Xinghuan Technology recorre ao mercado secundário na Bolsa de Hong Kong: dificuldades de fluxo de caixa, estrutura de clientes anormal e pressão na qualidade dos ativos

Jornalista da 每经: Cai Ding    Editor da 每经: Wei Wenyi

Mais uma sociedade cotada na Ações da China (A-share) vai fazer IPO em Hong Kong (oferta pública inicial).

Em 25 de março, segundo o sítio oficial da Bolsa de Hong Kong (HKEX), a empresa StarRim Technology-U (SH688031, preço da ação de 143,22 RMB, valor de mercado de 17.35B de RMB; adiante “StarRim Technology”) — uma empresa listada no Science and Technology Innovation Board da Bolsa de Xangai (SSE STAR Market) — apresentou formalmente ao HKEX os documentos do seu segundo pedido de listagem. A Haitong International é o patrocinador exclusivo.

O prospeto (versão preliminar, doravante o mesmo) mostra que a StarRim Technology, atualmente, é uma empresa já comercializada e procura oportunidades de listagem no segmento de empresas de tecnologia especial (specialized and innovative technology), quando não consegue cumprir os critérios tradicionais de rentabilidade ou de metas de resultados. No entanto, o repórter do Diário de Economia Diária ( 每日经济新闻 ), (adiante “repórter da 每经”), ao analisar o seu prospeto, verificou que os fundamentos financeiros da empresa e as características da sua operação diária revelam vários pontos que merecem elevada atenção do mercado.

De acordo com os dados, a StarRim Technology acumulou perdas líquidas de 878 milhões de RMB nos últimos três anos e, além disso, o seu fluxo de caixa das atividades operacionais tem permanecido continuamente em grande perda líquida, mostrando uma tendência de deterioração ano após ano nos indicadores de liquidez. No funcionamento do negócio na camada subjacente, a empresa enfrenta um problema estrutural de desencontro de fundos entre, por um lado, a longa recuperação de contas a receber e, por outro, a rigidez dos custos fixos de mão de obra.

Além disso, o repórter da 每经 também constatou que há sobreposição entre clientes e fornecedores divulgados no prospeto, que uma empresa recém-criada saltou para o primeiro lugar de maior cliente do grupo no ano seguinte à sua constituição, que alguns projetos apresentam perdas substanciais e que, com a redução das contas a receber, aumentaram as perdas por imparidade de crédito — o que, objetivamente, constitui o conjunto de exigências centrais de qualidade financeira e de ativos que a StarRim Technology deve necessariamente enfrentar no processo deste IPO em ações de Hong Kong.

Encruzilhada de fluxo de caixa: perda líquida em três anos superior a 800 milhões de RMB; desencontro entre longos prazos de cobrança e despesas rígidas agrava-se

Conforme mostra o prospeto, em 2023–2025 (adiante “no período em análise”), a StarRim Technology não conseguiu atingir lucros e, além disso, prevê-se que continue a gerar perdas líquidas no futuro.

Em concreto, as perdas da StarRim Technology no período em análise foram respetivamente 289 milhões de RMB, 344 milhões de RMB e 245 milhões de RMB, totalizando perdas acumuladas de 878 milhões de RMB.

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Fonte da imagem: prospeto da StarRim Technology

A par das grandes perdas contabilísticas, surge também uma pressão contínua no fluxo de caixa das atividades do negócio principal da empresa. No período em análise, o fluxo de caixa líquido gerado pelas atividades operacionais da StarRim Technology foi, respetivamente, de -365 milhões de RMB, -327 milhões de RMB e -110 milhões de RMB, totalizando 802 milhões de RMB de saída líquida ao longo de três anos de fundos.

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Fonte da imagem: prospeto da StarRim Technology

A saída contínua do caixa operacional reflete-se diretamente na diminuição anual dos indicadores de liquidez da empresa e na redução contínua da reserva de caixa contabilística. A razão corrente da StarRim Technology segue uma trajetória descendente: baixou de 4,9 no final de 2023 para 4,1 no final de 2024 e, posteriormente, caiu novamente para 2,9 no final de 2025. Ao mesmo tempo, o saldo de caixa e equivalentes de caixa da empresa era de 543 milhões de RMB no final de 2024, mas no final de 2025 reduziu-se para 354 milhões de RMB. Segundo os dados mais recentes, ainda não auditados, divulgados no prospeto, até ao final de janeiro de 2026, o saldo de caixa e equivalentes de caixa da empresa tinha baixado ainda mais para 252 milhões de RMB.

