بعد ثلاث سنوات من الإدراج في سوق الأسهم الصينية، يخطط أيضًا للطرح العام في هونغ كونغ، تحليل المخطط الرأسمالي وراء سهم النجم الصاعد بقوة ، شركة يانجيه للتكنولوجيا.

المصدر: تي ميديا

(الصورة مُولَّدة بواسطة الذكاء الاصطناعي)

في الآونة الأخيرة، شهدت أسهم A في الصين، التي كانت تُمثل ساحةً للندب والألم، مشهدًا شديد الحماس: في 20 مارس، اخترقت شركة يوانجيه للتكنولوجيا (688498.SH) حاجز 1000 يوان لسعر السهم، لتصبح أول سهم جديد من فئة “السهم ذو قيمة ألف يوان” ضمن هذا العام، كما وصل إجمالي القيمة السوقية أيضًا إلى عتبة تريليون.

وفي الوقت الذي أُعجب فيه السوق بأسطورة رأس المال القائلة إنها “حققت ارتفاعًا بأكثر من 12 ضعفًا خلال سنة واحدة”، كشفت الشركة عن خطة أكبر عبر وثيقة طرح للاكتتاب في هونغ كونغ—إدراج في بورصة العلوم والتكنولوجيا (科创板) خلال 3 سنوات فقط ثم التقديم لـ IPO في هونغ كونغ، بهدف الاندفاع إلى اللوحة الرئيسية لبورصة هونغ كونغ.

من خلال مراجعة ما توصلت إليه “مراقبة الشركة”، يتبيّن أن كل خطوة قامت بها يوانجيه للتكنولوجيا—من “المبتدئين” في بورصة 科创板 إلى “الأغنياء الجدد” من فئة أسهم ألف يوان، وصولًا إلى تخطيط لتدفقات رأس المال عبر الحدود—تبدو وكأنها وضعت نفسها عند مهبّ رياح تطور الصناعة. لكن وراء ولائم ثروة رأس المال المتتابعة، تكمن في الواقع سياسة محسوبة (بحسب الاصطلاح) لتوسع الطاقة الإنتاجية وتعزيز البحث والتطوير في ظل موجة الذكاء الاصطناعي، ومع اشتداد المنافسة، أصبحت هذه الخطط تحمل طابع “لا بد منه”.

بالنسبة للمستثمرين، فإن هالة أسهم ألف يوان لافتة للنظر بالتأكيد، لكن يلزم في المقابل الحذر من المخاطر الكامنة وراء التقييم المرتفع، والنظر بعقلانية إلى وليمتين: وليمة “صناعة الأثرياء بالذكاء الاصطناعي” ووليمة التوسع الرأسمالي.

توليد الثروة عبر الحوسبة بالذكاء الاصطناعي

في 21 ديسمبر 2022، دخلت يوانجيه للتكنولوجيا بورصة 科创板، بسعر إصدار قدره 100.66 يوان، لتصل القيمة السوقية في أول يوم إلى قرابة 7 مليارات يوان (700 مليون؟)؛ وأصبحت بذلك الشركة رقم 12 من شركات 科创板 في شنشي. وفي ذلك الوقت، كانت هذه الشركة التي تَعنى أساسًا بشips الرقاقة الضوئية للاتصالات (IDM—الشركة المصنِّعة المتكاملة عموديًا) مجرد لاعب ضمن قطاع الاتصالات الضوئية، ولم تكن تلفت الأنظار كثيرًا.

وقعت نقطة التحول في 2025. ومع انفجار الطلب على قدرة الحوسبة الخاصة بالذكاء الاصطناعي، شهدت مراكز البيانات طفرة في الطلب على وحدات الألياف الضوئية 800G و1.6T، وباعتبار الرقاقة الضوئية عالية السرعة هي جوهر وحدات الوصل/الإرسال الضوئية، فقد دخلت في فترة ذهبية. في المقابل، ارتفعت أسعار أسهم القطاعات ذات الصلة. ضمن ذلك السياق، انطلقت قيمة سهم يوانجيه للتكنولوجيا من أدنى نقطة نسبية في 9 أبريل 2025 عند 88.10 يوان، وواصلت الصعود المتواصل؛ وفي 20 مارس 2026، تجاوز سعر السهم لأول مرة حاجز 1000 يوان، وتجاوز في اليوم نفسه شركة كامبريشنز (寒武纪) (688256.SH) ليصبح ثاني أعلى سهم سعراً في أسهم A، متأخرًا فقط عن قويتشو ماوتاي (600519.SH). ثم في 26 مارس، لمس السعر أعلى مستوى عند 1212.49 يوان؛ وأظهر نطاق تحرك هذه الجولة أكبر ارتفاع تراكمي بلغ 1276.27%، وسجلت في الوقت نفسه الشمعة الشهرية (月K线) 11 شمعة خضراء و1 حمراء. وبحلول إغلاق 27 مارس، بلغ السعر 1100.11 يوان، لتصل القيمة السوقية إلى 946 مليار يوان.

