Первый убыток за 10 лет, цена акций упала на 80%! Единственный представитель китайской провинциальной ликёроводки на A-шаре, достигавший "десятикратного роста в год", - что с ним случилось?

Можно ли вернуть убытки с помощью реальных продаж, вернувшись к активной реализации, и изменить ситуацию?

17 октября 2025 года в Международном выставочном центре Уханя прошла 23-я Китайская международная выставка алкогольной промышленности. На стенде сотрудники酒鬼酒 одеты в национальные костюмы народа Сянси. Источник изображения: Visual China

Автор ｜ Вэнь Шицзюнь

Редактор ｜ Сунь Чунфан

Производство ｜ Prism·Tencent Xiaoman Studio

Горы в Цзишу, провинция Сянси, остаются немного прохладными, а предварительный прогноз по результатам, который пришёл раньше тепла, кажется ещё более суровым.

«Единственная акция на рынке A-shares, посвящённая сянской продукции»,酒鬼酒 (000799.SZ), опубликовала прогноз по результатам за 2025 год: максимальный убыток по чистой прибыли за вычетом исключений — 43,5 миллиона юаней, что соответствует падению на 1227,2% по сравнению с прошлым годом.

Когда-то этот «чёрный лошадь» рынка,酒鬼酒, который за год вырос в цене в десять раз, впервые с 2015 года за десять финансовых лет понёс годовые убытки.

На открытии торгов 20 марта цена акции酒鬼酒 уже опустилась ниже 45 юаней за акцию, что менее одной пятой от исторического максимума в 251,22 юаня, достигнутого в сентябре 2021 года.

Совпадение ли — что всего через несколько дней после этого шокирующего прогноза о результатах, компания снова опубликовала два объявления о текущих сделках с аффилированными лицами: ожидаемый объём ежедневных сделок с аффилированными лицами в 2026 году достигнет 69,35 миллиона юаней, а фактический объём за 2025 год составит 65,59 миллиона юаней.

Это стандартные данные о внутренней деятельности группы, но аффилированные лица — не случайные прохожие, а фактический контролёр酒鬼酒 — China National Cereals, Oils and Foodstuffs Corporation (COFCO).

Предсказуемая терапия шоком

В условиях глубоких коррекций текущего цикла белого спиртного, резкое снижение показателей — не исключение. С 2026 года наблюдается массовое объявление о предварительном снижении прибыли у компаний-лидеров рынка: например,净利润口子窖 может сократиться до 60%,洋河股份 — более чем на 70%… Когда материнская компания顺鑫农业 объявила о снижении более чем на 180%, рынок уже был в шоке.

Но по-настоящему потрясшим рынок стало именно это —酒鬼酒, с почти вертикальным падением, которое сделало её лидером в этом раунде отчётности алкогольных компаний.

Такое падение в значительной степени обусловлено уже крайне слабой финансовой базой компании. В 2024 году酒鬼酒 едва удерживала приличный вид отчётности — компания, которая в пиковые годы зарабатывала более 1 миллиарда юаней в год, за отчётный период показала чистую прибыль без учёта исключений всего 3,81 миллиона юаней. Миллионы юаней — это даже меньше годовых рекламных затрат ведущих производителей в некоторых городах, чтобы просто сохранить прибыльность.

Весь отраслевой прессинг в 2025 году был ещё сильнее. В условиях такого малого базиса 2024 года, любые начисления, канализационные субсидии или остановки продаж в 2025 году приводили к значительному увеличению процентных показателей.

В итоге, убыток за 2025 год в 43,0 миллиона юаней по сравнению с почти «голым» прибылью 2024 года — это, по сути, «шоковая терапия» с падением на 1227,2%.

Официальное объяснение酒鬼酒 по поводу ожидаемых убытков за 2025 год — слабый спрос на премиальные и субпремиальные сорта белого спиртного, а также падение продаж и цен на ключевые продукты серии «内参» и «酒鬼», что привело к постоянному сокращению выручки.

В условиях общего спада отрасли,酒鬼酒 попала в классическую ловушку: чтобы решить проблему высокого уровня запасов и ценовой инверсии, ей приходится продолжать вкладывать в маркетинг, субсидии и развитие каналов. Эти расходы компания называет «жёсткими затратами» — даже при падении доходов их сокращение невозможно, потому что это только усугубит ситуацию.

Долгие годы коэффициент продажных расходов (продажи/выручка)酒鬼酒 оставался на высоком уровне по отраслевым меркам.

