Desde a era de ouro até aos momentos de inverno, as empresas imobiliárias estão a pagar pelo passado

Autor: Hasove

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Todos podem sentir claramente, nos últimos anos, o setor imobiliário, o aspecto mais evidente é uma palavra: frio.

Frio nas vendas, no financiamento, e também na própria avaliação das empresas.

Dados do Instituto Nacional de Estatísticas mostram que, em 2025, a área de vendas de imóveis novos no país foi de 881M de metros quadrados, uma queda de 8,7% em relação ao ano anterior; o valor de vendas foi de 8,39 trilhões de yuans, uma redução de 12,6%; o investimento em desenvolvimento imobiliário foi de 83.9k de yuans, uma diminuição de 17,2%; e a área de imóveis residenciais pendentes de venda ao final do ano ainda era de 76,632 milhões de metros quadrados.

Nos últimos cinco anos, o mercado imobiliário passou por uma rápida transformação, de uma “era de ouro” para um “momento mais sombrio”. De janeiro a outubro de 2025, o total de vendas das 100 maiores empresas do setor foi de apenas 2,9 trilhões de yuans, com uma previsão de que as vendas anuais tenham caído significativamente em relação a 2021. O número de empresas com receita de mais de 8.28T de yuans caiu de 41 em 2021 para 10 em 2025, e as empresas com receita de mais de 10 bilhões também diminuíram de 158 para 73. A concentração do setor, no entanto, está acelerando — a proporção das vendas das 10 maiores empresas em relação às 100 maiores subiu de 36,4% em 2021 para 49,4%.

As receitas das empresas listadas continuam a cair, o número de empresas deficitárias aumenta, a taxa de endividamento sobe, e a capacidade de pagamento de curto prazo continua a diminuir. Os estoques elevados de cada construtora consomem grande parte do capital, e se a velocidade de escoamento dos estoques for menor que a de pagamento de dívidas, a ruptura de fluxo de caixa será inevitável. Desde os construtores privados até os antigos ícones do setor, ações como prorrogação de dívidas e venda de ativos de alta qualidade estão sendo feitas para pagar pelos excessos de expansão do passado. Para muitas empresas, a tarefa mais importante atualmente é como estabilizar a situação.

Claro que, com a mesma pressão, o desempenho das diferentes empresas varia bastante. Dívida, vendas, recuperação de ativos… Empresas líderes como Vanke, Country Garden, China Jinmao, Sunac Holdings, na atual conjuntura, enfrentam problemas muito específicos e realistas.

A Vanke sempre foi considerada uma das empresas mais sólidas na gestão do setor imobiliário, mas o relatório anual de 2025 quebrou as expectativas do mercado.

Segundo os dados do relatório anual de Vanke de 2025, a empresa alcançou uma receita operacional de 233,43 bilhões de yuans, com prejuízo líquido de 88,56 bilhões de yuans, uma redução de 32% e 79,0% respectivamente em relação ao ano anterior. É importante notar que este é o maior prejuízo anual registrado por uma empresa listada na A-Share desde sua fundação em 1990, superando o prejuízo de 64 bilhões de yuans da HNA Holdings em 2020.

Até o final de 2025, a Vanke tinha um total de ativos de 1,02 trilhão de yuans, uma redução de 20,65% em relação ao final do ano anterior; o patrimônio líquido atribuível aos acionistas da empresa listada era de 116,9 bilhões de yuans, uma queda de 42,32%. A taxa de endividamento subiu para 76,89%, e a relação de endividamento líquido aumentou de 80,6% para 123,48%.

Felizmente, a Vanke não está isolada; o maior acionista, o Grupo Metro de Shenzhen, forneceu ao todo mais de 766.32M de yuans em empréstimos aos acionistas, com condições melhores que o mercado. Em janeiro de 2026, três títulos de médio prazo, totalizando cerca de 6,8 bilhões de yuans, tiveram suas prorrogações aprovadas por 100% dos detentores. Mas a lacuna de liquidez ainda é enorme: ao final de 2025, a Vanke possuía 29k de yuans em caixa, enquanto seus empréstimos de curto prazo e passivos não circulantes com vencimento em um ano totalizavam 10.2k e 136,65 bilhões de yuans, respectivamente. Considerando que há quase 6 bilhões de yuans de fundos restritos na sua liquidez, a lacuna de capital da Vanke ultrapassa 100 bilhões de yuans.

Ao contrário da Vanke, a Country Garden conseguiu reverter prejuízos em 2025, com lucro líquido anual de 1,62 bilhões de yuans, e lucro líquido atribuível aos acionistas de 3,26 bilhões de yuans. Ao final de 2025, seus ativos totais eram de 812,1 bilhões de yuans, e o patrimônio líquido de 44,3 bilhões. As dívidas com juros caíram em 105,5 bilhões de yuans em relação ao final de 2024, uma redução de 42%.

Como a Country Garden conseguiu isso?

