بروكيرية تشاينا إنترناشيونال فاينانس: عدة استنتاجات رئيسية حول الوضع في إيران

أو بصيغة أكثر طبيعية:

تشاينا إنترناشيونال فاينانس: التطورات الرئيسية المتعلقة بالأوضاع في إيران

بحث|يانغ فان بعيد قيو شيانغ شيه غوان هونغ ماكسيغاوا

تشانغ يو تينغ لي شيانغ تشانغ لي يانغ

تتطور الحالة العسكرية الحالية في إيران نحو نمط يمتلك حدًا أقصى من الشدة ولكنه يتميز باستمرارية قوية. بشكل عام، فإن الوضع العسكري في إيران الآن في مرحلة حرب استنزاف، والتركيز في المساومة على من يمكنه الصمود لفترة أطول تحت الضغط، مع انخفاض الرؤية وتركيز المعلومات السلبية، ولكن نظرًا لأن مسار الأحداث قد تجاوز بشكل واضح خطة إدارة ترامب السابقة، واقترب أكثر من الحد الأقصى الذي يمكن للجانب الأمريكي تحمله، فإن الاحتمال الأكبر هو حدوث مفاجأة في الوضع، ويجب مراقبة الإشارات المحتملة. بالنسبة للاقتصاد الكلي، إذا تطور الصراع في سيناريو متطرف ليصبح حربًا طويلة وشاملة، فإن تأثيره على الاقتصاد المحلي قد يتركز بشكل رئيسي على زيادة التضخم المستورد بشكل واضح، وقد يكون للأمور التصديرية تأثير سلبي على المدى القصير، ولكن هناك عوامل محفزة على المدى الطويل. بالنسبة لسوق الأسهم في الصين، فإن السوق هو الأكثر مرونة في منطقة آسيا والمحيط الهادئ، ونوصي بالاحتفاظ بأساسيات من الكيماويات والمعادن والطاقة الكهربائية والطاقة الجديدة، وزيادة التخصيص بشكل نشط للضمانات وشركات الأوراق المالية لزيادة التعرض لعوامل التقييم المنخفض. أما بالنسبة لسوق هونغ كونغ والأسهم الأمريكية، فإن الصراع الجيوسياسي يسبب اضطرابات في مزاج السوق في هونغ كونغ، لكن من المتوقع أن يعود لاحقًا إلى أساسيات التداول والسياسات الصناعية؛ وقد تستفيد صناعات الدفاع والبنية التحتية للطاقة في السوق الأمريكية.

▍ تتطور الحالة العسكرية في إيران الآن نحو نمط يمتلك حدًا أقصى من الشدة ولكنه يتميز باستمرارية قوية.

من ناحية، نعتقد أن شدة الحرب في إيران لها حد أقصى. من جانب إيران، تظهر بيانات وزارة الدفاع الإماراتية أن عدد الصواريخ الباليستية التي اعترضتها الإمارات يوميًا منذ 2 مارس حوالي 10 صواريخ، وهو انخفاض كبير مقارنةً باعتراض 165 صاروخًا في اليومين الأولين من الحرب، مما يدل على انخفاض واضح في قدرة إيران على إطلاق الصواريخ الباليستية؛ ومع ذلك، لا تزال الإمارات تعترض أكثر من 100 طائرة بدون طيار إيرانية يوميًا، مما يدل على أن إيران لا تزال تحافظ على معدل هجمات مرتفع على دول الخليج. من جانب الولايات المتحدة، على الرغم من أن وكالة أنباء شينخوا ذكرت أن ترامب لم يستبعد إرسال قوات خاصة للاستيلاء على اليورانيوم المخصب الإيراني وميناء حقل النفط في هارك، إلا أننا نعتقد أن الولايات المتحدة لا تملك حاليًا القدرة على نشر قوات برية واسعة النطاق في إيران. من حيث الإجراءات، فإن الكونغرس الأمريكي أقر في 1973 قانون صلاحيات الحرب، الذي ينص على أنه إذا لم يعلن الكونغرس الحرب أو يمنح تفويضًا خاصًا خلال 60 يومًا، يجب أن تتوقف العمليات العسكرية وتبدأ مرحلة الانسحاب المنظم لمدة تصل إلى 30 يومًا؛ من ناحية العمليات، فإن معظم مناطق إيران تتكون من تضاريس جبلية عالية الارتفاع، غير مناسبة للعمليات الميكانيكية، ويتطلب تجميع قوات كبيرة من قبل الجيش الأمريكي وقتًا طويلاً، على سبيل المثال، قبل بدء حرب العراق في مارس 2003، بدأت القوات الأمريكية في زيادة قواتها ومعداتها تدريجيًا منذ خريف 2022 إلى منطقة الخليج.

