الـ"حفرة الذهبية" للذهب: هل انتهت موجة البيع بعد استعادة مستوى 4500 دولار؟

اسأل الذكاء الاصطناعي · وراء الانهيار الكبير للذهب، كيف تقلب فوضى السيولة منطق الملاذ الآمن؟

تحت تأثير اندلاع الحرب في إيران، واجه الذهب—وهو أصل ملاذٍ تقليدي—أشد أزمة ثقة يواجهها منذ سنوات. بعد أن تراجع من أعلى مستوى تاريخي في يناير بما يزيد على ربع، دفعت القفزة الهبوطية للذهب السوق إلى إعادة تدقيق منطق تسعير هذا الأصل: هل هي حفرة عميقة ضمن مسار صعود طويل (bull market)، أم بداية انفجار فقاعة؟

شهد سعر الذهب هذا الأسبوع ارتدادًا بعد أن ألمح ترامب إلى أن الحرب قد تنتهي مبكرًا، وعاد مؤقتًا إلى مستوى قريب من حاجز 4500 دولار، لكن محللين يرون بشكل عام أن السوق لم يستعد الهدوء بعد. إن سبب هذا الهبوط واضح:

إن ضغط البيع بعد اندلاع الحرب في إيران نابع أساسًا من أن المستثمرين أُجبروا على تصفية الذهب لمواجهة نداءات الهامش في أسواق الأسهم والسندات؛ وتقدّر جهة بيانات Vanda أنه منذ بدء الحرب خرجت من صفقات الذهب المتداولة عالميًا عبر صناديق ETF ما إجماله نحو 10.8 مليارات دولار. وفي الوقت نفسه، دفعت الحرب توقعات التضخم إلى الارتفاع وخفّضت توقعات خفض الفائدة، ما زاد نسبيًا جاذبية السندات، وبالتالي قَلَّص سعر الذهب أكثر.

يعتقد في شركة 西部证券 أن الذهب حاليًا تُسعّره بدرجة أساسية قيمة الاحتياطي، وليس مرتبطًا عكسياً بصورة وثيقة بائتمان الدولار. ومع ارتفاع أسعار النفط، واستقرار حجم تداولات “بترو-دولار” وارتفاع الأسعار معًا، يتشكل قيد مرحلي على سعر الذهب. لكنهم يرون أنه إذا لم يستطع الولايات المتحدة في النهاية السيطرة على مضيق هرمز، أو إذا اختارت في ظل ضغوط السيولة التيسير الكمي (QE)، فإن ذلك سيؤدي إلى اتساع شرخ ثقة الدولار، ومن ثم يَرجّح أن يتمكن الذهب من تسجيل قمم جديدة.

المنطق الحقيقي وراء عمليات البيع: ليس أن الذهب فشل، بل أن هناك فوضى سيولة قادت إلى تدافع سيولة

بلغ هذا الهبوط الكبير للذهب ذروته من أعلى مستوى داخل اليوم في يناير إلى أدنى مستوى هذا الأسبوع، إذ وصلت نسبة الهبوط إلى 27%؛ وقبل إعلان ترامب عبر منشور يهدد بالضرب ضد منشآت الطاقة الإيرانية، سجّل الهبوط خلال الأيام الخمسة السابقة أسوأ أداء منذ 2013.

ومع ذلك، يشير عدد من المحللين إلى أن القوة الدافعة الرئيسية لهذا الهبوط ليست انقلابًا جذريًا في منطق الملاذ الآمن للذهب، بل “فوضى سيولة” حدثت بشكل قسري.

قال محلل StoneX Rhona O’Connell إن الذهب “يكاد يكون حتميًا أن ينخفض مع انخفاض أسهم وسندات” عند حدوث هبوط حاد في تلك الأسواق، لأن المستثمرين يحتاجون إلى تصفية مراكز لتعويض الخسائر في أسواق أخرى. وهي تحذر المستثمرين من عدم الوقوع في “فخ الأصول الملاذية”.

ووفقًا لما ورد في تقرير Bloomberg، قال Jason Turner من بنك Berenberg في ألمانيا إن البيانات القادمة من صناديق التحوط والوسطاء تُظهر أن المؤسسات المالية كانت تُجري باستمرار “تصفية مراكز الذهب لتحقيق أرباح” من أجل تلبية نداءات الهامش في أسواق الأسهم والسندات.

