خدمات التشغيل ترفع عرش الأرباح، هل المحرك الثاني للونغو قد انطلق؟

المؤلف | تشو تشي-يو

ناقشت صناعة العقارات فكرة “النموذج الجديد” لسنوات عدة، لكن الشركات التي خرجت فعليًا من النموذج القديم قليلة جدًا. أغلب شركات التطوير العقاري ما زالت عالقة في مستنقع الديون، أما القليل الذي نجح في البقاء، فعادةً أيضًا اعتمد على تقليص نطاق العمليات للحصول على بعض الأنفاس.

في 27 مارس، عقدت مجموعة لونغفو مؤتمرًا لإعلان نتائجها المالية لعام 2025. ومن خلال بيانات القوائم المالية، يمكن ملاحظة نوع من التغيّر البنيوي الذي كانت لونغفو تظهره: ففي الوقت الذي يواجه فيه نشاط التطوير ضغوطًا في ظل الشتاء الذي تعيشه الصناعة، فإن نشاط التشغيل والخدمات قد نما ليصبح كيانًا مستقلًا يحقق أرباحًا، بإيراد سنوي يقارب 27B يوان، وهوامش إجمالية تتجاوز 50%، ومساهمة في الأرباح بعد احتساب حقوق المساهمين تبلغ قرابة 8B يوان.

الضغط على جانب تطوير العقارات أمرٌ واضح. فقد انخفضت أحجام مبيعات العقارات الجديدة في جميع أنحاء البلاد إلى النصف تقريبًا مقارنة بذروة 2021، وتراجعت أسعار العقارات القائمة بنحو يقارب 40%. وتتركز تكلفة فترة التعديل التي استمرت خمس سنوات في فترات التسوية خلال عامي 2025 و2026. ولم تكن لونغفو بمنأى عن ذلك أيضًا؛ ففي 2025 لأول مرة سجّلت خسارة في صافي الربح بعد حقوق المساهمين الأساسية. وهذه ليست مشكلة لونغفو وحدها، بل هي الفاتورة المشتركة لصناعة بأكملها.

علاوة على ذلك، في 2025، حقق نشاط التشغيل والخدمات لدى لونغفو إيرادات قدرها 26.77B يوان، وهو رقم قياسي تاريخيًا، كما ارتفعت حصته من إجمالي الإيرادات إلى 27.5%. هذا النشاط تبلغ هامش ربحه الإجمالي فيه أكثر من 50%، ويساهم في أرباح صافي حقوق المساهمين بعد احتسابها بمقدار 7.92B يوان. وبعبارة أخرى، إذا تم تفكيك الأمر بشكل منفصل، فإن قطاع التشغيل والخدمات في لونغفو هو كيان مربح بإيراد سنوي يقارب 27B يوان، وهوامش صافي الربح تقارب 30%.

قدّم فريق الإدارة جدولًا زمنيًا أكثر وضوحًا: على أبعد تقدير بحلول عام 2028، ستتجاوز إيرادات التشغيل والخدمات إيرادات تطوير العقارات. وفي ذلك الوقت، من المتوقع أن يصل تغطّي EBITDA لأنشطة التشغيل والخدمات للفوائد إلى 4 أضعاف.

خلال السنوات الثلاث ونصف الماضية، خفّضت لونغفو صافي التزاماتها ذات الفائدة بمقدار 600 مليار يوان، وتجاوزت القروض المتعلقة بالممتلكات الإدارية/العقارات التشغيلية 6B يوان، كما ظلت التدفقات النقدية التشغيلية موجبة لثلاث سنوات متتالية. بنهاية 2025، انخفضت الالتزامات ذات الفائدة إلى 22B يوان؛ وخلال 2026، تكون آجال التمويل الائتماني على مستوى المجموعة التي يحين استحقاقها حوالي 60 مليار يوان فقط، بانخفاض كبير مقارنة بـ 11.2B يوان في العام السابق.

