Спросите AI · Как знания в области финансов Учэна повлияли на данную операцию с капиталом?

Производство | Entrepreneurship Frontier

Автор | Дуань Наньнань

Редактор | Фэн Юй

Художник | Цянь Цянь

Проверка | Сун Вэнь

7 марта компания Guocheng Mining объявила, что компания и ее дочерние структуры в составе консолидированной отчетности предоставляют компании и дочерним структурам в пределах периметра консолидированной отчетности заемные гарантии на сумму не более 5,56 млрд юаней. Это также означает, что в будущем Guocheng Mining будет еще больше наращивать внешнюю экспансию.

Как горнодобывающее предприятие, собственные виды руды Guocheng Mining включают концентрат железа, концентрат цинка, концентрат меди и т. д. Ранее, после того как доля Guocheng Industrial в размере 60% была выкуплена и взята под контроль, Guocheng Mining расширила бизнес-карту, добавив концентрат молибдена.

Благодаря консолидации после покупки и объединения Guocheng Industrial, в 2025 году компания получила чистую прибыль, относящуюся к материнской компании, в размере 1,076 млрд юаней; если исключить доходы, полученные от реорганизации, Guocheng Mining после корректировки по невозникающим статьям (扣非) понесла убыток в размере 257 млн юаней.

На фоне продолжающегося роста цен на цветные металлы почему компании, до реорганизации имевшие концентрат железа, концентрат цинка и концентрат меди, продолжали нести убытки? После реорганизации сможет ли прибыльность Guocheng Mining выйти на новый уровень?

1、Процентные расходы, падение цены на диоксид титана «съедают» прибыль, после чего два года подряд продолжаются убытки (после 扣非)

Судя по открытым данным, Guocheng Mining была основана в 1978 году; ее предшественником была Fuling Building Ceramics Co., Ltd., основной деятельностью которой были строительные керамические изделия.

В 1997 году, при том что компания была создана на рынке A-акций всего несколько лет, Guocheng Mining завершила первичное размещение на бирже Шэньчжэнь (Shenzhen Stock Exchange), став первой публичной компанией в зоне водохранилища Трех ущелий.

С 1997 по 2013 год Guocheng Mining начала многопрофильное развитие: ее деятельность включала технологии, торговлю и другие сферы, но из-за нестабильного ведения бизнеса компания часто уходила в убытки, акции много раз получали статус ST, а в этот период компания несколько раз меняла название.

В 2013 году Guocheng Mining начала полностью переориентироваться на горнодобывающую сферу: посредством крупной реорганизации активов она отделила неэффективные активы и ввела в контур такие активы, как свинцово-цинковые рудники Inner Mongolia Dongshengmiao Mining и др.

В 2018 году из-за долгов в отношении прежнего контролирующего акционера, Jianxin Group, суд вынес решение о банкротстве с реорганизацией. Нынешний контролирующий акционер Guocheng Group через участие в реорганизации Jianxin Group стал контролирующим акционером Guocheng Mining.

Поддерживаемая Guocheng Group, Guocheng Mining продолжала инвестировать и проводить слияния и поглощения; масштабы деятельности расширялись из года в год. Виды продукции включали железо, цинк, медь, свинец и т. д. Затем Guocheng Mining также последовательно начала размещение бизнеса по производству диоксида титана и литиинового сподумена.

При постоянном расширении вовне увеличивались и масштабы выручки Guocheng Mining. В 2024 году компания достигла скорректированной выручки до 19,18 млрд юаней — исторического максимума.

Хотя выручка продолжала расти, чистая прибыль после 扣非 у компании оставалась в убытке — 90,18 млн юаней. В 2025 году чистая прибыль после 扣非 дополнительно увеличилась по величине убытка до 257 млн юаней.

Продолжающиеся убытки Guocheng Mining после 扣非 во многом связаны с дальнейшим расширением бизнеса по диоксиду титана и с относительно высокими процентными расходами.

Из-за непрерывных инвестиций вовне процентные обязательства Guocheng Mining продолжали расти. По состоянию на конец 2023 года общая сумма всех процентных обязательств компании составляла почти 1,399 млрд юаней, что заметно выше 904 млн юаней на конец 2022 года.

