Рынки идут по канату. Как инвесторы могут найти свою опору?

Сьюзан Дзюбински: Добрый день, и добро пожаловать к обзору фондового рынка США за четвертый квартал 2025 года от Morningstar. Меня зовут Сьюзан Дзюбински, я специалист по инвестициям в Morningstar и со-ведущая подкаста The Morning Filter. Мы вступаем в последний квартал года. Акции достигают новых максимумов. Трейд на искусственный интеллект не просто жив и здоров — он стимулирует значительную часть роста рынка. Инвесторы, похоже, не обеспокоены негативными макроэкономическими рисками и инфляционным давлением. Значит ли это, что хорошие времена продлятся?

Здесь, чтобы поделиться своими прогнозами по рынку акций и экономике на оставшуюся часть года, у нас сегодня руководитель стратегического отдела по рынкам США в Morningstar Дэйв Секера и главный экономист Morningstar по США Престон Колдуэлл. А также в этом квартале к нам присоединился стратег по акциям в Азии Кай Ван. Итак, начнем. Дэйв, передаю тебе слово.

Дэйв Секера: Хорошо, спасибо, Сьюзан. Добрый день всем, и добро пожаловать к нашему обзору на четвертый квартал. Как обычно, я кратко расскажу о текущей оценке рынка акций США, рассмотрю оценки по секторам и несколько лучших инвестиционных идей от нашей команды аналитиков. Мы проанализируем оценку с учетом экономического преимущества и поговорим о мегакэпах, потому что именно они сейчас движут рынком. После этого я передам слово Престону, который даст свой прогноз по экономике США. Как уже упоминала Сьюзан, у нас сегодня особый гость из Гонконга — Кай, он даст обзор по рынкам Азии. А затем я быстро расскажу о ситуации с фиксированным доходом, и мы постараемся ответить на как можно больше вопросов. Итак, приступим.

На конец третьего квартала 30 сентября рынок акций США торговался по цене/справедливой стоимости 1,03. То есть примерно на 3% выше нашей справедливой оценки. Для тех, кто не знаком с нашим подходом к оценке рынка, скажу, что мы делаем это значительно иначе, чем многие другие стратеги. Многие используют топ-даун подход, применяют какую-то формулу или алгоритм для определения предполагаемой прибыли S&P 500 за год, применяют к ней мультипликатор и постоянно говорят, что рынок недооценен на 8–10%. На мой взгляд, это скорее упражнение в постановке целей, чем реальная оценка. Мы анализируем более 1600 компаний по всему миру, из которых более 700 торгуются на американских биржах. Мы берем совокупную рыночную капитализацию этих компаний и делим ее на совокупную внутреннюю стоимость, определенную нашей командой аналитиков. Это, по сути, действительно глубокий анализ снизу вверх.

Когда мы говорим, что рынок переоценен или недооценен, мы сравниваем его с внутренней стоимостью, которая определяется исходя из стоимости собственного капитала, используемой в нашей модели дисконтированных денежных потоков. Если рынок торгуется по справедливой стоимости, то со временем долгосрочные инвесторы могут ожидать доходность примерно равную стоимости капитала за вычетом дивидендной доходности. Если он недооценен, то есть дисконт по отношению к внутренней стоимости, то со временем этот дисконт исчезнет, и рынок догонит наши оценки. В случае с текущим премиумом в 3% мы ожидаем, что в ближайшие пару лет рынок будет приносить чуть меньше, чем стоимость капитала.

Рассмотрим по категориям и капитализации. В данный момент, по категориям, акции стоимости — все еще недооценены, торгуются с дисконтом 3% к справедливой стоимости. Основные акции — торгуются с премией 4%, что считается в пределах справедливой оценки. Обычно мы считаем диапазон ±5%, и такие акции считаются в пределах справедливой стоимости. Акции роста — с премией 12%. Стоит отметить, что с 2010 года акции роста торгуются с такой премией или выше всего около 5% времени, то есть это довольно редкое явление.

По капитализации крупные компании — с премией 4%, что также считается в пределах справедливой стоимости. Средние компании — примерно по справедливой стоимости. Маленькие компании — с дисконтом 16%, то есть недооценены. Как соотносятся наши оценки с реальностью? Сейчас, при премии 3%, это не рекорд. Бывали случаи, когда рынок торговался с более высоким премиумом, но редко — обычно диапазон около 5%. В начале этого года мы тоже находились примерно в этом диапазоне, до того как новости о DeepSeek и торговых тарифах вызвали падение рынка, снизив его до дисконта 17% в апреле. Тогда мы увеличили свою рекомендацию по акциям до «перебалансировать». Когда рынок вернулся к справедливой стоимости, мы снова снизили вес акций до рыночного уровня, который и сейчас считаем оптимальным.

