مينتشياو يوانبين: زيادة الإيرادات في المتاجر الكبرى، وزيادة الأرباح في الخارج، هل ستشهد تجارة التجزئة للعلامات التجارية IP قريبًا وضعًا مواتًا؟

اسأل AI · كيف يعزّز متجر التجزئة بنمط «العناقيد» في أمريكا الشمالية هوامش الربح في الخارج؟

في تمام مساء 31 مارس حسب توقيت بكين، أعلنت شركة مينسو براندز (9896.HK) (MNSO.N) نتائجها للربع الرابع من عام 2025 (2025 年 Q4). إجمالاً، وعلى الرغم من أن أداء مينسو في الربع الرابع كان جيداً من جانب الإيرادات وتجاوز الحد الأعلى للتوجيه الذي قدمته الشركة سابقاً، فإن أكبر مشكلة ما زالت كما هي سابقاً: «زيادة في الإيرادات دون زيادة في الأرباح». وفيما يلي النقاط الرئيسية: $名创优品(MNSO.US) $名创优品(09896.HK)

1، الإيرادات تتجاوز حد التوجيه: حقق تكتل مينسو على مستوى المجموعة إجمالي إيرادات قدرها 6.25 مليار يوان، بزيادة سنوية قدرها 32.6%، متجاوزاً توجيه الشركة في الربع الثالث البالغ 20% إلى 25%. وبالتفصيل، بفضل التنفيذ الشامل لاستراتيجية متاجر مينسو الكبيرة وتأثير الشراكة بين العلامة وفيلم «حطّام الحيوانات 2» (《疯狂动物城 2》) في شهر نوفمبر، عادت إيرادات المتاجر نفسها في الربع الرابع إلى نمو بعشرة بالمئة مرة أخرى داخل الصين، حيث حققت العلامة التجارية الأساسية في مينسو (名创优品) نمواً بنسبة 25.2% على أساس سنوي مع تسارع على أساس فصلي؛ كما حقق Top Toy نمواً بنسبة 112% بسبب دفع IPs الرائجة مثل Mo 米儿 (糯米儿) وغيرها من المنتجات الأعلى مبيعاً، واستمر في الحفاظ على وتيرة نمو مرتفعة في الربع الثالث.

من ناحية الخارج، وعلى الرغم من أن جنوب شرق آسيا وأمريكا اللاتينية تأثرت بأداء متوسط نتيجة تعديلات تحويل الأعمال (تحول من الوكالة إلى البيع المباشر/نموذج إدارة شديد الرقابة)، فإن منطقة أمريكا الشمالية حققت نمواً سنوياً في الخارج بنسبة 30% بفضل التخطيط العنقودي السابق للمتاجر وبعمليات تشغيل أكثر دقة.

2، زيادة سرعة افتتاح المتاجر على أساس فصلي. من حيث إيقاع افتتاح المتاجر، نظراً لأن الصين أغلقت في الربع الأول عدداً كبيراً من متاجر المدن منخفضة المستوى ذات الكفاءة الضعيفة، ما أدى إلى نمو سلبي في عدد المتاجر، منذ الربع الثاني تسارعت وتيرة افتتاح متاجر مينسو على أساس فصلي، ووصلت في الربع الرابع إلى ذروة افتتاح المتاجر خلال العام، وتمثل بشكل رئيسي في الأسواق المنخفضة المستوى مثل المدن من الفئة الثانية والثالثة وما دون ذلك. أضافت الشركة 159 متجرًا جديدًا في الخارج، متمركزة في مناطق ذات قدرة شرائية مرتفعة مثل أمريكا الشمالية وأوروبا، حيث ارتفع كذلك معدل المتاجر المملوكة مباشرة بنسبة 0.9 نقطة مئوية ليصل إلى 19.5%.