(مخطط الأسهم الأسبوعي ليونغ جيه للتكنولوجيا)

هذه الوليمة الرأسمالية جعلت عددًا كبيرًا من المساهمين يجنون أرباحًا وفيرة، والمنتفعون الأوائل كانوا حتمًا المالك الفعلي/التحكم الفعلي (المستفيد المسيطر) لشركة يوانجيه للتكنولوجيا “ZHANG XINGANG (9张欣刚)” وأخته (أو شقيقته) “Zhang Xinying (张欣颖)”.

ولد “ZHANG XINGANG” في 1970. تخرّج من قسم المواد في جامعة تسينغهوا بدرجة بكالوريوس، ثم سافر إلى الولايات المتحدة لمواصلة الدراسة ليحصل على الدكتوراه في علوم المواد من جامعة جنوب كاليفورنيا. بعد التخرج، عمل في وظائف بحث وتطوير في شركات اتصالات ضوئية خارجية مثل Luminent وSource Photonics. في 2010، قام بأول محاولة لبدء مشروع عند عودته إلى الوطن، لكن بسبب عدة أسباب (يمكن الرجوع إلى المقال السابق: “غموض تفويض ملكية أسهم شركة شنشي يوانجيه للتكنولوجيا: قصة الخلاف بين الأصدقاء والأصول المبكرة لريادة الأعمال” (الجزء الثاني)) انتهت المحاولة بالفشل؛ وفي 2013، أعاد تأسيس شركة يوانجيه المحدودة من جديد في مدينة شيان يانغ بمقاطعة شنشي، لتبدأ مرة أخرى دورة ريادة الأعمال الثانية.

في ذلك الوقت، كانت صناعة الاتصالات الضوئية في الصين تحتل بالفعل موقعًا رائدًا عالميًا من حيث حجم الصناعة، لكن أكثر من 90% من شرائح رقائق الليزر عالية المستوى كانت تعتمد على الواردات، ما يعني وجود فجوة واضحة في الاستبدال المحلي. ومن هنا دخلت يوانجيه للتكنولوجيا في هذا التوجه. ومع ذلك، وبسبب أن ZHANG XINGANG كان أجنبيًا طبيعيًا، وبسبب أنه كان آنذاك لا يزال يشغل منصب مدير البحث والتطوير في Source Photonics، فإنه عند تأسيس يوانجيه المحدودة، تم عبر “Zhang Xinying” حيازة حصص في يوانجيه المحدودة نيابةً عن ZHANG XINGANG والمشاركة في تسجيل الشركة. وحتى سبتمبر 2020، لم يتم إظهار العلاقات المعقدة والمتشابكة الخاصة بالحيازة بالنيابة بشكل كامل، وأصبحت Zhang Xinying أيضًا شريكًا في الشركة. وحتى الآن، يمتلك ZHANG XINGANG مباشرة نسبة 12.30%، ويمتلك كذلك نسبة صغيرة من أسهم الشركة بشكل غير مباشر عبر شركة XinXin JuYuan (حيث يمتلك XinXin JuYuan 6.205% من أسهمها)؛ بينما تمتلك Zhang Xinying مباشرة نسبة 3.43%.

(مخطط هيكل ملكية أسهم يوانجيه للتكنولوجيا، المصدر: نشرة طرح أسهم هونغ كونغ)

وفقًا لقائمة “هويهن العالمية للمليارديرات 2026” الصادرة في مارس من هذا العام، يحتل “Zhang Xugang” المرتبة 3475 بثروة قدرها 85 مليار يوان رينمينبي. وإذا تم حساب ذلك اعتمادًا على القيمة السوقية الأحدث، فإن إجمالي قيمة حصص كل من ZHANG XINGANG وZhang Xinying (الأشقاء) يبلغ نحو 150 مليار يوان.

