Цитикс证券: ожидается завершение коррекции в страховом секторе, рекомендуется активно использовать период крупных возможностей

中信证券研报表示，保险板块年初以来下跌15%，主要受外部因素影响，1倍PB是可靠的布局指标。基本面周期向上2025年已经确立，2026年一季度以来趋势强化，包括负债端继续降低负债成本、资产端有更多选择、严监管“反内卷”促进份额集中等。同时，期待“十五五”规划相关政策落地，推动医保商保协同发展，实现患者、医院、医生、创新药、保险公司共赢发展。预计保险板块调整结束，积极把握重大机遇期。

全文如下

Страхование | Ожидается, что корректировка в секторе страхования завершится; рекомендуется активно использовать период крупных возможностей

Сектор страхования снизился на 15% с начала года, главным образом из‑за внешних факторов; 1x PB является надежным индикатором для формирования позиции. Базовый цикл, ориентированный на рост, уже подтвержден в 2025 году; с первого квартала 2026 года наблюдается усиление тенденции, включая дальнейшее снижение стоимости обязательств на стороне пассивов, больше вариантов на стороне активов, а также строгий надзор и «анти‑гонка за внутреннее усложнение» (anti‑involution), способствующие концентрации долей и т. д. Одновременно мы ожидаем внедрения соответствующих политик из «плана “Пятнадцатая пятилетка” (период 2026–2030)»*, чтобы продвигать координацию между страхованием через систему медицинского обеспечения и коммерческим страхованием, и тем самым обеспечить взаимовыгодное развитие для пациентов, больниц, врачей, инновационных лекарств и страховых компаний. Ожидается, что корректировка сектора страхования завершится, и следует активно воспользоваться периодом крупных возможностей.

▍ Сектор страхования снизился на 15% с начала года, главным образом из‑за внешних факторов; 1x PB является надежным индикатором для формирования позиции.

Причины падения сектора страхования с начала года включают: 1） распродажи со стороны «национальной команды», нарушившие ожидания одностороннего бычьего рынка; 2） удар нарратива об ИИ в США по страховым посредникам; 3） ожидания стагнации экономики в глобальном масштабе, вызванные войной на Ближнем Востоке; 4） относительно высокая доля позиций в акционерном капитале у страховых компаний; в первом квартале 2026 года результаты будут затронуты падением фондового рынка. Под влиянием вышеуказанных факторов текущая оценка вернулась к исторически более низким квантилям; если судить по индексу страхования на A‑share, за последние десять лет общий диапазон PB составляет 1–3x, медианное значение — 1,75x. Сейчас статический PB — 1,26x; по сравнению с тем, что весь сектор находится в диапазоне ROE 10%–15%, оценка имеет значительный запас надежности. В том числе: у страховых акций‑«весовых» лидеров China Ping An статический PB равен 1x, что соответствует ROE 13%–15%. Исторически, если страховую компанию China Ping An формируют по PB ниже 1x, оценка всегда возвращается к уровню выше 1x PB; это в основном связано с тем, что балансы страховых компаний уже достаточно полно оцениваются по справедливой стоимости, а показатель чистых активов является надежным индикатором для точки входа.

▍ Базовый цикл, направленный на рост, уже подтвержден в 2025 году; с первого квартала 2026 года тенденция усиливается.

В 2025 году логика подтверждения цикла роста сектора страхования такова: сбережения перетекают в страхование; страховые продукты переходят от традиционных видов страхования к полисам с распределением прибыли; рыночные доли концентрируются у крупных и средних страховых компаний; процентные ставки «нащупывают дно», а кривая доходности облигаций становится более крутой; плюс страховые компании активно выходят на рынок и «разделяют пир» бычьего рынка. По сравнению с 2025 годом мы считаем, что с 2026 года долгосрочная тенденция роста фундаментальных показателей закрепляется еще сильнее, включая:

