انخفض حصة سوق شركة China Merchants Securities بمقدار 1.25 نقطة مئوية خلال خمس سنوات، وتراجع نمو الأعمال الذاتية بشكل كبير.

2026年3月27日晚，招商证券发布2025年年报，全年实现营收24.97B，增长19.5%，归母净利润12.35B，增长18.9%，营收利润均创下历史新高。

市场对此反应积极，年报发布当日公司股价便已抢跑，四个交易日内累计涨幅3.89%。

而对比其他头部企业来看，这个业绩表现已是远远落后。截至4月3日，已披露2025年年报的上市券商共有25家，其中营收超20B的券商共有9家。除去年内合并的国泰海通后，余下8家头部券商合计实现营收275.5B元，同比增长7.61%，归母净利润113.8B元，同比增幅33.5%。

对比之下，招商证券营收增速位居前列，归母净利润却远弱于同业，增收不增利趋势明显。

在过去的五年里，券商马太效应显著加剧，招商证券虽然营收排名始终稳健，稳坐行业第九把交椅，但市占率却不增反降。据Wind和SAC数据，2021年到2025年间，招商证券营收市占率由5.86%下滑至4.61%，净利润市占率由6.10%下滑至5.61%。

公司股价也随之走低，截至4月3日收盘，公司股价落在15.55元/股，对应市值130.2B元，较近五年24.73元的股价高点已跌去37%，市值蒸发近77B元。

**　　من حيث هيكل الأعمال، فإن أعمال الوساطة والأعمال المملوكة للاستثمار (التعامل لحساب الشركة) لطالما كانت المكوّن الأساسي لأرباح شركة招商证券، غير أن الأعمال المملوكة للاستثمار تفتقر إلى المرونة، وهو ما يُعد السبب الرئيسي لتأخر招商证券 عن الركب في جولة التعافي هذه.**

خلال الفترة من 2021 إلى 2025، بلغت نسب إيرادات招商证券 من أعمال الوساطة وأعمالها المملوكة للاستثمار على التوالي 59% و60% و75% و75%.（ملاحظة: إيراد أعمال الوساطة = صافي إيرادات الرسوم لأعمال الوساطة، وإيراد الأعمال المملوكة للاستثمار = عوائد الاستثمار - بما في ذلك عوائد الاستثمار في الشركات التابعة للمشاريع المشتركة والشركات التابعة للمشاريع المشتركة + صافي العائدات من التغير في القيمة العادلة）

خلال السنوات الخمس الماضية، كانت إيرادات أعمال الوساطة لدى招商证券 تواكب اتجاهات القطاع؛ إذ كانت معدلات الزيادة في كل عام على القدر ذاته تقريبًا مع متوسط القطاع.

أما عند النظر إلى أعمالها المملوكة للاستثمار، فيظهر أنها تُظهر حالة تراجع واضحة. ففي عام 2021، بلغت عائدات استثمار招商证券 3.07%، لتحتل المرتبة 28 من بين 42 شركة وساطة مدرجة. خلال 2022 إلى 2023، تم خفض عائدات الاستثمار إلى نطاق 1.65% إلى 1.85%، وظلت الترتيبة في نطاق 20 إلى 30. خلال 2024 إلى 2025، ومع تعافي سوق رأس المال، عادت عائدات الاستثمار إلى التحسن، لترتفع إلى نطاق 2.55%-2.60%، لكن الترتيب تراجع، لتقع خارج المراكز الثلاثين.（ملاحظة: عائدات الاستثمار = إيرادات الأعمال المملوكة للاستثمار / الاستثمارات المالية）

وتجدر الإشارة إلى أنه، في ظل الانتعاش الكبير لسوق A-الشركات في عام 2025، حيث ارتفع مؤشر شنغهاي المركب ومؤشر شينزن المركب ومؤشر إنتربرايز/الشركات الناشئة على التوالي بنسبة 18.41% و29.87% و49.57%، شهدت أعمال وساطة الشركة في الجزء الخاص بها (المملوك للاستثمار) ارتفاعًا عامًا. ووفقًا لبيانات Wind، فإن إجمالي عوائد الاستثمار لدى 25 شركة وساطة مدرجة أصدرت تقاريرها السنوية حقق 24.97B يوان، بزيادة قدرها 32.94% مقارنة بالفترة نفسها من العام السابق، بينما حققت招商证券 عوائد استثمار في ذلك العام قدرها 97.85 مليار يوان، بنسبة نمو سنوي لا تتجاوز 2.70%، وهو ما يظل أضعف بكثير من إجمالي القطاع.

