المصرف الوطني للتنمية: ما مدى تأثير بيع البنك المركزي للذهب؟ بداية ظهور شكوك حول منطق سوق الذهب الصاعد

لماذا تقوم بعض البنوك المركزية ببيع الذهب؟

منذ اندلاع الصراع بين إيران والولايات المتحدة، لفتت عمليات بيع الذهب التي تقوم بها بعض الدول اهتمامًا كبيرًا في السوق. بدأت تظهر أيضًا الشكوك في منطق دورة الثور للذهب التي يدعمها «شراء البنوك المركزية للذهب». كما هو موضح في الشكل 1، ففي مارس 2026، بدأت البنوك المركزية في تركيا وروسيا بالفعل ببيع الذهب، بينما تخطط بولندا لبيع الذهب لدعم بناء الدفاع. إذًا، لماذا تقوم بعض البنوك المركزية بـ«بيع» الذهب بشكل «اضطراري»؟ هل يعني بيع البنك المركزي للذهب بالفعل أنه خبر سلبي لأسعار الذهب؟

نعتقد أن تصرف بعض البنوك المركزية ببيع الذهب هذه المرة يميل أكثر إلى «تكتيكي» وليس «استراتيجي». وتكمن الأسباب الأساسية في الجوانب الثلاثة التالية:

أولًا هو سلوك المؤسسات «الذي يتبع الاتجاه». من حيث الجوهر، تؤدي البنوك المركزية في الذهب أيضًا دور «المستثمر المؤسسي». وبالاستناد إلى مثال البنك المركزي التركي، عندما تكون أسعار الذهب في مرحلة تذبذب وتماسك، غالبًا ما يقوم البنك المركزي التركي ببيع الذهب؛ وعلى العكس من ذلك، عندما يبدأ سعر الذهب في الارتفاع بسرعة، يقوم البنك المركزي التركي أيضًا بتسريع شراء الذهب.

ثانيًا، الارتفاع السريع نسبيًا للعجز المالي على المدى القصير، ما يدفع البنك المركزي إلى «البيع الاضطراري» للذهب لتلبية نفقات السيولة. على سبيل المثال، تركيا: بعد أن يرتفع العجز المالي في تركيا بسرعة، قد يضطر البنك المركزي إلى بيع الذهب مقابل الحصول على الدولار. وكذلك روسيا: بعد أن يرتفع العجز المالي في روسيا بسرعة في 2025، بدأ البنك المركزي الروسي أيضًا «البيع الاضطراري» لتقليل حيازاته من الذهب مقابل دعم التمويل اللازم للحرب في أوكرانيا.

ثالثًا، «العلاقة العكسية» بين احتياطيات الذهب واحتياطيات النقد الأجنبي لدى البنك المركزي. وبالاستناد إلى مثال البنك المركزي التركي: مسار انتقال «تأثير الأرجوحة» بين «احتياطيات النقد الأجنبي» و«احتياطيات الذهب» هو: صدمة في إمدادات النفط → ارتفاع سعر النفط → تفاقم اختلال الحساب الجاري → تراجع سريع لليرة → بيع البنك المركزي للذهب لزيادة احتياطيات النقد الأجنبي. ومع اندلاع الصراع بين إيران والولايات المتحدة، وبسبب القلق من أن يؤدي اتساع عجز التجارة إلى تدهور سريع جدًا في قيمة الليرة، قام البنك المركزي التركي ببيع الذهب في مارس بما يقارب 60 طنًا.

لماذا لم تُغيّر السردية الكبرى لـ«ارتفاع الذهب على المدى الطويل» المسار

نعتقد أن الاتجاه الرئيسي لـ«ارتفاع الذهب على المدى الطويل» لم يتغير. وتكمن الأسباب الأساسية في أربعة أبعاد:

البعد الأول: في مارس، ما زال العالم في حالة «شراء صافٍ» للذهب، ولا تؤثر عمليات تقليص حيازة بعض البنوك المركزية على النغمة الرئيسية لـ«شراء البنوك المركزية للذهب». بعد اندلاع الصراع بين إيران والولايات المتحدة، وصل شراء البنوك المركزية للذهب عالميًا في مارس 2026 إلى 14.7 طن. ومن بينها منطقة اليورو كانت «القوة الدافعة» لشراء الذهب في هذا الشهر (43.1 طن)، بينما تفوق الزيادات في حيازة الذهب لدى البنوك المركزية الأخرى بكثير كميات الذهب التي قامت بتقليصها تركيا وروسيا. وبناءً على ما سبق، فإن سلوك «تقليص الحيازة» لدى بعض البنوك المركزية لا يغير النغمة الأساسية لـ«شراء البنوك المركزية للذهب».

