Контракты стали популярными, почему опции не работают?

Автор: Суман Неппалли, Джоэл Джон

Компиляция: Лаффи, Foresight News

Помните Сэма Банкмана-Фрида? Он когда-то работал в Jane Street, а затем прославился благодаря эксперименту «эффективного альтруизма» и присвоению средств. За последний месяц Jane Street оказалась в новостях по двум причинам:

Во-первых, подозревается в содействии перевороту (по слухам); во-вторых, проведение экспериментов по арбитражной торговле на индийском рынке опционов (также по слухам, в конце концов, я не могу позволить себе нанять адвокатов, которые смогут победить их в суде).

Некоторые сделки имели настолько большие объемы, что правительство Индии решило полностью запретить компании Jane Street вести бизнес в стране и конфисковало их средства. Мэтт Левин в своей колонке в Bloomberg великолепно изложил это, короче говоря, вот как работает такая «арбитражная» схема:

• Продавать пут-опционы на рынках с достаточной ликвидностью (например, объемом 100 миллионов долларов);
• Постепенно покупайте базовый актив на рынке с низкой ликвидностью (например, с дневным объемом торгов 10 миллионов долларов).

На таких рынках, как в Индии, объем опционных сделок часто в несколько раз превышает объем акций базового актива. Это особенность рынка, а не недостаток. Даже если базового актива недостаточно, рынок всегда может найти ликвидность. Например, общее количество золота в ETF значительно превышает фактические запасы золота; еще один пример - резкий рост цен на акции GameStop в 2022 году, частично вызванный тем, что объем коротких позиций превышал количество акций в обращении. Вернемся к делу и рассмотрим случай Jane Street.

Когда вы «покупаете» пут-опцион, вы делаете ставку на то, что цена упадет, или, говоря иначе, вы приобрели право продать актив по установленной цене (т.е. цене исполнения). Покупка колл-опциона, наоборот: вы покупаете право купить актив по заранее установленной цене. Я объясню на примере токена PUMP, который скоро будет запущен.

Предположим, я ставлю на то, что полностью размытая оценка (FDV) токена PUMP при запуске будет ниже 4 миллиардов долларов (возможно, из-за отвращения к венчурному капиталу и мем-маркету), я куплю пут-опцион. Опцион может продать мне венчурный капитал, который владеет долей токенов PUMP и считает, что цена при запуске будет выше.

Венчурные компании, продающие пут-опционы, получают премию. Предположим, я плачу премию в 0,10 долларов. Если цена токена при выходе на рынок составляет 3,10 долларов, а моя цена исполнения — 4 доллара, то при реализации пут-опциона я получаю прибыль в 0,90 долларов, а после вычета премии фактическая прибыль составляет 0,80 долларов. А венчурная компания вынуждена продавать токены по цене ниже ожидаемой (3,10 долларов), что означает, что она несет убыток в 0,90 долларов из-за разницы в цене.

Почему я должен это делать? Потому что кредитное плечо очень высоко: я вкладываю 0,1 доллара, и могу занять короткую позицию на активы стоимостью 4 доллара. Почему я могу получить такое высокое кредитное плечо? Потому что продавцы опционов (венчурные капитальные фонды) считают, что цена не упадет ниже 4 долларов. Что еще хуже, венчурные капитальные фонды (и их круг общения) могут купить PUMP на уровне 4 долларов, чтобы гарантировать, что цена останется на уровне 4,5 долларов в момент исполнения опциона. Именно это индийское правительство обвиняет Jane Street.

Источник: Bloomberg

Однако, в случае Jane Street они не торгуют токенами PUMP. Они торгуют индийскими акциями, а именно индексом NIFTY BANK. Поскольку этот рынок предлагает высокий кредитный плечо, розничные инвесторы часто торгуют опционами. Им нужно просто сделать следующее: купить некоторые акции, составляющие этот индекс, которые имеют относительно низкую ликвидность.

Затем, с ростом цен на индекс из-за покупки спотовых активов, продавать колл-опционы на индекс с более высокой премией; одновременно покупать пут-опционы на индекс; в конце продавать акции, чтобы снизить индекс. Прибыль получается от премии колл-опционов и доходов от пут-опционов, спотовая торговля может привести к небольшим убыткам, но доход от пут-опционов обычно достаточно, чтобы покрыть эти потери.

