CITIC Construction Investment Overseas丨O ponto de equilíbrio do emprego não agrícola caiu para zero, o que significa?

（Fonte: Equipa de Ativos no Estrangeiro & de Grandes Classes, estudo CSC）

A investigação da Reserva Federal indica: em 2026, o crescimento do emprego necessário para o equilíbrio entre ganhos e perdas poderá descer para 0, e as razões incluem a redução da imigração (diminuição da base populacional) e o envelhecimento (queda da taxa de participação na força de trabalho).

Implicações de política para a Reserva Federal:

① No curto prazo, se de facto o emprego em equilíbrio entre ganhos e perdas for 0, então significa que, embora o payroll não agrícola atual esteja muito fraco, desde que não haja crescimento negativo persistente, a taxa de desemprego não subirá de forma tendencial; sob perturbações como choques no preço do petróleo e a transição do presidente, isto permitirá à Reserva Federal manter-se em modo de observação, sem reduzir as taxas de juro, ganhando uma janela de tempo mais longa.

② No médio prazo, estabilizar a taxa de desemprego não é o pedido final da Reserva Federal, nem significa que a economia esteja “em boas condições”; quando o emprego em equilíbrio entre ganhos e perdas desce para 0, isso significa que o crescimento potencial da economia cai de forma acentuada, a pressão endógena sobre a inflação não é elevada, e, pelo contrário, é necessário que a Reserva Federal aumente a intensidade dos cortes nas taxas de juro, reduzindo a taxa de desemprego, para procurar um crescimento nominal mais elevado.

Impacto no desempenho das Treasuries (dívida pública dos EUA):

① No curto prazo, as yields continuam a oscilar em níveis elevados, não se excluindo um novo choque de subida.

② Mas ao longo do ano inteiro, devido a ainda haver oportunidade de cortes nas taxas de juro, mantemos uma postura de compra (“long”) e as yields subirem podem ser um bom ponto de entrada.

A mais recente investigação da Reserva Federal mostra que, para os EUA, o crescimento do emprego sob equilíbrio entre ganhos e perdas poderá descer para 0 em 2026.

（1）O que é o emprego/ crescimento do payroll “em equilíbrio entre ganhos e perdas”?

O crescimento do emprego em equilíbrio entre ganhos e perdas significa a quantidade de postos de trabalho que tem de ser acrescentada todos os meses (podendo ser usada como referência a criação líquida de empregos no payroll não agrícola), de modo a manter a taxa de desemprego estável. Estes novos postos destinam-se principalmente a absorver o crescimento da força de trabalho potencial, ou seja, cobrem exatamente o número de pessoas que entram mensalmente no mercado de trabalho para procurar emprego.

Quando o crescimento do emprego do mês excede o nível de equilíbrio entre ganhos e perdas, prevê-se que a taxa de desemprego diminua; em contrapartida, se o crescimento do emprego continuar sistematicamente abaixo do nível de equilíbrio entre ganhos e perdas, a taxa de desemprego aumentará.

（2）Atualmente, porque é que o nível de equilíbrio entre ganhos e perdas do emprego cai para perto de 0?

As estimativas da Reserva Federal indicam: historicamente, o nível do payroll não agrícola em equilíbrio entre ganhos e perdas atingiu o pico na década de 1970, perto de 200 mil; depois disso, foi descendo, e após 2010 manteve-se acima de 80 mil; mesmo em 2020, durante a pandemia de COVID-19, chegou a 50 mil. No entanto, em 2026, este número poderá descer para perto de 0.

As razões por trás disso são principalmente: a redução da imigração e o envelhecimento da população. A primeira faz baixar a base de força de trabalho potencial que entra no mercado de trabalho; a segunda significa que também cai a percentagem de pessoas dispostas a procurar emprego.

O crescimento da força de trabalho potencial é, grosso modo, igual a: população total em idade própria multiplicada pela taxa de participação na força de trabalho.

Por um lado, em 2026, a imigração líquida internacional ou irá descer de forma acentuada, fazendo com que a taxa de crescimento da população total dos EUA caia para o nível mais baixo desde 1951. Os dados divulgados pelo Bureau of Labor Statistics dos EUA (BLS) nos relatórios de janeiro a fevereiro mostram que, em 2026, a taxa de crescimento anualizada da população será apenas de 0,4%; já em 2020, durante a pandemia, a população continuava a crescer 0,5%.

Por outro lado, a taxa de participação na força de trabalho tem apresentado uma tendência de queda contínua nos últimos anos, o que volta a reduzir o crescimento da força de trabalho, estando isto principalmente relacionado com o factor do envelhecimento populacional. Os dados mais recentes de março de 2026 mostram que a taxa global de participação na força de trabalho já caiu para o nível mais baixo dos últimos anos; nesta queda, a diminuição da vontade do grupo mais idoso é o principal factor de arrasto.

