Точка зрения | Alibaba "лед и пламень": торговля замедляется на фоне AI-планов на триллионы

Мнение. Несмотря на стремительный рост бизнеса Alibaba Cloud на 36% и амбициозную цель — более 100 миллиардов долларов дохода за пять лет, тень недостижений всё ещё «нависла» над Alibaba.

19 марта Alibaba опубликовала финансовый отчет за третий квартал финансового года 2026 (квартал, завершившийся 31 декабря 2025 года), в котором выручка составила 284,843 миллиарда юаней, что на 2% больше по сравнению с аналогичным периодом прошлого года. Исключая доходы от уже проданных бизнесов — High Xin Retail и Intime — сопоставимый показатель вырос на 9%. Чистая прибыль по международным стандартам (Non-GAAP) составила 16,71 миллиарда юаней, что на 67% меньше по сравнению с прошлым годом.

Рынок ранее ожидал, что выручка за третий квартал достигнет 290,14 миллиарда юаней, что на 3,6% выше годом; скорректированная чистая прибыль — около 31,04 миллиарда юаней, что на 39,2% ниже.

И по выручке, и по чистой прибыли показатели оказались ниже ожиданий рынка.

Финансовая отчетность показывает, что чистый денежный поток от операционной деятельности Alibaba за 2025 год снизился на 49% и составил 36,032 миллиарда юаней. Свободный денежный поток сократился с 39,02 миллиарда юаней в прошлом году до 11,346 миллиарда, что на 71% меньше.

После публикации этого отчета акции Alibaba на американской бирже сразу упали более чем на 9,31%, что говорит о настроениях рынка.

Однако практически все аналитические агентства высоко оценивают стратегию Alibaba в области искусственного интеллекта: Morgan Stanley повысил рейтинг Alibaba до «предпочитаемой акции в отрасли», China International Capital Corporation (CICC) сохранила рейтинг «выигрыша у отрасли» с целевой ценой 197 гонконгских долларов, положительно оценив новую бизнес-единицу Alibaba Token Hub (ATH), которая, по мнению аналитиков, может значительно ускорить коммерциализацию моделей и их внедрение в практику; инвестиционная компания First Eagle Investment выразила более прямую позицию, заявив, что рынок недооценивает потенциал AI-бизнеса Alibaba, обладающего огромным воображаемым потенциалом.

Особое внимание привлекает недавний отчет Morgan Stanley, в котором говорится, что массовый уход ключевых специалистов AI в марте (в том числе бывших руководителей проекта Qianwen — Линь Цзюньян и Ю Бо Вэнь, отвечавших за дообучение модели) вызвал опасения относительно будущего развития и продолжительности проекта Tongyi Qianwen, что увеличивает краткосрочные операционные риски.

В противоположность AI-бизнесу, финансовая отчетность показывает, что по состоянию на конец декабря прошлого года, в третьем квартале, доходы от управления клиентами (Customer Management Revenue, CMR — реклама и комиссии на платформе электронной коммерции) составили 1026,64 миллиарда юаней, что всего на 1% больше по сравнению с прошлым годом. В этом же квартале скорректированная EBITA (прибыль до налогов и процентов) в китайском сегменте электронной коммерции снизилась на 43% и составила 34,613 миллиарда юаней.

С одной стороны — стремительный рост облачных сервисов, управляемых AI, с другой — заметное замедление основной электронной коммерции.

«Бурное развитие» AI

На конференции по итогам квартала генеральный директор Alibaba Group Ву Юнмин заявил, что с началом эпохи AI-агентов в 2026 году Alibaba уже подготовила полный стек AI — от чипов и облачных вычислений до моделей и приложений.

За отчетный период доходы Alibaba Cloud выросли на 36%, превысив ожидания рынка, причём «доходы по продуктам, связанным с AI, выросли в три раза подряд уже в десятый квартал».

Ву Юнмин озвучил конкретную цель: «За следующие пять лет, включая модель как услугу (MaaS), доходы от облачных и AI-решений должны превысить 100 миллиардов долларов».