من ناحية أخرى، قد تتجاوز استمرارية الحرب توقعات السوق السابقة. أولاً، بعد انتخاب مجته تبا كزعيم أعلى جديد لإيران، لا تزال قدرته على السيطرة الفعلية على الشؤون السياسية في إيران قيد المراقبة؛ مجته تبا هو ابن الإمام الخميني، وكان قبل توليه المنصب مرتبطًا بشكل وثيق بالحرس الثوري الإسلامي، ويُعتبر زعيمًا أكثر صرامة في الساحة السياسية الإيرانية، لكنه يفتقر إلى خبرة حكم فعلية؛ وتاريخيًا، بعد وفاة الخميني، كان لرفسانجاني وآخرين بعض السيطرة على السلطة الفعلية خارج إطار الزعيم الأعلى. ثانيًا، هجمات الأطراف المختلفة مؤخرًا انتقلت من المنشآت العسكرية إلى البنية التحتية المدنية، مما قد يزيد من حدة الكراهية بين الأطراف، ويعقد الأمور أكثر. على سبيل المثال، وفقًا لوكالة أنباء شينخوا، تعرضت محطة تحلية مياه بحرية في البحرين لهجوم بطائرات بدون طيار إيرانية، وهاجمت إسرائيل منشآت وقود في طهران. ثالثًا، تتزايد الخلافات بين الولايات المتحدة وإسرائيل، حيث أدت الفوضى في إيران إلى تضعيف قدرات دول الشرق الأوسط بشكل عام، باستثناء إسرائيل، لكن خروج الأمور عن السيطرة لا يتوافق مع الاستراتيجية الأمريكية في الشرق الأوسط.

▍ الحالة العسكرية الحالية في إيران في مرحلة حرب استنزاف، والتركيز في المساومة على من يمكنه الصمود لفترة أطول تحت الضغط، مع انخفاض الرؤية وتركيز المعلومات السلبية، ولكن نظرًا لأن مسار الأحداث قد تجاوز بشكل واضح خطة إدارة ترامب السابقة، واقترب أكثر من الحد الأقصى الذي يمكن للجانب الأمريكي تحمله، فإن الاحتمال الأكبر هو حدوث مفاجأة في الوضع، ويجب مراقبة الإشارات المحتملة.

دخل الصراع في إيران الأسبوع الثاني، وفشل محاولة ترامب لتحقيق نصر سريع على نمط “فنزويلاوي” من خلال مغامرة عسكرية. حتى 9 مارس، أظهرت منصة السوق التنبئية عبر الإنترنت Polymarket أن احتمالية فوز الحزب الجمهوري بمجلس الشيوخ في الانتخابات النصفية انخفضت من 60% قبل بدء الحرب إلى 54%، مما يدل على أن الضغط السياسي من إدارة ترامب على اتخاذ إجراءات عسكرية ضد إيران يتراكم باستمرار. من ناحية أخرى، لم تتخذ إدارة ترامب استعدادات كافية لمواجهة استمرار الصراع، على سبيل المثال، في مقابلة مع رويترز في 5 مارس، قال ترامب إنه لا يقلق بشأن ارتفاع أسعار النفط، وليس لديه نية لاستخدام احتياطي النفط الاستراتيجي، حتى أن سعر برنت وصل إلى 119.5 دولار للبرميل في 9 مارس، وبعد ذلك، وفقًا لفايننشال تايمز، أعربت ثلاث دول من مجموعة السبع، بما فيها الولايات المتحدة، عن دعمها لإطلاق احتياطي النفط الطارئ بشكل مشترك.