На изображении объясняется работа этой сделки: красная линия — это цена индексной торговли, синяя линия — цена опционной торговли. Фактически, они продают опционы (снижая цену, получая премию) и покупают базовый актив (поднимая цену, не оплачивая опционы) — всё это арбитраж.

Как это связано с темой сегодняшнего дня?

Ничего страшного. Я просто хочу объяснить концепции пут-опционов, колл-опционов и цены исполнения для тех, кто только начинает знакомиться с этими терминами.

В этом выпуске я и Суманто обсуждаем простой вопрос: почему рынок опционов на криптовалюту не взорвался? С Hyperliquid, ведущим повествование, на рынке снова разгорелись спотовые бессрочные контракты, бессрочные контракты на акции также вскоре будут запущены, но что насчет опционов? Как и в большинстве случаев, мы начнем с исторического контекста, затем проанализируем детали работы этих рынков и, наконец, заглянем в будущее. Наша гипотеза такова: если бессрочные контракты смогут утвердиться, рынок опционов также будет развиваться.

Проблема в том, какие команды разрабатывают продукты с опционами? Какие механизмы они будут использовать, чтобы избежать повторения лета DeFi 2021 года?

У нас пока нет четкого ответа, но мы можем предоставить некоторые подсказки.

Загадка бессрочных контрактов

Помните ту пандемию? То время, когда мы сидели дома и гадали, как долго продлится этот «прекрасный момент» масштабного эксперимента по социальной изоляции. Именно тогда мы увидели ограничения рынка бессрочных контрактов. Как и многие сырьевые товары, у нефти тоже есть рынок фьючерсов, где трейдеры могут ставить на её цену. Но, как и все сырьевые товары, нефть имеет ценность только при наличии спроса. Ограничительные меры, вызванные пандемией, привели к резкому снижению спроса на нефть и связанные с ней продукты.

Когда вы покупаете фьючерсы с физической поставкой (не наличными), вы получаете право на получение базового актива по согласованной цене в будущем. Так что, если я покупаю нефть, то при истечении контракта я «получу» нефть. Большинство трейдеров не будут фактически держать товар, а продадут его заводам или контрагентам, имеющим логистические возможности (например, танкеры).

Но в 2020 году ситуация вышла из-под контроля. Никто не хотел столько нефти, трейдерам, купившим фьючерсные контракты, пришлось взять на себя ответственность за хранение. Представьте себе: я 27-летний аналитик инвестиционного банка, и мне нужно принять 1 миллион галлонов нефти; 40-летний директор по соблюдению норм, конечно, сначала заставит меня всё продать. И действительно, так и произошло.

В 2020 году цена на нефть на какое-то время упала до отрицательных значений. Это ярко иллюстрирует ограничения физических фьючерсов: вы должны принимать товары, а их прием требует затрат. Если я просто трейдер, ставящий на цены нефти, курицы или кофейных зерен, почему мне нужно принимать физические товары? Как я могу перевезти товары из места производства в порт Дубая? Именно это и является структурной разницей между криптовалютными фьючерсами и традиционными фьючерсами.

В области криптовалюты получение целевых активов почти без затрат: достаточно перевести их в кошелек.

Тем не менее, рынок опционов на криптовалюту по-прежнему не пережил настоящего взрыва. В 2020 году объем торгов на рынке опционов в США составил около 7 миллиардов контрактов; сегодня это число близко к 12 миллиардам, а номинальная стоимость составляет около 45 триллионов долларов. Размер рынка опционов в США примерно в 7 раз больше, чем размер рынка фьючерсов, при этом почти половина сделок исходит от розничных инвесторов, которые увлечены краткосрочными опционами, истекающими в тот же день или на выходных. Бизнес-модель Robinhood основана на этом: предоставление быстрого, удобного и бесплатного канала для торговли опционами и получение прибыли через модель «плата за поток заказов» (оплачиваемую маркет-мейкерами, такими как Citadel).