وبالمثل، وبسبب استمرار شركة يوانجيه للتكنولوجيا في زيادة رأس المال وتمويل الأسهم بعد تأسيسها، فقد شاركت عدة مؤسسات استثمارية في وليمة صناعة الأثرياء هذه.

على سبيل المثال، في نوفمبر 2018، قامت Ningbo Chuangze Cloud بزيادة مباشرة قدرها 1125 مليون يوان على شركة يوانجيه للتكنولوجيا، ثم اشترت في صفقة بسعر 3000 مليون يوان جزءًا من حصص شركة Zhipeng Venture Capital. إن شركة Ningbo Chuangze Cloud التي تمتلك 99.8% من LP خلفها هي شركة JiJi XuChuang (300308.SZ). وفي مايو 2020، وبتكليف من Zhongke Chuangxing كمنسق رئيسي، وبمشاركة 工大科创 (Gongda Kechuang) و国投创业 (China Venture Capital)، تم إنجاز الزيادة التاسعة لرأس مال شركة يوانجيه للتكنولوجيا. كما أن الجهة خلف Zhongke Chuangxing هي JiJi XuChuang أيضًا. وحتى الآن، فإن نسبة 3.83% المملوكة فقط من Ningbo Chuangze Cloud تقابل قيمة سوقية تتجاوز 36 مليار يوان.

بالطبع، طريق “سهم الـ12 ضعفًا” لشركة يوانجيه للتكنولوجيا ليس مجرد تلاعب رأسمالي؛ بل إنه اقتنص موجة/فرصة صعود صناعية.

أولاً: طلب حتمي على الحوسبة الخاصة بالذكاء الاصطناعي. يتطلب تدريب النماذج الكبيرة للذكاء الاصطناعي واستدلالها كميات هائلة من الحوسبة؛ ومع تسارع تطورات تقنيات الترابط البصري (optical interconnect) في مراكز البيانات، أصبحت وحدات الألياف الضوئية 800G و1.6T مواصفاتًا معيارية. وباعتبار الشرائح الضوئية هي “قلب” وحدات الألياف الضوئية، فإن نقص الطاقة الإنتاجية لدى عمالقة الخارج Lumentum وBroadcom، يفتح مساحة لاستبدال الإنتاج محليًا. تمكنت يوانجيه للتكنولوجيا أولًا من اختراق شرائح ليزر 25G و50G، وقامت بشحن منتجات بقدرة كبيرة مثل CW 70mW و100mW بكميات، لتدخل مباشرة في سلسلة توريد مصنّعي وحدات الألياف الضوئية الرائدين مثل JiJi XuChuang وHisense Broadband، وتدخل بشكل غير مباشر ضمن منظومة عمالقة السحابة في أمريكا الشمالية مثل Google وMicrosoft وAmazon.

ثانيًا: حواجز نموذج IDM. باعتبارها أول شركة محلية تحقق إنتاجًا واسع النطاق لشرائح DFB، تعتمد يوانجيه للتكنولوجيا سلسلة القيمة كاملة من تصميم الرقائق إلى التصنيع والتغليف والاختبار—وهي كلها تحت سيطرة ذاتية ويمكن التحكم فيها. كما أن تكرارات تطوير العملية سريعة، ومعدلات العائد (yield) مرتفعة؛ ويصبح أمن سلسلة التوريد هو “خندق” الحماية الأساسي. في 2025، بلغت إيرادات منتجات مراكز البيانات 3.93 مليار يوان، لتشكل أكثر من 65% من إجمالي الإيرادات. كما وصلت نسبة مجمل الربح إلى قرابة 70%. هذه البيانات الملفتة جعلت المستثمرين يقتنعون بأن الشركة انتقلت من أسهم دورية إلى أسهم نمو.

ومع انعكاس الأداء، ارتفعت كذلك توقعات السوق بشكل أكبر: في 2025، حققت يوانجيه للتكنولوجيا إيرادات قدرها 6.01 مليار يوان، بزيادة سنوية 138.50%. وحققت صافي ربح منسوب للمساهمين قدره 1.91 مليار يوان، لتنتقل من الخسارة إلى الربح (مقارنة بعجز 613.39 مليون يوان في 2024).

