Анализ Aave V4: переход от продукта к «банку»

Оригинальное название: «Разбор Aave V4: переход от продукта к „банку“»

Автор оригинального текста: Eric, Foresight News

Вечером 30 марта по пекинскому времени Aave V4, версия, которая была утверждена в 2024 году, официально вышла в основной сети, принесла первое хорошее известие после споров по управлению Aave DAO.

Версию V4 можно назвать фактически полным демонтажем и пересборкой Aave: самое главное изменение — объединение ранее независимых рынков заимствований в единую архитектуру пула ликвидности: Hub and Spoke (хаб и ответвления).

В версии V4 на каждой цепочке или L2 есть единый центр ликвидности (то есть Hub), и все активы, которые пользователи вносят для выдачи в займ, будут храниться централизованно в одном пуле ликвидности. Hub отвечает за глобальную координацию, контроль кредитных лимитов, системные ограничения (например, «общая сумма заимствований ≤ общая сумма обеспечения») и экстренную приостановку. Hub напрямую не ориентирован на пользователей — ликвидность им единообразно управляется в бэк-офисе.

Стоит отметить, что на каждой цепочке дело не только в том, что существует один Hub: в зависимости от различных потребностей разрабатываются разные Hub — по сути, это тоже способ изолировать риски. Например, на данный момент в V4 запущены Core Hub, Prime Hub и Plus Hub. Core Hub включает основные активы и ориентирован на всех пользователей, Prime Hub разработан для поставщиков, которые ищут более «контролируемое» обеспечение. Plus Hub предназначен для стратегических стейблкоинов, а при проектировании его параметров нужно учитывать масштаб проекта.

Что касается Spoke, то вы можете понимать это как отдельные рынки: на каждом рынке есть независимые функции заимствований, параметры риска и правила обеспечения. В одном Hub активы пользователей хранятся в одном и том же пуле ликвидности, а заемщик должен выбирать разные Spoke в соответствии со своими потребностями. Например, как показано на рисунке: пользователи могут внести WETH в качестве актива для заимствования. Заемщики могут заимствовать WETH в первых четырех Spoke, но в качестве обеспечения weETH принимает только Spoke EtherFi.

Хотя официально утверждается, что можно интегрировать фрагментированную ликвидность, на практике для пользователей, которые берут займы под обеспечение качественных активов, разница на самом деле невелика. Например, если вы хотите заложить ETH, чтобы получить заимствованные активы, в операциях V3 и V4 отличий нет: достаточно лишь гарантировать, что коэффициент здоровья не опустится слишком низко.

Поэтому с точки зрения интеграции ликвидности V4 действительно управляется более тонко, чем отдельные рынки, но назвать это качественным скачком нельзя: реальное отличие — в параметризации Spoke и в новом механизме клиринга.

В V4 процентная ставка для заемщика зависит от базовой ставки и премии за риск. При этом базовая ставка, как и в V3, использует кривую утилизации: до оптимальной утилизации она растет медленно, а после — резко. Премия за риск зависит от природы залогового актива: если в качестве обеспечения выступают более стабильные активы вроде USDT, ETH, WBTC, то премия за риск будет небольшой, а то и равной 0, но для высокорисковых альткоинов премия за риск будет высокой — это предотвращает ситуацию «хорошие активы субсидируют плохие активы».

Возьмем простой пример: В V3 процентная ставка полностью определяется спросом и предложением. Если вы так же берете в займ USDT, хотя могут отличаться заимствовочный лимит (LTV) и порог ликвидации, ставка по залогу ETH и по залогу LINK при одинаковых условиях спроса и предложения будет одинаковой. Но очевидно, что волатильность LINK выше, чем у ETH. Если ставки одинаковые, то заемщик под LINK, повышая утилизацию, может столкнуться с проблемой: у заемщиков под ETH стоимость заимствования не снижается, а наоборот растет.

V4 исправляет этот недостаток: пользователи, которые берут займы под высокорисковые активы, должны платить более высокую стоимость, а предоставляющие средства пользователи могут получать более высокую доходность. Одновременно более высокие процентные ставки ограничивают спрос на заимствования, что делает преимущество по стоимости для пользователей, берущих займы под качественные активы, еще более заметным.

