فرص الاستثمار في A+H تحت لوائح الاكتتاب العام الجديدة لبورصة هونغ كونغ

اسأل AI · كيف سيعيد نمط A+H تشكيل منطق تقييم الاستثمارات عبر الحدود؟

في الآونة الأخيرة، شهدت قواعد الاكتتابات العامة (IPO) في بورصة هونغ كونغ إصلاحًا كبيرًا، يشمل أسهمًا بفئات مختلفة لذات الفئة (نفس الفئة الاختيارية)، وتحديد الخصائص الابتكارية، وتسليم المستندات سرّيًا قبل الإدراج وغيرها. ومع قيام بورصة هونغ كونغ بإطلاق جولات جديدة من الإجراءات، قد تكون لدى الشركات المدرجة في الصين (سوق A) ذات القيم السوقية الصغيرة والمتوسطة الراغبة في الإدراج في هونغ كونغ دافعًا أكبر للمضي قدمًا.

بورصة هونغ كونغ تواصل الإصلاح.

في 13 مارس، أصدرت شركة بورصة هونغ كونغ التابعة بالكامل لبورصة هونغ كونغ (联交所) وثيقة للتشاور بعنوان《وثيقة تشاور بشأن مراجعة تنافسية آلية الإدراج》（“وثيقة التشاور”）، لطلب آراء السوق بشأن سلسلة من التوصيات المتعلقة برفع القدرة التنافسية لآلية الإدراج في هونغ كونغ.

يمكن تلخيص مراجعة التنافسية التي تقوم بها بورصة هونغ كونغ هذه المرة بشكل أساسي إلى عدة أجزاء. وأكثر التغييرات التي نالت اهتمامًا كبيرًا من الخارج تتعلق بالإدراج بنظام أسهم بفئات مختلفة لذات الفئة، وتحديد الخصائص الابتكارية، والإدراج السرّي وغيرها.

وبشكل أكثر تحديدًا، بالنسبة إلى الشركات التي ترغب في الإدراج بنظام أسهم بفئات مختلفة لذات الفئة، تقترح“وثيقة التشاور” خفض العتبات إلى: قيمة سوقية لا تقل عن 20B دولار هونغ كونغ، أو قيمة سوقية 600M دولار هونغ كونغ مقترنة بإيرادات في السنة المالية الأخيرة لا تقل عن 6 مليارات دولار هونغ كونغ. وبالمقارنة مع المعايير الحالية، فإن هذه الأرقام تنخفض بنحو 50% تقريبًا.

وفي الوقت نفسه، ستعامل“وثيقة التشاور” تلقائيًا جميع الشركات المؤهلة في مجال التكنولوجيا الحيوية والتكنولوجيا المتخصصة (حتى لو لم تكن تدرج وفقًا للفصلين 18A أو 18C) على أنها“شركات قطاع ابتكاري”. كما يمكن لجميع مقدمي الطلبات الجدد تقديم طلب الإدراج بصيغة سرّية، وهو ما يُعد توسيعًا جديدًا مقارنة بما كان عليه في السابق.

وبالعودة إلى الأسباب الجذرية، يتبين أن سلسلة الإصلاحات والتحسينات التي قامت بها بورصة هونغ كونغ خلال السنوات الأخيرة كانت مرتبطة بنظام السوق A في الصين بشكل“متشابك/متزامن”، وقد وفرت العديد من التسهيلات للشركات المدرجة في سوق A التي تريد الإدراج في هونغ كونغ. وهذه المرة، بعد تحديث بورصة هونغ كونغ لقواعد الإدراج مرة أخرى، توجد أسباب تدفع الحماس لدى شركات سوق A ذات القيمة السوقية الصغيرة والمتوسطة للاتجاه جنوبًا نحو هونغ كونغ.

******** بورصة هونغ كونغ ************** تواصل الإصلاح******

في 13 مارس، نشرت بورصة هونغ كونغ وثيقة تشاور بشأن آلية الإدراج، وذلك لطلب آراء السوق بشأن سلسلة من التوصيات المتعلقة برفع القدرة التنافسية لآلية الإدراج في هونغ كونغ.