3، هامش إجمالي الربح انخفض بشكل طفيف. بالنسبة لهامش إجمالي الربح، يشير HaiTunzi (海豚君) إلى أن السبب يرجع من جهة إلى أن الشركة في مواسم التسوق المزدهرة مثل «يوم العزاب» (双十一) و«الجمعة السوداء» (黑五) وللسيطرة على حصة السوق، زادت نسبة المنتجات عالية القيمة مقابل السعر وذات هامش ربح إجمالي منخفض، ومن جهة أخرى، ولأجل المخزون الموسمي، زادت مينسو بشكل مرحلي من وتيرة الخصومات في النهاية، فانخفض هامش إجمالي الربح على أساس سنوي بمقدار 0.6 نقطة مئوية إلى 46.4%.

4، نسبة المصروفات ما زالت مرتفعة، وإطلاق الأرباح لم يرقَ للتوقعات. من حيث الإنفاق على المصروفات، نظراً لأن مينسو ما زالت في هذه المرحلة عند توسع أعمالها في الخارج (وبالأخص في أمريكا الشمالية)، وتواجه استثمارات مسبقة كبيرة مثل افتتاح متاجر عديدة، وتوظيف موظفين، وإطلاق إنفاق على العلامة التجارية، فقد شهدت نسبة مصروفات البيع والمصروفات الإدارية في الربع الرابع ارتفاعاً. وبالنهاية، حققت مينسو صافي ربح معدّل بعد التسوية (经调净利润) قدره 850 مليون يوان في الربع الرابع من عام 2025، بزيادة سنوية قدرها 7.7%، وهو ما جاء أقل قليلاً من التوقعات.

5، عرض تفصيلي للبيانات المالية:

الرأي العام ل HaiTunzi (海豚君):

بالنسبة لمينسو، تركز السوق في الربع الرابع على نقطتين: أي ما إذا كان اتجاه نمو المتاجر نفسها داخل الصين يمكن أن يستمر، وما إذا كانت مشكلة استعادة هوامش الربح في الخارج ستُحل. سنحلل هاتين النقطتين بالترتيب:

أولاً، رغم أن مينسو لم تكشف في القوائم المالية عن تفاصيل محددة حول نمو المتاجر نفسها داخل الصين، وبالاستناد إلى معلومات من الاستطلاع، فإنه مقارنةً بنمو المتاجر نفسها منخفضة الأرقام في الربع الثالث، حقق الربع الرابع نمواً مرتفعاً يقارب الأرقام المزدوجة في نطاق خانة الآحاد المرتفعة، ما يشير إلى أن استراتيجية المتاجر الكبيرة التي تؤكد عليها مينسو باستمرار خلال العام الماضي كانت ناجحة نسبياً.

في الواقع، بدءاً من الربع الثاني، بدأت مينسو في تسريع إغلاق المتاجر الصغيرة (متاجر منخفضة الكفاءة أقل من 200 متر مربع) وافتتاح المتاجر الكبيرة (متوسط المساحة للمتاجر الجديدة قريب من 300 متر مربع). ووفقاً لمعيار الإدارة لدى الشركة، بعد تجديد المتاجر، تتحسن كفاءة المتجر (店效) عموماً بنحو 30% تقريباً.

ويرى HaiTunzi أن السبب يكمن في أن استراتيجية المتاجر الكبيرة من جهة تطلق مناطق موضوعية بنمط IP لبناء تجربة استهلاكية غامرة، بما يطيل وقت بقاء العملاء ويرفع معدل التحويل. ومن جهة أخرى، من خلال تحسين الفئات وSKU لتحقيق شراء شامل في نقطة واحدة، يتم رفع معدل الترابط (连带率) ومتوسط قيمة الطلب (客单价)، وفي النهاية يتم دفع تعافي كفاءة المتجر ونمو المتاجر نفسها. وبالاقتران مع ما شوهد في مؤتمر أداء الشركة حول نمو المتاجر نفسها في الفترة من يناير إلى فبراير 2026 في نطاق الأرقام المزدوجة المنخفضة، فإن زخم النمو ما زال جيداً فعلاً.