Что касается механизма ликвидации, то ликвидатор будет восстанавливать коэффициент здоровья лишь до целевого значения, заданного в Spoke, и чем ниже коэффициент здоровья, тем выше ликвидационный бонус. Такая конструкция дает заемщикам больший простор для действий и одновременно снижает риск плохих долгов для всей платформы. Кроме того, новый механизм клиринга добавляет «механизм предотвращения мелкого мусора»: когда остаточный долг или обеспечение ниже порога (например, 1000 долларов), ликвидатор обязан полностью закрыть позицию, чтобы предотвратить накопление небольших остаточных сумм и падение эффективности капитала.

Наконец, простаивающая в Hub ликвидность может автоматически направляться в стратегии с низким риском, которые одобрены управлением (например, краткосрочные казначейские облигации, LP по стейблкоинам, инструменты денежного рынка и т. п.). Это повышает доход провайдеров капитала, а также увеличивает доход DAO — возможно, это можно считать одним из немногих преимуществ «единой ликвидности».

В целом можно сказать, что преимущества, которые дает Aave V4 в заемном бизнесе за счет единой ликвидности, не особенно заметны, а так называемая компонуемость, то есть возможность заемщиков единообразно управлять позициями на разных Spoke, тоже не делает все намного удобнее по сравнению с V3. Но, как писал автор в заголовке, V4 превратил Aave из продукта в финансовую инфраструктуру, похожую на «банк».

Если отвлечься от различных сложных операций, то самая ключевая функция банка — привлечение депозитов: оставить часть средств в качестве резервов под повседневные нужды пользователей, включая платежи, переводы и т. п., а затем зарабатывать на разнице между стоимостью привлечения и выдачей кредитов через кредитование. Что касается простаивающих средств, банк также может распределять их в разные инвестиции в пределах допустимой для него устойчивости к рискам.

Штаб-квартира банка Святого Георгия, дворец Святого Георгия

Основанный в 1407 году в Генуе (Италия) банк Святого Георгия обычно считается одним из самых ранних банков в мире. Этот банк не только предоставлял услуги по депозитам и кредитам, но и занимался управлением государственным долгом, обменом валют и переводом средств, удовлетворяя коммерческие потребности того времени, когда Генуя была важным торговым центром Европы.

От запуска ETHLend в 2017 году до выхода Aave V4 в 2026 году — менее чем за 10 лет Aave удалось сделать вид первого банка. Конечно, различий между Aave и банком немало; здесь лишь проводится аналогия. По сравнению с P2P, модель, которую «били» сотни лет многочисленные черные лебеди, естественно, является более удачным выбором — как V4 по отношению к V3.

Если внимательно присмотреться, можно заметить, что в DeFi-сегменте множество «инноваций» уже почти превратились в пыль истории. Например, раскаленный период DeFi 2.0 во второй половине 2021 года. Вместо этого именно такие бизнесы, как Aave, с простой логикой и зрелостью идей, которые в традиционных финансах «созревали» сотни лет, смогли ожить — и чем дальше, тем лучше себя чувствуют. После многих лет поисков многие DeFi-проекты, вероятно, обнаружили эту проблему: потолок у DeFi очень высокий, но нельзя пропустить ни одного шага из того пути, который прошла традиционная финансовая система.

Aave V4 концентрирует ликвидность, и в будущем можно будет сделать очень многое. Например, можно направлять активы с простоем сверх определенного числа (например, года) в инвестиции с относительно более высоким риском, например, делать ETH/USDT LP на Uniswap и т. п. То есть работать полностью по модели коммерческого банка и постепенно расширять другие направления, как, например, кредитные карты (в качестве ориентира — модель Ethfi, когда через залог и заимствование стейблкоинов финансируется потребление) и т. д.

Если пойти дальше, Aave также может расшириться до «инвестбанка». Например, выпустить платформу для ICO: чтобы пользователи, внесшие активы, получали проценты по вкладам, а затем могли заимствовать USDT, USDC и участвовать в инвестициях. Им не нужно выводить актив и продавать его, чтобы обменять на стабильные монеты для участия в ICO; таким образом можно одновременно взимать комиссию с проектов и получать проценты.

Хотя в механизме Hub&Spoke в самом деле нет каких-то слишком больших революционных изменений именно в части заимствований, но он при этом закладывает самое важное основание для следующего шага. **