Отчет Citigroup: Предварительные результаты Lao Pu Gold на начало 2025 года превзошли ожидания, оценка привлекательна, подтверждение рейтинга "Покупать"

Ключевое мнение Citigroup

Lao Pu Gold (06181.HK) опубликовала позитивный прогноз прибыли, ожидая чистую прибыль за 2025 год в диапазоне 4,8-4,9 млрд юаней, что на 226%-233% больше по сравнению с прошлым годом, превысив наши ожидания в 4,7 млрд и рыночные прогнозы в 4,5-4,8 млрд. Исключая выплаты по акциям, скорректированная чистая прибыль вырастет на 233%-240% до 5,0-5,1 млрд юаней.

Выручка увеличится на 217%-229% до 270-280 млрд юаней, что соответствует нашим ожиданиям в 276 млрд и превосходит рыночные прогнозы в 260-270 млрд. Мы считаем, что сокращение валовой маржи лучше, чем опасались рынки. Внутренняя рентабельность (чистая прибыль) по сути увеличилась с 17,7% в 2024 году до 17,9%-18,9% в 2025 году, что свидетельствует о сильном операционном рычаге, эффективно компенсирующем возможное снижение валовой маржи.

При ожидаемой 13-кратной цене по отношению к прибыли в 2026 году, оценка выглядит привлекательной. Lao Pu Gold — наш главный выбор в секторе ювелирных изделий в Китае.

Гипотетическая производительность во второй половине 2025 года — по предварительным данным, выручка за вторую половину увеличится на 194%-214% до 14,6-15,6 млрд юаней (первая половина выросла на 251%). Скорректированная чистая прибыль — на 198%-209% до 2,7-2,8 млрд юаней, внутренний показатель чистой прибыли — 17,1%-18,9%, ниже 18,0% во второй половине 2024 и 19,0% в первой половине 2025. Мы считаем, что снижение внутренней рентабельности во второй половине отражает рост стоимости золота, приводящий к снижению валовой маржи, а также увеличение арендных и торговых расходов из-за открытия новых магазинов премиум-класса.

Основные драйверы роста — во второй половине 2025 года выручка увеличится более чем вдвое благодаря сильному росту офлайн и онлайн каналов, открытию 10 новых магазинов, оптимизации/расширению 9 магазинов, а также постоянному обновлению бренда и продуктовой линейки. Мы ожидаем, что эти новые и оптимизированные магазины продолжат приносить значительный доход в 2026 году.

Возможное улучшение валовой маржи — несмотря на возможное снижение во второй половине 2025 года, мы считаем, что его масштаб может оказаться меньшим, чем ожидали рынки. Мы полагаем, что чрезмерные опасения по поводу промо-акций и роста стоимости золота, которые могут размывать маржу, преувеличены, поскольку компания управляет ценами, повышениями и закупками золота эффективно. В будущем Lao Pu Gold планирует ежегодно 2-3 раза корректировать цены, чтобы поддерживать валовую маржу выше 40% и укреплять имидж премиум-бренда.

Прибыль и целевая цена — исходя из более высокой предполагаемой валовой маржи, мы повысили прогнозы чистой прибыли за 2025–2027 годы на 2-3%. Также, исходя из 24-кратной ожидаемой прибыли в 2026 году (средний показатель по глобальному сектору люксовых товаров — 26), мы повысили целевую цену с 1119 до 1162 HKD. Повторно рекомендуем покупать.

Ключевые финансовые показатели:

Анализ сценариев бычьего/медвежьего рынка

Бычий сценарий (целевая цена: 1278 HKD, потенциал роста 100%)

• Выручка растет быстрее ожиданий

• Операционная прибыль до налогообложения выше ожиданий

Базовый сценарий (целевая цена: 1162 HKD, потенциал роста 82%)

• Рост выручки в 2026 году — 45%

• Расширение операционной рентабельности до 25,4% в 2026 году

Медвежий сценарий (целевая цена: 575 HKD, снижение на 10%)

• Рост выручки ниже ожиданий

• Операционная прибыль до налогообложения ниже ожиданий

Инвестиционная логика

Lao Pu Gold создала уникальный сегмент премиальных продуктов в области “древнего золота” в Китае, сочетая современный дизайн с классическими китайскими тотемами, используя как минимум две традиционные китайские ручные техники работы с золотом, часто инкрустированные бриллиантами и/или драгоценными камнями. Продукция продается в элегантных бутиках, оформленных в стиле традиционной китайской книжной комнаты. Согласно данным Frost & Sullivan, в 2022 и 2023 годах Lao Pu Gold занимала первое место по продажам в одном магазине среди всех брендов золотых украшений в Китае.

Мы рекомендуем покупать Lao Pu Gold. Сильный рост продаж в существующих магазинах, открытие новых и операционный рычаг поддержат перспективы прибыли. Основные преимущества — высокая средняя цена покупки (более 50 000 юаней), лидерство по продажам на магазин (более 500 млн юаней), уникальная ценовая модель, высокая прибыльность и мастерство в сегменте “древнего золота” с постоянными инновациями.

Риски

Ключевые риски, которые могут помешать достижению целевой цены:

1. Колебания цен на золото

2. Жесткая конкуренция

3. Изменения в предпочтениях потребителей

4. Замедление экономики Китая и снижение потребительских расходов

5. Быстрое открытие новых магазинов, приводящее к отрицательному свободному денежному потоку