O mercado estabiliza-se de novo, e vale a pena reconsiderar a tese de que «as entidades de fundos de seguros estão a pressionar o mercado para baixo»: a perturbação macroeconómica é a principal causa, e o aumento incremental ao longo do ano ainda é esperado.

Pergunta ao AI · Como a regulação da segunda geração de solvência orienta o investimento de longo prazo das companhias de seguros?

Repórter do 21st Century Business Herald: Lin Hanyao, Yu Jixin

Recentemente, o mercado Ações A apresentou uma correcção significativa, com o Índice SSE a perder um nível inteiro-chave, e o sentimento do mercado esteve, por um período, bastante deprimido. Em simultâneo, um rumor espalhou-se rapidamente no sector de investimentos: “As pequenas e médias companhias de seguros, devido à implementação integral dos requisitos de regulação de solvência da segunda geração, foram forçadas a reduzir bastante as posições em activos de equity, o que desencadeou uma queda em cadeia no mercado”. Esta afirmação foi até encarada por algumas opiniões como a principal causa indutora desta correcção, dando origem a acesa discussão na indústria.

No entanto, de acordo com entrevistas do repórter com gestores de alto nível de instituições seguradoras, principais analistas do sector financeiro não bancário de corretoras e académicos de universidades, múltiplas perspectivas mostram que este rumor não se sustenta.

Os entrevistados consideram, de forma geral, que há sim a redução de posições por parte das seguradoras médias e pequenas, mas num volume limitado, e que não é a causa principal da queda do mercado; as grandes seguradoras apresentam, no conjunto, uma postura estável e até ligeiro aumento das posições. A característica de as reservas de seguros serem “capital de longo prazo” não mudou fundamentalmente. Embora a nova norma contabilística e a regulação de solvência tenham impacto nas condutas de investimento, mais do que agravar a dinâmica de “correr atrás” e “vender em pânico”, elas orientam a indústria para o investimento de longo prazo com valor.

Falta de motivação para redução nas pequenas e médias seguradoras

Para compreender esta controvérsia, é necessário clarificar primeiro os conceitos centrais.

A capacidade de solvência de uma companhia de seguros refere-se à sua capacidade de cumprir as obrigações de indemnização para com os tomadores de apólices; normalmente é medida pelas taxas de suficiência de solvência de base e de solvência global.

Entre elas, a taxa de suficiência de solvência de base é a razão entre o capital de base e o capital mínimo, medindo a suficiência de capital de alta qualidade da seguradora; a taxa de suficiência de solvência global é a razão entre o capital real e o capital mínimo, medindo a suficiência global do capital da seguradora.

No quadro regulatório, os activos de equity (como ações) tendem a implicar maior ocupação de capital de risco; por isso, quando ocorrem volatilidade do mercado ou pressão sobre o capital, em teoria, a instituição pode ser levada a ajustar as posições.

O sistema regulatório de solvência das companhias de seguros na China passou por uma evolução de “segur iência da primeira geração”, para “segur iência da segunda geração”, e depois para “segur iência da segunda geração (segunda fase)”.

O período de transição da “segunda fase de solvência da segunda geração”, publicado em dezembro de 2021, terminou oficialmente em 31 de dezembro de 2025. Depois de 31 de março de 2026, as companhias de seguros concluem o relatório de solvência da primeira trimestre de 2026 — este também é o primeiro momento de verificação rigorosa após a implementação completa da “segunda fase de solvência da segunda geração”.

Assim, existe a opinião de que, no fim do primeiro trimestre de 2026, por coincidir com o momento de avaliação trimestral de solvência das seguradoras, as pequenas e médias seguradoras, para “embelezar” os relatórios e cumprir requisitos regulatórios, seriam forçadas a vender ações antes do fim do trimestre. Esta redução passiva levaria à des alavancagem em cadeia das posições alavancadas, e, finalmente, causaria uma queda acentuada do mercado.

Mas vários entrevistados não reconhecem esta visão.

Um principal analista do sector financeiro não bancário de uma corretora afirmou ao repórter do 21st Century Business Herald que a “segunda fase de solvência da segunda geração” e as futuras fases seguintes elevam os requisitos para a taxa de suficiência de solvência das seguradoras; a escolha dos ativos de investimento em equity das seguradoras é inevitavelmente afectada, mas, na maioria das seguradoras, a proporção de investimento em equity está muito abaixo do limite; até agora, não se observam riscos a escala, nem existe necessidade de redução passiva.