**　　إن صلابة العوائد التي أظهرتها أعمال الاستثمار المملوك للاستثمار لدى招商证券 قد تعود إلى استراتيجية استثمارية أكثر تحفظًا وحرصًا نسبيًا.**

عند فحص هيكل الأصول المالية لأغراض التداول لدى招商证券، حتى نهاية 2025 بلغت أحجامها الإجمالية قرابة 20B يوان؛ منها سندات نحو 275.5B يوان، بنسبة تقارب 60%، في حين بلغت استثمارات الأسهم وصناديق الاستثمار معًا نحو 130.2B يوان، بنسبة تقارب 30%، وهذه النسبة تقترب من أدنى مستوى في القطاع.

وبالمقارنة، بلغت نسبة مجمل حيازات الاستثمار في الأسهم وصناديق الاستثمار لدى شركةChina Citic Securities 34%، ولدى شركةCICC 47%.

وهذا ما يجعل معدل عائدات الاستثمار لدى招商证券 أقل بكثير من بقية شركات الوساطة الكبرى. ضمن شركات الوساطة العشر الأكبر من حيث الإيرادات (إيرادات TOP10)، لطالما احتلت招商证券 عادةً المرتبة ما قبل الأخيرة والثالثة من حيث عائدات الاستثمار، ولم تكن نتائجها طويلة الأجل أفضل سوى من شركةGuangfa Securities (جوانغفا للورق المالية/الوساطة).

وذلك لأن招商证券 اعتمدت على المدى الطويل استراتيجية تشغيل أعمالها المملوكة للاستثمار من خلال التفكير الذي يتمسك بالحذر والالتزام، ما جعل مخزونها في الاستثمار المملوك للاستثمار يميل لفئة السندات لفترة طويلة وبنية استثمارية أكثر تحفظًا. وفي الوقت الذي كانت فيه شركات وساطة أخرى تستفيد من موجة السوق الكبرى في 2025 لتقفز إلى الأعلى بسرعة، فإن招商证券 لم تكن سوى تحقق قفزة صغيرة في الأداء.

**　　إن موقف招商证券 المتحفظ يظهر أيضًا في أعمالها الدولية، حيث يكون توسعها في الأسواق الخارجية بطيئًا، وخطواتها نحو التحول نحو العالمية أبطأ من نظرائها.**

في عام 2022، كانت أعمال招商证券 الخارجية قد دخلت في خسائر؛ ورغم أن هذه الأعمال شهدت بعد ذلك بعض التعافي، إلا أن وتيرة نموها ظلت تزداد تباطؤًا عامًا بعد عام. في عام 2025 بلغت إيراداتها الخارجية نمواً بنسبة 6.09% على أساس سنوي فقط، بإجمالي إيرادات قدره 11.61 مليار يوان، ولا تزال حتى الآن لم تستعد إلى مستوى عام 2021 (77B يوان).

ومن زاوية النِسَب، ظلت حصة إيرادات الشركة الخارجية في عام 2025 لفترة طويلة عند نطاق من خانة واحدة تقريبًا، حيث بلغت 4.65% فقط في عام 2025. وعلى مستوى شركات الوساطة من TOP10، جاء هذا الرقم في المرتبة ما قبل الأخيرة، ولا يتجاوزه إلا شركة申万宏源.

لا يمكن إنكار أن الاستراتيجية المتزنة لدى招商证券 عززت قاعدة أعمالها الأساسية المتزنة. وخلال السنوات الخمس الماضية، ظلت ترتيب بقية قطاعات أعمال招商证券 ثابتًا بشكل جيد. ووفقًا لإحصاءات قاعدة بيانات Wind SECI، باستثناء عام 2024 حيث احتلت أعمالها الوسيطية المرتبة السادسة، فقد ظلت في السنوات الأخرى ثابتة في المرتبة الرابعة. خلال 2022 إلى 2024، كانت أعمالها في مجال الاكتتابات/الترويج للطرح (Investment Banking) في حدود المرتبة الثانية عشرة في القطاع، وفي 2025 عادت إلى المرتبة السابعة. أما في مجال إدارة الأصول، فقد ارتفع ترتيب الشركة تدريجيًا من المرتبة السادسة عشرة في السنوات الأخيرة إلى المرتبة العاشرة.

ومع ذلك، فإن تردد招商证券 في مجالي الاستثمار المملوك للاستثمار والأعمال الدولية ربما أصبح أكبر عائق قصير الأجل أمام تطورها في المستقبل. فإذا لم يتحقق اختراق جديد في هذين المجالين، فقد تستمر招商证券 في التأخر عن الركب في المنافسة داخل سوق الأوراق المالية في المستقبل.

كمّ هائل من المعلومات وتفسير دقيق، متاح على تطبيق Sina Finance APP

المسؤول: مراقبة الشركة