لماذا فقدت هالة الملاذ الآمن للذهب فجأة

ملخص

التراجع الملحوظ في سعر الذهب في هذه الجولة هو نتاج تفاعل عدة عوامل ماكرو اقتصادية في مرحلة معينة، وجوهره هو الضغط المؤقت الذي تمارسه منطق التسعير القصير الأمد على منطق التحوط طويل الأمد، وليس انقراض خصائص الذهب كأصل للتحوط. على المدى القصير، ستصبح التقلبات العالية هي القاعدة في سوق الذهب.

الكاتب | يانغ زيرونغ

في الوقت الحالي، لا تزال الأوضاع الجيوسياسية في الشرق الأوسط متوترة، والآفاق غير واضحة. وفقًا للمنطق التقليدي في السوق، يجب أن يكون الارتفاع الحاد في مخاطر الجيوسياسة محفزًا قويًا للأصول الآمنة مثل الذهب. ومع ذلك، فإن حركة سعر الذهب مؤخرًا تتعارض مع هذا المنطق: منذ مارس، انخفض سعر الذهب بأكثر من 15%. خاصة في 23 مارس، في ظل المخاوف الكبيرة من أن الضغوط العسكرية الأمريكية ضد إيران قد تتصاعد، انخفض سعر الذهب خلال اليوم بأكثر من 8%. حتى قال ترامب إنه أجرى "محادثات قوية" مع إيران، مما أدى إلى انتعاش سعر الذهب بشكل حاد، وفي 24 و25 مارس، ارتفع السعر مرة أخرى مع توقعات تهدئة الأوضاع الجيوسياسية.

في مواجهة الفشل المؤقت لمنطق "ذهب الفوضى"، بدأ السوق يتساءل: لماذا انخفض سعر الذهب بشكل ملحوظ بينما تتزايد الاضطرابات الجيوسياسية؟ هل يعني ذلك أن الذهب قد فقد خصائص التحوط؟ إلى أين ستذهب منطق تسعير الذهب ومسار الأسعار في المستقبل؟

تعتقد هذه المقالة أن خصائص الذهب كأصل للتحوط لم تختف، بل تم إخفاؤها بقوى ماكرو اقتصادية أكثر قوة على المدى القصير. التراجع الملحوظ الحالي في سعر الذهب هو في جوهره نتيجة تفاعل عدة عوامل، منها جني الأرباح، وتأثير سحب الدولار، وتوقعات ارتفاع أسعار الفائدة، وضغوط السيولة الناتجة عن المشاعر السوقية المتطرفة.

شروط خصائص التحوط

خصائص الذهب كأصل للتحوط تعني أنه خلال فترات تفجر مخاطر ماكرو اقتصادية معينة (مثل انهيار سوق الأسهم، ركود اقتصادي عميق، تغييرات جيوسياسية كبيرة أو أزمة مالية نظامية)، يمكن أن يحافظ على ارتباط صفري أو ارتباط سلبي ملحوظ مع الأصول ذات المخاطر التقليدية (مثل الأسهم، والسندات ذات العائد المرتفع، إلخ). تستمد هذه الخصائص بشكل رئيسي من ثلاث ميزات أساسية للذهب: عدم وجود مخاطر من نظراء، خاصية مقاومة التضخم على المدى الطويل، والسيولة العالية في السوق.

ومع ذلك، غالبًا ما يقع السوق في فخ التفكير الخطي، وهو الإيمان الأعمى بأن "طالما أن هناك اضطرابات جيوسياسية، فسيرتفع الذهب حتمًا". في السنوات القليلة الماضية، مع تصاعد الاضطرابات الجيوسياسية في جميع أنحاء العالم، وتم استخدام الدولار كأداة، سجّل سعر الذهب أعلى مستوى له على الإطلاق، مما يبدو أنه يثبت هذه الفكرة. ومع ذلك، عند مراجعة التاريخ، يعتمد تحقيق منطق التحوط للذهب عادةً على شروط مسبقة معينة.