Можно провести аналогию с компанией迎驾贡酒, контролируемой богатейшим человеком Ли Нинпэй из Аньхой: в 2024 году расходы на сбыт составляли 600–700 миллионов юаней, что сопоставимо с вложениями酒鬼酒; однако по выручке迎驾贡酒 достигла 7,34 миллиарда юаней, тогда как酒鬼酒 — всего 1,42 миллиарда.

За первые три квартала 2025 года расходы酒鬼酒 на сбыт снизились примерно до 250 миллионов юаней, тогда как迎驾贡酒 потратила 480 миллионов. За тот же период迎驾贡酒 с помощью этих затрат получила более 4,5 миллиарда юаней выручки, а酒鬼酒 — при затратах в 250 миллионов — лишь 760 миллионов.

Даже при снижении затрат за три квартала 2025 года коэффициент продажных расходов酒鬼酒 всё равно остаётся на уровне 33%. В списке компаний A-shares он занимает второе место после уже обанкротившейся*ST岩石, контролируемой группой 海银; только 贵州茅台 показывает гораздо меньший показатель — 3,5%.

Ведь все три ключевых кампании酒鬼酒 в 2025 году — «защита ценовой границы», «атака на ключевые точки продаж» и «долгосрочное открытие бутылки для потребителей» — требуют значительных затрат.

Позднее очищение

Успех и провал — две стороны одной медали. Высокие инвестиции в сбыт когда-то были козырем酒鬼酒. Чтобы понять сильные стороны этой компании, нужно проследить её истоки.

Предшественник酒鬼酒 — 吉首酿酒总厂, основными продуктами тогда были «湘泉» и «武陵源». Но очевидно, что такие бренды, не входящие в традиционный список известных китайских марок, с сильной локальной привязкой, не подходят для масштабного расширения по всей стране. Решение — создание нового бренда.

В конце 1980-х годов, при участии знаменитого художника Хуан Юньюй, был создан бренд «酒鬼».

В середине 1990-х годов китайский рынок белого спиртного пережил важнейшую эпоху капиталовложений. В 1994 году Shanxi Fenjiu стала первой публичной компанией в отрасли, а в 1996 году — Tuopai (ныне Shede Spirits).

В 1997 году, в честь 40-летия образования автономного района Туцзя-Мяо в Цзишу, группа 湘泉 (преобразованная из 吉首酿酒总厂) выступила инициатором создания компании酒鬼酒, которая в тот же год вышла на Шэньчжэньскую биржу. Эта акция, первоначально называвшаяся 湘鬼酒 (сейчас酒鬼酒), стала первой компанией в Цзишу и одной из первых в списке белых спиртных напитков на рынке A-shares.

В начале XXI века отрасль пережила волну повышения цен,酒鬼酒 запустила более премиальный бренд «内参».

Однако такой путь роста был связан с высокими затратами. Ни酒鬼, ни内参 не имели наследия национальных брендов высокого уровня, а их локальная природа не могла стать основой для масштабного расширения. Масштабирование локальных брендов по всей стране — никогда не решается простым переименованием. После выхода на капиталистический рынок, чтобы соответствовать жестким требованиям по росту показателей,差异 в базовых условиях必须 компенсировать интенсивными маркетинговыми вложениями.

Для поддержки многопродуктовых линий и брендов по всей стране, а также для поддержания имиджа премиальности,酒鬼酒 постоянно увеличивает расходы на брендинг и маркетинг.

Безусловно, модель «высокие вложения — высокие цены» приносит быстрый рост в периоды высокой конъюнктуры. Но в условиях слабого спроса и снижения цен на премиальные сорта, эти высокие расходы превращаются из козыря в чёрную дыру, поглощающую прибыль — и именно эта зависимость стала для酒鬼酒 непреодолимой.

Более того, в системе China National Cereals, Oils and Foodstuffs Corporation (COFCO), управленческая команда酒鬼酒 придерживается единых принципов: высокие цели, сильные стимулы, жесткие ограничения. В рамках реформы государственных предприятий, внедряя жесткую систему оценки и рыночные механизмы, руководители, назначенные в酒鬼酒, вынуждены бороться с давлением роста.

Когда на счету осталось всего 503 юаня

Как酒鬼酒 смогла перейти от местного производителя к участнику национальной системы COFCO?

В 2002 году материнская компания湘泉集团, столкнувшись с долгами из-за диверсификации бизнеса, была захвачена компанией 刘虹, известной как «охотник за капиталом», и её «успешной группой».