A vice-professora Xu Gaolin, da Faculdade de Seguros da Universidade de Economia e Comércio Externo, organizou para o repórter a linha do tempo das políticas. No fim de 2024, a Administração Nacional de Supervisão Financeira e de Seguros publicou um aviso, estendendo o período de transição das regras originalmente previstas para terminar nesse ano (Ⅱ) até ao fim de 2025. No fim de 2025, a regulação voltou a reduzir os factores de risco aplicáveis à parte de ações em que as seguradoras investem, diminuindo a ocupação de capital de risco dos activos de equity.

“Se as pequenas e médias seguradoras reduzirem posições para cumprir requisitos de solvência, a redução deveria ser feita por etapas antes do fim de 2025, e não no primeiro trimestre de 2026.” Xu Gaolin apontou, “pelo contrário: com a nova política no final de 2025, ao reduzir os factores de risco, faz sentido que as companhias aumentem as posições.”

Segundo informações, no fim de 2025 a Administração Nacional de Supervisão Financeira e de Seguros publicou o “Aviso sobre o Ajuste dos Factores de Risco em Actividades Relacionadas das Companhias de Seguros”, reduzindo os factores de risco para as companhias de seguros investirem numa parcela de ações, diminuindo assim a ocupação de capital de risco dos activos de equity.

O principal analista do sector financeiro não bancário da Citic Securities, Ge Yuxiang, também indicou na entrevista ao repórter que, neste ano, a pressão para as companhias de seguros vem principalmente da descida da curva de avaliação 750 que exerce pressão sobre o capital real (o denominador da solvência). Atualmente, as carteiras e a escala de posições em equity das seguradoras estão ambas em níveis historicamente elevados; a queda recente do mercado, de facto, aumenta alguma pressão, mas a solvência não é o principal constrangimento.

A dimensão da redução dificilmente abala o mercado

Mesmo que algumas poucas pequenas seguradoras apresentem redução, os especialistas entrevistados consideram que o impacto é um “fenómeno localizado” e dificilmente se transforma em uma pressão vendedora sistémica.

Os dados mais recentes da Administração Nacional de Supervisão Financeira e de Seguros mostram que, até ao final de 2025, o saldo de aplicações dos fundos do sector segurador atingiu 38,5 biliões de yuan (3.85M亿元), um crescimento de 15,7% face ao início do ano e a maior taxa de crescimento desde 2021. Entre eles, a escala de alocação dos principais activos de equity, incluindo ações + fundos de investimento em valores mobiliários, aumentou 1,6 biliões de yuan (160k亿元) face ao início do ano. O saldo de investimento em ações foi de 3,73 biliões de yuan, representando quase 10% da proporção do total de investimentos.

De acordo com cálculos de Xu Gaolin, até ao final de 2025, as principais seguradoras de grande e média dimensão detêm cerca de 3 biliões de yuan; as posições totais em ações de todas as seguradoras pequenas e médias ficam apenas em cerca de 7300 biliões de yuan.

“Além disso, mesmo a partir disso, escolher as companhias em que a solvência realmente apresenta problemas e que precisam de vender ações é uma proporção extremamente baixa.” Ele analisou que, mesmo que as pequenas e médias seguradoras, de forma colectiva, vendam 10% a 20% das suas posições, isso seria apenas cerca de um bilião de yuan; e, com as actuais acções A, o volume de negociação diário médio já ultrapassa 2 biliões de yuan (20k亿元). Esta escala é muito inferior ao montante de capital de variação normal num único dia no mercado, tornando-se difícil alterar o padrão global de oferta e procura.

Portanto, o principal analista do sector financeiro não bancário acima referido afirma que, em teoria, não há operacionalidade para que as pequenas e médias seguradoras reduzam posições ao mesmo tempo; mesmo em situações extremas, o efeito de impacto no mercado seria relativamente limitado.

Quanto ao motivo pelo qual o mercado atribui a queda do mercado de ações à redução de posições das pequenas e médias seguradoras, Xu Gaolin analisou que existem muitas pequenas e médias seguradoras, com muitos sinais misturados; os comportamentos individuais tendem a ser ampliados na observação. Já os aumentos de posições das principais seguradoras são silenciosos e dispersos nos relatórios periódicos. Os participantes no mercado conseguem ver mais facilmente as acções de venda de algumas instituições pequenas e médias, mas ignoram os dados de compras na escala de biliões de yuan das principais instituições, formando uma impressão unilateral de que “os fundos de seguros estão a vender”, apesar de a realidade ser que “se compra muito mais do que se vende”.

O Chief Investment Officer (Diretor de Investimentos) da Sinmei Mutual Life, Xu Tianshu, afirmou na entrevista ao repórter que, em termos gerais, as seguradoras são uma força importante de investimento no mercado, mas não uma força decisiva; o seu impacto reflecte-se principalmente na margem de sectores específicos como os que apresentam alto dividendo, tendo impacto limitado no mercado inteiro ou em outros sectores. Isto porque, normalmente, as companhias de seguros não alternam frequentemente de carteira, mantêm as posições por períodos mais longos e também não perseguem com frequência os “hotspots” do mercado. Além disso, não fazem investimentos alavancados no mercado de ações.