هذه أرقام على السطح. لكن في مؤتمر النتائج، فإن تفصيلًا سهل الإغفال هو أن نشاط التشغيل والخدمات لدى لونغفو يتضمن أربع قنوات ضمنية: الاستثمار التجاري، وإدارة الأصول، وخدمات الممتلكات، والتصنيع/التشييد الذكي؛ ولا تتشابه استراتيجيات كل قناة ووضعها.

يشكّل تياتيان تشينغ (天街) التجاري القوة المطلقة ضمن قطاع التشغيل لدى لونغفو: 99 مركزًا تجاريًا، ومعدل إشغال يبلغ 97%، وإيرادات إيجار قدرها 11.2B يوان، ونموًا في إجمالي المبيعات عام 2025 بنسبة 17% على أساس سنوي. وهذه آلة لطباعة النقود تم تشغيلها بالفعل.

أما مسار خدمات الممتلكات فقد مرّ بجولة من الانكماش النشط. فقد انخفضت الإيرادات بنحو 112 مليار يوان مع تراجع طفيف على أساس سنوي، والسبب هو أن لونغفو انسحبت بنشاط من عدد من المشاريع ذات الرسوم المنخفضة وقدرات المستوى الأقل. وتتمثل صيغة موقف الإدارة في أن التعديلات وصلت إلى حدّ أساسي، وأن 2026 سيشهد عودة إلى نمو من رقمين.

في مسار إدارة الأصول، تطور نموذج “قصر غوانآيو” للإيجار طويل الأجل إلى مجموعة مكونة من ستة أنماط/قطاعات أعمال، كما تخطط لافتتاح حوالي عشرة من دور رعاية شنتشون ووانشو (椿山万树) خلال السنوات الثلاث المقبلة.

أما مسار التصنيع/التشييد الذكي، فإن “لونغفو لونغ تشي تشاو” (龙智造) على العكس يُعدّ استثناءً: تبلغ إيراداته 1.3 مليار يوان داخل حزمة المجموعة، وهي الأصغر حجمًا، لكنه في سوق صعبة ومشحونة بالمنافسة داخل الصناعة، ما زال يحافظ على نمو سريع.

اطلعت “وول ستريت إنسايتس” (华尔街见闻) على أنه خلال بضع سنوات قصيرة فقط، قفز عدد شركات الإنشاء بالوكالة (التي تتولى البناء بالنيابة) من عشرات إلى أكثر من مئة شركة، ما دفع الصناعة إلى حالة من المنافسة الشديدة/المحكمة (内卷). بلغت نسبة المشاريع التي تكون فيها الرسوم أقل من 2% 45% بالفعل، ونسبة المشاريع بين 2%-3% تجاوزت 36%، ومجموع النسبتين يتجاوز 80%. وقال أحد المسؤولين في شركة إنشاء بالنيابة بشكل صريح: أنصح شركات التطوير العقاري ألا تعود إلى سوق الإنشاء بالوكالة داخل نفس دوامة المنافسة.

يرى تشينغ شوبينغ (陈序平)، رئيس مجلس إدارة مجموعة لونغفو، تفسيرًا لكيفية تمكن لونغفو من الخروج من هذا “البحر الأحمر” بأنه: لم تشارك لونغفو في أي منافسة على رسوم غير عقلانية، بل اعتمدت على خلق قيمة أكبر للجهة الموكلة من أجل تحقيق عائد.

عندما تستطيع مشاريع الإنشاء بالنيابة أن تساعد الجهة الموكلة في بيع العقار بسعر جيد وتحقيق تصريف سريع، فمن الطبيعي أن تكون الجهة الموكلة على استعداد لدفع علاوة مقابل قدرات إدارة التشغيل/التسويق (操盘).

ومن زاوية أعمق، فإن الحاجز الحقيقي لـ “لونغ تشي تشاو” لدى لونغفو لا يكمن فقط في خبرة التشغيل/الإدارة، بل يأتي من تعاون القنوات بين الشركة الأم. تمتلك لونغفو في آن واحد تشغيلًا تجاريًا، وإيجارًا طويل الأجل في الشقق، وخدمات الممتلكات، ونظامًا رقميًا؛ إن تجميع هذه القدرات معًا يجعل “لونغ تشي تشاو” قادرًا على تقديم خدمات كاملة سلسلة تشمل من التخطيط لتحديد المواقع وحتى التسليم والتشغيل. ومن الصعب على شركات الإنشاء بالنيابة الخالصة نسخ هذا النظام البيئي.

