سرعة الحسم أصبحت وهماً، وول ستريت تبدأ التأمل: كم من الوقت يمكن للدولار النفطي أن يستمر؟

编者按：2026年初，发生在中东的战火，正越过传统的地理边界，以前所未有的烈度重塑全球资本版图、重构全球资本的风险定价逻辑。从霍尔木兹海峡的油轮停摆，到华尔街暗处涌动的流动性黑洞，战火的“蝴蝶效应”正在各个资产类别中引发剧震。

宏观周期与地缘政治迎头相撞，正在考验每一个市场参与者的韧性。面对这场复杂的系统性冲击，腾讯财经推出《中东战火的全球“账单”》系列内容，从供应链阻断与资本市场波动的复盘，到石油定价中枢偏移、避险资金对贵金属的重新配置、美联储在通胀与衰退间的政策掣肘，以及迪拜作为区域资金避风港的资产重估，我们希望通过持续的深度观察，梳理出宏观经济脉络与资产演变逻辑。

文|周艾琳

编辑|刘鹏

中东战争已经过了整整三周，华尔街交易员逐渐集体破防——说好的速战速决呢？说好的油价短期冲高回落呢？

这种误判从指数和现实的反差中尤为明显——在上周五前，标普500指数仅从高位下跌近4%，但我们面临的已是有史以来最大规模的石油供应冲击，是俄乌战事高峰时期的15倍。

于是，积压的情绪在3月21日彻底喷发——标普500跌破200日均线，多空对冲基金大幅降低杠杆，美国股票连续第五周出现净卖出。除了油价在涨，所有资产都在跌。

然而，前路并未显现一线希望，取而代之的是对持久战的担忧。根据新华社，美国特朗普政府20日被曝向中东大举增兵，包括增派地面部队。这让美军正考虑夺取伊朗石油出口枢纽哈尔克岛的论调甚嚣尘上。多位一线市场投研人士对腾讯新闻《潜望》表示，即使特朗普多次单方面TACO，但速战速决已根本不可能，不管是认怂还是持久战，对美元资产而言都是利空，石油美元解体的风险开始上升。

特朗普难以单方面TACO

当地时间3月23日，特朗普表示，在相关谈判进行期间，他将把美国对伊朗发电厂的任何攻击行动推迟五天。他还称，与伊朗对话“完美”，已经形成协议重点。然而，至少从公开表态来看，伊朗似乎否认在结束这场已进入第四周的战争方面取得了任何进展。

“‘速战速决’基本是不可能的。”资深全球宏观基金经理、量客投资总监袁玉玮对腾讯新闻《潜望》表示，“TACO完全是美国中心化的叙事方式，没有把伊朗的诉求纳入考虑。”

“伊朗没退路（以色列欲斩草除根、特朗普不承认新领导人），而特朗普认怂意味着‘政治自杀’、石油美元解体，民主党清算，上周升温的‘夺取哈尔克岛’亦并非美国的捷径，这将使得美军暴露在伊朗的低成本无人机袭击下，最终可能不得不派更多军队，甚至扩大战线，而特朗普如今无疑惧怕对这种结局。”

因而，当前越来越多交易员开始达成一个共识——“持久战”的概率在上升，这将导致⽯油涨、通胀涨、美债累积、美股跌，而加息风险可能引爆其他包括私募信贷在内的危机，交易员显然没有为此做好充分定价。

如今，只要原油还在攀升，其他大类资产当下可能很难上涨。这一模式已经让交易员近期放弃了交易。

“现在很难交易了，需要静观事态变化。”资深美股交易员、洛炎私募基金经理司徒捷亦对腾讯新闻《潜望》表示。在3月上旬，市场的观点还停留在更乐观的层面上，即伊朗与美国的对抗无论发展到何种程度，最终都难以回避谈判桌，原因是各界认为，伊朗被打到这种程度，在再维持一小段强势回应的前提下，最终也可能会妥协。然而如今交易员似乎发现这可能是对伊朗的误判。

据新华社，伊朗外交部在3月22日发表声明，称霍尔木兹海峡并未被封锁，在遵守因战争形势而采取的必要措施前提下，船舶仍可继续在该水道航行。声明说，属于美国、以色列以及其他参与侵略国家的船只不符合正常和非敌对通行条件，伊朗将依法予以处理。

“尽管有人将这一声明视为风险降级，但实则是伊朗在警告欧洲、日本等国家不要加入战争。”司徒捷称。

原油上行风险激增

原油成了当前唯一不断上行的资产，这可能也是特朗普想要TACO的原因。

据腾讯新闻《潜望》了解，目前交易员仍在活跃参与的一个胜率较高的交易就是——原油价差交易，即做多布伦特原油，做空WTI原油。

布伦特原油是北海原油，是全球定价基准，欧洲、亚洲、中东的原油贸易大多以布伦特为基准；WTI原油是西德克萨斯中质原油，是美国本土定价基准，反映美国库欣地区的供需。二者的价差近期要接近20美元，WTI尚在100美元以下，而布伦特此前冲破了120美元。

不过，上面所说的还只是石油的金融标价（期货），它们与物理世界真实成本之间存在更大的裂缝——现实中，运往亚洲的实物原油成本已超170美元。随着成品油飙升，航空煤油在鹿特丹的价格达到220美元，在新加坡则高达230美元。