أولاً، يجب أن تدخل أسعار الفائدة الحقيقية في قناة هبوط أو تكون في المنطقة السلبية. نظرًا لأن الذهب هو أصل لا يحقق فوائد، فإن مستويات أسعار الفائدة الحقيقية تحدد بشكل مباشر تكلفة الفرصة لامتلاك الذهب. عندما يتعرض الاقتصاد الكلي لصدمات كبيرة، وتبدأ البنوك المركزية في دورة تخفيض أسعار الفائدة بشكل كبير، أو عندما يؤدي التضخم المفرط إلى عدم قدرة أسعار الفائدة الاسمية على مواكبة التضخم، فإن الانخفاض السريع في أسعار الفائدة الحقيقية سيعزز بشكل كبير جاذبية الذهب كأصل للتحوط. على سبيل المثال، في السبعينيات، دخل الاقتصاد العالمي في حالة ركود تضخمي، وكانت أسعار الفائدة الحقيقية سلبية، مما أدى إلى ارتفاع مستمر في سعر الذهب. ومثال آخر هو بعد انفجار فقاعة الإنترنت في عام 2000، حيث نفذت الاحتياطي الفيدرالي تخفيضات كبيرة في أسعار الفائدة لإنقاذ الاقتصاد، مما دفع الأسعار الحقيقية للانخفاض، مما أدى إلى بداية دورة صاعدة جديدة في سعر الذهب.

ثانيًا، يجب أن يحدث انفجار في أزمة ائتمان سيادية أو مخاوف من انهيار ائتمان العملة. الذهب هو في جوهره أصل مضاد للائتمان. عندما تنشأ أزمة ثقة خطيرة في استقرار عملة قانونية مهمة، أو في قدرة سداد الدين السيادي، ستتجه الأموال العالمية بشكل غريزي للهروب من النظام النقدي القائم على الائتمان الوطني، والاندفاع نحو الذهب المادي الذي لا توجد فيه مخاطر ائتمانية. كانت أزمة الديون الأوروبية الممتدة من 2010 إلى 2011 مثالاً نموذجيًا. في ذلك الوقت، كانت الأسواق في حالة رعب شديد من احتمال تخلف بعض الدول الأوروبية عن سداد ديونها السيادية، مما دفع أسعار الذهب الدولية إلى تسجيل أعلى مستوى تاريخي في ذلك الوقت.

ثالثًا، يجب أن لا يؤدي الصراع الجيوسياسي إلى أزمة سيولة عالمية. هناك حد لزيادة أسعار الذهب الناتجة عن الصراعات الجيوسياسية. بشكل عام، طالما أن الاضطرابات الجيوسياسية قد زادت من علاوة المخاطر في السوق، ولكنها لم تصل إلى حد تدمير سيولة النظام المالي العالمي، ستتدفق الأموال الآمنة إلى سوق الذهب. على سبيل المثال، في بداية الصراع بين روسيا وأوكرانيا في فبراير 2022، تصاعدت مشاعر الذعر الجيوسياسي بسرعة، مما أدى إلى ارتفاع كبير في سعر الذهب. ومع ذلك، إذا تجاوزت الأزمة هذا الحد، مما أثار عمليات بيع جماعي عبر الأسواق وضغوط سيولة، فسيتم أيضًا بيع الذهب بشكل عشوائي مقابل النقد. في مثل هذه الظروف القصوى، ستتنازل خصائص التحوط مؤقتًا لمتطلبات السيولة.

منطق الانخفاض الحالي

التراجع الملحوظ في سعر الذهب في هذه الجولة هو نتاج تفاعل عدة عوامل ماكرو اقتصادية في مرحلة معينة، وجوهره هو الضغط المؤقت الذي تمارسه منطق التسعير القصير الأمد على منطق التحوط طويل الأمد، وليس انقراض خصائص الذهب كأصل للتحوط. بشكل محدد، فإن الانخفاض الحالي في أسعار الذهب مدفوع بشكل رئيسي بأربعة منطقية:

الرسم البياني

1 سعر الذهب ومؤشر الدولار

ملاحظة: سعر الذهب هو السعر الفوري في سوق لندن.

مصدر الرسم البياني: ويند.