Влияние этого привело к резкому росту процентных расходов Guocheng Mining. В 2024 году процентные расходы компании составили 129 млн юаней, что более чем на 88 млн юаней выше 40,85 млн юаней за 2023 год; в 2025 году процентные расходы выросли до 160 млн юаней.

Кроме того, серьезно расширенный бизнес по диоксиду титана столкнулся с ухудшением в отрасли и погрузился в состояние постоянных убытков. В 2024 году средняя годовая цена диоксида титана составляла около 15 716 юаней за тонну, что на 9,61% меньше в годовом выражении. Под влиянием этого в 2024 году компания начислила обесценение запасов в основном по диоксиду титана на сумму 62,533 млн юаней; в тот же период 2023 года — 8,729 млн юаней.

В 2025 году средняя цена диоксида титана составила 13 677 юаней за тонну, что снова примерно на 12% ниже. Поэтому даже при продолжающемся росте спотовых цен на медь, алюминий, свинец и цинк, из-за падения цены диоксида титана и воздействия масштабных процентных расходов Guocheng Mining продолжала демонстрировать убытки два года подряд.

2、Заемное поглощение активов, принадлежащих конечному фактическому контролирующему лицу: рост оценки целевой компании более чем на 80% за два года

На фоне продолжающихся убытков по результатам деятельности в 2025 году Guocheng Mining все равно завершила реорганизацию по принципу «змея поглотила слона».

В ноябре 2025 года Guocheng Mining объявила, что намерена приобрести 60% акций Inner Mongolia Guocheng Industrial Co., Ltd., принадлежащих контролирующему акционеру, Guocheng Holding Group Co., Ltd., за 3,168 млрд юаней.

30 декабря 2025 года Guocheng Mining объявила, что на данный момент оплата по сделке полностью завершена, все процедуры переоформления активов окончены, что означает официальное завершение поглощения.** Благодаря этой покупке Guocheng Mining успешно включила Guocheng Industrial в периметр консолидации; следствием стало то, что в 2025 году Guocheng Mining успешно перешла к безубыточности.**

24 марта Guocheng Mining раскрыла годовой отчет: в 2025 году Guocheng Industrial реализовала выручку 4,806 млрд юаней и получила чистую прибыль, относящуюся к материнской компании, 1,076 млрд юаней. До корректировок в 2024 году выручка компании составляла всего 1,918 млрд юаней, а чистая прибыль, относящаяся к материнской компании, была в убытке 1,13 млрд юаней.

По имеющимся сведениям, ключевым активом Guocheng Industrial является крупное месторождение молибдена: объем руды — 124 млн тонн, объем металла молибдена — 144,8 тыс. тонн. Компания продвигает увеличение масштабов добычи с 5 млн тонн в год до 8 млн тонн в год; среднее содержание руды — 0,117%, и по этим показателям оно входит в число лидеров отрасли.

Хотя в целом содержание высокое, в отличие от меди и других металлов массового потребления, используемых для электросетей, молибден — основной сырьевой материал для различных видов стали: более 80% молибдена используется при производстве легированных сталей, нержавеющей стали, инструментальных сталей и высокоскоростных сталей.

Таким образом, несмотря на сильную прибыльность Guocheng Industrial, эта сделка о поглощении все равно вызвала значительные споры на рынке. Уже в апреле 2022 года Guocheng Mining планировала приобрести 100% акций Guocheng Industrial. Но из-за того, что Guocheng Industrial имела обстоятельства гарантий по кредиту в размере 2,9 млрд юаней для Guocheng Group, данная покупка завершилась неудачей.

Причина споров заключалась в справедливости оценки по поглощению. В июне 2023 года Guocheng Group приобрела у Wuliang Trust 8% акций Guocheng Industrial по цене 231 млн юаней, и, исходя из этого, оценка Guocheng Industrial в тот момент составляла лишь 2,888 млрд юаней.

Следует отметить, что в 2023 году выручка Guocheng Industrial составляла 2,612 млрд юаней, а чистая прибыль, относящаяся к материнской компании, — 1,449 млрд юаней; в 2025 году выручка Guocheng Industrial и чистая прибыль, относящаяся к материнской компании, снизились до 2,442 млрд и 1,146 млрд юаней соответственно.