وبحسب المعلومات، فإن هذا هو جزء من المرحلة الأولى من اقتراحات مراجعة القدرة التنافسية لآلية الإدراج التي أعلنتها بورصة هونغ كونغ، ويهدف إلى إثراء أنواع الشركات المدرجة في هونغ كونغ، وتقديم المزيد من الخيارات للمستثمرين، مع الحفاظ على آليات حماية مستثمري فعّالة. ومدة فترة التشاور تستمر ثماني أسابيع وتنتهي في 8 مايو 2026.وبتفحص هذه الوثيقة يمكن ملاحظة أن العديد من المواد تحقق“فك القيود”.

أولًا، التغيير الأكثر لفتًا للانتباه هو تحسين قواعد الإدراج بنظام أسهم بفئات مختلفة لذات الفئة.

تُظهر القواعد الحالية أن مقدم طلب الإدراج بنظام أسهم بفئات مختلفة لذات الفئة، تحت اختبارات شروط حقوق التصويت (A)، يتعين أن تكون قيمة الإدراج عند الإدراج لا تقل عن 1B دولار هونغ كونغ. أو، تحت شروط اختبار حقوق التصويت (B)، يتعين ألا تقل قيمة الإدراج عند الإدراج عن 600M دولار هونغ كونغ، وأن يكون الربح في آخر سنة مالية وفقًا لتقرير تدقيق لا يقل عن 10 مليارات دولار هونغ كونغ.

وفقًا لتوصيات وثيقة التشاور، سـ“يُخفض المستوى” لحدود التأهيل المالي التي يتعين على مقدم طلب الإدراج بنظام أسهم بفئات مختلفة لذات الفئة استيفاؤها. ففي ظل شرط اختبار حقوق التصويت (A)، ينخفض حد قيمة الإدراج عند الإدراج إلى 200 مليار دولار هونغ كونغ؛ وفي ظل شرط اختبار حقوق التصويت (B)، ينخفض حد قيمة الإدراج عند الإدراج إلى 60 مليار دولار هونغ كونغ، كما ينخفض ربح آخر سنة مالية مدقق إلى 6 مليارات دولار هونغ كونغ.

وبالنسبة لمقدم طلب الإدراج الذي تبلغ قيمة إدراجه على الأقل 500M دولار هونغ كونغ، تقترح وثيقة التشاور أيضًا رفع الحد الأعلى لنسبة أسهم حقوق التصويت المختلفة إلى ألا يزيد عدد أصوات أسهم كل حقوق تصويت مختلفة عن عشرين صوتًا لكل سهم. أي إن الوزن النسبي لحقوق التصويت ذات الفئات المختلفة هو 1:20، وهو تغيير واضح مقارنةً بالقواعد السابقة 1:10.

ثانيًا، تم أيضًا تعديل تحديد الخصائص الابتكارية. وبحسب وصف وثيقة التشاور، ستُقسم طرق الاعتراف بـ“الشركات قطاعًا ابتكاريًا” إلى——A مسار“تقني (Technology)”، وB مسار“نموذج أعمال (Business Model)”، كما سيتم توسيع نطاق تطبيق التصنيف التلقائي كـ“شركة قطاع ابتكاري”. وفي المستقبل، ستشمل جميع الشركات المؤهلة في التكنولوجيا الحيوية والتكنولوجيا المتخصصة التي تتبع“مسار التقنية”.

والأهم من ذلك أن نطاق شروط الإدراج السرّي قد توسع أكثر.

في السابق، كانت المواد التي تسمح بتقديم طلب الإدراج بصيغة سرّية تنطبق فقط على طلبات الإدراج للجهة التي تقوم بإدراج ثانوي، أو الشركات في مجال التكنولوجيا الحيوية أو الشركات في مجال التكنولوجيا المتخصصة. لكن في المستقبل، سيتمكن جميع مقدمي الطلبات الجدد من اختيار تقديم طلب الإدراج بصيغة سرّية.