سرعة “الاختيار بين الحياة والموت” لتوسع الطاقة الإنتاجية

ما تزال أسطورة صناعة الأثرياء عبر بورصة 科创板 في ذروتها، ومع ذلك بادرت يوانجيه للتكنولوجيا بسرعة إلى إطلاق طرح IPO في هونغ كونغ. لماذا؟ المنطق بسيط: رغم أنها تبدو كأنها “متسرعة”، إلا أنها في الواقع توسع في الطاقة الإنتاجية لا مفر منه ضمن نموذج IDM.

يغطي نموذج IDM الذي تتبناه الشركة سلسلة القيمة بأكملها، بما في ذلك التطوير والـ wafer fabrication ومعالجة الشرائح والتغليف والاختبار. ميزة هذا النموذج واضحة جدًا: فهو يقلص مدة تطوير المنتج، ويمكنه تحقيق تصنيع مستقل وقابل للتحكم لشرائح الليزر، والاستجابة السريعة لاحتياجات العملاء مع توفير حلول مناسبة بفعالية. لكن هذا يتطلب نفقات رأسمالية كبيرة، وتنتج تكاليف ثابتة مرتفعة؛ وأي انخفاض في معدل استخدام الطاقة الإنتاجية أو أي عدم تطابق بين توسع الطاقة الإنتاجية واحتياجات السوق قد يسبب تأثيرًا سلبيًا كبيرًا على قدرتنا في تحقيق الأرباح.

بعبارة أخرى، بعد التكنولوجيا تأتي الطاقة الإنتاجية كميزة تنافسية مطلقة. في دورة ازدهار الصناعة، لا بد لشركة يوانجيه للتكنولوجيا من توسيع الطاقة الإنتاجية باستثمار كبير.

من خلال ما رصدته “مراقبة الشركة”، تبيّن أن السنوات الأخيرة شهدت بشكل واضح أن توسع الطاقة الإنتاجية لدى يوانجيه للتكنولوجيا تم دفعه للأمام عبر “زر التسريع”. في يونيو 2023، أعلنت الشركة تأسيس شركة تابعة مملوكة بالكامل في سنغافورة باسم يوانجيه سنغافورة. وفي نوفمبر 2024، أعلنت مرة أخرى زيادة رأس مال لا تتجاوز 50 مليون دولار أمريكي في يوانجيه سنغافورة، وذلك بغرض بناء قاعدة إنتاج في الولايات المتحدة لشركتها التابعة المملوكة بالكامل YST Semiconductor Technology Corporation (الولايات المتحدة الأمريكية)، من أجل اقتناص السوق الخارجية.

وفي فبراير 2026، أصدرت الشركة بدورها إعلانين قويين في وقت متقارب: تخطط للاستثمار 1.251 مليار يوان لبناء المرحلة الثانية من قاعدة تطوير وإنتاج أشباه موصلات وتجزئة/أجهزة الاتصالات الضوئية الإلكترونية، والقيام ببناء خطوط إنتاج لشرائح ضوئية عالية السرعة؛ كما سيتم رفع مبلغ مشروع الاكتتاب العام/الاستثمار المخصص (IPO) “مشروع التصنيع الصناعي لشرائح الليزر البصرية 50G” من 487 مليون يوان (تمت زيادته مرة واحدة في مارس 2025، من قيمته الأصلية 129 مليون يوان) إلى 757 مليون يوان.

خلال أكثر من سنة بقليل، تضاعف ميزانية التوسع من مستوى “مئات الملايين” إلى مستوى “مليارات”، وارتفع احتياج رأس المال بسرعة كبيرة. توضح نشرة الاكتتاب في هونغ كونغ بوضوح أن التمويل سيتم استخدامه أساسًا لتعزيز البحث والتطوير والاختبار، وزيادة طاقة إنتاج شرائح الليزر البصرية عالية السرعة، واستثمار استراتيجي، وبناء شبكة المبيعات العالمية، واستكمال رأس المال العامل، وما إلى ذلك. جوهر الأمر هو استخدام تمويل عبر الحدود لدعم تخطيط الطاقة الإنتاجية عالميًا، وترسيخ موقعها الرائد تقنيًا.