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Fonte da imagem: prospeto da StarRim Technology

O repórter da 每经 notou que a StarRim Technology apresenta um evidente desencontro estrutural na rotação do capital de fundo de maneio. Do lado das entradas de fundos, a estrutura de receitas da StarRim Technology depende fortemente de clientes de grandes empresas e de instituições governamentais; em regra, estes clientes adotam compras com base em marcos (milestones) e processos de aceitação extremamente rigorosos. Devido a a empresa ter uma confirmação de receita com características claramente sazonais — normalmente concentrada no quarto trimestre de cada ano — isso gera diretamente uma longa diferença temporal entre a emissão de faturas, a aceitação e a liquidação efetiva dos fundos. Refletido no balanço, uma grande quantidade de fundos fica “estacionada” na contabilidade sob a forma de contas a receber.

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Fonte da imagem: prospeto da StarRim Technology

Em contraste com os longos ciclos de cobrança, do lado das saídas de fundos a StarRim Technology enfrenta uma necessidade de despesa de curto prazo extremamente rígida. O prospeto indica que o ciclo das contas a pagar da empresa é relativamente curto, tendo como causa principal o facto de uma grande parte do custo de vendas da empresa corresponder a despesas com salários mensais dos colaboradores. Até ao final de 2025, o número total de colaboradores da StarRim Technology atingiu 897 pessoas; destas, a proporção combinada de colaboradores de I&D e de serviços técnicos ultrapassa 70%. A remuneração desses técnicos deve ser paga de forma rígida mensalmente. Essa característica do negócio — ter um ciclo longo de cobrança e um ciclo curto de pagamento — forma uma contradição estrutural na rotação do capital de fundo de maneio da empresa, obrigando-a a continuar a investir fundos próprios na atividade diária para manter a operação básica.

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Fonte da imagem: prospeto da StarRim Technology

Estrutura de clientes anómala: empresa estatal recém-criada no ano seguinte torna-se o maior cliente; perdas aceites em encomendas e sobreposição de “cliente-fornecedor” coexistem

Para além da pressão nos fundos a nível macro, no que diz respeito à operação micro do negócio e à estrutura dos grandes clientes, alguns dados divulgados no prospeto da StarRim Technology exibem características empresariais que chamam a atenção.

Em primeiro lugar, destaca-se uma mudança significativa na lista dos cinco maiores clientes da empresa. O prospeto mostra que, entre os cinco maiores clientes de 2025, o “Cliente I”, com 25,79 milhões de RMB de receitas, ocupa o primeiro lugar, representando 5,8% do total de receitas da empresa nesse ano. No entanto, este primeiro maior cliente é uma empresa estatal municipal sediada em Xi’an, que se dedica principalmente a serviços de tecnologia digital e consultoria em tecnologia de informação; o seu ano de constituição é 2024 e o capital registado é de 2 mil milhões de RMB.

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Fonte da imagem: prospeto da StarRim Technology

Ou seja, uma empresa recém-constituída apenas em 2024, no ano seguinte à sua constituição (2025), conseguiu rapidamente desenvolver com a StarRim Technology uma cooperação substancial de negócio até 25,79 milhões de RMB e tornou-se o maior cliente de todo o grupo nesse ano. No domínio da aquisição de infraestruturas de software em nível empresarial, a seleção de arquiteturas de TI, os testes e a implementação final a nível comercial normalmente exigem um ciclo de validação relativamente longo. Esse novo cliente, em pouco tempo, consegue concluir compras em grande escala; a conversão das necessidades do negócio, a continuidade da cooperação subsequente e a estabilidade de sustentação do desempenho global da empresa por parte desse tipo de clientes recém-criados constituem os pontos objetivos que precisam de ser examinados por trás dos dados financeiros do prospeto.

Além disso, o prospeto também divulga uma situação típica em que as identidades de clientes e fornecedores se sobrepõem. Os dados mostram que o Fornecedor B é uma empresa chinesa de desenvolvimento de software premium personalizado (não cotada) sediada em Xangai, constituída em 2006, com capital registado de 6,3 milhões de RMB. No período em análise, o Fornecedor B manteve-se continuamente entre os cinco maiores fornecedores da StarRim Technology; os montantes que a StarRim Technology adquiriu a esse fornecedor por serviços técnicos atingiram 5,88 milhões de RMB, 5,64 milhões de RMB e 4,91 milhões de RMB, respetivamente. Contudo, em 2024, o Fornecedor B também se tornou cliente da StarRim Technology: a StarRim Technology obteve receitas de 900k de RMB e lucros brutos de 800k de RMB com a venda de produtos a esse fornecedor.