За последние два года, на фоне снижения ставки ФРС, цены на металлы массового потребления резко выросли, но это не относится к молибдену. Основное применение молибдена — производство различных видов стали, а из-за продолжающегося снижения продаж на рынке недвижимости спрос на сталь также сокращается.

Поэтому отпускная цена на продукцию молибдена у Guocheng Industrial продолжала снижаться: в 2023 году цена продажи концентрата молибдена Guocheng Industrial составляла 316,8 тыс. юаней за тонну металла; в первом полугодии 2025 года она снизилась до 311,8 тыс. юаней за тонну металла.

На фоне ухудшения результатов и снижения цен реализации продукции оценка Guocheng Industrial, наоборот, выросла. В рамках этой сделки Guocheng Mining потратила 3,168 млрд юаней, чтобы получить 60% акций; таким образом, оценка Guocheng Industrial в целом по сделке составила 5,28 млрд юаней, что более чем на 80% выше 2,888 млрд юаней на 28 июня 2023 года.

Следует отметить, что эта покупка в основном была осуществлена за счет денежных средств. Поэтому Guocheng Mining значительно усилила объем внешних заимствований. По состоянию на 31 декабря 2025 года сумма долгосрочных займов, краткосрочных займов и не текущих обязательств, срок погашения которых наступает в течение одного года, в совокупности превысила 3,9 млрд юаней; ** по состоянию на 30 сентября 2025 года суммарно по указанным выше статьям было всего 1,5 млрд юаней.**

Под влиянием этого коэффициент финансового рычага компании (доля активов/обязательств) также вырос: с 58,82% на 30 сентября 2025 года до 69,55%. А как прежний контролирующий акционер Guocheng Industrial, Guocheng Group успешно получила денежные средства в размере 3,168 млрд юаней.

3、Реорганизацию провел доктор финансов Университета Цинхуа Пудаоцзи: личная прибыль от инвестиций около 24 млрд юаней

Судя по информации, раскрытой в связи с реорганизацией активов Guocheng Mining, давление долгов контролирующего акционера, Guocheng Group, также является значительным. Получив эти средства, Guocheng Group смогла снизить давление по собственным долгам.

По состоянию на конец 2024 года общая сумма обязательств Guocheng Group достигала 2,189 млрд юаней. Поскольку раскрытые финансовые данные не полностью, сколько именно краткосрочных обязательств нужно было погашать в ближайшее время, внешним сторонам неизвестно.** В настоящее время полученные средства от передачи прав собственности в размере 3,168 млрд юаней уже полностью покрывают обязательства компании на конец 2024 года.**

Но исходя из того, что 100% заложенных акций и с учетом того, что кредит требует обеспечения со стороны листинговой компании, его долговая ситуация не выглядит оптимистичной. Согласно данным Wind, Guocheng Group и ее 100% контролируемая компания Gansu Jianxin Industrial Co., Ltd. (далее «Jianxin Industrial») в совокупности владеют 784 млн акций Guocheng Mining, что составляет 66,18% акций компании.

В настоящее время общее количество акций, находящихся в залоге у Jianxin Industrial и Guocheng Group, составляет до 699 млн акций, что соответствует 89,13% доли их владения; особенно 318 млн акций, принадлежащих Guocheng Group напрямую, почти заложены на 100%.

С 19 мая 2020 года по 30 декабря 2020 года Guocheng Group также незаконно присвоила 304,132 млн юаней у листинговой компании Guocheng Mining. Кроме того, Guocheng Group получила заем в размере 200 млн юаней у Anhui Rongheng Commercial Management Co., Ltd., при этом обеспечителем по кредиту выступала Guocheng Mining.

Из-за того что по этой гарантии не были выполнены обязательства по раскрытию информации, Guocheng Mining, конечный фактический контролирующий акционер Guocheng Group Вучэн, тогдашний председатель совета директоров У Цзяньюань, тогдашний генеральный директор Инь Чунгуан, тогдашний финансовый директор У Биньхун, генеральный директор Ли Вубо и финансовый директор Го Вэй были привлечены к дисциплинарным мерам — предупреждение с публикацией.