Но ситуация с криптовалютными деривативами совершенно иная: объем торгов бессрочных контрактов составляет около 2 триллионов долларов в месяц, что в 20 раз больше, чем объем опционов (около 100 миллиардов долларов в месяц). Криптовалютный рынок не унаследовал существующие модели традиционных финансов, а построил свою собственную экосистему с нуля.

Регуляторная среда формирует это различие. Традиционный рынок подчиняется требованиям Комиссии по торговле товарными фьючерсами США (CFTC), которая требует переноса фьючерсов, что приводит к операционным трениям; американское законодательство устанавливает предельное кредитное плечо по акциям на уровне около 2-х раз и запрещает «20-кратные бессрочные контракты». Таким образом, опционы стали единственным способом для пользователей Robinhood (например, розничных инвесторов с капиталом всего в 500 долларов) превратить 1% колебание акций Apple в доходность более 10%.

Нерегулируемая среда криптовалют создала пространство для инноваций. Все началось с бессрочных фьючерсов BitMEX: как следует из названия, эти фьючерсы не имеют "даты поставки" и являются бессрочными. Вам не нужно владеть базовым активом, просто торгуйте снова и снова. Почему трейдеры используют бессрочные контракты? Две причины:

• По сравнению со спотовой торговлей, комиссии за бессрочные контракты ниже;
• Кредитное плечо вечных контрактов выше.

Большинство трейдеров предпочитают простоту бессрочных контрактов. В отличие от этого, торговля опционами требует одновременного понимания нескольких переменных: выбор цены исполнения, цена базового актива, временное истечение, подразумеваемая волатильность и хеджирование Delta. Большинство криптовалютных трейдеров переходят от спотовой торговли непосредственно к бессрочным контрактам, полностью пропуская кривую обучения опционам.

В 2016 году BitMEX запустил бессрочные контракты, мгновенно став любимым инструментом для трейдеров криптовалют. В том же году небольшая команда из Нидерландов запустила Deribit — первую торговую платформу, сосредоточенную на опционах на криптовалюту. В то время цена биткойна была ниже 1000 долларов, и большинство трейдеров считали опционы слишком сложными и ненужными. Через 12 месяцев ситуация кардинально изменилась: цена биткойна взлетела до 20000 долларов, и майнеры с большими запасами начали покупать пут-опционы, чтобы зафиксировать прибыль. В 2019 году появились опционы на эфириум; к январю 2020 года открытые контракты по опционам впервые превысили 1 миллиард долларов.

Сегодня Deribit обрабатывает более 85% объема торгов опционами на криптовалюту, что свидетельствует о том, что рынок все еще очень сосредоточен. Когда институциональные инвесторы нуждаются в крупных сделках, они не выбирают торговый ордер, а обращаются к сервисам запроса цен или общаются в Telegram, а затем рассчитываются через интерфейс Deribit. Четверть объема торгов Deribit поступает из такого частного канала, подчеркивая доминирующее положение институтов на этом, казалось бы, ориентированном на розницу рынке.

Уникальность Deribit заключается в том, что он позволяет использовать залог на разных рынках. Например, вы можете открыть длинную позицию по фьючерсам (биткойн на 100 000 долларов), одновременно закупив пут-опционы на 95 000 долларов. Если цена биткойна падает, длинная позиция по фьючерсам будет убыточной, но рост стоимости пут-опционов поможет избежать ликвидации. Конечно, здесь есть много переменных, таких как срок истечения опционов или плечо по фьючерсам, но функция кросс-маржинальности Deribit является ключевой причиной его доминирования.

В теории, на цепочке опционы легко реализовать это: смарт-контракты могут отслеживать цену исполнения и дату истечения, хранить залог, а также производить расчет доходов без посредников. Тем не менее, после пяти лет экспериментов общий объем торгов на децентрализованных биржах опционов все еще составляет менее 1% от объема рынка опционов, в то время как децентрализованные биржи бессрочных контрактов составляют около 10% от объема фьючерсной торговли.

Чтобы понять причины, нам нужно вспомнить о трех этапах развития опционов на блокчейне.

Эпоха каменного века опционов

В марте 2020 года Opyn приступил к демократизации выпуска опционов: замораживая ETH в качестве залога, выбирая цену исполнения и дату истечения, смарт-контракт будет выпускать ERC20 токены, представляющие права. Эти токены можно торговать на любых платформах, поддерживающих ERC20: Uniswap, SushiSwap, а также напрямую через кошельки.