وعند الحديث عن مشكلة القدرة الربحية، في الحقيقة، السبب الأكثر جوهرية لاستمرار هبوط ما بعد تقرير الربع الثالث بنسبة تزيد عن 20% هو أن السوق قلق من أن فتح عدد كبير من المتاجر المملوكة مباشرة في أمريكا الشمالية وأوروبا سيؤدي إلى عدم تطابق المدخلات مع المخرجات، مما يضغط هوامش ربح أعمال الخارج.

لكن بعد اكتمال عملية تغيير الإدارة المحلية لفريق الولايات المتحدة في عام 2025 (حيث جاء الرئيس التنفيذي الجديد من بائع تجزئة أصلي مقسم/خصومات لدى Five Below)، أجرت الشركة في أمريكا الشمالية تعديلين مهمين:

**a）افتتاح المتاجر بنمط عنقودي: **بالمقارنة مع نمط «نشر شامل» السابق لافتتاح المتاجر بشكل متفرق، ركز الرئيس التنفيذي الجديد على افتتاح متاجر بكثافة في 24 ولاية رئيسية تشمل 76% من سكان الولايات المتحدة (مثل كاليفورنيا وفلوريدا ونيويورك وتكساس وغيرها)، وتخلى عن المناطق الهامشية ذات الكثافة السكانية المنخفضة والقدرة الشرائية المنخفضة، ما يتيح تعظيم أثر وفورات الحجم، وتحقيق سرعة في الشحنات من المستودرات إلى المتاجر وخفض تكلفة اللوجستيات.

b）**تأسيس مجموعة منتجات مخصصة لأمريكا الشمالية: **كما أجرى الرئيس التنفيذي الجديد ميلاً مخصصاً في توزيع البضائع وفقاً لخصائص أنماط المتاجر ووضعيات المواقع في الولايات المتحدة؛ على سبيل المثال، في مناطق تضم عدداً كبيراً من الصينيين والآسيويين مثل كاليفورنيا ونيويورك، زاد نسبة التشكيلات من IPs الآسيوية الشائعة؛ بينما في مناطق الغرب الأوسط، زاد المنتجات المنزلية التي تتماشى أكثر مع ذائقة السكان المحليين وبراغماتيتهم، ما يقلل إلى حد كبير احتمالية ركود المنتجات داخل المتاجر ويرفع معدل دوران المخزون في المتاجر.

وبالاستناد إلى معلومات من الاستطلاع، ومن حيث النتائج الفعلية، حققت أمريكا الشمالية في الربع الرابع زيادة في هوامش الربح التشغيلي ضمن نطاق الأرقام المنخفضة (حوالي 6%-7%، مقارنةً بـ 3%-4% في الفترة نفسها من العام الماضي)، وهذا هو أيضاً المكان الذي يرى فيه HaiTunzi أنه جيد.

ومن ناحية التقييم، وفقاً لتوجيهات الشركة لنمو الإيرادات في نطاق أعلى من خانتين في عام 2026، ومع افتراضات HaiTunzi المحايدة بأن قدرة الأرباح للأعمال الخارجية الممثلة بأمريكا الشمالية ستستمر في التعافي لتتوازن مع سرعة نمو الإيرادات، وبذلك ووفقاً لنمو بنسبة 22%، أي أن صافي الربح المعدّل في عام 2026 سيكون حوالي 3.5 مليار يوان، بما يقابل فقط مضاعف 9x، فهذا يبدو أنه تقييم محافظ/منخفض. وبالنظر إلى القاعدة الأساسية لأعمال مينسو داخل الصين، وأن المتاجر المملوكة ذاتياً في أمريكا الشمالية تتطور في اتجاه إيجابي، يرى HaiTunzi أن لدى الشركة فرصة لإعادة ضبط/تصحيح مرحلي للتقييم، ومن الناحية العملية يوصي بإجراء عمليات تداول ضمن نطاق 10x-15x، أي بين 35 مليار يوان و52.5 مليار يوان.