Следует отметить, что в январе 2018 года Guocheng Group последовательно внесла 5 млрд юаней, чтобы участвовать в банкротстве с реорганизацией Jianxin Industrial. А срок создания Guocheng Group — сентябрь 2017 года; исходя из времени, кажется, что компания была создана специально для участия в банкротстве с реорганизацией Jianxin Industrial.

С точки зрения структуры владения, конечный фактический контролирующий акционер Guocheng Group — Вучэн: он напрямую и косвенно контролирует 77% акций Guocheng Group, из-за чего Вучэн также стал конечным фактическим контролирующим акционером Guocheng Mining.

(Рисунок / схема взаимосвязей структуры акционерного капитала Guocheng Industrial)

Ранее, по публичному сообщению Caixun (财联社), в одной сделке по кредиту в 1,1 млрд юаней в Gansu Bank некоторые поручители считали, что данный кредит фактически был получен Guocheng Group для участия в банкротстве с реорганизацией Jianxin Industrial через компании-аффилиаты «три-персоны» (трехсторонние подставные фирмы) — с использованием схемы вывода средств из Lanzhou Bank. Хотя это не было подтверждено, это также вынесло конечного фактического контролирующего акционера Вучэна на передний план общественного внимания.

А с учетом профессионального опыта Вучэна и его ведения реорганизации Jianxin Industrial, а также продажи Guocheng Industrial, находящейся под его фактическим контролем, по высокой цене Guocheng Mining, нет сомнений, что Вучэн — мастер операций с капиталом.

Согласно открытым данным, Вучэн — доктор финансов GFD финансового института при Tsinghua University (Цинхуа) Пудаоцзи (五道口). По описанию финансового института Tsinghua Pudaokou, глобальная программа GSFD (Global Scholars Finance and Development, сокращенно глобальная программа ученых) является одной из наиболее престижных учебных программ, ориентированных на Tsinghua Pudaokou, с самыми высокими требованиями к качеству студентов; программа объединяет топовые образовательные ресурсы внутри и вне Университета Цинхуа.

Только судя по его академической карьере, Вучэн в финансовой сфере обладает высоким уровнем знаний и широкими связями.

С точки зрения результата, Вучэн действительно сумел «набрать полный котел» благодаря участию в реорганизации Jianxin Industrial и продаже Guocheng Industrial компании-«листингу» .

При учреждении Guocheng Group Вучэн лично вложил 3,5 млрд юаней и владел 75%; затем через передачу долей его прямое и косвенное участие выросло до 77%.

А наиболее ценная часть Guocheng Group — несомненно, его доля в Guocheng Mining. По состоянию на 27 марта цена акции Guocheng Mining составляет 42,44 юаня за акцию; по сравнению с минимумом в апреле 2025 года рост превысил 300%. ** В настоящее время Guocheng Group напрямую и косвенно владеет 784 млн акций Guocheng Mining; при допущении, что Вучэн контролирует 77% акций Guocheng Group, его личное косвенное владение акциями Guocheng Mining дает «плавающую» прибыль примерно в 22 млрд юаней. **

Если учесть денежные средства, полученные ранее от продажи акций Guocheng Industrial в рамках Guocheng Group, а также оставшиеся акции Guocheng Industrial, участие в реорганизации Jianxin Industrial, — это дает Вучэну «плавающую» прибыль примерно 24 млрд юаней.

С точки зрения внешних наблюдателей, конечный фактический контролирующий акционер Guocheng Mining Вучэн безусловно является мастером операций с капиталом. Под его контролем Guocheng Mining за счет серии операций с капиталом обеспечила чистую прибыль, относящуюся к материнской компании, более 1 млрд юаней, а рыночная капитализация превысила 50 млрд юаней; при этом он сам также получил огромную выгоду, заработав благодаря доле в Guocheng Mining. Однако сможет ли он вывести Guocheng Mining на следующий уровень — будет зависеть от того, сможет ли менеджмент воспользоваться текущим бычьим рынком по сырьевым товарам, чтобы дополнительно увеличить объем добычи металлов и добиться роста показателей.

Примечание: заглавное изображение в материале и сопроводительные иллюстрации без подписи взяты с сайта Cingtupang (摄图网), на основе протокола VRF.