Макрообзор крипторынка: критическая точка реконструкции логики ценообразования

Введение

Во втором квартале 2025 года крипторынок переживает переход от пика жары к поэтапной корректировке. Несмотря на то, что Meme, AI, RWA и другие треки продолжают вращаться и направлять настроения рынка, постепенно проявляется подавляющий эффект макроэкономики. Волатильность в мировой торговле, нестабильные экономические данные США и продолжающаяся игра в ожидания снижения процентных ставок ФРС привели рынок к важному окну реконструкции логики ценообразования. В то же время в политической среде происходят позитивные изменения: поддержка лагеря Трампа в отношении криптовалют побуждает инвесторов заранее оценить возможность превращения биткоина в стратегический национальный резервный актив. Рынок все еще находится в «фазе коррекции среднесрочного бычьего рынка», но появляются структурные возможности, а рыночные ценовые ориентиры претерпевают серьезный сдвиг на макроуровне.

Макроокружение: старая ценовая система разрушена, новая точка опоры еще не установлена

В мае 2025 года крипторынок находится в ключевой фазе макрорамочного перестроения. Традиционные модели ценообразования быстро распадаются, в то время как новые точки оценки еще не полностью сформированы, что приводит к тому, что рынок оказывается в неясной и напряженной обстановке. От экономических данных до направлений политики центрального банка, а также изменений в глобальных геополитических и торговых отношениях — все это влияет на поведение крипторынка в форме “нового порядка, рождающегося в условиях нестабильности”.

Денежно-кредитная политика ФРС переходит от «зависимости от данных» к новой фазе «политики и стагфляционной игры давления». Данные по индексу потребительских цен и ОФП, опубликованные в апреле и мае этого года, показывают, что инфляция в США хоть и снизилась, но все еще остается липкой, особенно цена в сфере услуг все еще жесткая, что переплетается со структурным дефицитом рынка труда, препятствующим быстрому снижению инфляции. Несмотря на то, что уровень безработицы незначительно вырос, он еще не достиг переломного момента для начала разворота политики, что отбросило рыночные ожидания снижения ставки с июня на 4-й квартал или даже позже. Хотя председатель ФРС Джером Пауэлл в своем публичном выступлении не исключил возможности снижения процентных ставок в этом году, он подчеркнул «осторожную выжидательную позицию» и «следование долгосрочному целевому показателю инфляции», что делает перспективу смягчения ликвидности более отдаленной.

Эта макроэкономическая неопределенность оказывает непосредственное влияние на ценовую базу финансирования криптоактивов. В последние три года криптоактивы пользовались премиями к оценке в условиях «нулевая процентная ставка + смягчение панликвидности», и теперь, во второй половине цикла высоких процентных ставок, традиционные модели оценки сталкиваются с системным провалом. Несмотря на то, что биткоин сохранил волатильный восходящий тренд, обусловленный структурными фондами, он так и не смог преодолеть следующее важное препятствие, что указывает на то, что его связь с традиционными макроактивами разрушается. Рынок уже не просто применяет старую логику «рост NASDAQ = рост BTC», а постепенно осознает, что криптоактивы нуждаются в независимых якорях политики и позиционировании роли.

В то же время с начала года произошли важные изменения в геополитических переменных, влияющих на рынок. Ранее вопрос торговой войны между Китаем и США значительно охладел, и смещение акцента команды Трампа на «решоринг производства» указывает на то, что Китай и США не будут еще больше усиливать конфликт в краткосрочной перспективе. Это временно ослабило логику «геохеджирования + устойчивые к риску активы биткоина», а рыночная «премия хеджирования» для криптоактивов снизилась, и он обратился к поиску новой политической поддержки и нарративного импульса. Это также важная причина, по которой с середины мая криптовалютный рынок превратился из структурного отскока в шок высокого уровня, а некоторые ончейн-активы продолжают оттокаться.

На более глубоком уровне мировая финансовая система переживает системный процесс «якорной реконструкции». Индекс доллара США торгуется в боковом тренде на высоком уровне, связь между золотом, казначейскими облигациями и акциями США нарушена, а криптоактивы находятся посередине, которые не имеют в полной мере атрибута хеджирования, одобренного центральным банком, и не были полностью включены в систему контроля рисков основными финансовыми институтами. Это промежуточное состояние «ни риска, ни неприятия риска» ставит рыночное ценообразование основных активов, таких как BTC и ETH, в относительно неоднозначную область. Это расплывчатое макропозиционирование в дальнейшем передается вниз по течению экосистемы, что приводит к взрыву суб-нарративов, таких как мем, RWA и ИИ, которые трудно поддерживать. Без поддержки макроинкрементальных фондов локальное благополучие по цепочке легко попасть в вращающуюся ловушку «быстрое возгорание – быстрое затухание».