فيما يلي شرح تفصيلي للقوائم المالية:

أولاً، إيرادات تتجاوز حد التوجيه الأعلى

حققت شركة مينسو على مستوى المجموعة في الربع الرابع من عام 2025 إجمالي إيرادات قدرها 6.25 مليار يوان، بزيادة سنوية قدرها 32.6%، متجاوزة توجيه الشركة في الربع الثالث البالغ 20%-25%.

وبالتفصيل، وبفضل تنفيذ استراتيجية متاجر مينسو الكبيرة بشكل شامل وتأثير شراكة «حطّام الحيوانات 2» (《疯狂动物城 2》) في نوفمبر، عادت إيرادات المتاجر نفسها المحلية في الربع الرابع إلى نمو بعشرة بالمئة، حيث حققَت العلامة التجارية الأساسية في مينسو (名创优品) إيرادات قدرها 2.88 مليار يوان، بزيادة سنوية قدرها 25.2%، مع تسارع على أساس فصلي. كما يوضح ذلك أن فريق «مسؤول نمو أول» (首席增长官) الذي تأسس بقيادة مركز سلع مينسو منذ نهاية العام الماضي كان فاعلاً بالفعل؛ فقد ربط الفريق أقساماً رئيسية الخمسة: المنتجات - التشغيل - القنوات - التسويق - الرقمنة، وفي التنفيذ التفصيلي وتطبيق التكتيكات كان أكثر كفاءة من الهيكل التنظيمي السابق.

باعتبار TOP TOY علامة ألعاب/دمى ترفيهية (潮玩) تابعة لمينسو، حققت في الربع الرابع إيرادات قدرها 600 مليون يوان، بزيادة سنوية قدرها 112%، ووصلت إلى مستوى قياسي جديد لإيرادات الربع الواحد، وكان أداؤها لافتاً.

قال HaiTunzi من قبل، إن النقص السابق في TOP TOY كان يتمثل في الاعتماد المفرط على IPs الممنوحة بترخيص؛ وبالنسبة لمالك حقوق الملكية، ولتحقيق تعظيم المصالح، غالباً ما يقوم بترخيص نفس الـ IP لأكثر من شركة مصنعة؛ وبالإضافة إلى ذلك، فإن مرحلة إعادة الإبداع للـ IP (IP 二创) ليست ذات فروقات كبيرة؛ وفي النهاية أدى ذلك إلى أن قدرة TOP TOY على تحقيق الربح ليست مرتفعة.

لكن تغيّر الوضع في عام 2025. ففي النصف الأول من عام 2025، استثمرت TOP TOY 5.1 مليون يوان بهدف الاستحواذ على شركة ألعاب/دمى ترفيهية HiTOY 海创文化 عبر حصة تملّك بنسبة 51%، وحصلت على «Nommi 糯米儿»، و«Honey 甜心»، و«MayMei 霉霉» الثلاثة الكبرى من IPs، ساعية إلى تعزيز بناء أصول IP الخاصة بها من خلال أسلوب الاستحواذ والرقابة على شركات ألعاب/دمى ترفيهية خارجية.

ومن ناحية النتائج، فمن خلال التسويق والتشغيل لـ IP الخاص، وصل الـ IP الأساسي «Nommi 糯米儿» إلى مبيعات في الربع الرابع على مستوى الربع الواحد بلغت 70 مليون يوان، وهو ما يمثل ما يقرب من 20% من إيرادات TOP TOY في الربع الرابع؛ كما ساهم في رفع نسبة مبيعات الـ IP الخاص من 10-12% في الربع الثالث إلى 18-22% في الربع الرابع.