أما Charles Gave وLouis-Vincent Gave من شركة Gavekal للبحوث، فاختصرا أبسط تفسير لعمليات البيع في هذه الجولة قائلين: قبل اندلاع الحرب كان الذهب في وضع شراء مُفرط إلى حد كبير؛ وخلال اضطراب السوق تكون الأصول المبالغ في شرائها هي أول من يتعرض للهجوم—وهو ما يشبه إلى حد بعيد سيناريو “قفزات صعود وهبوط سريع ثم صعود سريع” الذي مر به الذهب خلال أزمة النفط في سبعينيات القرن الماضي.

تغيّر الترابط مع الأساسيات: لغز انفصال الذهب عن أسعار الفائدة الحقيقية

إن الارتباك في منطق تسعير الذهب كان قد بدأ من قبل اندلاع الحرب كإشارة مُبكرة.

من بعد الأزمة المالية العالمية وحتى بداية عام 2022، حافظ سعر الذهب على علاقة سلبية مستقرة جدًا مع أسعار الفائدة الحقيقية الأمريكية: ارتفاع الفائدة الحقيقية يضغط على الذهب، وانخفاض الفائدة الحقيقية يفيد الذهب. لكن وفقًا لما ذكرته Bloomberg، فإن بحثًا أجراه Tim Baker من بنك دويتشه (Deutsche Bank) يُظهر أن هذا الارتباط اختفى تقريبًا بعد عام 2022.

وبدلًا من ذلك، بدأ سعر الذهب في السنوات الأخيرة يتحرك جنبًا إلى جنب مع أسعار الفائدة الاسمية الأمريكية وأسهم الأسواق الناشئة—والتي تعد بالضبط أصولًا مخاطرة نموذجية تتعارض سماتها مع “الملاذ الآمن”.

أشارت عمود في Bloomberg إلى أن منحنى تداول الذهب في الآونة الأخيرة يتشابه كثيرًا مع مؤشر ناسداك المركب في الفترة قبيل انفجار فقاعة الإنترنت بين 1999 و2000. وقد بلغ الاثنان قمتهما بعد فترة قصيرة من لمس عتبة رقمية كاملة، كما شهدتا خلال الأشهر السابقة للقمة ارتفاعًا سريعًا يقارب 80%.

وفقًا لبيانات يناير الصادرة عن مجلس الذهب العالمي، سجلت مبيعات صناديق الذهب ETF العالمية في ذلك الشهر رقمًا قياسيًا تاريخيًا، مع إقبال شديد بشكل خاص من السوق الآسيوية—وهو أمر يشبه تمامًا حالة المتداولين الأفراد الذين اندفعوا إلى السوق قبل القمة في فقاعة ناسداك. كما ذكر John Reade أن الهيمنة لدى المستثمرين المضاربين في سوق الذهب قد ارتفعت منذ العام الماضي، ما أدى إلى زيادة كبيرة في تذبذب الذهب.

لم ينته منطق المدى الطويل: شرخ ثقة الدولار قد يكون صعبًا في الانعكاس

على الرغم من الضغط على المدى القصير، يعتقد الاستراتيجيون أصحاب النظرة الإيجابية أن منطق تسعير الذهب الأساسي لا يزال قائمًا، بل يتم تعزيزه تدريجيًا عبر تطورات الحرب.

أشار تقرير صادر اليوم عن شركة 西部证券 إلى أنه منذ أكتوبر 2022 ظلت الفائدة الحقيقية الأمريكية طويلة الأجل عند مستويات مرتفعة، لكن سعر الذهب واصل الصعود؛ ما يشير إلى أن السوق يسعّر “قيمة احتياطي” الذهب وليس “قيمة تداول” الذهب. وبعد تصاعد الصراع بين روسيا وأوكرانيا، بدأ شرخ ثقة الدولار بالتوسع بوتيرة أسرع، ما يدفع البنوك المركزية في مختلف الدول وصناديق الثروة السيادية إلى تسريع تنويع حيازات الأصول الاحتياطية.

ويعتقد هذا التقرير أن عودة أسعار النفط—التي جاءت نتيجة هذه المواجهة بين أمريكا وإيران—تصلح ظاهريًا مصداقية نظام “بترو-دولار”، ما يؤدي إلى قوة مرحلية للدولار وضغط على الذهب؛ وقد أدى هذا الآلية إلى أن يتجاوز هبوط الذهب حتى تراجع أصول مخاطر أخرى، في حالة تُوصف بـ"البيع المفرط/الأخطاء في التسعير" (错杀).

لكن إذا كانت إيران ستتمكن على المدى الطويل من السيطرة على مضيق هرمز وتطبيق تجارة نفطية تُسعّر بالدولار، فسيحدث تأثير جوهري على حجم تلك التجارة؛ وعندها ستواجه ثقة الدولار تآكلًا أعمق، ما يَرجّح إعادة الذهب إلى مسار صعود.