بالإضافة إلى ذلك، لم تكن هناك خطط مسبقة كافية لضمان أمن مضيق هرمز أو لمواجهة هجمات الطائرات بدون طيار الإيرانية، ونعتقد أن إدارة ترامب ربما تعاني من “فقاعة معلومات” حول الوضع الميداني وتأثيراته المحتملة، وكلما اقتربت الضغوط الناتجة عن الصراع الإيراني من الحد الأقصى الذي يمكن أن تتحمله إدارة ترامب، زادت احتمالية حدوث مفاجأة في مجريات الحرب. يجب مراقبة الإشارات المحتملة، مثل ردود الفعل الداخلية في الولايات المتحدة على ارتفاع أسعار النفط، والتحكم الفعلي لمجته تبا في الشؤون السياسية الإيرانية، وتقدم الولايات المتحدة وإسرائيل في حل مشكلة الدفاع ضد الطائرات بدون طيار، وهل تلعب الدبلوماسية الخلفية دورًا.

▍ بالنسبة للاقتصاد الكلي في بلادنا، إذا تطور الصراع ليصبح حربًا طويلة وشاملة في سيناريو متطرف، فإن تأثيره على الاقتصاد المحلي قد يتركز بشكل رئيسي على زيادة التضخم المستورد بشكل واضح، وقد يكون له تأثير سلبي على الصادرات على المدى القصير، لكنه يحمل عوامل محفزة على المدى الطويل.

فيما يخص التضخم، فإن أسعار النفط تؤثر بشكل كبير على مؤشر المنتج المحلي، ومن المتوقع أن يواجه الاقتصاد المحلي ضغوط تضخمية واردة واضحة. أما بالنسبة لمؤشر أسعار المستهلك، فسيكون هناك تأثير، لكنه قد يكون محدودًا بشكل عام. بالمقارنة مع النصف الأول من 2021 إلى 2022، حيث تزامن ارتفاع أسعار النفط بشكل كبير مع سياسات التيسير النقدي العالمية بعد الجائحة، وتأثيرات الصراع الروسي الأوكراني على جانب العرض، حيث ارتفعت أسعار النفط من حوالي 50 دولارًا إلى 120 دولارًا للبرميل، وحقق مؤشر المنتج المحلي نموًا إجماليًا قدره 12.6% خلال تلك الفترة. لكن، بسبب ضعف الطلب المحلي بشكل ملحوظ، فإن ارتفاع التكاليف في القطاع العلوي لم يتمكن من امتصاصه بسهولة من قبل القطاعات الوسطى والسفلية، مما أدى إلى ضغط واضح على أرباحها. في سيناريو متطرف، إذا استمرت أسعار برنت عند 90-100 دولار أو أكثر طوال العام، فإن التقديرات تشير إلى أن مؤشر المنتج المحلي قد يحقق نموًا بنسبة 1.2%، ومؤشر أسعار المستهلك قد يحقق نموًا بنسبة 1.0%.

أما بالنسبة للصادرات، فبالنسبة القصيرة، فإن مضيق هرمز هو ممر رئيسي للتجارة بين دول الخليج العربي والعالم، والخليج هو أحد المناطق التي شهدت نموًا سريعًا لصادراتنا في السنوات الأخيرة، حيث تمثل صادرات دول الخليج (السعودية، الإمارات، إيران، العراق، الكويت، قطر، البحرين) حوالي 4.3% من إجمالي صادراتنا في عام 2025. وبالرجوع إلى بداية الجائحة، بسبب اضطرابات الشحن العالمي وانقطاع سلاسل الإمداد، انخفض معدل نمو الصادرات في الربع الأول من 2020 بنسبة حوالي 14 نقطة مئوية مقارنةً مع كامل عام 2019. وبناءً على هذه التجربة، فإن التقديرات في سيناريو متطرف تشير إلى أن التباطؤ الشهري في الصادرات قد يكون حوالي 0.5 نقطة مئوية على المدى القصير. وعلى المدى الطويل، إذا تطور الوضع في إيران ليصبح حربًا طويلة وشاملة، واستمرت أسعار النفط في الارتفاع، فإن ذلك سيؤثر بشكل كبير على الصناعات في أوروبا واليابان وكوريا، التي تعتمد بشكل كبير على واردات النفط، بينما تتمتع صناعاتنا بمرونة أكبر بفضل نظام الطاقة وميزات سلسلة التوريد، مما قد يعزز حصتنا في السوق العالمية من الصادرات.