Por outro lado, no processo de expansão do negócio, a StarRim Technology apresenta a ocorrência de aceitação substancial de projetos com perdas, refletindo limitações na sua capacidade de controlo de custos e de negociação de preços em certos cenários de negócio. O prospeto divulga de forma explícita que, no período em análise, a empresa tinha um total de 16 projetos com perdas; a receita total gerada por esses projetos corresponde aproximadamente a 2,4% do total de receitas do período em análise, e o montante total de perdas geradas é de 8,6 milhões de RMB.

Relativamente a esses projetos com perdas, a StarRim Technology atribui-os a investimentos em projetos estratégicos, à ampliação do âmbito de trabalho para satisfazer as necessidades do cliente e a investimentos antecipados que excedem a receita efetiva.

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Fonte da imagem: prospeto da StarRim Technology

Pressão na qualidade dos ativos: receitas sem recuperar; redução das contas a receber e aumento brusco das imparidades de crédito

Para além da pressão no fluxo de caixa e de características anómalas nos grandes clientes, no que toca aos principais indicadores de desempenho e à qualidade dos ativos, a StarRim Technology também evidencia sinais financeiros que merecem cautela.

Em primeiro lugar, no tamanho da receita: conforme divulga o prospeto, o total de receitas da empresa atingiu 491 milhões de RMB em 2023, mas caiu drasticamente para 371 milhões de RMB em 2024. Embora a receita em 2025 tenha recuperado para 447 milhões de RMB, a StarRim Technology admite que, devido às mudanças no momento da compra por parte dos clientes e no ciclo de implementação dos projetos, a receita da empresa até 2025 ainda não recuperou para o nível de 2023.

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Fonte da imagem: prospeto da StarRim Technology

O que merece atenção é que, por trás da volatilidade das receitas, os indicadores relacionados com a qualidade dos ativos da StarRim Technology sofreram mudanças; em particular, o aumento acentuado do indicador financeiro “perdas de crédito esperadas” destaca-se como o mais significativo. Em 2023 e 2024, as perdas por imparidade ao abrigo do modelo de perdas de crédito esperadas para a StarRim Technology foram respetivamente 16,78 milhões de RMB e 13,19 milhões de RMB. No entanto, em 2025, essa imparidade aumentou para 43,67 milhões de RMB, um salto de 231% face a 2024.

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Fonte da imagem: prospeto da StarRim Technology

O repórter da 每经 nota que esse aumento das perdas por imparidade de crédito ocorreu num contexto em que as contas a receber da empresa continuavam a diminuir. O prospeto mostra que, no fim de cada período em análise, os saldos de contas a receber comerciais e de contas a receber em forma de títulos/efeitos eram respetivamente 377 milhões de RMB, 337 milhões de RMB e 265 milhões de RMB. Ou seja, apesar de o saldo de contas a receber diminuir ano após ano, as perdas por imparidade de crédito em 2025 aumentaram mais do que o dobro.

Este dado, objetivamente, indica que, embora o montante total de contas a receber contabilizado da StarRim Technology esteja a diminuir, o risco de recuperação de parte desses saldos pode estar a aumentar; o comportamento de pagamento de alguns clientes ou a sua situação de crédito pode estar a ser rebaixada, o que levou a empresa a reconhecer em 2025 perdas por imparidade em valores mais elevados. Uma provisão elevada para imparidade de grandes montantes corroeu diretamente o lucro do período e tornou-se uma das principais razões para que a empresa continuasse a registar, em 2025, uma perda líquida de 245 milhões de RMB.

A StarRim Technology também alerta que a incapacidade de recuperar atempadamente ou, na realidade, de recuperar as contas a receber comerciais, ou um agravamento significativo do comportamento de pagamento dos clientes, terá impactos desfavoráveis diretos na tesouraria, na liquidez, na situação financeira e no desempenho operacional da empresa. Para uma empresa não lucrativa que procura financiamento através de IPO, as alterações acima mencionadas nos indicadores de qualidade dos ativos podem trazer certos desafios à sua solidez financeira.

Quanto a questões como a razoabilidade de uma empresa recém-criada tornar-se no ano seguinte o maior cliente da empresa, na tarde de 26 de março, o repórter da 每经 enviou perguntas de entrevista, tanto para os contactos de relações com investidores quanto para os emails fornecidos no sítio oficial da StarRim Technology, mas até à data da publicação não foi recebida resposta.

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