أولاً، الارتفاع الكبير السابق في الأسعار أدى إلى جني الأرباح بشكل مركزي. منذ أدنى نقطة في الدورة في أكتوبر 2022، تجاوزت نسبة الارتفاع في سعر الذهب 300%. هذا الارتفاع الملحمي أحادي الاتجاه جعل سعر الذهب في مناطق تقييم مكتظة للغاية من الناحية الفنية والعاطفية. منذ بداية عام 2026، ارتفعت تقلبات سوق الذهب بشكل ملحوظ (كما هو موضح في الرسم 1). في ظل قاعدة ربحية مرتفعة جدًا، زادت حساسية السوق للصدمات الخارجية بشكل كبير، وعندما يحدث أي اضطراب بسيط في البيئة الماكرو اقتصادية، ستقوم الأموال الضخمة بجني الأرباح بسرعة، مما يشكل ضغطًا هبوطيًا تقنيًا.

ثانيًا، تباين الأساسيات تحت صدمة الجغرافيا السياسية، مما أدى إلى تأثير سحب الدولار. في أزمة الجغرافيا السياسية في الشرق الأوسط، يتعرض الاقتصاديات الرئيسية في العالم لتأثيرات غير متكافئة بشكل ملحوظ. بفضل ثورة النفط والغاز الصخري، أصبحت الولايات المتحدة الآن دولة مصدرة صافية للطاقة. إن الارتفاع الكبير في أسعار الطاقة الدولية لن يؤدي فقط إلى عدم حدوث مخاطر فقدان النفط، بل سيزيد أيضًا من إيرادات التصدير الخاصة بها؛ المخاطر الرئيسية التي تواجهها تتعلق بارتفاع التضخم وتأثيره على بيئة أسعار الفائدة والمخاطر الثانوية. بالمقابل، تواجه الاقتصادات في أوروبا وآسيا التي تعتمد بشكل كبير على استيراد الطاقة تضخمًا مستوردًا شديدًا ومخاطر انقطاع سلاسل الإمداد. هذا التباين الشديد في الأساسيات يدفع رؤوس الأموال الآمنة عالميًا للعودة إلى الدولار. وفي الوقت نفسه، نظرًا لأن الذهب يتم تسعيره بالدولار، فإن الدولار القوي يشكل أيضًا ضغطًا هبوطيًا على سعر الذهب.

ثالثًا، انتعاش توقعات التضخم وتحوّل سياسة الاحتياطي الفيدرالي نحو التشديد، مما زاد من تكلفة الفرصة لامتلاك الذهب. أدى ارتفاع أسعار النفط إلى زيادة مخاطر انتعاش التضخم في الولايات المتحدة، مما قد يؤخر خطوات تخفيض أسعار الفائدة التي كان الاحتياطي الفيدرالي ينوي اتخاذها. في اجتماع لجنة السوق المفتوحة الاتحادية (FOMC) في مارس 2026، أبقى الاحتياطي الفيدرالي على سياسته كما هي، وأشار إلى أن الصراع الجيوسياسي في الشرق الأوسط قد يؤثر على سوق النفط العالمي، مما قد يؤدي إلى بقاء التضخم فوق الهدف 2% لفترة طويلة. كانت تصريحات رئيس الاحتياطي الفيدرالي باول أيضًا تميل إلى التشديد، حيث أشار إلى أنه لن يفكر في خفض أسعار الفائدة حتى يرَ تحسنًا إضافيًا في التضخم، بل أشار أيضًا إلى أن اللجنة قد تبدأ في تقييم المخاطر المرتبطة بإعادة رفع أسعار الفائدة. أظهر أداة FedWatch من بورصة شيكاغو (CME) أن السوق بدأت في تسعير عدم خفض أسعار الفائدة خلال العام. كدليل، في 30 يناير 2026، رشح ترامب رسميًا كيفن وولش ليكون رئيس الاحتياطي الفيدرالي القادم، مما أثار مخاوف السوق من التشديد بسبب سياسته القاسية "خفض الأسعار + تقليص الميزانية"، مما أدى إلى انخفاض سعر الذهب بنسبة 12.8% في يومين فقط. وهذا يشير إلى أن تحول سياسة الاحتياطي الفيدرالي نحو التشديد سيضغط على سعر الذهب.