Каждый опцион - это независимый торгуемый токен: опцион на покупку за 1000 долларов в июле является одним токеном, опцион на покупку за 1200 долларов - другим, что приводит к фрагментации пользовательского опыта, но рынок может нормально функционировать. В момент истечения срока действия, владельцы опционов «в деньгах» могут воспользоваться своим правом, получить прибыль, и контракт вернет оставшуюся залоговую сумму продавцу. Более того, продавец должен заблокировать полную номинальную стоимость: для продажи опциона на покупку на 10 ETH необходимо заморозить 10 ETH до истечения срока, чтобы заработать 0.5 ETH премии.

Эта система работала хорошо, пока не наступило лето DeFi. Когда комиссии за газ подскочили до 50-200 долларов за транзакцию, стоимость выпуска опциона часто превышала саму премию, и вся модель почти рухнула за одну ночь.

Разработчики переключились на модель ликвидных пулов, аналогичную Uniswap. Hegic возглавила эту трансформацию, позволяя любому — от розничных инвесторов до китов — вносить ETH в общественный фонд. Поставщики ликвидности (LP) концентрируют свои залоги в одном пуле, а смарт-контракт делает котировки для покупки и продажи опционов. Интерфейс Hegic позволяет пользователям выбирать цену исполнения и дату истечения.

Если трейдер хочет купить опцион на повышение на 1 ETH на следующую неделю, автоматизированный маркетмейкер (AMM) будет использовать модель Блэка-Шоулза для ценообразования, получая данные о волатильности ETH из внешнего оракула. После нажатия кнопки «Купить» контракт изымает 1 ETH из пула в качестве залога, создает NFT, фиксирующий цену исполнения и дату истечения, и напрямую отправляет его в кошелек покупателя. Покупатель может в любое время перепродать NFT на OpenSea или дождаться истечения срока.

Для пользователей это почти магия: сделка завершена, без контрагента, роялти направляются LP (за вычетом комиссий протокола). Трейдеры любят опыт с одной кнопки, а LP нравятся доходы; казна может одновременно выпускать опционы с несколькими ценами исполнения / датами истечения, без необходимости активного управления.

Это волшебство продолжалось до сентября 2020 года. Эфириум пережил резкое падение, а простые правила ценообразования Hegic привели к тому, что путевые опционы продавались слишком дешево. Держатели путевых опционов исполнили свои права, что вынудило казну выплатить значительно больше, чем ожидалось, в ETH. Всего за неделю доход от годовой премии обернулся пустотой, LPs получили горький урок: выпуск опционов на спокойном рынке кажется легким, но без надлежащего управления рисками буря может опустошить все.

AMM должен заблокировать залог, чтобы андеррайтить опционы.

Lyra (теперь переименованный в Derive) пытается решить эту проблему, сочетая пулы ликвидности и автоматизированное управление рисками: после каждой сделки Lyra будет вычислять чистую дельта-экспозицию пула (сумма дельт опционов по всем ценам исполнения и срокам). Если в хранилище имеется чистая короткая экспозиция в 40 ETH, это означает, что при каждом увеличении цены ETH на 1 доллар, хранилище понесет убыток в 40 долларов. Lyra создаст длинную позицию в 40 ETH на бессрочных контрактах Synthetix, чтобы хеджироватьDirectional risk.

AMM использует модель ценообразования Блэка-Шоулса, передавая дорогие расчеты в сети на оффчейн-оракулы, чтобы контролировать комиссии за газ. В отличие от незащищенной стратегии, эта дельта-хеджирование уменьшила убытки казны вдвое. Несмотря на изысканный дизайн, эта система зависит от ликвидности Synthetix.

Когда крах Terra Luna вызвал панику, трейдеры покинули пул стейкинга Synthetix, истощение ликвидности привело к резкому росту затрат на хеджирование Lyra и значительному расширению спредов. Сложные хеджирования требуют глубоких источников ликвидности, в то время как DeFi до сих пор испытывает трудности с надежным предоставлением этого.