（3）Implicações de política para a Reserva Federal

Em primeiro lugar, no curto prazo, o risco de subida da taxa de desemprego diminui, dando à Reserva Federal mais margem para não cortar as taxas de juro e manter uma janela de observação mais longa.

A Reserva Federal presta atualmente muita atenção ao emprego; devido ao aumento do “ruído” no payroll (grandes oscilações entre meses e revisões em baixa do valor anterior), a taxa de desemprego é o indicador que a Reserva Federal prefere.

No último ano e pouco, os “novos empregos” mensais no payroll não agrícola degradaram-se de forma grave: desde 2025 até ao presente, ocorreram 6 vezes de crescimento negativo mês a mês. A preocupação do mercado e da Reserva Federal com o emprego tem vindo a aumentar. No entanto, quando o emprego em equilíbrio entre ganhos e perdas desce para 0, significa que, em teoria, desde que os novos empregos mensais do payroll não agrícola não continuem em crescimento negativo, não existe risco de subida tendencial da taxa de desemprego; a resiliência do mercado de emprego é mais forte do que o esperado anteriormente.

Dessa forma, no curto prazo, a Reserva Federal pode não ter pressa em cortar as taxas de juro, esperando mais tempo para avaliar o impacto da situação no Médio Oriente na inflação e na economia dos EUA.

Em segundo lugar, no médio prazo, estabilizar a taxa de desemprego não significa que a economia esteja imperturbável, nem é o objectivo final da Reserva Federal; quando o emprego em equilíbrio entre ganhos e perdas desce para 0, isso significa uma grande queda no ritmo de crescimento potencial da economia, uma pressão endógena sobre a inflação mais baixa e, pelo contrário, é necessário que a Reserva Federal procure um crescimento nominal mais elevado reduzindo a taxa de desemprego e aumentando a intensidade dos cortes nas taxas de juro.

Contudo, o facto de a taxa de desemprego estabilizar no nível atual e não piorar não afectará a decisão final da Reserva Federal sobre cortes nas taxas. O objectivo final da Reserva Federal para o emprego é o “pleno emprego”, e não uma taxa de desemprego específica; desde que a inflação esteja estável, em teoria quanto mais emprego houver melhor e quanto mais baixa for a taxa de desemprego melhor. Vale a pena observar alguns fenómenos:

Em primeiro lugar, uma taxa de desemprego de cerca de 4,4% por si só é relativamente elevada e dificilmente pode ser confirmada como pleno emprego;

Em segundo lugar, atualmente, o emprego em equilíbrio entre ganhos e perdas a descer para 0 está por trás da debilidade do crescimento populacional; se a produtividade do trabalho não melhorar, o crescimento potencial da economia dos EUA tenderá a baixar;

Por último, a procura por contratações no emprego atual também está relativamente fraca; com oferta e procura ambas fracas, a taxa de crescimento salarial não aumenta muito, e a pressão endógena sobre a inflação não é elevada.

Neste contexto, uma taxa de desemprego de cerca de 4,4% não será um nível que satisfaça a Reserva Federal. Desde que a inflação futura seja controlável, a Reserva Federal provavelmente continuará a escolher cortar as taxas de juro, baixando a taxa de desemprego e procurando um crescimento económico nominal mais elevado.

（4）Impacto no desempenho das Treasuries

No curto prazo, as yields continuam a oscilar em níveis elevados, não se excluindo um novo choque de subida. A pressão sobre a taxa de desemprego no curto prazo não é grande; o preço do petróleo ainda está em níveis elevados, dando à Reserva Federal mais tempo para observar. Assim, torna-se mais difícil para as Treasuries subirem de forma acentuada. Tendo em conta que o feedback negativo nos mercados financeiros atuais está a forçar o mecanismo de transmissão principal para que Trump ceda ou aumente a intensidade do ataque, não se exclui que, antes de a situação se acalmar no fim, haja ainda uma nova grande correcção dos activos financeiros, incluindo a subida das yields das Treasuries.

Mas ao longo do ano inteiro, mantemos ainda a nossa postura de compra das Treasuries; as yields a subir serão uma oportunidade de compra. O espaço para novos cortes nas taxas de juro ainda poderá existir: após o fim das perturbações, as yields das Treasuries deverão regressar ao sentido descendente.

Origem

Nome do relatório de research de títulos:《O payroll não agrícola em equilíbrio entre ganhos e perdas desce para 0, que significado tem——Visão semanal sobre Treasuries (16)》

Data de divulgação externa: 6 de abril de 2026

Entidade responsável pela publicação do relatório: CITIC Securities Co., Ltd.

Analista responsável pelo relatório: Qian Wei

Número do certificado de exercício: S1440521110002

Notícias em grande volume e interpretações precisas, tudo na APP da Sina Finance