▍ بالنسبة لسوق الأسهم في الصين، فإن السوق هو الأكثر مرونة في منطقة آسيا والمحيط الهادئ، ونوصي بالاحتفاظ بأساسيات من الكيماويات والمعادن والطاقة الكهربائية والطاقة الجديدة، وزيادة التخصيص بشكل نشط للضمانات وشركات الأوراق المالية لزيادة التعرض لعوامل التقييم المنخفض.

شهد السوق تقلبات حادة مؤخرًا، وهناك عدة تغييرات جديدة يجب الانتباه إليها. أولًا، بدأ السوق في تسعير الأوضاع بسرعة استنادًا إلى ذكريات أزمات النفط في السبعينيات وبيئة التضخم الجامح التي تلتها، وهو أمر شديد في المدى القصير، لكن أزمات النفط وما تبعها من أحداث هي أحداث تاريخية حدثت من قبل (رغم أنها قديمة جدًا)، ورد الفعل السوقي في المدى القصير يميل إلى التسعير المسبق أكثر من التسعير غير الكافي. ثانيًا، سوق الأسهم في الصين هو الأكثر مرونة في المنطقة، واستخدام خبرة الاعتماد العالي على النفط في المنطقة كمؤشر للتسعير قد يتجاهل تسريع عملية التحول الكهربائي في الصين على مدى سنوات طويلة، بالإضافة إلى الاستعدادات الكبيرة التي أُجريت العام الماضي لبناء احتياطيات استراتيجية من النفط بشكل معاكس للاتجاه العام. ثالثًا، لا تزال احتمالية تداول TACO قائمة، ومع تصاعد الأحداث، تزداد الاحتمالات، ويجب مراقبتها عن كثب.

استراتيجيًا، نعتقد أنه إذا طال أمد الصراع، فإن معنويات القطاعات ذات التقييم المرتفع قد تتراجع، وسيبدأ التفوق النسبي لعوامل التقييم المنخفض في الظهور تدريجيًا. من منظور تحسين هوامش الربح، تمتلك الصين موارد وقطاعات تصنيع تقليدية ذات ميزة تنافسية، وما زالت هناك مساحة لإعادة تقييمها، وربما تقلل السوق من قدرات الصين على نقل تكاليفها إلى العالم من خلال حصتها السوقية القوية، وهو أمر يختلف عن السابق. نوصي مرة أخرى بالاحتفاظ بأساسيات من الكيماويات والمعادن والطاقة الكهربائية والطاقة الجديدة، وزيادة التخصيص للضمانات وشركات الأوراق المالية.

▍ أما بالنسبة لسوق هونغ كونغ والأسهم الأمريكية، فإن الصراع الجيوسياسي يسبب اضطرابات في مزاج السوق في هونغ كونغ، لكن من المتوقع أن يعود لاحقًا إلى أساسيات التداول والسياسات الصناعية؛ وقد تستفيد صناعات الدفاع والبنية التحتية للطاقة في السوق الأمريكية.

تضخيم الصراع الجيوسياسي لعوامل اضطراب السوق في هونغ كونغ والأسهم الأمريكية.