Он также отметил, что к концу февраля 2026 года внешние коммерческие доходы Alibaba Cloud уже превысили 100 миллиардов юаней.

Особое внимание уделяется раскрытию ключевых данных по проекту «Пинтоуго» (PingTouGe). По состоянию на февраль 2026 года было поставлено 470 тысяч чипов, из которых более 60% обслуживают внешних клиентов, среди которых более 400 компаний из секторов интернета, финансовых услуг, автопилота и других.

Ву Юнмин подчеркнул, что продукты «Пинтоуго» охватывают весь цикл AI — от обучения и до тонкой настройки и inference — и уже широко используются в тренировочных сценариях Alibaba Cloud и в системах «Bailian» для inference.

Он считает, что ценность «Пинтоуго» заключается не только в снижении затрат, но и в обеспечении критически важной «поставки ресурсов» в условиях глобального дефицита вычислительных мощностей. Также он намекнул, что в будущем возможен IPO «Пинтоуго», хотя конкретных сроков пока не названо.

На уровне моделей и приложений новая бизнес-единица — Alibaba Token Hub — стала ядром стратегии. Она объединяет лабораторию Tongyi, бизнес-линию MaaS, подразделения Qianwen, Wukong и AI Innovation, и ориентирована на создание, распространение и применение токенов.

Ву Юнмин объяснил, что в эпоху AI-агентов важно тесное взаимодействие моделей и приложений, чтобы получать обратную связь и постоянно улучшать модели.

«Qwen 3.5-Plus показывает отличные результаты в задачах inference, программирования и агентных сценариях», — сообщил он, добавив, что скоро выйдет новая версия модели, оптимизированная под кодинг и агентные задачи.

Особое внимание уделяется платформе MaaS «Bailian», которая за последние три месяца увеличила объем Token-расходов в публичных моделях в шесть раз. Ву Юнмин прогнозирует, что «доходы от коммерциализации MaaS станут крупнейшим источником дохода для Alibaba Cloud».

Также Alibaba запустила первый в мире корпоративный AI-агент-платформу «Wukong», которая совместима с различными системами управления данными и интегрирует бизнес-услуги всей экосистемы Alibaba в виде «скиллов», что должно стать единым интерфейсом AI-решений для бизнеса.

«Замедление» электронной коммерции

На фоне стремительного развития AI-бизнеса, основной сегмент Alibaba — электронная коммерция — замедляется.

За отчетный период доходы китайского подразделения Alibaba Commerce составили 1593,47 миллиарда юаней, что на 6% больше, однако рост CMR — всего 1%, до 1026,64 миллиарда юаней.

Руководство Alibaba на конференции отметило, что замедление связано с общими условиями потребительского рынка, «теплой зимой» и поздним праздником Весны, а также с удлинением периода распродаж и увеличением инвестиций в защиту прав потребителей. Скорректированная EBITA в сегменте электронной коммерции снизилась на 43% и составила 34,613 миллиарда юаней.

Руководство объясняет это увеличением инвестиций в «мгновенную розницу», улучшение пользовательского опыта и технологий.

Для борьбы с конкурентами, такими как Meituan, и для создания новых сценариев потребления Alibaba активно инвестирует в мгновенную розницу.

В этом квартале доходы от «мгновенной розницы» (в том числе «Taobao Flash Sale», ранее «Ele.me») выросли на 56% и достигли 20,842 миллиарда юаней, что свидетельствует о расширении масштаба.

Генеральный директор Alibaba Commerce Group Джянь Фань заявил на конференции, что при росте масштаба улучшается эффективность логистики, структура заказов, а также удержание клиентов, что положительно сказывается на единичной экономике (UE) и средней стоимости заказа (AOV). Взаимодействие между мгновенной розницей и основной платформой электронной коммерции способствует росту активных покупателей на Taobao в двузначных процентах.

Однако это — дорогостоящая «поддержка» (т. е. «кровоснабжение»), необходимая для захвата будущих потребительских рынков, и в результате Alibaba вынуждена жертвовать текущей прибылью.