Ge Yuxiang afirmou: “Estimamos que a escala total de activos das pequenas e médias seguradoras represente cerca de 30% dentro dos fundos das seguradoras; actualmente, a actividade do mercado Ações A ainda permanece num nível elevado. E, sem considerar a viabilidade de uma redução colectiva, um único tipo de capital dificilmente mudaria as regras de funcionamento do próprio mercado.”

Além disso, Ge Yuxiang apontou que os fundos das seguradoras precisam de procurar equilíbrio entre três objectivos financeiros: taxa de suficiência de solvência, metas de retorno de investimento e correspondência entre activos e passivos. A “segunda geração de solvência” introduziu nos factores de risco para investimentos em ações um ajustamento contracíclico (o factor de risco é introduzido com o coeficiente característico K1), reduzindo até certo ponto o impulso das seguradoras de “correr atrás” e “vender por pânico”. No fim do trimestre haverá alguma margem de manobra operacional, mas a escala não será grande.

As perturbações macro externas são o principal factor para a queda do mercado

Já que as pequenas e médias seguradoras não são a “vilã” que deita o mercado abaixo, qual é, então, a verdadeira causa da correcção deste ciclo?

Os entrevistados apontam, de forma generalizada, para factores macro externos.

Xu Tianshu foi directo ao afirmar que a principal causa da queda do mercado de ações neste ciclo não são as pequenas e médias companhias de seguros, mas sim uma ruptura súbita de guerra e os resultados financeiros de grandes gigantes da Internet abaixo do esperado, que destruíram a lógica de alta anterior, desencadeando uma correcção intensa. A queda desencadeia a des alavancagem passiva e a redução de posições por parte de fundos alavancados, formando um ciclo de realimentação negativa. As companhias de seguros são apenas uma parte desse processo; algumas companhias reduziram posições devido ao impacto da queda excessiva sobre o património líquido e a solvência, mas a causa principal não deve ser atribuída às seguradoras.

Ge Yuxiang indicou que actualmente a posição de fundos em gestão pública (public funds), fundos de seguros, private funds e investidores de retalho não está baixa; a perspectiva de que a negociação recente esteja a atrasar (滞涨) está a prejudicar o desempenho do índice. Quando o mercado rompeu níveis inteiros-chave, os fundos de diferentes frentes enfrentaram pressões de corte de perdas em diversos graus.

Embora a afirmação de que “os fundos de seguros reduzem posições e isso provoca a queda” dificilmente se sustente, vários especialistas entrevistados também apontaram que as novas normas contabilísticas e a regulação de solvência, de facto, alteraram profundamente o comportamento de investimento das companhias de seguros e, em determinadas circunstâncias, podem agravar a volatilidade do mercado.

Xu Tianshu explicou ao repórter, em detalhe, os mecanismos de transmissão envolvidos.

Ele analisou que, sob a nova norma contabilística, as grandes companhias de seguros têm maior capacidade de resistência ao risco e mais instrumentos; podem filtrar a volatilidade do mercado através de investimentos em capital a longo prazo e de fundos privados criados internamente, entre outros métodos. As companhias pequenas têm menos instrumentos e só conseguem responder através de alocação de acções com alto dividendo para uma conta de OCI e ajustando de forma flexível as posições.

“Uma grande companhia tem boa solvência e consegue aguentar a instabilidade do mercado; já as pequenas companhias carecem desse tipo de capacidade de absorção.” Por isso, Xu Tianshu afirmou que, no novo sistema de regulação de solvência, esses factores aumentam indirectamente a volatilidade do mercado de ações, e os fundos de longo prazo das seguradoras, até certo ponto, passam a exibir características de fundos de curto prazo.

Embora, objectivamente, a nova norma contabilística aumente a pressão sobre a volatilidade da demonstração de resultados das seguradoras, Xu Gaolin afirmou que, no desenho institucional, a nova norma contabilística está a orientar as seguradoras para evitarem o “correr atrás e vender em pânico” e se orientarem para o investimento de longo prazo com valor.

“Ficar a correr atrás da alta deixou de ter sentido.” Xu Gaolin afirmou que, na classificação de FVOCI (activos financeiros mensurados ao justo valor cujas alterações entram em resultados), mesmo que as ações dobrem, o ganho por diferença de preço ao vender não pode ser incluído na demonstração de resultados; apenas entra no património líquido. Isto significa que as seguradoras já não conseguem “embelezar” o desempenho do ano através de “liquidar a preços elevados” — reduzindo, assim, o incentivo a perseguir bolhas no topo.

