рамках оценки на базе инновационной и растущей компании на бирже это выглядит слабым показателем.

При этом структура доходов очень концентрирована: более 80% выручки приходится на продажи мягких ферритовых магнитных порошков, а доходы от магнитных сердечников и других сегментов малы.

Это создает зависимость от одного продукта. В отличие от компаний-конкурентов, таких как Hengdian DMEGC или Tiantong Co., которые в основном продают магнитные сердечники и реализуют внутреннее потребление в цепочке, Chunguang в основном продает магнитные порошки внешним производителям сердечников.

Это потенциально опасно: если downstream-производители сердечников начнут самостоятельно производить магнитные порошки или отрасль усилит конкуренцию, рыночное пространство для компании может сузиться.

Далее — ситуация с денежным потоком.

За отчетный период чистый денежный поток от операционной деятельности составлял 80,1 млн, 31,4 млн, 28,6 млн и —2,5 млн юаней, показывая устойчивое снижение и переход в отрицательную зону в первой половине 2025 года. Биржа в запросах потребовала объяснить причины и обоснованность этого снижения.

По структуре активов ситуация тоже вызывает вопросы: дебиторская задолженность выросла с 250 млн до 358 млн юаней, доля дебиторки в оборотных активах достигла почти 40%. В то же время показатели оборачиваемости дебиторки и запасов снизились.

Это означает, что, расширяя продажи, компания все больше средств «замораживает» в дебиторской задолженности и запасах, а не получает реальные денежные поступления.

В производственной сфере это часто свидетельствует о необходимости поддерживать объемы продаж за счет более мягких кредитных условий. При колебаниях спроса или удлинении сроков платежей у клиентов денежный поток может резко ухудшиться.

В связи с этим биржа потребовала дополнительно раскрыть влияние изменений в дебиторской задолженности, запасах и денежном потоке на устойчивость бизнеса и проверить, есть ли практика продления сроков платежей для поддержания роста доходов.

Расширение производства и отрасловая конкуренция

Более рискованным, чем денежный поток, является масштабное расширение производства, которое компания планирует реализовать.

По проспекту, компания собирается привлечь средства через IPO для реализации проекта «Интеллектуальные источники питания и магнитные материалы», предусматривающего добавление 75 000 тонн магнитных порошков и 3,2 млн единиц продукции для источников питания. Это значительное расширение по сравнению с текущими масштабами.

В 2024 году продажи мягких ферритовых магнитных порошков составили 10,16 тыс. тонн, а планируемое расширение — почти 70% от этого объема. Регуляторы требуют объяснить обоснованность и способность поглотить новые мощности. Согласно отраслевым данным, с 2020 по 2024 год объем продаж мягких ферритов вырос с 41,5 до 50,6 тыс. тонн, среднегодовой рост — около 5,08%. В отрасли с таким ростом крупное расширение одного предприятия требует постоянного захвата доли рынка.

Еще сложнее ситуация с конкуренцией.

В запросах указано, что Hengdian DMEGC, Guanyouda, Tiantong и другие компании планируют новые мощности по производству мягких ферритов, часть из которых предназначена для внутреннего использования в магнитных сердечниках. Также некоторые металлургические заводы используют сырье для входа в бизнес по производству ферритовых порошков, что увеличивает конкуренцию.

Ценовые давления уже ощущаются: за отчетный период средняя цена продажи порошка снизилась с 10 899,92 до 8 906,75 юаней за тонну. Хотя рентабельность остается около 20%, компания объясняет, что улучшение маржи связано с падением цен на сырье, а не с повышением ценовой добавленной стоимости продукции. Основные сырьевые материалы — оксид железа, марганца и цинка — составляют около 80% себестоимости. Это значит, что при росте цен на сырье или усилении конкуренции прибыльность может значительно снизиться.

Регуляторы также отметили, что у некоторых конкурентов прибыльность в новых сегментах, таких как солнечные батареи и накопители энергии, уже снизилась, а отрасль в целом сталкивается с усилением конкуренции. В таких условиях масштабное расширение — рискованный шаг. Если спрос на электромобили, накопители энергии и дата-центры продолжит расти, компания может выиграть за счет масштаба. Но при замедлении отраслевого роста новые мощности могут стать обузой в виде запасов и амортизационных расходов.

Технологические направления и вопросы корпоративного управления

Помимо операционных рисков, регуляторы требуют объяснить позиционирование компании в области технологических инноваций. В частности, нужно раскрыть соотношение между технологиями ферритов, металлических магнитов, аморфных и наномагнитных материалов, а достаточно ли у компании ресурсов для поддержки позиции на рынке.

На сегодняшний день основное направление — технология марганцево-цинковых ферритов. В отличие от конкурентов, использующих мульти- или многонаправленные разработки, у компании узкая технологическая база. Также регуляторы требуют проверить достоверность и правильность учета затрат на исследования и разработки, а также обратить внимание на внутренние проблемы корпоративного управления.

В проспекте указано, что в ранние годы у компании были случаи владения акциями через доверенных лиц, а в 2022 году — использование поставщиков и связанных сторон для перепродажи и финансирования клиентов. Компания заявила, что эти вопросы были устранены и не представляют угрозы нарушения законодательства. Однако такие ситуации оставляют вопросы о внутреннем контроле и корпоративной этике.

Очевидно, что у Chunguang Group есть основания для развития: она обладает масштабами в сегменте ферритов, участвует в цепочке поставок для электромобилей, источников питания и дата-центров. Но при выходе на биржу важнее не только отраслевое положение, а качество роста и структура бизнеса.

На фоне давления на денежный поток, концентрации бизнеса, усиления конкуренции и масштабных инвестиций остается вопрос: сможет ли компания пройти проверку на бирже и сохранить стабильный рост после выхода на рынок?