Сейчас мы вступаем в переходный период «дефинансиализации», в котором доминируют макроэкономические переменные. На данном этапе рыночная ликвидность и тренды уже не определяются простыми корреляциями активов, а зависят от перераспределения политических ценовых полномочий и институциональных ролей. Чтобы крипторынок начал очередной раунд системной переоценки, он должен дождаться нового макроякоря – это может быть официальное подтверждение того, что «биткоин стал национальным стратегическим резервным активом», или «ФРС явно запустила цикл снижения процентных ставок», или «многие правительства по всему миру внедрили ончейн-финансовую инфраструктуру». Только когда эти якоря макроуровня действительно установятся, произойдет полное возвращение аппетита к риску и резонансное восходящее движение цен на активы.

На данный момент крипторынку нужно не придерживаться старой логики, а спокойно выявлять признаки появления новых якорей. Те фонды и проекты, которые смогут первыми понять макроэкономические структурные изменения и загодя заложить новые якоря, получат фору в следующем настоящем крупном подъеме.

Политические реформы: утверждение Закона «GENIUS Act» и государственная программа резервирования биткоинов вызывают структурные ожидания

В мае 2025 года Сенат США принял Закон GENIUS ( Закон о гарантированной унификации и совместимости электронных сетей стейблкоинов ) став одним из самых институционально влиятельных законодательных актов о стейблкоинах в мире после MiCA. Законопроект не только устанавливает нормативную базу для стейблкоинов доллара США, но и посылает четкий сигнал о том, что стейблкоины официально трансформируются в основной компонент суверенной финансовой системы и расширяют влияние цифрового доллара.

Законопроект акцентирует внимание на трех основных аспектах: во-первых, он дает Федеральной резервной системе и финансовым регуляторам право лицензировать эмитентов стейблкоинов, а также устанавливает те же требования к капиталу, резервам и прозрачности, что и банки; Во-вторых, обеспечить правовую основу и стандартный интерфейс для взаимосвязи стейблкоинов с коммерческими банками и платежными учреждениями, а также способствовать их широкому применению в сферах розничных платежей, трансграничных расчетов и финансовой совместимости; В-третьих, создать механизм исключения «технологической песочницы» для децентрализованных стейблкоинов, ( таких как DAI, crvUSD и т. д.), и сохранить пространство для открытых финансовых инноваций в рамках соответствия.

С макроэкономической точки зрения законопроект вызывает тройное структурное изменение ожиданий на криптовалютном рынке. Прежде всего, на пути международного распространения долларовой системы появилась новая модель «ончейн-привязки». В качестве «федерального чека» в цифровую эпоху стейблкоины не только обслуживают внутренние платежи Web3, но и, вероятно, станут неотъемлемой частью трансмиссионного механизма политики доллара США и усилят их конкурентное преимущество на развивающихся рынках. Это показывает, что Соединенные Штаты больше не просто подавляют криптоактивы, а решили включить часть «права канала» в национальную финансовую систему, что не только оправдывает название стейблкоина, но и заранее выкладывает доллар США в будущем цифровом финансовом соревновании.

Во-вторых, легализация стейблкоинов способствует переоценке ончейн-финансовой структуры. Совместимые экосистемы стейблкоинов, такие как USDC и PYUSD, откроют период роста ликвидности, а развитие платежей в цепочке, кредитов и реконструкции реестра еще больше активизирует спрос на стыковку активов между DeFi и RWA. Особенно в условиях высоких процентных ставок, высокой инфляции и колебаний региональных валют в традиционной финансовой среде характеристики стейблкоинов как «инструмента межсистемного арбитража» еще больше привлекут пользователей на развивающихся рынках и в учреждениях по управлению активами в блокчейне. Менее чем через две недели после принятия законопроекта ежедневный объем торгов стейблкоинами на некоторых крупных платформах достиг нового максимума с 2023 года, рыночная стоимость USDC в обращении в цепочке увеличилась почти на 12% по сравнению с предыдущим месяцем, а фокус ликвидности начал смещаться с Tether на соответствующие активы.