لكن وفقًا للبيانات الحالية، فإن يوانجيه للتكنولوجيا ليست “فقيرة في السيولة”. حتى نهاية 2025، بلغت إجمالي الأصول 2.577 مليار يوان، وكانت إجمالي الخصوم 245 مليون يوان فقط، ونسبة الأصول إلى الخصوم أقل من 10%. كما تمتلك 822 مليون يوان من النقد وما يعادله، وتحقق تدفق نقدي صافي من الأنشطة التشغيلية قدره 150 مليون يوان، ما يشير إلى وفرة في التمويل.

تجدر الإشارة إلى أنه قبل التمويل في هونغ كونغ، قدمت يوانجيه للتكنولوجيا—بعد انعكاس الأداء—توزيعات أرباح سخية. تُظهر خطة توزيع الأرباح لعام 2025 أن الشركة ستوزع على جميع المساهمين أرباحًا نقدية قدرها 7 يوان لكل 10 أسهم (شامل الضريبة، كما يوضح ذلك نصًا) مع تحويل 4.5 سهم إضافية؛ وبذلك يُتوقع أن يصل إجمالي مبلغ التوزيع النقدي إلى 59.9708 مليون يوان. وبالإضافة إلى 25.6487 مليون يوان تم توزيعها بالفعل في النصف الأول من عام 2025، يصل الإجمالي إلى 85.6195 مليون يوان، أي ما يعادل 44.84% من صافي الأرباح العائد للمساهمين في العام. بل حتى خلال عام 2023، عندما كانت هناك أرباح قدرها 19.4798 مليون يوان وعجز في 2024 قدره 61.339 مليون يوان، تم توزيع الأرباح على التوالي 8.5010 مليون يوان و17.0506 مليون يوان.

وعند تمديد الفترة، فمنذ إدراج الشركة في بورصة A، قامت بتوزيع أرباح 6 مرات بإجمالي 151 مليون يوان، وهو ما يشكل قرابة 50% من إجمالي صافي الأرباح المتراكمة.

يد في توزيعات الأرباح، واليد الأخرى نحو طرح IPO في هونغ كونغ—وهذا يعني أن “المكرمة/الحركة الاستراتيجية بالرأس المال” لدى يوانجيه للتكنولوجيا ليست بسبب “نقص المال”، بل لأنها “تريد مالًا كبيرًا، وتريد مالًا بسرعة، وتريد مالًا عالميًا”، باستخدام الرافعة الرأسمالية لتحريك توسع الطاقة الإنتاجية.

القلق بشأن الاستدامة لأسهم ألف يوان

كما ذُكر أعلاه، فإن قدرة الحوسبة للذكاء الاصطناعي تولد طلبًا على وحدات الألياف الضوئية، وخاصة تقنية CPO (التغليف الضوئي المشترك)، والتي يمكن أن تحسن كفاءة الإرسال بشكل كبير وتخفض استهلاك الطاقة. وقد قامت شركات مسار وحدات الألياف الضوئية داخل الصين، ممثلةً بـ “Yi Zhong Tian” وغيرها، بتحويل ذلك إلى أداء فعلي؛ ونتيجة لذلك شهدت سلسلة الصناعة بأكملها، بما في ذلك شرائح الليزر الضوئية، إعادة تقييم للقيمة. تتوقع بعض المؤسسات أنه خلال 2026-2028 ستواصل السوق العالمية للشرائح الضوئية عالية السرعة الحفاظ على معدل نمو يتجاوز 30%.

لكن خلف الازدهار توجد منافسة أشد فأشد.

في الأيام القليلة الماضية، أبرمت إنفيديا اتفاقًا استراتيجيًا مع Lumentum وCoherent، لتستثمر 2 مليار دولار أمريكي في كل واحدة من الشركتين (20 مليار؟) على التوالي، بما في ذلك التزامات شراء بمئات البلايين (?) من الدولارات، وكذلك حقوق استخدام طاقة إنتاج المكونات المتقدمة من الليزر في المستقبل.