1） Со стороны пассивов: более концентрированная структура, дальнейшее снижение стоимости обязательств. Цены по основным категориям активов сильно колеблются; ожидания одностороннего бычьего рынка для акций и золота нарушены; продукты типа «квази‑fixed‑income» с фокусом на аннуитеты с распределением прибыли становятся лучшим выбором для средств с низким уровнем склонности к риску. Страховые компании дополнительно сокращают стоимость обязательств; некоторые компании выпускают полисы с гарантированной доходностью 1,5% и 1,25% в рамках страхования с распределением прибыли, при этом надзор также подталкивает страховые компании к дальнейшему снижению демонстрационной/показательной процентной ставки. Надзор провел исследование по комиссиям и расходам по каналам банковского страхования (bancassurance) у различных страховых компаний и выпустил более жесткие нормативные документы. Это означает, что в будущем рыночная конкуренция станет более честной; расходы на продвижение/вложения, как ожидается, будут дополнительно сокращаться. Рыночные доли будут еще больше смещаться к лидерам. В долгосрочной перспективе мы считаем, что рынок будет развиваться по конкурентной модели, где доминируют 3–5 компаний‑лидеров.

2） Со стороны инвестиций: коррекция на фондовом и облигационном рынках предоставляет страховым компаниям хорошие возможности для распределения активов. Начиная со второй половины 2025 года облигационный рынок находится в нисходящем тренде; 30‑летние гособлигации, муниципальные облигации и доходность сверхдолгосрочных гособлигаций с учетом налога на процентный доход после освобождения/вычета по налогу (именно «с учетом налога на процентный доход») имеют относительно преимущество для размещения. У страховых компаний есть потенциал получить безрисковую долгосрочную спред‑доходность по срокам. По мере того как в этом году фондовый рынок корректируется, рынок уже нарушил ожидания одностороннего бычьего рынка. Компании с качественными активами, стабильной прибылью и стабильным ростом выплат по прибыли вновь становятся привлекательными; в целом страховые средства движутся от FVTPL‑акций к FVOCI. Хотя волатильность фондового рынка в определенной степени повлияет на чистую прибыль страховых компаний в первом квартале 2026 года, это не является главным фактором, определяющим инвестиционную ценность страховых компаний. Вероятность выигрыша при покупке/продаже акций страховых компаний по изменению прибыли в разрезе квартала ниже. Напротив: падение прибыли под влиянием краткосрочных факторов создаст хорошие возможности для долгосрочного формирования позиций.

3） При этом, как стратегические инвесторы, участие в размещении акций публичных компаний по закрытой подписке (directed/ориентированное допразмещение) станет важным путем для страховщиков по расширению долгосрочной доходности средств. В первом квартале 2026 года Комиссия по регулированию ценных бумаг Китая (CSRC) опубликовала «Решение о внесении изменений в “Мнение об применении законов в отношении ценных бумаг и фьючерсов №18”» (проект для обсуждения), расширив категории стратегических инвесторов. Четко указывается, что общекитайский фонд соцстраха (national social security fund), фонд базового пенсионного страхования для предприятий, фонд корпоративных (профессиональных) пенсионных накоплений, определенные средства коммерческого страхования, паевые фонды, банковские доверительные/управляемые активы (bank wealth management) и другие институциональные инвесторы могут выступать стратегическими инвесторами; при этом в качестве стратегического ресурса используется «терпеливый капитал», который инвестирует в стратегические проекты размещаемых компаний. В правилах такая категория инвесторов определяется как капиталовкладчик (capital investor), а другие инвесторы в реальный сектор — как инвесторы в промышленность (industrial investor). Одновременно CSRC также планирует уточнить требования по минимальной доле владения. Принципиально: стратегические инвесторы должны держать значительную долю акций размещаемой компании; дополнительно подчеркивается, что в рамках данного размещения стратегические инвесторы, как правило, не должны подписываться на менее чем 5% акций компании. В зависимости от доли владения инвесторы могут участвовать в корпоративном управлении. Это существенно повысит энтузиазм страховых компаний по наращиванию долевых инвестиций. В бухгалтерском учете такие вложения можно учитывать по методу долевого участия (equity method), и они не будут подвержены влиянию колебаний цены акций. Одновременно это будет активно продвигать синергию бизнеса размещаемых компаний и страховых компаний, например, в таких сферах, как большая медицина (big health), пенсионное обеспечение, технологии, объекты базовой инфраструктуры и т. д.