Искать искру

Децентрализованные опционы (DOVs) реализуются через аукцион на продажу ордеров, источник: Treehouse Research

В начале 2021 года появились децентрализованные опционы (DOVs). Ribbon Finance создала эту модель, стратегия очень проста: пользователи вносят ETH в хранилище и каждую пятницу продают обеспеченные колл-опционы через оффлайн-аукцион. Маркетмейкеры делают ставки на ордерный поток, а премия возвращается вкладчикам в качестве дохода. В четверг опционы рассчитываются, после разблокировки залога весь процесс сбрасывается.

В период бычьего рынка 2021 года подразумеваемая волатильность (IV) оставалась выше 90%, а еженедельные премии превращались в потрясающие годовые доходности (APY). Еженедельные аукционы продолжали приносить значительную прибыль, а вкладчики наслаждались, казалось бы, безрисковыми доходами от ETH. Но когда в ноябре рынок достиг пика и ETH начал падать, казначейство начало показывать отрицательную доходность, а доход от премий не покрывал падение ETH.

Конкуренты Dopex и ThetaNuts скопировали эту модель и добавили токены вознаграждения для смягчения ударов в периоды убытков, но все равно не смогли решить основную уязвимость в условиях сильной волатильности. В моделях AMM и DOV средства должны быть заблокированы до даты истечения. Пользователи, которые вносят ETH для получения опционных премий, окажутся в затруднительном положении, когда ETH упадет, и не смогут закрыть свои позиции в нужный момент.

Ордербук

Команда экосистемы Solana извлекла уроки из ограничений AMM в ранних опционах и приняла совершенно другой подход. Они попытались воспроизвести модель центральной лимитированной книги ордеров (CLOB) Deribit на блокчейне, реализовав почти мгновенное расчёт с помощью сложного движка сопоставления заказов и введя маркет-мейкеров в качестве контрагентов-продавцов для каждого опциона.

Первые поколения продуктов, такие как PsyOptions, пытались полностью перенести order book на блокчейн, где каждая ставка занимает место в блоке, и маркет-мейкеры должны блокировать 100% залога, поэтому ставок очень мало. Вторые поколения продуктов, такие как Drift и Zeta Markets, перенесли order book на внеблокчейн, а затем выполняют расчет на блокчейне. Команда Ribbon вернулась на арену с Aevo, разместив order book и механизм сопоставления на высокопроизводительном Optimism Layer2.

Более того, эти продукты на одной платформе поддерживают бессрочные контракты и опционы, оснащенные системой комбинированного маржинального обеспечения, которая может рассчитывать чистую открытую позицию маркетмейкера. Это соответствует факторам успеха Deribit, позволяя маркетмейкерам повторно использовать залог.

Результаты смешанные. Поскольку маркетмейкеры могут часто обновлять котировки без необходимости платить высокие комиссии за gas, спреды сужаются. Однако слабости модели CLOB проявляются в нерабочие часы: когда американские профессиональные маркетмейкеры отключаются, ликвидность испаряется, и розничные трейдеры сталкиваются с огромными спредами и плохими ценами исполнения. Эта зависимость от активных маркетмейкеров приводит к временным «мертвым зонам», тогда как AMM, несмотря на свои недостатки, никогда не сталкивался с такой ситуацией. Команды, такие как Drift, полностью перешли на бессрочные контракты, отказавшись от опционов.

Команда Premia исследует гибридную модель AMM-CLOB, стремясь найти компромисс между круглосуточной ликвидностью на полных цепочках и маркет-мейкерами, которые могут увеличить глубину. Однако общая заблокированная стоимость (TVL) никогда не превышала 10 миллионов долларов, и крупные сделки все еще требуют вмешательства маркет-мейкеров, что приводит к высокому проскальзыванию.

Почему опционы сталкиваются с трудностями

Ликвидность опционов переходит от AMM к ордерной книге. Derive отключил AMM на блокчейне, перестроил биржу вокруг ордерной книги и оснастил ее кросс-маржинальным риск-движком. Это обновление привлекло такие компании, как Galaxy и GSR, и теперь платформа обрабатывает около 60% объемов торгов опционов на блокчейне, становясь крупнейшей децентрализованной биржей опционов в DeFi.