Ao mesmo tempo, Xu Gaolin indicou que “o custo de vender por pânico é maior”. Na norma antiga, quando as ações caíam, podia-se “esconder” nas perdas não realizadas (floating losses); na nova norma, a queda dos activos classificados como FVTPL (activos financeiros mensurados ao justo valor cujas alterações entram em outros rendimentos integrais) seria reflectida imediatamente na demonstração de resultados. Mas, para os investimentos a longo prazo designados como FVOCI, mesmo quando caem, apenas afectam o património líquido.

“Isso também está a orientar a estratégia de dividendos.” Como os activos FVOCI só permitem que os rendimentos de dividendos entrem na demonstração de resultados, isso leva as seguradoras a dar mais preferência a investir em blue chips com dividendos estáveis e baixa volatilidade. Este estilo de investimento é, na essência, contracíclico, e não a procura de tendência.

Os fundos de seguros continuam optimistas sobre as perspectivas

Com base numa análise global das entrevistas de múltiplas partes, a preocupação do mercado com a redução de posições pelos fundos de seguros pode estar a ser amplificada. Além disso, a médio e longo prazo, a direcção do impacto dos fundos de seguros no mercado Ações A continua tendencialmente positiva.

Em fevereiro deste ano, a Associação de Gestores de Activos de Banco e Seguros da China divulgou os resultados de uma investigação sobre as “Perspectivas de Alocação de Activos de 2026” para instituições de gestão de activos de banco e seguros, centrada na análise de activos para instituições seguradoras.

A investigação mostrou que, em termos de alocação de grandes classes de activos, ações e fundos de investimento em valores mobiliários são os activos internos de investimento que, de forma geral, as instituições seguradoras consideram mais promissores para 2026. No que toca ao mercado Ações A, a maioria das instituições seguradoras mantém uma atitude mais optimista em relação ao mercado Ações A em 2026. Quanto à alocação de activos, a maioria das instituições seguradoras planeia um ligeiro aumento da alocação em Ações A.

Os analistas acima referidos previram que, desde o início de 2026, com o aumento dos factores de volatilidade internos e externos, os fundos das seguradoras ao entrarem no mercado serão ainda mais cautelosos, e é provável que esperem até que a direcção do mercado se esclareça antes de aumentar ainda mais as posições.

Um responsável de investimentos em equity de uma grande instituição seguradora de topo disse ao repórter que prefere a visão de que “as contribuições adicionais resultantes do crescimento dos prémios continuam a sustentar o mercado”.

No início do ano passado, a Comissão Reguladora de Valores Mobiliários (CSRC) orientou as grandes seguradoras estatais a destinarem 30% dos novos prémios anuais para investimento em Ações A. Ge Yuxiang afirmou que, em 2025, os fundos das seguradoras para ações e fundos cotados em mercado (股基) aumentaram cerca de 1,6 biliões de yuan em termos acumulados; com base na medição por volatilidade do índice, estima-se que cerca de 2/3 da contribuição venha do aumento do valor de mercado associado à subida da volatilidade, enquanto 1/3 decorre da vontade de aumentar posições de forma activa. Sob uma hipótese neutra para 2026, a estimativa de fundos adicionais ao longo do ano é de cerca de 713,3 mil milhões de yuan.

Em termos das estratégias de investimento de diferentes tipos de companhias de seguros, Xu Gaolin afirmou que existem algumas diferenças no comportamento de investimento entre grandes seguradoras e pequenas e médias seguradoras.

Ele afirmou que as grandes seguradoras, basicamente, dão algum enfoque dentro de um quadro de alocação equilibrada, mas as pequenas e médias seguradoras podem precisar de fazer algo e evitar outras coisas, e até ajustar investimentos de forma bastante personalizada de acordo com as preferências do grande accionista ou dos decisores.

Além disso, Xu Gaolin também indicou que a solvência das grandes seguradoras tende a ser mais estável, enquanto as pequenas e médias seguradoras podem sempre escorregar para a periferia por vários motivos; as grandes seguradoras, em sua maioria, apresentam rendimentos mais estáveis, mas as pequenas e médias seguradoras acabam tendo alguns que “vão pelos atalhos”. Por exemplo, no contexto de o mercado de ações ter estado estável e com tendência ligeiramente positiva no quarto trimestre de 2025, de acordo com um relatório de solvência de uma certa seguradora pequena ou média, o retorno do investimento no quarto trimestre dessa companhia foi negativo (-0,08%), e as posições em equity diminuíram em termos sequenciais em 15,84%.