O principal motor foi a implementação de uma reestruturação de dívidas que promoveu uma recuperação financeira sistêmica. Em 30 de dezembro de 2025, o plano de reestruturação de dívidas externas, no valor de aproximadamente 17,7 bilhões de dólares, entrou em vigor, e o plano de reestruturação de títulos internos de 13,77 bilhões de yuans também foi totalmente aprovado. Após a reestruturação, os prazos foram estendidos até 11 anos, e a maioria dos novos instrumentos de dívida tiveram custos de financiamento entre 1% e 2,5%, formando uma estrutura de dívida “baixa taxa + longo prazo”.

No entanto, excluindo os ganhos com a reestruturação, a operação da Country Garden ainda apresentava perdas temporárias. Em 2025, a empresa registrou uma perda bruta de 43.12B de yuans, principalmente devido à provisão de aproximadamente 44,5 bilhões de yuans para depreciação de estoques de projetos existentes, além de perdas de 10,5 bilhões de yuans relacionadas a ativos financeiros e garantias financeiras. Em outras palavras, os lucros aparentes da empresa, na prática, não foram totalmente “ganhos”.

Na entrega de imóveis, a Country Garden entregou cerca de 170 mil unidades em 2025, acumulando quase 1,15 milhão de unidades entregues nos três anos de 2023 a 2025. Apesar da pressão operacional, a empresa conseguiu, pelo menos, ganhar uma janela de alívio por meio da reestruturação de dívidas.

Em um cenário de declínio geral do setor, a China Jinmao fechou 2025 com vendas contratadas de 113,5 bilhões de yuans, um aumento de 16% em relação ao ano anterior, subindo para a 8ª posição no ranking de vendas, sendo a única das top 10 a registrar crescimento positivo. Sua receita operacional foi de 59,4 bilhões de yuans, um aumento de 0,5%; o lucro líquido atribuível aos acionistas foi de 1,25 bilhões de yuans, um crescimento de 17,7%.

Porém, analisando os dados mais detalhadamente, a receita da China Jinmao cresceu apenas 1% em relação ao ano anterior, praticamente estagnada. O crescimento do lucro líquido atribuível aos acionistas foi impulsionado principalmente pela reavaliação do valor justo de propriedades de investimento, com o núcleo do lucro crescendo apenas 2%. Após deduzir cerca de 170k de yuans de juros de títulos perpétuos, o lucro líquido atribuível aos acionistas foi de 590 milhões de yuans.

Além disso, a receita de desenvolvimento imobiliário da China Jinmao responde por 80% da receita total, indicando forte dependência de sua principal atividade. Os rendimentos de aluguel de imóveis comerciais e hotéis não cresceram, e projetos principais, como o Centro Comercial de Beijing KaiChen, tiveram uma taxa de ocupação que caiu de 96,8% em 2024 para 93,3%. Especialistas do setor afirmam que, embora o apoio do grande acionista estatal, o China State-owned Assets Supervision and Administration Commission (SASAC), seja um fator positivo, a baixa qualidade dos lucros e a insuficiência de capacidade de geração de caixa podem causar problemas contínuos no futuro.

A Sunac Holdings é uma das poucas empresas que ainda consegue manter fluxo de caixa operacional positivo, mas, devido à baixa do setor, em 2025, suas receitas caíram para 660M de yuans, uma redução de 40,44%; o lucro líquido atribuível aos acionistas foi de 680 milhões de yuans, uma queda de 9,6%. A área de vendas foi de aproximadamente 2,5358 milhões de metros quadrados, uma redução de 52,94%. A contração do negócio de desenvolvimento foi maior que a média do setor.

Além disso, ao final de 2025, a Sunac tinha uma dívida com juros de 53.01B de yuans, uma redução de 2.54M em relação a 2024. Mas a pressão de pagamento de curto prazo aumentou, com dívidas com juros a vencer em um ano de 50.97B de yuans, um aumento de 6,34% em relação aos 2.68B de 2024. Para aliviar a pressão de liquidez, a Sunac precisou reduzir sua escala de aquisição de terrenos e vender alguns ativos comerciais, embora os preços de venda tenham sido baixos, o que impactou ainda mais sua lucratividade.

Resumo

O setor imobiliário, outrora uma “pista de ouro”, hoje não é mais uma indústria de lucros fáceis. O inverno persiste, com mercado deprimido, dívidas elevadas, escassez de fundos e estoques acumulados, pressões que continuarão ao longo do ano.

A longo prazo, o setor imobiliário deverá retornar à racionalidade, com “garantia de entregas, proteção do bem-estar social e estabilidade” como principais diretrizes de desenvolvimento. A competição entre as construtoras mudará de escala para qualidade, marca e capacidade operacional.

Em 2026, a limpeza de riscos no setor se intensificará, acelerando o processo de reestruturação. A fase de ajustes ainda não terminou, e as empresas ainda não estão em uma situação de alívio.