Но эта «успешная группа» лишь использовала酒鬼酒 как очередной объект для поглощения. После приобретения через связанные компании, она вывела из компании 420 миллионов юаней. В 2005 году, при раскрытии дела, на счетах酒鬼酒 осталось всего 503 юаня.

В конце 2006 года, группа 华孚, связанная с внутренней торговлей, совместно с компанией 中皇, контролируемой гонконгским «импортёрским королём»郑应南, взяли под контроль酒鬼酒, вернув её в государственный сектор. В 2014 году China National Cereals, Oils and Foodstuffs Corporation полностью поглотила 华孚, и酒鬼酒 стала частью всей цепочки производства и потребления, управляемой 宁高宁 в рамках COFCO.

На самом деле, от Great Wall Wine до приобретения виноградников в Чили и Бордо, а также брендов酒鬼酒 и孔乙己黄酒, COFCO долгое время проявляла особый интерес к алкогольным активам.

Её ключевая стратегия — не просто интеграция по цепочке производства зерна и спиртного, ведь в сегменте высококлассных белых спиртных затратная структура практически не зависит от стоимости сырья. Это можно понять как перенос управленческого гена: один из самых известных проектов 宁高宁 в Huaren — массовое слияние и поглощение, а также канализационная интеграция, — привели к тому, что Snow Beer стал национальным брендом.

С 2016 года три председателя酒鬼酒 — Jiang Guojin, Wang Hao, Gao Feng — и три генеральных директора — Dong Shugang, Zheng Yi, Cheng Jun — все происходят из крупного акционера COFCO.

Текущие руководители — Gao Feng и Cheng Jun — оба родились в 70-х. Гэо Фэн, ставший председателем в 1996 году, одновременно занимает пост председателя инвестиционной компании COFCO Wine & Spirits. Согласно последней отчётности, COFCO Wine & Spirits и Everwin Pacific, которые до сих пор владеют долями в酒鬼酒, контролируют 50% акций компании 中皇.

Доля крупнейшего акционера酒鬼酒 — это прозрачность владения. Источник изображения: финансовая отчётность компании

Текущий генеральный директор Cheng Jun — ветеран алкогольного бизнеса COFCO, родом из винодельческой базы Great Wall в Яньтай. За последние пять лет его карьера проходила между Great Wall и酒鬼酒, он занимал должности заместителя генерального директора и генерального директора COFCO Great Wall. В конце 2024 года он вернулся в酒鬼酒 на пост генерального директора.

Является ли снижение показателей сознательным «глубоким приседанием»?

В эпоху COFCO, с 2015 года, когда компания вышла из убытков и «вышла на берег», до примерно 2021 года,酒鬼酒 пережила свой бурный рост.

Ключевая стратегия — «премиализация»: одновременно с крупными затратами на сбыт, постоянным повышением цен, позиционирование серии «内参» как «четвёртого по значимости премиального бренда после Мацзая, Ву Лянь И, Го Цзяо 1573», — это не только попытка завоевать умы потребителей, но и вызов каналам, вызывающий их запасливость.

Данные очень показательны: в 2020 году выручка составляла 1,826 миллиарда юаней; уже через год она почти удвоилась до 3,414 миллиарда; в 2022 году превысила 4,05 миллиарда. Тогда ажиотаж на рынке акций этого белого спиртного был очевиден.

После пика неизбежно наступает спад. Поэтому нынешняя ситуация — отчасти плата за перерасход роста. И именно это — реальная проблема, с которой столкнулся в конце 2024 года второй приход Cheng Jun.

Он пытается восстановить доверие, публично заявляя: «Нужно создать уникальный для酒鬼酒, непобедимый союз производителей и дилеров». В тактике он хочет сместить акцент с канализационных стимулов на реальные сцены открытия бутылки — использовать реальные продажи, чтобы заменить фиктивное благополучие, основанное на повышении цен и запасах.

Но это — общая проблема всей отрасли: когда доверие к премиальному белому спиртному исчезает, как восстановить уверенность каналов и одновременно избежать долгой и низкоэффективной ценовой войны? Для возвращающегося в бой Cheng Jun этот баланс «и то, и другое» — не только испытание управленческой стойкости, но и ставка на снижение всей отрасли.

Однако в бизнес-сценарии возвращение часто сопровождается очищением. В начале 2026 года произошёл резкий спад показателей, что с другой стороны — стратегический сигнал о полном исчерпании негативных факторов. И это ещё один пример использования малых базовых чисел:

Чем глубже яма, тем ярче будет рост при восстановлении.