▍ В纲要 «План “Пятнадцатая пятилетка”» подчеркивает роль коммерческого страхования; ожидается, что коммерческое медицинское страхование, долгосрочное страхование ухода и индивидуальные пенсионные накопления будут поддержаны соответствующими политиками и, как ожидается, будут способствовать координации между医保 и коммерческим страхованием, а также развитию экосистемы страховых компаний.

В纲要 «Плана “Пятнадцатая пятилетка”» указано: необходимо ускорить развитие многоуровневой, многоканальной системы пенсионного страхования с несколькими опорами, расширить покрытие корпоративных пенсионных фондов, усовершенствовать политику индивидуальных пенсионных накоплений и активно развивать коммерческое пенсионное страхование. Нужно усовершенствовать многоуровневую систему медицинского обеспечения, усовершенствовать расчеты при лечении вне места проживания, в полной мере раскрыть роль коммерческого медицинского страхования как дополнительной системы гарантий. Поощрять механизмы расширения инновационных лекарств и развития медицинских устройств в коммерческом страховании, поощрять расширение рамок выплат за инновационные лекарства. Продвигать долгосрочное страхование ухода, совершенствовать единую систему оценки способностей пожилых людей. Согласно «Мнению об ускорении создания системы долгосрочного страхования ухода», опубликованному в марте 2026 года, цель — в течение примерно 3 лет обеспечить базовое становление системы долгосрочного страхования ухода; общая ставка взносов по долгосрочному страхованию ухода должна контролироваться на уровне около 0,3% (по 0,15% для работодателей и для частных лиц), обеспечивая выплаты для застрахованных лиц, которые утратили нормальную способность к самостоятельной активности, покрытие основных расходов на уход за повседневной жизнью и компенсацию затрат на медицинский уход. Это означает, что страхование ухода (long‑term care insurance) перешло с этапа локальных пилотов с 2016 года к этапу формирования общенациональной базовой системы.

▍ Факторы риска：

Сильная волатильность фондового рынка; долгосрочное снижение процентных ставок; рост продаж полисов ниже ожиданий.

▍ Инвестиционная стратегия: ожидается, что корректировка в секторе страхования завершится; активно используйте период крупных возможностей для развития отрасли; уделять больше внимания компаниям‑лидерам в условиях олигополистической тенденции.

Сектор страхования снизился на 15% с начала года, главным образом из‑за внешних факторов; 1x PB является надежным индикатором для формирования позиции. Базовый цикл, ориентированный на рост, уже подтвержден в 2025 году; с первого квартала 2026 года тенденция усиливается, включая дальнейшее снижение стоимости обязательств на стороне пассивов, больше вариантов на стороне активов, а также строгий надзор в таких каналах, как bancassurance, и «анти‑гонка за внутреннее усложнение» способствует концентрации долей и т. д. Одновременно мы ожидаем внедрения соответствующих политик из «Плана “Пятнадцатая пятилетка”», чтобы продвигать координацию医保 и коммерческого страхования, обеспечивая взаимовыгодное развитие пациентов, больниц, врачей, инновационных лекарств и страховых компаний. Ожидается, что корректировка сектора страхования завершится; следует активно использовать период крупных возможностей для развития отрасли, сохраняя рейтинг «выше рынка». В центре внимания — ведущие страховые компании в условиях дальнейшей концентрации рыночной структуры. Также стоит обратить внимание на компании, которые могут выиграть от политики в области коммерческого медицинского страхования.

（Источник: сайт Securities Times）