وبالتزامن مع تحسين مواد الإدراج السرّي، تقترح بورصة هونغ كونغ أيضًا تعزيز آلية الإرجاع. قال ووتشي شيان (伍洁镟) المشرف على الإدراج في بورصة هونغ كونغ، إنه إذا كانت المواد المقدمة غير مكتملة فقد يتم إرجاعها. وعند الإرجاع سيتم الإعلان عن جميع أسماء المؤسسات المهنية المشاركة في إعداد مواد الإدراج، بما في ذلك شركات الضمان (المستشارين/الجهات الراعية) وشركات المحاسبة وشركات المحاماة وغيرها.

أما ما يسمى بـ“التقديم السرّي لطلب الإدراج”، فهو يسمح فحسب للجهة المصدرة بألا تُعلن فورًا مستندات طلب الإدراج للجمهور في مرحلة التقديم، لكن بمجرد أن تجتاز الشركة جلسة الاستماع الخاصة بالإدراج (listing hearing)، لا يزال يتعين عليها الإعلان عن مستندات الإدراج في أقرب وقت ممكن.

“الأثر المتسلسل/التكامل”****** يُتوقع********

إصلاحات الإدراج في بورصة هونغ كونغ ليست وليدة الفراغ، إذ إنها تأتي في سياق“موجة إصلاح” شهدتها بورصة هونغ كونغ خلال السنوات الأخيرة. والجدير بالانتباه بشكل خاص أن جزءًا كبيرًا من تحركات بورصة هونغ كونغ كان يتمحور حول أصول سوق A****.

في أبريل 2024، أصدرت هيئة تنظيم الأوراق المالية الصينية (CSRC) 5 إجراءات للتعاون مع هونغ كونغ في سوق رأس المال، تشمل: 1 توسيع نطاق المنتجات المؤهلة لصناديق ETF ضمن Stock Connect في沪深港通، وإدراج REITs ضمن沪深港通، ودعم إدراج منصات تداول أسهم اليوان (Renminbi) في واجهة Hong Kong Stock Connect، وتحسين ترتيبات اعتراف الصناديق المتبادلة، ودعم الشركات الرائدة في القطاعات داخل البر الرئيسي المدرجة بإدراجها في هونغ كونغ. ثم في أكتوبر من العام نفسه، أصدرت هيئة تنظيم الأوراق المالية في هونغ كونغ وبورصة هونغ كونغ بيانًا مشتركًا بشأن تحسين مسار الموافقة على إدراج شركات سوق A في هونغ كونغ.

ومن بيانات إعلانات الشركات، يبدو أن سرعة مراجعة تسجيل الإدراج في الخارج لدى هيئة تنظيم الأوراق المالية الصينية قد تسارعت بشكل كبير خلال 2025. إذ انخفضت مدة المراجعة من أكثر من 100 يوم في 2024 إلى أقل من 60 يومًا.وبالتزامن مع هذه الظاهرة، استفادت بالفعل** الكثير من شركات قادة سوق A ذات القيم السوقية الكبيرة من“فوائد الإدراج في هونغ كونغ”، وكان من أكثر الأمثلة وضوحًا: نينغده تايمز (宁德时代)، مجموعة ميديا (美的集团)، هايتيان ويييه (海天味业)، إل-ثّي إنف (蓝思科技)، سانهوّا كونترولز (三花智控) وغيرها.**

وهذه المرة، ومع“فك قيود” القواعد مثل الإدراج بنظام أسهم بفئات مختلفة لذات الفئة، وتحديد الخصائص الابتكارية، والإدراج السرّي، يمكن أيضًا أن توفر قواعد جديدة كثيرة للشركات المدرجة في سوق A ذات القيمة السوقية الصغيرة والمتوسطة التي لديها نية للإدراج في هونغ كونغ.

من بينها، فإن تعديل نظام أسهم بفئات مختلفة لذات الفئة أقرب إلى متطلبات سوق A. حاليًا، تتطلب اللوائح لدى بورصة شنغهاي وبورصة شنتشن إدراج الشركات في اللوح الرئيسي (Main Board) بقيمة سوقية 372M يوان صيني. وفيما يخص STAR Market واللوحة الإبداعات/ال创业板، تبلغ قيمة الإدراج 50 مليار يوان، كما أن إيراد آخر سنة مالية يبلغ 5 مليارات يوان.