史上最严重的原油供给冲击。来源：华尔街投行研报，腾讯财经制作

供给冲击仍在持续。霍尔木兹海峡方面，油轮通行量已比正常水平骤降97%，目前仅维持每天约60万桶的微弱流量。在考虑管道绕道因素后，波斯湾石油流量总损失估计高达每天1760万桶——相当于2022年4月俄乌战争冲击俄罗斯石油产量峰值损失的18倍。

高盛历史数据分析显示，大规模石油供应冲击发生四年后，平均产量降幅约为42%，基础设施损坏是主要因素之一。

近期，中东能源基础设施遭受持续轰炸，近期多处重要设施受创：

⦁科威特两座炼油厂停产，合计原油加工能力达每天80万桶；

⦁沙特扬布萨姆雷炼油厂（日加工能力40万桶）遭到袭击，扬布港口一度暂停装货；

⦁阿联酋巴布油田被袭，导致附近天然气设施停产。

卡塔尔能源公司披露，此前遭受的袭击可能使卡塔尔17%的LNG天然气产能受损，影响时间长达3至5年，同时威胁该地区依赖天然气的油田正常生产。

政策救急也近乎徒劳——美国财政部正式确认，对俄罗斯海上石油销售（含"影子船队"）的授权将延续至4月11日；财政部长贝森特暗示，对受制裁伊朗海上石油给予类似豁免的方案正在评估中。

然而，华尔街投行泼了一盆冷水：目前俄罗斯在水面的浮油约为1.31亿桶，伊朗浮油约为1.05亿桶，两者合计约2.36亿桶——即便全部释放，也仅能抵消霍尔木兹海峡中断流量约两周。此前来自非受制裁石油的市场缓冲也已被完全吸收。

作为参考，在前三次石油危机期间（1973、1979、1990），原油价格都曾以翻倍的速度上涨，而此次自美伊战争爆发以来油价“仅”上涨不到40%。伊朗甚至警告称油价可能达到200美元/桶。当然，只要战争停止，这种担忧就有望缓解，只是如今这并不是特朗普单方面TACO就能实现的事情。

“石油美元”解体风险上升

一次剧烈的石油冲击不仅会打击增长和通胀，还可能引发流动性紧缩。

瑞银认为，即便没有激进加息，市场也可能更鹰派地定价央行，从⽽收紧金融状况。这种压力可能溢出到私募信贷和高收益债，暴露薄弱环节并迫使去杠杆。

周五收盘，标普500跌破了巨⼤的6600点位，指数很久没有如此⼤幅收于200日均线之下。纳斯达克亦在区间低点下方暴跌，收盘低于200日均线。

更关键的一点在于，华尔街开始考虑为一场更大的变局定价——石油美元地位逐渐被削弱。

1974年协议的核心逻辑在于，沙特（及OPEC）承诺：石油只用美元定价结算，美国承诺：军事保护沙特王室 + 美债开放购买渠道。结果便是美元需求永久内嵌于全球能源贸易中。

袁玉玮对腾讯新闻《潜望》表示，不管认怂还是持久战，目前格局对美元资产都是⼤利空，速战速决根本不可能。关键在于，石油美元解体的风险在上升，中东国家突然发现美国设的军事基地对其没有帮助，反⽽带来更⼤危害。

“假如美国单方面停战，海湾国家成了这次闹剧的受害者和牺牲品，石油-美元体系将面临更严峻的解体风险，例如导致海湾国家从美债、美股撤离，从而诱发美国债务风险；取消投资美国AI基建计划，提前摧毁美国AI生态的融资现金流，加速AI债务危机爆发。”他称。

同时，通胀预期的攀升利空美债。“G7释放的战略石油储备大概20天就用完了，如果战争在过了20天后不解决，G7⾯临逼空。俄乌战争中美国通胀最⾼到9%。如果美债利息达到9%，直接就开始炸。5%是重要节点，过了5%冲击力会更强。”

对亚洲而言，在业内人士看来，韩国对依赖霍尔木兹海峡的依赖度约为70%，日本为90%，中国为42%；台积电供电约53%来自天然气，三星为27%。然而，日、韩和伊朗的关系不佳，若海峡一直封锁，这些企业产能可能下降，这或导致芯片产能下降，最终可能使得AI逻辑链崩溃。

就中国而言，短期不排除偏利空，但长期亦有积极因素。冲击在于，前期大涨的AI板块估值很⾼，不排除被冲击。但市场接⼒较快——新能源、电动⻋、固态电池已有所表现（比亚迪3月23日开盘大涨8%）。

面对当前的局势，风控难度激增。交易员开始认识到：风险，从来不只是数字的问题。它是人性的问题。

美国陆军中将赫伯特·麦克马斯特（H.R. McMaster）曾引用"20世纪最伟大军事史家"约翰·基根（John Keegan）的一句话，或许是对当下这个时刻最贴切的注脚：

“对战役的研究，始终是对恐惧与勇气的研究，是对领导与服从的研究，是对怀疑、错误与误判的研究，也是对信念与远见的研究；它是对暴力的研究，有时也是对残忍与悲悯的研究。而凌驾于一切之上的，它始终是对凝聚力的研究——通常，也是对瓦解的研究。”