إن انطلاقة الـ IP الخاص لا تجلب فقط نمواً مرتفعاً لإيرادات TOP TOY، بل والأهم أنها تعزز بشكل كبير مستوى ربحيتها نفسها (حيث يكون هامش إجمالي الربح للـ IP الخاص أعلى بأكثر من 20% من الـ IP المرخّص).

في ظل تباطؤ النمو داخل الصين، راهنت مينسو على «مسار نمو ثانٍ» في الخارج (وبالأخص أمريكا الشمالية)، لذلك لطالما كانت نقطة نمو أعمال الخارج محل اهتمام كبير لدى المستثمرين.

بشكل عام، حقق مينسو في الربع الرابع إيرادات خارجية قدرها 2.77 مليار يوان، بزيادة سنوية قدرها 30%، مع تسارع على أساس فصلي.

وبفضل تفجر استهلاك الهدايا المرتكز على مواسم الزيارات والعطل مثل Black Friday وChristmas وNew Year، إلى جانب تحسن قدرات التشغيل في أمريكا الشمالية، ووفقاً لمعلومات من الاستطلاع، تجاوز نمو المتاجر نفسها في أمريكا الشمالية 20%، وهو محرك النمو الأساسي في الخارج. لكن تأثّر جنوب شرق آسيا وأمريكا اللاتينية بتعديلات تحويل الأعمال (التحول من الوكالة إلى البيع المباشر/نموذج إدارة شديد الرقابة)، فكان أداؤهما متوسطاً.

ثانياً، دخول مرحلة «الاندفاع» لافتتاح المتاجر

من حيث إيقاع افتتاح المتاجر، نظراً لأن الصين أغلقت في الربع الأول عدداً كبيراً من متاجر المدن منخفضة المستوى ذات الكفاءة الضعيفة، ما أدى إلى نمو سلبي في عدد المتاجر، منذ الربع الثاني تسارعت وتيرة افتتاح متاجر مينسو على أساس فصلي، ووصلت في الربع الرابع إلى ذروة افتتاح المتاجر خلال العام، وتمثل بشكل رئيسي في الأسواق المنخفضة المستوى مثل المدن من الفئة الثانية والثالثة وما دون ذلك.

أضافت الشركة في الخارج 159 متجرًا جديدة، وارتفعت نسبة المتاجر في الخارج بمقدار 2 نقطة مئوية لتصل إلى 45.7%. ومن بين المتاجر الجديدة، تتمركز في مناطق ذات قدرة شرائية مرتفعة مثل أمريكا الشمالية وأوروبا، حيث ارتفع أيضاً معدل المتاجر المملوكة مباشرة بمقدار 0.9 نقطة مئوية ليصل إلى 19.5%. وفي أسواق ناضجة بدرجة عالية مثل جنوب شرق آسيا وأمريكا اللاتينية، واصلت تعميق التعاون مع شركائها المحليين (المتعاونين)، وتسريع عملية تكثيف شبكة المتاجر والهبوط إلى أسواق أدنى.

ثالثاً، زيادة أكبر في وتيرة نمو إيرادات المتاجر نفسها على أساس فصلي

من منظور المؤشر الأساسي لقياس كفاءة المتجر الواحد—نمو إيرادات المتاجر نفسها—حققت المتاجر نفسها داخل الصين في الربع الرابع نمواً في منتصف خانة الأرقام بعشرة بالمئة (أي نمو من خانة الآحاد المرتفعة إلى المزدوجة المنخفضة)، محققة أعلى مستوى خلال العام.

ومن جهة، يأتي ذلك من استمرار تنفيذ استراتيجية المتاجر الكبيرة، حيث تُنشئ متاجر مثل MINISO LAND (مينسو لاند) تجربة استهلاك غامرة عبر سيناريوهات موضوعية قائمة على IP، مما يطيل وقت بقاء العملاء ويرفع معدل الترابط ومتوسط قيمة الطلب؛ وفي الوقت نفسه، وبالتزامن مع تحسين الإدارة التفصيلية داخل المتاجر، تم تحفيز حيوية الاستهلاك بشكل أكبر.