رابعًا، أدت التعديلات الحادة في الأصول ذات المخاطر العالمية إلى حدوث ضغوط سيولة عبر الأسواق. منذ مارس 2026، انخفض متوسط مؤشرات الأسهم العالمية بأكثر من 6%، وواجهت بعض الأسواق الناشئة (مثل سوق الأسهم الكورية) آليات توقف متعددة. عند حدوث مثل هذه الظروف القصوى التي تؤدي إلى تآكل كبير في الأصول المالية، يواجه المستثمرون المؤسسيون مطالب صارمة بتقديم ضمانات إضافية. لتعويض فجوة السيولة، أصبحت الأصول الذهبية، التي تتمتع بسيولة عالية ولديها أرباح غير محققة كبيرة، الهدف الأول للجهات التي تسعى إلى تحويل أموالها. إن عمليات البيع العشوائية الناتجة عن ضغوط السيولة، والتي شهدناها في التاريخ (مثل الانخفاض الكبير في سعر الذهب بأكثر من 10% خلال انهيار سوق الأسهم العالمي في مارس 2020)، هي السبب المباشر وراء الانخفاض غير المعقول في سعر الذهب في بعض أيام التداول الحالية.

التوقعات القصيرة والمتوسطة الأجل

على المدى القصير، ستصبح التقلبات العالية هي القاعدة في سوق الذهب. من ناحية، بعد التراجع العميق السابق، يوجد طلب تقني على تصحيح السعر المنخفض، وقد تدخل بعض الأموال للتحوط من فرصة الارتفاع، مما يزيد من تقلبات السوق. من ناحية أخرى، طالما أن موجة البيع في الأسواق العالمية لم تستقر بعد، ومؤشر الدولار لا يزال مرتفعًا في مراحل معينة، ولم يتم تخفيف ضغوط السيولة عبر الأسواق، لا يزال الذهب كأصل عالي السيولة يواجه ضغوط البيع من المؤسسات لسد فجوة السيولة. سيتحول سعر الذهب باستمرار بين خصائص السيولة المالية وخصائص تخزين القيمة.

على المدى المتوسط والطويل، فإن المنطق الأساسي لإعادة تشكيل النظام النقدي الدولي لم يتغير، ولا يزال الذهب أحد الأصول الاستراتيجية المهمة للبنوك المركزية العالمية. بعيدًا عن الاضطرابات القصيرة الأجل في السيولة والتضخم، لم يحدث تغيير جذري في المحركات الأساسية التي تدعم السوق الصاعدة على المدى الطويل للذهب. أولاً، التوسع الفوضوي في حجم ديون الحكومة الفيدرالية الأمريكية والميول نحو تحويل العجز المالي إلى نقد، جنبًا إلى جنب مع العقوبات المالية المتكررة في السنوات الأخيرة التي تؤثر على حيادية النظام الدولار، تستنزف بشكل أساسي الائتمان الوطني للدولار. ثانيًا، فإن إعادة تشكيل سلاسل الإمداد العالمية واتجاهات التحالفات الجيوسياسية ضد العولمة قد أثارت بشكل كبير المطالب المالية للأقتصادات غير الأمريكية. هذه التغيرات الكبيرة في الماكرو تشجع البنوك المركزية العالمية (خصوصًا بنك الاحتياطي الفيدرالي في الأسواق الناشئة) على تسريع استراتيجيات "تقليص الدولار"، وتحويل الاحتياطيات من الأصول الائتمانية بالدولار (مثل سندات الخزانة الأمريكية) إلى الذهب المادي الذي لا يحمل مخاطر ائتمانية سيادية. طالما أن هذه الطلبات الهيكلية لشراء الذهب على المدى الطويل لا تزال موجودة، فإنها ستؤمن دعمًا قويًا لمستوى الأسعار طويل الأجل للذهب.

(المؤلف هو نائب مدير مكتب الأبحاث الاقتصادية العالمية في معهد الدراسات الاقتصادية والسياسية للعالم في الأكاديمية الصينية للعلوم الاجتماعية؛ المحرر: زانغ وي)