Руководство Alibaba заявило, что свободный денежный поток снизился с 39,02 миллиарда до 11,346 миллиарда юаней, что в основном связано с инвестициями в мгновенную розницу.

Джань Фань озвучил четкий график выхода на прибыльность в этом сегменте: сохранение цели по объему транзакций свыше триллиона юаней к 2028 году и достижение положительного денежного потока после этого, а прибыльность всей области ожидается только к 2029 году.

Это означает, что в ближайшие два-три года крупные инвестиции в мгновенную розницу будут оставаться основным фактором, тормозящим общую прибыльность группы.

Изменения в структуре затрат подтверждают давление на инвестиции. В этом квартале расходы на продажи и маркетинг выросли с 42,675 миллиарда до 71,934 миллиарда юаней, что составляет 25,3% от выручки — рост с 15,2%, в основном из-за инвестиций в улучшение пользовательского опыта в сегменте электронной коммерции.

Это говорит о том, что, помимо очевидных затрат на мгновенную розницу, Alibaba продолжает увеличивать скрытые инвестиции в удержание пользователей и повышение лояльности платформы.

Также расходы на акции и опционы выросли с 3,865 миллиарда до 4,859 миллиарда юаней. Руководство объясняет это тем, что часть затрат связана с программами мотивации для «Ele.me», направленными на удержание талантов.

Отметим, что количество участников программы «88VIP» в этом квартале продолжает расти двузначными темпами и превысило 59 миллионов человек.

В области международных цифровых бизнесов (AIDC) убытки значительно сократились благодаря оптимизации логистики и повышению эффективности инвестиций. Показатели по бизнесу AliExpress Choice продолжают улучшаться.

План на будущее

С одной стороны — AI-бизнес формирует миллиардные перспективы, с другой — основной сегмент электронной коммерции, поддерживающий текущую стратегию, требует значительных затрат. Alibaba стоит на важном перекрестке.

Ву Юнмин выразил оптимизм относительно технологического тренда: от инфраструктуры AI до приложений — Alibaba готова поддерживать экспоненциальный рост AI.

В ответ на вопросы аналитиков он подробно объяснил концепцию бизнес-единицы TokenHub: интеграция моделей, приложений и MaaS создаст «бесконечный цикл данных — больше сценариев, больше данных, больше пользователей, более мощные модели».

Он подчеркнул, что приоритет — создание самых мощных моделей, но для этого необходимо совместное развитие моделей и приложений.

Масштабное внедрение чипов «Пинтоуго» — не только инструмент снижения затрат, но и важнейшее «подспорье» для обеспечения вычислительных мощностей в будущем.

Ву Юнмин отметил, что по мере перехода AI-бизнеса от «продажи ресурсов» к «продаже интеллекта» и благодаря масштабированию собственных чипов, прибыльность облачных сервисов может резко и существенно возрасти.

Он прогнозирует, что в 2026 и 2027 годах «Пинтоуго» сможет производить всё больше высококачественных AI-чипов, обеспечивая достаточные вычислительные ресурсы для всей группы. Кроме того, программный стек «Пинтоуго» хорошо совместим с экосистемой CUDA, что снижает издержки миграции клиентов.

Однако финансовое давление также очевидно. Общий снижение скорректированной EBITA на 57%, а также резкое сокращение свободного денежного потока ясно показывают, что Alibaba находится в периоде стратегических инвестиций с низкой отдачей.

Несмотря на то, что на счету остаются 560,175 миллиарда юаней (около 80,1 миллиарда долларов) наличных и ликвидных инвестиций, что создает буфер для продолжения инвестиций, — выдержит ли рынок терпение ждать два, три или даже больше лет, пока окупится мгновенная розница и реализуются цели по AI на миллиард долларов?

Заключение: содержание и данные в статье подготовлены на основе открытых источников и мнений, не являются инвестиционной рекомендацией. Перед использованием рекомендуется провести собственный анализ.