وتتوقع الشركة أن تبلغ وتيرة نمو إيرادات المتاجر نفسها في المناطق الخارجية حوالي 15%، مع تسارع على أساس فصلي. وبالمقارنة مع ظاهرة نفاد المنتجات الأكثر مبيعاً التي كانت تحدث كثيراً في الفترة نفسها من العام الماضي، فإن وصول المنتجات في عام 2025 تحسن بشكل كبير بسبب اكتمال تخطيط المستودعات الخارجية لدى الشركة وارتفاع قدرات الإدارة الرقمية لسلسلة التوريد.

رابعاً، زيادة الإنفاق على المصروفات، وعدم تحقق توقعات إطلاق الأرباح

من ناحية هامش إجمالي الربح، يقدّر HaiTunzi أنه من جهة بسبب أن الشركة في مواسم التسوق المزدهرة مثل 双十一 و黑五، ومن أجل الاستحواذ على حصة السوق، زادت نسبة المنتجات عالية القيمة مقابل السعر وذات هامش إجمالي منخفض؛ ومن جهة أخرى، وبهدف التعامل مع المخزون الموسمي، قامت مينسو أيضاً بزيادة حدة الخصومات بشكل مرحلي، وفي النهاية انخفض هامش إجمالي الربح على أساس سنوي بمقدار 0.6 نقطة مئوية إلى 46.4%.

من ناحية الإنفاق على المصروفات، وبسبب كون الشركة في هذه المرحلة لا تزال في مرحلة توسع الأعمال في الخارج (وخاصة في أمريكا الشمالية)، وما يتطلبه ذلك من استثمارات مسبقة كبيرة مثل افتتاح متاجر عديدة (مع تسارع افتتاح المتاجر في الربع الرابع)، وتوظيف الموظفين، وإنفاق العلامة التجارية، فقد ارتفعت نسبة مصروفات البيع بشكل كبير على أساس سنوي بمقدار 5.3% لتصل إلى 26.5%، وكانت نسبة المصروفات الإدارية مستقرة نسبياً؛ وفي النهاية، حققت مينسو في الربع الرابع من عام 2025 صافي ربح معدّل قدره 850 مليون يوان، بزيادة سنوية قدرها 7.7%، وهو أقل قليلاً من التوقعات.

<نهاية النص>

المقالات ذات الصلة:

التقييم:

تقييم نتائج التقارير المالية في 21 نوفمبر 2025: «مينسو براندز: آلة طباعة إيرادات، وآلة تمزيق ورق بالنفقات»

تقييم نتائج التقارير المالية في 21 أغسطس 2025: «مينسو براندز: المتاجر الكبيرة لإنقاذ الموقف، وهل عادت مبيعات التجزئة المعتمدة على IP إلى “الانتعاش”؟»

تقييم نتائج التقارير المالية في 23 مايو 2025: «مينسو براندز: هبوط مينسو؟ لا يوجد “روح IP”، ولا يمكن نقل “فقاعة مارت” التالي»

تقييم نتائج التقارير المالية في 21 مارس 2025: مينسو براندز: قدرة الربحية تعود لتصعد إلى مرحلة أعلى، وهل التجزئة القائمة على IP فعلًا “آلة طباعة إيرادات”؟

تحليل متعمق

مينسو براندز: مصدر نشأة «متجر 10 يوان»، وما هي النتيجة النهائية لمنتجات IP الرائجة في التجزئة؟

مينسو براندز: هل أصبح Shein مشوهاً؟ «Shein بنسخة المنتجات اليومية» في المشهد المميز داخل المتاجر Offline

إفصاح المخاطر والبيان في هذه المقالة: بيان HaiTunzi (海豚研究) حول الإخلاء من المسؤولية وإفصاحات عامة