حجم التمويل وانخفاض السعر يرفضان بشكل مزدوج، لماذا كانت الاكتتابات العامة الأولية في سوق هونغ كونغ في الربع الأول بهذا التباين؟

问AI · 背后高破发率投资者更看重哪些核心因素？

今年一季度共有40家企业完成港股IPO，其中23家股票跌破发行价

投资时间网、标点财经研究员 李路

谁能想到，有着“中年人的泡泡玛特”之称的杭州铜师傅文创（集团）股份有限公司（下称铜师傅，0664.HK），在成为“铜质文创第一股”的同时，也创造了今年一季度港股上市首日最大破发记录。

2026年一季度最后一天，历时近一年波折，铜师傅终于在港交所正式挂牌交易。然而上市首日，公司股价仅在开盘后短暂拉升不到十分钟便一路下行，最终以大跌49.17%收盘，成为今年一季度港股新股“破发王”。

事实上，将视野扩大到整体港股市场可以看到，今年一季度港股市场共有40家企业（39家主板，1家GEM）完成IPO，较去年同期的16家增长150%。这其中，仅有5家于上市首日破发。剔除以介绍上市的方式登陆港股的岚图汽车（7489.HK）外，上市首日破发率为10.26%，从历史水平来看，这一比例并不算高。并且，海致科技集团（2706.HK）、极视角（6636.HK）等6只股票首日涨幅都在100%以上。

但若拉长时间线来看，截至4月2日收盘（4月3日至4月7日港股休市），在不含岚图汽车的39只IPO新股中，已有23只跌破发行价，破发率高达58.97%，去年同期港股IPO破发率仅为27.6%。在破发的23只股票中，11只跌幅已超过20%。

حالة أسهم破发 في يوم الإدراج الأول في بورصة هونغ كونغ（%）

المصدر: Wind، حتى 31 مارس 2026

هذه الوضعية التي جعلت السوق يشعر بالدهشة نابعة من أنها تأتي على عكس حاد مع الحالة النشطة لسوق أسهم هونغ كونغ في الربع الأول.

تُظهر بيانات Wind أنه في الربع الأول من هذا العام، بلغ إجمالي تمويل الاكتتابات العامة الأولية (IPO) في سوق أسهم هونغ كونغ حوالي 8B دولار هونغ كونغ، بزيادة سنوية قدرها 488.81%. لم يتجاوز هذا الرقم إجمالي عامي 2023 و2024 فحسب، بل سجل أيضاً أعلى مستوى جديد منذ الربع الثاني من 2021. ومن زاوية إيقاع جمع الأموال، خلال 79 يوماً فقط، تجاوزت أحجام التمويل حاجز 8B دولار هونغ كونغ، مسجلة أعلى مستوى خلال خمس سنوات؛ بينما في الفترة نفسها من العام الماضي، استغرق تحقيق هذا الهدف قرابة نصف سنة.

لاحظت شبكة استثمار الوقت، وباحثة في شؤون الاقتصاد المالي ذي بيان، أن وراء تباين أداء الشركات بعد الإدراج، يوجد اختلاف حرارة البرانيات. ووفقاً لتقسيم Wind للصناعات، من بين الشركات الـ40 المدرجة في سوق أسهم هونغ كونغ، هناك 22 شركة من قطاعات مثل الذكاء الاصطناعي وشبه الموصلات والطاقة الجديدة، أي ما يعادل 55% من الإجمالي؛ كما بلغت قيمة التمويل 110B دولار هونغ كونغ، أي 57.71% من الإجمالي.

بعد إدراج هذه الشركات، يكون أداؤها نسبياً قوياً، ما شكّل معسكر “الأسهم الصاعدة” في الربع الأول. فمثل شركات شرائح الذكاء الاصطناعي مثل بيريف روكيتك (6082.HK)، وشركات النماذج الكبيرة مثل تشيبلوس (2513.HK)، وMINIMAX-W (0100.HK) وغيرها، وبفضل موقعها المتقدم في قطاع الذكاء الاصطناعي، اجتذبت اهتماماً واسعاً من المستثمرين الأساسين وصناديق السوق الثانوية.

ومن بين ذلك، ارتفع سعر سهم تشيبلوس بعد الإدراج بشكل متتابع؛ ففي جلسة 1 أبريل، وصل أثناء التداول إلى 938 دولار هونغ كونغ/للسهم، أي بزيادة تزيد عن 7 أضعاف مقارنة بسعر الإصدار، كما تجاوز إجمالي القيمة السوقية مؤقتاً 63.44B دولار هونغ كونغ. كما ارتفع سهم MINIMAX-W بعد الإدراج بشكل متتابع أيضاً؛ إذ بلغ أعلى سعر له 1330 دولار هونغ كونغ/للسهم، ليصبح “سهم أعلى سعر” في هونغ كونغ. أما شركة شبه الموصلات زهايج إنوفايشن (3986.HK)، فقد حققت أيضاً ارتفاعاً بنسبة 55.3% من تاريخ إدراجها في 13 يناير وحتى إغلاق 2 أبريل.

على العكس، انخفضت نسبة الشركات في قطاعات الاستهلاك والدواء من حيث عدد الإدراجات. ورغم ظهور عمالقة استهلاك مثل مويوان شيرز (2714.HK) وDongpeng Yinkao (9980.HK)، إضافة إلى شركات التكنولوجيا الحيوية مثل Jifeng Medical-B (2675.HK) وRuibo Bio-B (6938.HK)، إلا أن هذه القطاعات قد تفتقر إلى سردية فريدة أو تقع ضمن صناعات تقليدية، وبالتالي لم تكن حرارة السوق مرتفعة. وحتى إغلاق 2 أبريل، بلغت نسبة كسر السعر في القطاعات التقليدية مثل Yole赛 شيريه (2649.HK) 37.1%، وZhuozheng Medical (2677.HK) 48.57%، وHongxing للثلاجات والسلاسل الباردة (1641.HK) 46.67%، بينما اختارت Tongrentang للرعاية الطبية والتمريضية تأجيل الإدراج.