البعد الثاني: اتجاه تراجع ثقة الدولار على المدى الطويل لم ينقلب. إذا اعتبرنا الولايات المتحدة شركة، فإن ثقة الدولار تشبه قدرة الشركة على سداد الديون. واعتبار توسع ديون حكومة الولايات المتحدة قبل عام 1991 عندما كانت نسبة الرافعة المالية أقل من 60% كتوسع «سليم»، يعني ذلك أن ما بعد 1991 عندما تجاوزت نسبة الرافعة المالية أو اقتربت من 60% يُعد «انضباطًا ماليًا متراخيًا». يشير السيناريو الأول إلى تعزيز ثقة الدولار، بينما يشير السيناريو الثاني إلى تراجع ثقة الدولار. في عام 2025، بعد برنامج «القانون الكبير» لدى إدارة ترامب، تجاوزت نسبة الرافعة المالية للحكومة الأمريكية 110%، واستمر اتجاه تراجع ثقة الدولار.

البعد الثالث: حتى إذا قامت البنوك المركزية الأساسية في العالم على المدى الطويل بـ«بيع» الذهب «استراتيجيًا»، يمكن أن ترتفع أسعار الذهب. كما هو موضح في الشكلين 7-8، كانت فترات 1977-1979 و1999-2008 تقع تمامًا في مرحلة تراجع ثقة الدولار (الرجاء الرجوع إلى طريقة تقسيم المراحل في الفقرة السابقة). وحتى لو قامت الاقتصادات الأساسية مثل الولايات المتحدة والاتحاد الأوروبي بتعزيز عمليات بيع الذهب على نطاق واسع، فقد ظل الذهب يسير في اتجاه صاعد. وفي ظل افتراض تراجع ثقة الدولار، حتى في فبراير-مارس 2026، ورغم أن بعض البنوك المركزية قد تؤدي «تقليصًا» يسبب تذبذبًا قصير الأجل «مرات عديدة في الاتجاه» لأسعار الذهب، إلا أن اتجاه الارتفاع ربما لم ينقلب.

البعد الرابع: لا يؤثر «بيع» الذهب «تكتيكيًا» على المدى القصير من جانب البنوك المركزية «غير الأساسية» في اتجاه ارتفاع الذهب على المدى الطويل. وبالاستناد إلى مثال مرحلة تراجع ثقة الدولار من 2016 إلى 2026، بلغ صافي الزيادة التراكمي لاحتياطيات الذهب لدى البنوك المركزية العالمية 3517 طنًا. ورغم أن عمليات بيع الذهب التي قامت بها البنوك المركزية «غير الأساسية» مثل تركيا ودول آسيا الوسطى الخمس والفلبين تسببت في تراجع قصير الأجل في أسعار الذهب (انظر الشكل 11)، إلا أنها لم تقلب الاتجاه الكبير لارتفاع أسعار الذهب بين 2016 و2026.

باختصار، نعتقد أن بيع بعض البنوك المركزية «غير الأساسية» مثل تركيا وروسيا للذهب هذه المرة هو تخفيض «تكتيكي» بناءً على قرار «يتبع الاتجاه» و«تخفيف مؤقت لأزمة مالية»، ولا يؤثر على المنطق طويل الأمد المتمثل في: «تراجع ثقة الدولار → زيادة شراء البنوك المركزية للذهب → ترسخ اتجاه ارتفاع أسعار الذهب».

تنبيه للمخاطر:

قد تقوم الاحتياطي الفيدرالي في 2026 بوضع تسعير لرفع الفائدة بدءًا من عدم خفضها وفقًا للتوقعات. كما أن إغلاق مضيق هرمز قد يجعل أثره يمتد على المدى الأطول، ويستمر ارتفاع أسعار النفط أو يظل في نطاق تقلبات مرتفعة وقد يؤدي ذلك إلى صدمة على الاقتصاد العالمي. ومن المتوقع أن يتولى «باول» منصب رئيس الاحتياطي الفيدرالي، وقد يكون لدى الاحتياطي الفيدرالي احتمال الدفع مقدمًا لـ«تقليص الميزانية العمومية».

كمية هائلة من المعلومات وتفسير دقيق، كل ذلك متاح عبر تطبيق Sina Finance