Снежинка: Удивительный квартал, но акции переоценены?

Ключевые моменты

• Второй финансовый квартал Snowflake показал реальный прогресс, с ускорением роста и улучшением ключевых показателей клиентов.
• Несмотря на улучшения, компания все еще далека от достижения стабильной прибыльности.
• Акции по-прежнему дорогие, оставляя инвесторам мало margen для ошибки.

Ух ты! Snowflake представила еще один более сильный и чистый квартал. Выручка от продуктов компании облачных данных с ИИ увеличилась на 32% по сравнению с прошлым годом и составила $1,09 миллиарда, чистая удержание доходов выросла до 125%, а показатели крупных клиентов улучшились. Прогнозы также были повышены. Это именно те сигналы, которые мы ищем, когда хотим подтвердить, что эта история исключительного роста по-прежнему остается нетронутой.

Акции взлетели после отчета в конце августа. Хотя с тех пор они отдали часть своих прибылей, они все еще на 14% выше, что означает рост более чем на 45% с начала года. Увеличение после результатов имеет смысл, учитывая сильные результаты, которые были представлены. Однако, если немного отстраниться и рассмотреть акции в контексте их долгосрочного потенциала, есть причины для беспокойства.

Текущая оценка предполагает почти совершенство - очень высокая планка для бизнеса, который все еще демонстрирует значительные убытки по GAAP и зависит от значительных корректировок не-GAAP, чтобы показать прибыльность. Это несоответствие является причиной того, почему акции по-прежнему слишком дороги, несмотря на действительно лучший квартал.

Улучшения, где это имело значение

Доходы вновь ускорились. После роста на 26% в первом финансовом квартале, Snowflake ускорила рост до 32% во втором квартале за счет увеличения потребления. Руководство повысило свои прогнозы по годовому доходу от продуктов до около $4,4 миллиарда (рост на 27%) и спрогнозировало доходы от продуктов на третий квартал в размере $1,125-$1,130 миллиарда (рост на 25% до 26%), что предполагает продолжение импульса. Количество клиентов, тратящих более $1 миллиона, достигло 654, а оставшиеся обязательства по выполнению, опережающий индикатор потенциала роста доходов, составили $6,9 миллиарда, что на 33% больше по сравнению с прошлым годом. Впечатляюще!

Но, возможно, самой захватывающей областью роста в Snowflake является ИИ.

"Наш прогресс с ИИ был замечательным", объяснил генеральный директор Snowflake, Сридхар Рамасвами.

И продолжил: "Сегодня ИИ является одной из основных причин, по которой клиенты выбирают Snowflake, влияя почти на 50% новых логотипов, полученных во втором квартале. И однажды оказавшись на нашей платформе, ИИ становится краеугольным камнем их стратегии, стимулируя 25% всех реализованных случаев использования с более чем 6,100 учетными записями, использующими ИИ от Snowflake каждую неделю."

Метрики рентабельности также улучшились. Чистый убыток по GAAP снизился до $298 миллионов во втором квартале с $430 миллионов в первом, и улучшился по сравнению с аналогичным периодом прошлого года, когда убыток составил $317 миллионов. Операционная маржа по не-GAAP составила 11%, по сравнению с 9% в первом квартале.

Это шаги в правильном направлении, но мы все еще говорим о больших убытках по GAAP.

Кроме того, стоит отметить, что в первой половине года чистый убыток по GAAP все еще увеличился по сравнению с прошлым годом, и компенсация на основе акций остается массовой: $845 миллионов за первые шесть месяцев.

Snowflake заслуживает похвалы за улучшение во втором квартале. Однако инвесторы должны продолжать следить за тем, сохранятся ли эти улучшения во второй половине года. И есть одна ключевая метрика прибыльности, которая движется в неправильном направлении: свободный денежный поток, который составил около $58 миллионов, что ниже $183 миллионов в первом квартале и $59 миллионов в аналогичном квартале прошлого года.

Оценка по-прежнему не оставляет margen de error

Даже после операционной прибыли оценка Snowflake все еще удивительна. Ее рыночная капитализация сейчас составляет примерно $77 миллиард - огромная цифра для компании, которая продолжает фиксировать убытки. Эта цена эквивалентна примерно 19 раз продажам, по сравнению с примерно 8 раз для Alphabet и около 13 раз для Microsoft. В абсолютных цифрах рыночная капитализация Alphabet составляет около $2.8 триллиона, а Microsoft превышает $3.8 триллиона - цифры, которые меркнут по сравнению со Snowflake, но имеют гораздо более сильные показатели денежного потока и рентабельности, а также разнообразные источники дохода. Увеличенный множитель цена-продажа Snowflake означает, что инвесторы оценивают почти идеальное исполнение, включая маржинальную прибыль и устойчивый рост, с небольшим margen для ошибок.

Оптимисты могут утверждать, что облако данных Snowflake прочно и расширяется; 125% чистой удерживаемости, быстрый рост клиентов более чем на $1 миллион и увеличение использования, связанного с ИИ, трудно игнорировать. Да, франшиза отличная. Однако вопрос в цене по сравнению с экономикой. Значительные убытки по GAAP, разводнение из-за компенсации на основе акций и модель потребления, которая может колебаться с макроциклом или оптимизацией, говорят в пользу маржи безопасности. Текущие мультипликаторы не предлагают ее.

Что изменит мое мнение? Устойчивое ускорение с улучшением прибыли по GAAP и свободного денежного потока. Если Snowflake сможет увеличить свои доходы от продуктов, одновременно увеличивая маржу GAAP в 2026 году, это укрепит оценочный случай. До тех пор я бы ожидал лучшую цену.

Да, второй квартал был тем самым кварталом, который Snowflake нуждался, чтобы поддержать оптимистов, с реакселерацией бизнеса, более узкими убытками и более высокими прогнозами. Бизнес идет в правильном направлении. Однако акции просто не оставляют достаточно запаса для того, чтобы иногда что-то пошло не так - будь то проблемы с выполнением или макроэкономические. Поэтому для инвесторов терпение, по всей видимости, является наиболее разумным путем, когда речь идет о рассмотрении покупки акций.