وعند التركيز على الداخل الصيني، فإن JiJi XuChuang وXinYiSheng (300502.SZ) وGuangxun Technology (002281.SZ) وغيرها من شركات وحدات الألياف الضوئية تقوم بتخطيط للتوسع صعودًا نحو المنبع عبر شرائح الليزر الضوئية. كما أن شركات مثل Changxin BoChuang (300548.SZ) وChangguang HuaXin (688048.SH) وغيرها من المنافسين تعمل كذلك في مجال شرائح الليزر عالية السرعة، وقد بدأت كلها خطط التوسع في الطاقة الإنتاجية، فتصعيد الطاقة الإنتاجية في الصناعة مستمر.

في المقابل، بالنسبة لشركة يوانجيه للتكنولوجيا، ورغم أنها حققت اختراقًا في منتجات 25G و50G، فإن المنتجات الراقية مثل 100G و200G وما فوق ما تزال في مرحلة التحقق لدى العملاء، ولم يتم سد الفجوة التقنية بالكامل بعد. وإذا تداخل موجة توسع الطاقة الإنتاجية مع تذبذب الطلب، ستواجه الشركة خطرًا يتمثل في أن “إطلاق الطاقة الإنتاجية يعني حرب أسعار”.

علاوة على ذلك، تبلغ القيمة/مكرر الربح لسهم يوانجيه للتكنولوجيا (TTM) 495 مرة، وهو أعلى بكثير من متوسط الصناعة. صحيح أن الأداء الذي يدعم ارتفاع التقييم قد نما بشكل كبير، لكن بسبب انخفاض قاعدة الأرباح، لا تزال أرباح 2025—أي 1.91 مليار يوان—عند مستوى منخفض نسبيًا. كما أشارت الشركة صراحة في إعلان حيال تذبذبات السهم: “حجمنا التشغيلي الإجمالي حاليًا صغير نسبيًا، وقدرتنا على مقاومة تقلبات السوق وتغيرات الصناعة لا تزال محدودة نسبيًا”.

(حالة تغيّرات أداء يوانجيه للتكنولوجيا)

وفي الوقت نفسه، فإن تركيز العملاء مرتفع: تمثل إيرادات أكبر خمسة عملاء أكثر من 70%، واعتماد العملاء الكبار واضح. وإذا حدث تقلب في طلبات العملاء الأساسيين، فسيؤثر ذلك مباشرة في استقرار الأداء.

ومن الجدير بالذكر أن تاريخ أسهم ألف يوان في بورصة A يشير إلى أن أغلبها كانت نتاجًا لترويج قصير الأجل. ومن التعليم الشامل إلى معلومات AnShuo، تبيّن أن معظم أسهم ألف يوان في النهاية “تعود إلى وضعها الأصلي” أي يتراجع سعرها. وبالنسبة ليونغ جيه للتكنولوجيا—كمرشح جديد في فئة أسهم ألف يوان—فهل ستستطيع التحرر من “لعنة الارتفاع السريع والانخفاض السريع” يعتمد على ما إذا كان يمكن مواصلة تحويل الأداء إلى نمو مرتفع بصورة مستمرة.

طرح IPO في هونغ كونغ هو “خطة محسوبة” لدى يوانجيه للتكنولوجيا—استخدام التقييم المرتفع في بورصة A لتمكين الطاقة الإنتاجية المحلية، واستخدام منصة بورصة هونغ كونغ لدعم التوسع العالمي، والانتقال في موجة الحوسبة بالذكاء الاصطناعي من “قائد داخل الصين” إلى “لاعب عالمي”. لكن ما إذا كانت هذه الخطة الاستراتيجية بالرأس المال ستنجح، ما يزال في النهاية يعتمد على العودة إلى جوهر التكنولوجيا والطاقة الإنتاجية والأداء للمراقبة. (من إعداد: شركة المراقبة، المؤلف: Su Qitao، التحرير: Cao Shengyuan)

إعلان خاص: إن المحتوى أعلاه يمثل فقط آراء أو مواقف المؤلف الشخصية ولا يمثل آراء أو مواقف “Sina Finance Headlines”. إذا كانت هناك حاجة إلى التواصل مع “Sina Finance Headlines” بسبب محتوى العمل أو حقوق الطبع أو أي مشكلات أخرى، فيرجى القيام بذلك خلال 30 يومًا من تاريخ نشر المحتوى المذكور أعلاه.

كمّ هائل من المعلومات، وتفسير دقيق، كل شيء متاح على تطبيق Sina Finance APP