ومن منظور السوابق التاريخية، خلال الفترة الممتدة من انهيار نظام بريتون وودز في سبعينيات القرن الماضي وحتى أزمة النفط الثانية في عام 1980، قارب أعلى ارتفاع للذهب خلال عشر سنوات نحو 20 ضعفًا. وخلال زمن أزمتين نفطيتين، ارتفع الذهب بنسبة 79% و291% على التوالي، كما أنه شهد في المرتين تقلبات وانعطافات حادة في منتصف الطريق.

متغيرات سياسة الاحتياطي الفيدرالي: هل قد يصبح وصول الرئيس الجديد محفزًا جديدًا؟

هناك متغير رئيسي آخر يؤثر في مسار الذهب متوسط الأجل، يتعلق بالمسارات البشرية والسياسات لدى الاحتياطي الفيدرالي.

إن توقعات ترشيح ترامب لوِتش (Wash) ليخلف رئيس الاحتياطي الفيدرالي ما زالت معلّقة، وهذا بحد ذاته أضاف عدم يقين لسعر الذهب. يشير عمود في Bloomberg إلى أن رئيس الاحتياطي الفيدرالي الجديد غالبًا ما يمر بـ"اختبار ضغط" من السوق، ويحتاج إلى إثبات إرادته في مقاومة التضخم—وهذا يعني أنه حتى لو استمر البيت الأبيض في ممارسة ضغوط لدفع نحو خفض الفائدة، فقد يدفع ذلك في المقابل إلى توقعات أكثر تشددًا لأسعار الفائدة، وهو أمر غير مواتٍ للذهب.

ومع ذلك، يرى محللون بنظرة عكسية أن الاحتياطي الفيدرالي تحت قيادة وِوتش، إذا فُرض عليه في ظل ضغوط السيولة اختيار التيسير الكمي، فإن شرخ ثقة الدولار سيتسارع اتساعه، ومن ثم قد يحصل الذهب على دفعة صعود أقوى.

قال محللو BMO هذا الأسبوع إن سعر الذهب قد يتمكن بمجرد تعافي شهية المخاطر في السوق من استعادة “معظم” “خسائر الحرب” التي مُني بها. كما استشهد Ash من BullionVault بحالة أزمة 2008 المالية، مشيرًا إلى أنه في ذلك الوقت انخفض الذهب أيضًا في مرحلة “الاهتزاز والذعر”، لكن في النهاية تبيّن أنه “الأصل المثالي لمواجهة الأزمة المالية”.

هل انتهت عمليات البيع: التذبذب ربما ما زال أكبر خطر

إجماع السوق الحالي هو أن: تذبذب سعر الذهب سيظل مرتفعًا بشكل مائل خلال المستقبل المنظور، وأن إعلان انتهاء موجة البيع يعتمد بدرجة كبيرة على ما إذا كان تذبذب السوق العام سيتراجع.

أكد محللو Gavekal بشكل مباشر أن الذهب في هذه الأزمة أظهر جانبًا ليس “أصلًا مضادًا للانكسار” (غير متأثر بالانكسار)، حيث أدى إلى مخاطر تذبذب أكبر بكثير من التوقعات ضمن محافظ الاستثمار. ويرون أن ضغط البيع سيستمر حتى “ينخفض تذبذب السوق العام، وأن تعود الشركات والدول من نموذج إدارة المخزون القائم على ‘الاحتياط تحسبًا لكل الاحتمالات’ إلى نموذج ‘الإمداد في الوقت المناسب’”.

بعد أن ألمح ترامب يوم الاثنين إلى أن المعارك قد تنتهي مبكرًا، ارتد سعر الذهب فورًا—لم يتحرك سعر النفط الخام تقريبًا، لكن سعر الذهب استعاد بسرعة خسائر جلسة تداول يوم الأحد ليلية. تُظهر هذه الاستجابة بوضوح مدى رغبة مستثمري الذهب الشديدة في أي إشارات يمكن أن تقلل علاوة مخاطر الجغرافيا السياسية، كما تشير إلى أن إيمان صغار المستثمرين (المراكز الطويلة/المضاربين على الصعود) لم يتفكك بالكامل بعد.

وبالنسبة للمستثمرين الذين يبحثون عن نقطة شراء لـ"حفرة الذهب"، فإن السؤال الذي يحتاج إلى إجابة في هذه اللحظة ربما لا يتعلق بما إذا كان منطق الذهب طويل الأجل ما زال قائمًا، بل بوقت تمكن تقلبات السوق من الخروج فعليًا من أخطر مراحلها.