С более структурной точки зрения, правительства нескольких штатов объявили о планах стратегического резервирования биткоина после принятия законопроекта. В настоящее время Нью-Гэмпшир принял Закон о стратегическом резерве биткоина, а Техас, Флорида, Вайоминг и другие штаты объявили, что будут выделять часть своих фискальных излишков на резервные активы биткоина, ссылаясь на хеджирование инфляции, диверсификацию их фискальной структуры и поддержку местной блокчейн-индустрии. Это знаменует собой начало вхождения биткоина в «местный фискальный баланс» из «актива гражданского консенсуса» и является цифровой реконструкцией модели государственного резерва Золотого века. Хотя масштаб все еще невелик и механизм все еще нестабилен, политический сигнал важнее размера актива: биткоин постепенно становится «стратегическим выбором на правительственном уровне».

В совокупности эта политическая динамика создала новую структурную картину: стейблкоины стали «ончейн-долларами», а биткоин — «местным золотом», оба из которых играют свою роль и формируют симбиотические и хеджирующие отношения с традиционной денежной системой из двух измерений — платежного и резервного соответственно. Эта ситуация обеспечивает еще одну логику закрепления безопасности в 2025 году, когда геофинансы фрагментированы, а институциональное доверие снижается. Это также объясняет, почему криптовалютный рынок смог сохранить высокую волатильность, несмотря на плохие макроэкономические данные в середине мая ( сохранялись высокие процентные ставки, а ИПЦ восстановился ) году — структурный сдвиг на политическом уровне, который обеспечил долгосрочную определенность для рынка.

После принятия законопроекта переоценка рынком модели «доходность стейблкоинов Казначейства США по процентной ставке» также ускорит стабилизационные продукты, чтобы приблизиться к «ончейн-казначейским облигациям» и «ончейн-денежным фондам». Ожидание ончейн-долга США постепенно проявляется через окно институционализации стейблкоинов.

Структура рынка: интенсивные колебания в сегментах, основная линия все еще ждет уточнения

Крипторынок во втором квартале 2025 года представляет собой очень напряженное структурное противоречие: ожидания политики на макроуровне теплеют, а стейблкоины и биткоин движутся в сторону «институциональной укорененности»; Однако на уровне микроструктуры всегда отсутствовал «основной трек» с реальным рыночным консенсусом. В результате рынок демонстрирует очевидные характеристики частой ротации, слабой настойчивости и краткосрочной «холостующей» ликвидности. Другими словами, скорость циркуляции капитала в цепочке все еще есть, но чувство направления и определенности еще не восстановлено, что резко контрастирует с некоторыми циклами «одноколейной основной восходящей волны» в 2021 или 2023 году ( такими как DeFi Summer, взрыв повествования AI и сезон мемов ).

С точки зрения показателей сектора, в мае 2025 года криптовалютный рынок будет иметь крайне дифференцированную структуру. Экологическая мем-монета Solana, AI+Crypto, RWA, DeFi и т. д. по очереди «били в барабан и передавали цветы», чтобы укрепиться, и каждый подтрек продолжал прорываться менее двух недель, а последующие средства быстро рассеялись. Например, экологическая мем-монета Solana в свое время вызвала новый виток ажиотажа FOMO, но из-за слабого фундамента консенсуса сообщества и перерасхода рыночных настроений рынок быстро откатился на высоком уровне; Топовые проекты в треке AI, такие как FET, RNDR, TAO и т. д., демонстрируют характеристики «высокой волатильности», на которую сильно влияют настроения акций, связанных с AI на рынке, и которой не хватает непрерывности спонтанного повествования в цепочке. Несмотря на то, что сектор RWA, представленный ONDO, обладает определенностью, он частично оправдал свои ожидания по аирдропам и вступил в период «расхождения цен и ценностей».

Данные потока показывают, что это вращение отражает поток структурной ликвидности, а не начало структурного бычьего рынка. С середины мая рост рыночной капитализации USDT стагнирует, USDC и DAI немного восстановились, а среднедневной объем торгов ончейн-DEX остался в диапазоне $2,5-3 млрд, снизившись почти на 40% от мартовского максимума. Явного притока новых средств на рынок не наблюдается, но первоначальные фондовые фонды акций ищут краткосрочные торговые возможности «локальная высокая волатильность + высокие настроения». В этом случае, даже при частом переключении трека, трудно сформировать сильный основной рынок, что еще больше усиливает спекулятивный ритм «барабанного боя и проходящих цветов», что приводит к снижению готовности розничных инвесторов к участию, а также к усугублению разрыва между торговым жаром и социальным жаром.