Влад обсуждает дизайн книги ограниченных ордеров

При продаже опционов на покупку BTC на сумму 120000 долларов в качестве маркетмейкера и хеджировании с помощью спотового BTC система будет распознавать эти компенсирующие позиции и рассчитывать требования к марже на основе чистого инвестиционного риска портфеля, а не отдельных позиций. Этот механизм будет постоянно оценивать каждую позицию: андеррайтинг опционов на покупку на сумму 120000 долларов, истекающих в январе 2026 года, короткие позиции по недельным контрактам на следующей неделе, покупка спотового BTC и требование от трейдеров вносить маржу в соответствии с чистой направленной экспозицией.

Хеджирование может компенсировать риски, освободив залог для повторного размещения в следующей ставке.

С помощью токенизации каждой цены исполнения и даты истечения в соответствующие резервуары ERC-20, цепочные протоколы разрывают этот цикл. 120,000 колл-опционов, созданных в следующую пятницу, не могут быть использованы для хеджирования BTC бессрочных контрактов. Хотя Derive частично решила эту проблему, добавив бессрочные контракты в свою клиринговую палату для обеспечения кросс-маржинального трейдинга, разница в ценах все еще значительно превышает Deribit; разница в ценах для равнозначных позиций обычно в 2-5 раз выше.

Примечание: Давайте объясним на примере цены на манго. Предположим, я продаю кому-то право на покупку манго за 10 долларов, взимая 1 доллар премии за право. Эти манго созреют через три дня. Пока у меня есть манго (актив в наличии), я могу получать премию (1 доллар), не беспокоясь о том, что рыночная цена манго вырастет.

Я не понесу убытков (поэтому реализовал хеджирование), если только цена на манго не вырастет, что приведет к упущенной выгоде. Если Суман купит этот опцион (уплатив мне 1 доллар), он может сразу продать манго за 15 долларов, после вычета премии чистая прибыль составит 4 доллара. Эти три дня — это срок действия опциона. В конце сделки у меня либо останется манго, либо я получу в общей сложности 11 долларов (10 долларов за манго + 1 доллар премии).

На централизованной бирже моя ферма манго и рынок находятся в одном и том же городке, они знают о залоге, который я использую для торговли, поэтому я могу использовать роялти, оплаченные Sumanth, в качестве залога, чтобы компенсировать другие расходы (например, плату за услуги). Но на цепочечном рынке два рынка теоретически находятся в разных местах и не доверяют друг другу. Поскольку большинство рынков зависит от кредита и доверия, такая модель имеет низкую капитальную эффективность — я могу просто потерять деньги, переводя платеж Sumanth логисту.

Deribit выигрывает от многолетней разработки API и систем, оптимизированных для его платформы многими алгоритмическими торговыми платформами. Риск-движок Derive работает всего чуть больше года, ему не хватает большого объема книги заказов, необходимого для эффективного хеджирования на спотовом и бессрочном рынках. Мейкеры рынка нуждаются в мгновенном доступе к глубокой ликвидности нескольких инструментов для управления рисками, им необходимо одновременно удерживать позиции по опционам и легко хеджироваться с помощью бессрочных контрактов.

Децентрализованный обмен вечными контрактами решает проблему ликвидности за счет полного устранения фрагментации. Все вечные контракты одного и того же актива одинаковы: один глубокий пул, одна ставка финансирования, независимо от того, выбирает ли трейдер плечо 2x или 100x, ликвидность остается единой. Плечо влияет только на требования к марже, не влияя на рыночную структуру.

Этот дизайн позволил таким платформам, как Hyperliquid, достичь значительного успеха: их казна обычно выступает контрагентом для розничных трейдеров, распределяя торговые сборы между вкладчиками казны.

В отличие от этого, опционы распределяют ликвидность по тысячам «микроактивов»: каждая комбинация цены исполнения и даты истечения образует независимый рынок с уникальными характеристиками, что приводит к разбросу средств и почти невозможности достичь глубины, необходимой для зрелых трейдеров. Это именно то, почему онлайновые опционы не смогли взлететь. Тем не менее, учитывая ликвидность, возникающую на Hyperliquid, эта ситуация может быстро измениться.