كما أن كثيرًا من الشركات الابتكارية التي تكون في مرحلة النمو لكن حجمها ما زال صغيرًا تستطيع الإدراج في سوق هونغ كونغ عبر هيكل أسهم بفئات مختلفة لذات الفئة. وبالنظر إلى سوق A، فإن العديد من شركات STAR Market التي يكون لاحقة كودها “W” تستوفي هذا الشرط. بالإضافة إلى ذلك، فإن جميع شركات التكنولوجيا الحيوية وفق الفصلين 18A وشركات التكنولوجيا المتخصصة وفق الفصل 18C المؤهلة، حتى لو لم تجرِ الإدراج وفقًا للفصل الخاص بالتكنولوجيا المتخصصة، ستُعتبر تلقائيًا ضمن فئة“الشركات القطاع الابتكاري”، وهو ما يفيد كذلك بعض شركات التكنولوجيا ضمن STAR Market.

وعلاوة على ذلك، تواجه بعض الشركات الصغيرة والمتوسطة في سوق A، التي تتعلق بأدوية مبتكرة، وسلسلة صناعة الذكاء الاصطناعي، وأيضًا بمجالات التكنولوجيا الدقيقة والنادرة عالية المستوى، منافسة شديدة داخل الصناعة. ولذلك فإن تقديم طلب الإدراج في وقت مبكر قد لا يخدم الأسرار التجارية، بل قد يؤثر في خطط تطوير استراتيجية الشركة. وفي المستقبل، ومع مبدأ التقديم السرّي قبل الإدراج، ستكون عزم هذه الشركات على الإدراج في هونغ كونغ ودافعيتها أكبر.

ومن الجدير بالذكر أنه على المدى الطويل، ومع انتقال المزيد من شركات سوق A ذات القيمة السوقية الصغيرة والمتوسطة إلى بورصة هونغ كونغ، فإن ذلك سيكون مفيدًا جدًا لبيئة تقييم هذه الشركات.

تُظهر إحصاءات Wind أنه منذ 2025، كانت نسبة السعر إلى الأرباح (P/E) لمؤشر Kechuang 200 تتراوح بين 160 مرة و400 مرة. أما منذ 2024، فإن نطاق تقلبات نسبة السعر إلى الأرباح لمؤشر Guozheng 2000 ومؤشر CSI 1000 يكون على التوالي في النطاقين: 29 مرة إلى 65 مرة، و26 مرة إلى 53 مرة.

ومن التحليل، عادةً ما تتبع المؤسسات المحلية في البر الرئيسي سياسة تسعير جريئة لشركات سوق A ذات القيم الصغيرة والمتوسطة. فعندما تكون دورة السوق/الطلب في حالة ازدهار تعطي علاوة تقييم مرتفعة جدًا، وعندما لا تكون الجوانب الملائمة/الطلب غير قوي يتم تخفيض التقييم بشكل كبير، مما يؤدي إلى تغييرات كبيرة في إجمالي التقييم.

وفي سوق هونغ كونغ، غالبًا ما يمنح المستثمرون الأجانب الشركات الصغيرة والمتوسطة ذات الجودة علاوة تقييم أعلى، كما يميلون إلى التسعير بشكل أكثر عقلانية أيضًا للشركات الصغيرة والمتوسطة. لذلك، في المستقبل، عند إدراج شركات سوق A الصغيرة والمتوسطة عالية الجودة في سوق هونغ كونغ، يمكنها كذلك الاستفادة من أسلوب تمويل/استثمار سوق هونغ كونغ لدفع مركز القيمة الجوهرية للشركة ليصبح أكثر وضوحًا.

شركات القيمة السوقية الصغيرة والمتوسطة****** تواصل“التجمّع” والاتجاه جنوبًا******

قواعد الإدراج الجديدة في بورصة هونغ كونغ تتحول إلى“محفز” يدفع العديد من شركات القيمة السوقية الصغيرة والمتوسطة عالية الجودة إلى الاتجاه جنوبًا.