С другой стороны, усилилась стратификация оценки. Премия к оценке ведущих проектов голубых фишек значительна, и основные активы, такие как ETH, SOL И TON, по-прежнему пользуются популярностью у крупных фондов, в то время как проекты с длинным хвостом застряли перед дилеммой «фундаментальные показатели трудно оценить, а ожидания не могут быть реализованы». Согласно данным, в мае 2025 года на долю 20 ведущих валют рыночной капитализации приходилось почти 71% от общей рыночной капитализации, что является самым высоким показателем с 2022 года, демонстрируя характеристики «концентрационного решоринга», аналогичные традиционным рынкам капитала. В условиях отсутствия «рынка широкого спектра» рыночная ликвидность и внимание концентрируются на нескольких основных активах, что еще больше сжимает пространство для развития новых проектов и новых нарративов.

Поведение в сети также меняется. За несколько месяцев количество активных адресов Ethereum стабилизировалось на уровне около 400 000, но общий TVL протоколов DeFi не увеличился одновременно, что отражает растущую тенденцию к «фрагментации» и «нефинансиализации» взаимодействий в сети. Нефинансовые взаимодействия, такие как транзакции с мемами, аирдропы, регистрация доменных имен и социальные сети, постепенно стали мейнстримом, что указывает на то, что пользовательская структура перекочевала в сторону «легкое взаимодействие + тяжелые эмоции». Несмотря на то, что такое поведение приводит к краткосрочной популярности, для разработчиков протоколов давление на монетизацию и удержание пользователей растет, что приводит к ограниченному импульсу инноваций.

С точки зрения отрасли, рынок в настоящее время находится в критической точке, где несколько основных линий сосуществуют, но не имеют основной восходящей волны: у RWA есть долгосрочная логика, но ей нужно дождаться внедрения соответствия нормативным требованиям и самостоятельного роста экосистемы; Мем может стимулировать рыночные настроения, но не хватает лидеров с «культурными символами + сплоченностью сообщества», таких как DOGE и PEPE; AI+Crypto обладает огромным пространством для фантазии, но техническая реализация и механизм стимулирования токенов еще не достигли консенсусного стандарта. Экосистема биткоина начинает обретать форму, но инфраструктура все еще несовершенна, и она находится на ранней стадии «проб и ошибок + позиция карты».

Текущую структуру рынка можно свести к четырем ключевым словам: ротация, дифференциация, концентрация и предварительность. Вращение увеличивает сложность торговли; Дифференциация сжимает пространство среднесрочной и долгосрочной верстки; Концентрация означает, что оценки возвращаются к голове, а проекты с длинным хвостом сталкиваются с серьезными проблемами; Суть всех горячих точек по-прежнему заключается в том, что рынок проверяет, смогут ли новая парадигма и новая магистраль получить двойное признание «консенсус + капитал».

Может ли быть сформирована основная линия в будущем, во многом зависит от резонанса трех факторов: во-первых, будет ли инновация в нативном взрывном механизме on-chain, аналогичная DeFi в 2020 году и Meme в 2021 году; Во-вторых, будет ли реализация политического надзора продолжать высвобождать институциональные преимущества, способствующие долгосрочной логике ценообразования криптоактивов, ( таких как токенизированные казначейские облигации, резервы биткоинов федерального уровня и другие ); В-третьих, будет ли вторичный рынок вновь привлекать основные средства и способствовать финансированию и экологическому строительству основного трека.

Текущий этап больше похож на «стресс-тест» в глубоководной зоне: настроения на рынке приемлемые, институциональная среда немного теплая, но отсутствует основная линия. Рынку нужен новый основной нарратив, чтобы объединить сердца людей, собрать средства и интегрировать вычислительные мощности. Это может стать решающей переменной для развития рынка во второй половине 2025 года.

Перспективы и стратегические рекомендации

Оглядываясь на середину 2025 года, мы постепенно вышли из дивидендной зоны «халвинг + выборы + снижение процентной ставки», но рынок до сих пор не установил долгосрочный якорь, способный по-настоящему стабилизировать доверие участников. С точки зрения исторического ритма, если в третьем квартале не будет сформирован сильный консенсус по основной линии, рынок, скорее всего, войдет в период структурной консолидации средней интенсивности, в течение которого горячие точки становятся более фрагментированными, сложность торгов продолжает расти, а аппетит к риску четко расслоен, формируя «окно низкой волатильности для того, чтобы политика была хорошей».

Что касается среднесрочной перспективы, то переменные, определяющие тенденцию во второй половине года, постепенно сместились с «макропроцентной ставки» на «процесс внедрения системы + структурный нарратив». Показатели инфляции в США продолжают падать, и внутри Федеральной резервной системы существует предварительный консенсус о снижении процентных ставок дважды в этом году, и негативные факторы ослабевают на пределе, но криптовалютный рынок не привел к масштабному притоку капитала, что указывает на то, что текущий рынок больше ориентирован на долгосрочную институциональную поддержку, чем на краткосрочное денежно-кредитное стимулирование. Это свидетельствует о том, что криптоактивы превращаются из «высокоэластичных рисковых активов» в «институциональные игровые акционерные активы», а базовая рыночная система ценообразования изменилась.