وهذا يتوافق أيضًا مع اتجاه تطور الصناعة. فعندما يستمر انكماش سوق الزيادة في الطلب، تصبح عمليات إعادة التهيئة للمخزون وإحياء المشاريع المتعثرة (纾困盘活) هي مناطق توليد القيمة الحقيقية لشركات الإنشاء بالوكالة. وقد قامت “لونغ تشي تشاو” لدى لونغفو بالفعل بالتحقق من هذه القدرات في إعادة التنظيم وإحياء المشاريع المتعثرة ضمن مشروع تشنغدو شي جينغ تاي (成都西璟台)، وكذلك في تحويل/ترقية المكاتب التجارية القائمة في مبنى جين سوي (金穗大厦) في شانغهاي بمنطقة لو جا جوي (上海陆家嘴). وهذه أقوى في دلالتها من مجرد التوسع في الحجم.

عند تحويل التركيز بعيدًا عن “لونغ تشي تشاو” وإلى نظرة شاملة على لونغفو، سنجد أن سردًا أكبر بات يتشكل.

إن ما قامت به هذه الشركة خلال السنوات الخمس الماضية، من حيث الجوهر، هو تفكيك قنبلتين في الوقت ذاته: إحداهما هي بنية الديون، والأخرى هي بنية الأعمال. أما الأساس الجديد—وهو القروض الخاصة بالممتلكات التشغيلية، والتدفقات النقدية التشغيلية الإيجابية، وأرباح خدمات التشغيل—فقد اقترب من اكتمال بنائه. وتتمثل العبارة التي قالها تشين شوبينغ في مؤتمر النتائج حرفيًا في: “بعد اكتمال انتقال بنية الديون، يمكن بناء أساس النموذج الجديد.”

أما دور “لونغ تشي تشاو” لدى لونغفو، فهو إثبات قدرات تراكمتها لونغفو على مرّ سنوات طويلة: يمكن للرقمنة، والتشييد والتشغيل عبر جميع الأنماط/القطاعات، أن تنفصل عن إطار الأصول الثقيلة، وتُقدَّم كمنتج خدمات مستقل، مع تحقيق علاوة/عائد. وهذه خطوة محورية في تعميق سلسلة التحول الاستراتيجي.

بالطبع، لم يكتمل تحول لونغفو بعد. سيظل 2025 إلى 2026 نقطة منخفضة في الأرباح، وما زالت هناك معارك صعبة يجب خوضها لتصريف المخزون في قطاع التطوير العقاري. كما أن “استعادة النمو في 2027” التي تحدثت عنها الإدارة تحتاج إلى أن تتحقق فعليًا، ويجب أن تستمر تحقيق نمو أرباح من رقمين سنويًا في قطاع التشغيل والخدمات، كما يتعين استمرار إثبات قدرة “لونغ تشي تشاو” على الحفاظ على نمو سريع في ظل ضغط انخفاض معدلات/مستويات الرسوم في الصناعة.

لكن على الأقل في الوقت الحالي، تقدم لونغفو مسارًا واضحًا: ففي أشد فترات الشتاء قسوة في الصناعة، لم تعتمد على بيع الأصول لإطالة عمرها، بل اعتمدت على توليد السيولة/الدم عبر قدرات التشغيل، وفي الوقت نفسه تعمل على تصدير هذه القدرة إلى الخارج، بما يحقق خلق القيمة.

إجابة “النموذج الجديد” لدى لونغفو هي نموذج يمكن ملاحظته. أما ما إذا كان النموذج يمكن أن يصبح معيارًا/نمطًا يحتذى به، فهذا يحتاج إلى وقت ونتائج أداء للإجابة عنه.