منذ** مارس**** 2026، بدأت وتيرة إدراج الشركات المدرجة في A ذات القيم السوقية الصغيرة والمتوسطة في هونغ كونغ بالتسارع.** وعلى مستوى تقديم الطلبات، تُظهر بيانات بورصة هونغ كونغ: Easy iData بأن 16 مارس، قدمت شركة Kefu Medical وPutaIake في نفس اليوم طلبات الإدراج إلى بورصة هونغ كونغ. وكانت شركة Kefu Medical واحدة من أكبر شركات الأجهزة الطبية المنزلية في الصين؛ وحققت في 2025 إيرادات بقيمة 33.87 مليار يوان وصافي ربح 3.72 مليار يوان. أما شركة PutaIake فهي مزود حلول متكامل لسلسلة صناعة بطاريات الطاقة الجديدة في المنبع؛ وبلغت إيراداتها في 2025 157.11 مليار يوان وصافي ربح 23.59 مليار يوان. إضافة إلى ذلك، في 15 مارس، قدم مورد معدات التصوير المباشر للدوائر المطبوعة PCB مباشرة شركة Qian Zhi Wei Zhuang (芯碁微装) مرة ثانية طلب نشرة الإصدار (招股书). حيث بلغت إيرادات الشركة في 2025 14.08 مليار يوان وصافي ربح 2.90 مليار يوان.

ويشمل كذلك عددًا كبيرًا من الشركات في مرحلة جلسات الاستماع والإدراج. فقد اجتازت شركتا科创板 (KeChuang) وHui Guang Dian (和辉光电) جلسة الاستماع للإدراج في بورصة هونغ كونغ يوم 8 مارس. ووفقًا لبيانات شركة Zhishang Consulting (灼识咨询)، جاءت الشركة في عام 2024 في المرتبة الأولى في الصين من حيث حجم مبيعات ألواح العرض شبه الموصلة AMOLED بحجوم متوسطة وكبيرة.

وفي الوقت نفسه، هناك أيضًا العديد من شركات سوق A** التي كانت تخطط للإدراج في هونغ كونغ.** وقبل فترة قصيرة، عقدت شركة Huasheng Lithium Electric (华盛锂电) اجتماعًا لمجلس الإدارة، وناقشت واعتمدت مشروع إصدار أسهم H والإدراج في اللوح الرئيسي لبورصة هونغ كونغ. وذكرت الشركة في إعلانها أن هذا القرار يهدف إلى تعزيز تنفيذ استراتيجية العولمة بشكل أعمق، وتوسيع قنوات التمويل المتنوعة. بالإضافة إلى ذلك، نشرت شركة Changying Precision (长盈精密) أيضًا بالتزامن إعلانًا تمهيديًا بشأن التخطيط للإدراج في هونغ كونغ.

وبالنسبة للشركات التي تم إدراجها بالفعل، ومنذ 2026، تم إدراج عدة شركات في بورصة هونغ كونغ في اللوح الرئيسي مثل: Zhao Wei Ji Dian (兆威机电)، Esdon (埃斯顿)، Meige Intelligent (美格智能) وغيرها. ومن بينها، أصبحت شركة Esdon أول شركة في مجال الروبوتات الصناعية تحقق إدراج منصة“ A+H” على منصتين. بينما تم إدراج شركة Meige Intelligent ضمن قوائم أسهم Hong Kong Stock Connect تحت沪港通 و深港通.

ومن غير الصعب ملاحظة أن وراء موجة“التجمّع” لشركات A ذات القيمة السوقية الصغيرة والمتوسطة للاتجاه جنوبًا، إضافة إلى الحاجة الدافعة لاستراتيجيات العولمة لدى الشركات نفسها، لا يزال يعتمد أيضًا على الدعم المستمر من مستوى السياسات. وبالنظر إلى تفاصيل الأمر، فإن المسار السريع A+H الذي أطلقته هيئة الأوراق المالية والاتحاد في هونغ كونغ في عام 2024، و“قواعد الإدراج” التي تم تحسينها في أغسطس 2025، وإطلاق جولة جديدة من إصلاح نظام الإدراج في مارس 2026،** من خلال تحسين مسار الموافقة وخفض عتبات الإدراج، تم رفع كفاءة الإدراج عبر الحدود بشكل كبير، كما جعل نموذج الإدراج“A+H” تدريجيًا خيارًا قياسيًا لتكوين شركات سوق A**** عالية الجودة.**

المحرر المسؤول |  汪鹏