يمكن ملاحظة أنه حالياً يتحول هيكل سوق هونغ كونغ من الاعتماد سابقاً على التمويل والعقارات والاستهلاك، إلى قطاعات “قوة إنتاجية جديدة”. وفي ظل بيئة السوق الحالية، أصبحت نظرة المستثمرين إلى الأسهم الجديدة أكثر صرامة؛ فلم يعد يكفي الاعتماد على القصة وحدها للحصول على علاوة سعرية، وأصبحت قوة الأساسيات والتنافسية التقنية الجوهرية عوامل حاسمة في التسعير.

أعلى عشرـة أسهم حسب نسبة هبوط سعر أسهم الأسهم الجديدة المدرجة في بورصة هونغ كونغ في الربع الأول (مليار دولار هونغ كونغ، %)

المصدر: Wind، حتى 2 أبريل 2026

وبالنسبة لمعدل كسر مرتفع للأسهم، تُظهر عدة تقارير بحثية في سوق هونغ كونغ أن ما يقف وراء ذلك هو نتيجة لتأثير مشترك لبيئة اقتصادية كلية معقدة وآليات دقيقة للسوق. وتعتقد عدة شركات وساطة أن انتهاء دورة خفض الفائدة لدى مجلس الاحتياطي الفيدرالي وارتفاع توقعات رفع الفائدة يدفعان الدولار إلى القوة، ما يؤدي إلى خروج رؤوس أموال دولية من سوق هونغ كونغ، وبالتالي يضغط على السيولة الإجمالية؛ بالإضافة إلى ذلك، منذ مارس، يتراجع مؤشر Hang Seng ومؤشر Hang Seng Tech في اتجاه جانبي نحو الأسفل، ما يقلل شهية المستثمرين للمخاطر، ويخفض بشكل واضح مستوى التسامح مع تقييم الأسهم الجديدة.

يرى أو يبي وي، الشريك الأعلى في Futu Securities، أنه من جانب العرض، فإن الزيادة الكبيرة في عدد الـIPO وحجم جمع الأموال أدت مباشرة إلى تحويل رؤوس أموال السوق إلى مسارات أخرى. ففي الربع الأول، تم إصدار عدة اكتتابات من فئة المليارات بشكل متزامن، ما شكّل تأثير “سحب السيولة”. إذ تم حبس قدر كبير من الأموال في السوق الأولية، وأصبح دوران أموال السوق الثانوية التي تطارد الأسهم الجديدة أسرع. ومن ناحية جانب الإصدار، تُعد التسعيرات المرتفعة والزيادة في “التوقعات المستهلكة” سبباً مهماً لحدوث الكسر. فقد كانت بعض الأسهم الجديدة في سوق الإصدار بمعدل مضاعف أرباح أعلى بشكل ملحوظ من متوسط القطاع؛ وبعد الإدراج، يعود التقييم بسرعة إلى مستواه الطبيعي، فينخفض سعر السهم تبعاً لذلك. وفي آليات دعم السعر، تفتقر بعض الأسهم الجديدة إلى دعم المستثمرين الأساسين؛ وبعد الإدراج، لا يوجد دعم من أوامر الشراء، فيتحرر ضغط البيع مباشرة، ما يجعل من الصعب على سعر السهم أن يستقر.

وعلاوة على ذلك، فإن إحدى السمات الكبرى لسوق IPO في هونغ كونغ في الربع الأول من هذا العام هي أيضاً “إدراج مزدوج A+H”، حيث يوجد 16 شركة مدرجة في السوق (A-shares) من بين الصين القارية وصلت إلى بورصة هونغ كونغ خلال ذلك الربع. ومن حيث مبلغ جمع الأموال، فقد سيطرت “A+H” بقوة على 7 مقاعد ضمن أكبر 10 اكتتابات، وبقيمة 68.2 مليار دولار هونغ كونغ، أي بنسبة تصل إلى 62%.

ورغم أن معدل كسر الأسهم الجديدة مرتفع نسبياً في الربع الأول، إلا أنه بالنظر إلى عدد الشركات المكدّسة في قائمة انتظار الإدراج في هونغ كونغ، فمن المتوقع أن تظل هونغ كونغ مزدهرة. ووفقاً لبيانات بورصة هونغ كونغ، حتى 31 مارس، يوجد 430 شركة تنتظر إدراجها في هونغ كونغ، منها 17 شركة تمت الموافقة عليها وما زالت في انتظار الإدراج، و413 شركة ما زالت قيد المعالجة. ومن بين هذه الشركات، كم منها سيتم احتضانها عالياً من قبل السوق؟

كلمات مفتاحية من 投时: شركة Tongsi Fu (0664.HK) | مجموعة HaiZhi Technology (2706.HK) | Jiao Shijiao (6636.HK) | Zhipu (2513.HK) | MINIMAX-W (0100.HK) | Zhaoyi Innovation (3986.HK) | Muyuan Shares (2714.HK) | Dongpeng Yinkao (9980.HK) | Youlesai Shared (2649.HK) | Zhuozheng Medical (2677.HK) | Hongxing Cold Chain (1641.HK)

إقرار المؤلف: وجهة نظر شخصية، فقط للاطلاع