Будущее опционов на криптовалюту

Оглядываясь на запуск всех основных опционных соглашений за последние три года, мы видим четкую закономерность: капиталовложение определяет выживание. Те соглашения, которые заставляли трейдеров блокировать отдельные залоги для каждой позиции, независимо от того, насколько сложна их модель ценообразования или насколько удобен интерфейс, в конечном итоге теряли ликвидность.

Профитный потенциал профессиональных маркет-мейкеров крайне мал, им нужно, чтобы каждая копейка эффективно работала на нескольких позициях. Если протокол требует от них внести 100 тысяч долларов в качестве залога для опционов на покупку биткойна, а затем еще 100 тысяч долларов для хеджирования с помощью бессрочного контракта, вместо того чтобы рассматривать эти залоги как компенсацию риска (возможно, всего лишь 20 тысяч долларов чистого маржинального залога), то участие на рынке становится невыгодным. Проще говоря: никто не хочет замораживать большие суммы денег, зарабатывая при этом лишь небольшие суммы.

Источник: TheBlock

Ежедневный объем торгов на спотовых рынках таких платформ, как Uniswap, часто превышает 1 миллиард долларов США, при этом проскальзывание крайне низкое; децентрализованные биржи бессрочных контрактов, такие как Hyperliquid, обрабатывают объем торгов в сотни миллионов долларов США в день, а спреды могут конкурировать с централизованными биржами. Базовая ликвидность, крайне необходимая для опционных протоколов, уже существует.

Основная проблема всегда заключается в инфраструктуре: «трубопровод», который профессиональные трейдеры воспринимают как должное. Маркетмейкерам нужны глубокие ликвидные пулы, мгновенные возможности хеджирования, немедленная ликвидация при ухудшении позиций и единая система маржи, рассматривающая весь портфель как единый риск.

Мы писали о методах совместной инфраструктуры Hyperliquid, которые создают положительный суммарный эффект для DeFi с долгосрочными обязательствами, но редко реализуются: каждое новое приложение укрепляет всю экосистему, а не конкурирует за дефицитную ликвидность.

Мы верим, что опционы в конечном итоге выйдут на блокчейн через этот подход «приоритета инфраструктуры». Ранние попытки сосредотачивались на математической сложности или изощренной токеномике, в то время как HyperEVM решает основную проблему «трубопровода»: унификация управления залогами, атомарное выполнение, глубокая ликвидность и мгновенное клиринг.

Мы видим несколько ключевых аспектов динамики изменений на рынке:

• После краха FTX в 2022 году количество маркет-мейкеров, участвующих в новом языке и принимающих на себя риски, сократилось; теперь традиционные институциональные участники возвращаются на рынок криптовалют.
• Есть больше проверенных сетей, которые могут удовлетворить более высокие требования к пропускной способности транзакций.
• Рынок более склонен к принятию части логики и ликвидности, которые не полностью интегрированы в блокчейн.

Если опционы должны вернуться, возможно, понадобятся три типа специалистов: разработчики, понимающие работу продукта, эксперты по стимулированию маркетмейкеров и те, кто может упаковать эти инструменты в удобные для розничных инвесторов продукты. Сможет ли платформа опционов на блокчейне позволить некоторым людям заработать на жизнь? В конце концов, Memecoin это сделала — они превратили мечту о том, чтобы заработать миллионы, инвестировав всего несколько сотен долларов, в реальность. Высокая волатильность Memecoin способствовала этому, но отсутствие «эффекта Линди» (чем дольше существует, тем стабильнее).

В отличие от этого, опционы обладают как эффектом Линди, так и волатильностью, но обычным людям трудно это понять. Мы верим, что появится категория потребительских приложений, сосредоточенных на устранении этого разрыва.

Современный рынок криптовалютных опционов напоминает состояние до основания Чикагской товарной биржи (CBOE): множество экспериментов, отсутствие стандартизации, в основном спекуляции, а не хеджирование. Однако с постепенным развитием криптоинфраструктуры и её реальным внедрением в коммерческую эксплуатацию, эта ситуация изменится. Институциональная ликвидность будет обеспечена надежной инфраструктурой в блокчейне, поддерживающей системы кросс-маржинального обеспечения и комбинированные хеджирующие механизмы.