Реализация «Закона GENIUS» и пилотный проект стратегического резерва биткоина на государственном уровне могут стать отправной точкой такой институциональной поддержки. Как только государства включат биткоин в свои финансовые стратегические резервы, криптоактивы официально вступят в эру «квазисуверенного одобрения». Это, в сочетании с ожидаемой перестройкой федеральной политики после ноябрьских выборов, станет более мощным структурным катализатором, чем сокращение вдвое. Однако важно отметить, что для развития такого процесса потребуется время, и если политика будет медленной или ситуация с выборами изменится, криптоактивы также могут резко скорректироваться из-за ожидаемого пересмотра системы.

С стратегической точки зрения, текущая обстановка не подходит для “полного наступления”, лучше подходит для “терпеливого ожидания и выбора момента для атаки”. Рекомендуется использовать “трехуровневую стратегию”:

1. Базовая конфигурация активов с суверенной привязкой: активы “новой институциональной категории”, такие как BTC и ETH, продолжат привлекать крупные капиталы, рекомендуется использовать их в качестве основного базового актива, приоритетно обращая внимание на активы с небольшой эластичностью предложения, низкими институциональными рисками и четкими моделями оценки;

2. Окно высокой волатильности для участия в структурных горячих точках: для таких секторов, как RWA, AI и Meme, примите тактическую стратегию распределения для контроля рисков во временном измерении, оценивайте ритм роста и отступления на основе силы ликвидности и уделяйте особое внимание поведенческим прорывам в цепочке или сигналам вливания капитала;

3. Обратите внимание на нативные инновации первичного рынка: все волны, которые могут действительно изменить криптоландшафт, исходят от двухколесного привода «инновации в механизме блокчейна + консенсус сообщества». Рекомендуется постепенно смещать фокус на первичный рынок, захватывать новые парадигмы, которые могут взорваться (, такие как абстракция цепи, группа протоколов MCP, нативный протокол пользовательского уровня и другие ), а также формировать долгосрочное преимущество удержания на ранней стадии экосистемы.

Кроме того, рекомендуется внимательно следить за тремя основными потенциальными точками поворота, которые могут доминировать в структурных тенденциях во второй половине года:

• Являются ли благоприятными системные политики, такие как высвобождение стратегических резервов биткоина, токенизированные казначейские облигации, расширение ETF и нормативные исключения на новом правительственном уровне;
• Принесет ли экосистема Ethereum реальный рост пользователей после обновления Petra, завершена ли парадигма обновления механизма L2/LRT, будут ли публичные компании следовать стратегии покупки Bitcoin для продолжения финансирования покупки ETH?

В целом, вторая половина 2025 года станет переходным периодом от “политического вакуума к политической игре”. Хотя на рынке нет главной линии, он не утратил动力 и в целом находится в “стадии накопления перед прорывом вверх”. Активы, обладающие реальной способностью преодолевать циклы, не будут достигать вершины на фоне поверхностного энтузиазма, а будут закладывать основу в хаосе и встречать определённый рост, когда политика и структура будут резонировать.

В этом процессе участникам рынка рекомендуется отказаться от иллюзии ожидания «мгновенного богатства» и вместо этого создать самосогласованную систему инвестиционных исследований, которая может охватывать несколько циклов и находить реальные «точки прорыва» из логики проекта, поведения в сети, распределения ликвидности и направления политики. Потому что реальный бычий рынок в будущем — это не подъем определенного сектора, а смена парадигмы, при которой криптоактивы широко принимаются как институциональные активы, получают суверенную поддержку и реализуют реальную миграцию пользователей.

Заключение: Победитель, ожидающий “переломного момента”

В настоящее время крипторынок находится в периоде неопределенности: макроэкономическая логика не определилась, игра переменных политики, быстрая ротация горячих точек рынка, а ликвидность еще не полностью сместилась в сторону рисковых активов. Но наметилась институциональная переоценка и закрепление стоимости с участием суверенных государств. Реальный подъем рынка уже будет обусловлен не только традиционным бычьим и медвежьим циклом, но и всеобъемлющей переоценкой, вызванной «утверждением политической роли криптоактивов». Переломный момент приближается, и в выигрыше окажутся те, кто понимает макротренд и терпеливо планирует.