Несмотря на то, что рынок чуть выше справедливой стоимости, я считаю, что сейчас важнее правильно позиционироваться на рынке, чем пытаться его активно торговать, потому что переоценка небольшая, а риски растут.

Название нашего квартального обзора — «Нет места для ошибок». И, глядя на текущую ситуацию и прогнозы на следующий год, я считаю, что рынок идет по тонкой грани. С одной стороны, у нас бум искусственного интеллекта и смягчение монетарной политики. Мы видим десятки, сотни миллиардов долларов, вкладываемых в развитие ИИ — в дата-центры, инфраструктуру, энергию. Но это лишь немного опережает рост экономики. В то же время сохраняются негативные макроэкономические риски. Престон даст свой взгляд на экономику на ближайшие кварталы и годы, а также мы ожидаем инфляционное давление в конце этого года и в следующем.

Обзор фондового рынка США за Q4 2025: Нет места для ошибок

Рынок балансирует на грани между бумом ИИ и замедлением экономики.

Что касается искусственного интеллекта, кажется, мы все еще находимся в стадии быстрого роста. За третий квартал мы продолжали повышать оценки акций, связанных с ИИ. В целом, рынок вырос чуть быстрее, чем мы повышали оценки, но за исключением Microsoft (MSFT) почти все AI-акции сейчас либо в пределах справедливой стоимости, либо переоценены. Во многих случаях — переоценены. Как мы уже говорили, почти 40% рынка сосредоточено в десяти крупнейших акциях. Даже если вы диверсифицированы по разным индексам, например, по индексу Morningstar US Market, вы все равно будете сильно сконцентрированы в этих топ-10, потому что они составляют значительную часть рыночной капитализации.

Также стоит учитывать, что продолжается торговая война и тарифные споры. В ближайшие недели мы увидим, что принесут переговоры с Мексикой, а в ноябре — с Китаем. Эти события могут оказать как положительное, так и отрицательное влияние на рынок. За третий квартал рынок вырос почти на 8,1%, что было обусловлено в основном сектором технологий.

Особенно выделяются Apple (AAPL) и Alphabet (GOOGL). Apple в начале года имела рейтинг 2 звезды, в первой половине года она негативно влияла на рынок, но после достижения 3-звездочного уровня и последующего роста вернулась к 2 звездам. Alphabet — крупный победитель третьего квартала, вырос примерно на 38%. Эти две акции обеспечили более половины дохода в секторе технологий за квартал.

В секторе роста большую часть прибыли принесли Nvidia (NVDA), а также Tesla (TSLA), Broadcom (AVGO) и Microsoft — вместе они дают более 55% дохода этого сектора. В секторе стоимости ситуация более диверсифицирована, никаких отдельных компаний, доминирующих в доходности, нет. По капитализации лидируют крупные компании — более 70% дохода приходится на пять акций, большинство из которых, по нашим оценкам, уже реализовали свой потенциал. Маленькие компании пытались показывать хорошие результаты в августе, но затем, после роста оценок AI-акций, их показатели снова поднялись.

За год мы видим, что рост, стоимость и ядро рынка сильно сконцентрированы. В целом, рынок был очень волатильным, и, несмотря на текущий премиум, мы считаем, что важно правильно позиционироваться, чтобы не попасть в ловушку переоцененных акций. Важным фактором остается и оценка мегакэп-акций, которая показывает, насколько сосредоточен рынок.

Что касается облигаций, то текущая ситуация очень напряженная. Индекс корпоративных облигаций Morningstar — наш показатель инвестиционного уровня — сократился на 10 базисных пунктов за квартал, достигнув 71 базисного пункта, что является минимальным значением за всю историю. Индекс высокодоходных облигаций — около 275 базисных пунктов, что тоже рекордно низко. В таких условиях инвестировать в корпоративные облигации — это скорее спекуляция, чем стратегия. Лучше рассматривать государственные облигации или структурированные продукты. В случае ухудшения ситуации лучше зафиксировать прибыль и уйти из рынка.

Также стоит учитывать, что в сегменте частных кредитов наблюдается рост риска: компании вынуждены привлекать дополнительный капитал, чтобы оставаться на плаву. Это первый тревожный сигнал, указывающий на возможные проблемы в кредитных рынках. В целом, ситуация требует осторожности.

На этом я завершаю обзор и передаю слово Кайу для комментариев по азиатским рынкам.