كونها سوقًا خارجية نموذجية، فإن الأحداث العالمية مثل الصراعات الروسية الأوكرانية تؤثر بشكل كبير على مزاج المستثمرين في هونغ كونغ، وتضغط على التقييمات. لكننا نعتقد أن أداء سوق هونغ كونغ منذ بداية “السوق 9.24” في 2024 يعكس بشكل أكبر التوقعات الاقتصادية والسياسية المحلية وتغيرات أساسيات الأسهم المكونة، وهو السبب الرئيسي وراء تفوق أداء مؤشر هانغ سنغ على مؤشر هانغ سنغ منذ منتصف يناير من هذا العام. حاليًا، تقلصت مضاعفات السعر إلى 11.0 مرة و17.1 مرة على التوالي، وهي في نسب مئوية تاريخية عند 60% و29%. منذ تقرير الربع الثالث من العام الماضي، تم تعديل توقعات أرباح 2025 و2026 بنسبة حوالي 8% و13% على التوالي، وقد تم تعديلها بشكل كافٍ. بعد انتهاء الاجتماعات السياسية، من المتوقع أن يُنشر مخطط “الخطة الخمسية 14” ويعيد سوق هونغ كونغ إلى أساسيات التداول والسياسات الصناعية. في ظل وجود اضطرابات خارجية مؤقتة، يُنصح بالتركيز على المعادن ذات الطابع الصناعي القوي، مثل النحاس والألمنيوم؛ والسلع الاستهلاكية ذات التقييم المنخفض والتوقعات القاعية، والعوائد العالية؛ وبعد أن تعلن شركات مثل Tencent وAlibaba عن نتائجها المالية، ومع توقعات لقاء قادة الصين والولايات المتحدة، من المتوقع أن يشهد قطاع التكنولوجيا/الإنترنت في هانغ سنغ إصلاح تقييمات جديدًا في نهاية مارس.

أما بالنسبة للسوق الأمريكية، فإن ارتفاع أسعار النفط مع انخفاض بيانات التوظيف والتجزئة الأسبوع الماضي يثير مخاوف من التضخم الجامح، مما يعزز استراتيجية “HALO+التحوط”. لكن أولًا، الولايات المتحدة تصدر النفط أكثر مما تستورده، وبيانات الاقتصاد في فبراير كانت أدنى من المتوقع بشكل رئيسي بسبب الأحوال الجوية السيئة، بالإضافة إلى أن قانون OBBBA الذي يتضمن دعمًا وتخفيضات ضريبية للمواطنين بدأ سريانه في فبراير، ومع احتمالية أن تتلقى شيكات أرباح من التعريفات الجمركية، نتوقع أن يظل النمو الاقتصادي الأمريكي مرتفعًا في النصف الأول من العام. ثانيًا، يستمر السوق الأمريكي في تداول فقاعة الذكاء الاصطناعي والدين الخاص بشكل مفرط: حيث تؤدي LLM/وكلاء الذكاء الاصطناعي إلى تسريح العمال، وانخفاض الطلب على الاشتراكات البرمجية، وتخلف شركات التكنولوجيا عن سداد ديونها الخاصة، وكشف عن مشاكل تقييم “مبالغ فيها”، وارتفاع معدلات التخلف عن سداد ديون الشركات التكنولوجية، مما يهدد السيولة. حاليًا، يبلغ حجم سوق الائتمان الخاص في الولايات المتحدة حوالي 2 تريليون دولار، ونسبة التعرض الائتماني لقطاع البرمجيات لا تتجاوز 12.9% (تصنيفات S&P Global). على الرغم من أن الوكالات الصغيرة تتولى إصدار الأوراق المالية الخاصة، وغالبًا ما تمنح تقييمات أعلى من الوكالات الكبرى، إلا أن معدل التخلف عن السداد في سوق الائتمان الخاص الأمريكية حاليًا هو 3.2% (بيانات Morningstar)، وهو معدل مقبول نسبيًا. وأخيرًا، فإن الأصول الائتمانية التي نقلتها Blue Owl مؤخرًا بقيمة 1.4 مليار دولار كانت أقل بنسبة 0.3% من القيمة الاسمية، والأصول الأساسية لا تزال بصحة جيدة. بشكل عام، يبدو أن مخاوف المستثمرين من دورة التقييم المفرط في سوق الائتمان الخاص وفقاعة الذكاء الاصطناعي في الولايات المتحدة قد تم تسعيرها بشكل كامل. ومع تصاعد التوترات الجيوسياسية العالمية، نعتقد أن صناعات الدفاع والبنية التحتية للطاقة في السوق الأمريكية ستستفيد.

▍ عوامل المخاطر:

تدهور غير متوقع في الوضع الجيوسياسي في الشرق الأوسط؛ تعديل غير متوقع في سياسة الولايات المتحدة تجاه الشرق الأوسط؛ تصاعد غير متوقع للمخاطر الجيوسياسية العالمية.