هل تثير عملية طرح شركة OpenAI للاكتتاب العام الأولي «الاستطلاع المبدئي» في وول ستريت، وعدم اهتمام المؤسسات الاستثمارية بها؟

كتابة: دونج جينج

المصدر: وول ستريت جورنال

قد يتأخر طرح شركة OpenAI للاكتتاب العام لمدة لا تقل عن ستة أشهر، لكن العمل التحضيري في وول ستريت قد بدأ بالفعل بشكل سري. تتواصل العديد من البنوك الاستثمارية بشكل نشط مع المستثمرين في السوق المفتوحة، محاولة استكشاف رأي السوق حول احتمالات إدراج شركة ChatGPT الأم قبل الاكتتاب — وردود الفعل كانت أبرد بكثير مما كان متوقعًا.

في 9 مارس، ذكرت وسائل الإعلام التقنية “ذا إنفورميشن” أن مصادر مطلعة كشفت أن العديد من البنوك التي تتنافس على أعمال الاكتتاب في OpenAI بدأت في “استطلاع” آراء المستثمرين في السوق المفتوحة. وقد أجرت “ذا إنفورميشن” مقابلات مع 11 مستثمرًا في السوق المفتوحة، ومعظمهم لم يمتلك أسهمًا في OpenAI بعد.

عمومًا، كان رد فعل المستثمرين على هذا الاكتتاب حذرًا، مع تركيز مخاوفهم على نقطتين رئيسيتين: الأولى، عدم وضوح آفاق الربحية — حيث تتوقع OpenAI أن تظل تنفق أموالًا حتى عام 2030 على الأقل؛ والثانية، ارتفاع التقييم — حيث يتم تقييم الشركة حاليًا عند 850 مليار دولار في جولة تمويل جديدة، وهو ما يعادل 28 ضعف الإيرادات المتوقعة لعام 2026، متجاوزًا بكثير نسبة السعر إلى المبيعات لشركة إنفيديا التي تبلغ حوالي 12 ضعفًا.

وتعكس مشاعر السوق “الباردة” هذا التناقض العميق الذي يواجه أكبر عملية طرح عام في التاريخ المحتمل: فالمستثمرون يعترفون بشكل عام بمكانة OpenAI الرائدة في سباق الذكاء الاصطناعي، لكنهم يترددون في تحديد سعر عادل لها في السوق المفتوحة. وفي الوقت نفسه، فإن صعود منافسها القوي، شركة أنثروبيك، يشتت انتباه وحماس المستثمرين بشكل أكبر.

جدل التقييم: 28 ضعفًا في نسبة السعر إلى المبيعات، لماذا هو مرتفع جدًا؟

تقوم OpenAI حاليًا بجولة تمويل جديدة بقيمة 850 مليار دولار، بمشاركة شركات مثل إنفيديا وأمازون وسوفت بنك. هذا الرقم جعل العديد من المستثمرين في السوق المفتوحة يترددون، وربما يكون سعر الاكتتاب العام أعلى من ذلك بكثير عند الطرح.

بالاعتماد على الإيرادات المتوقعة لعام 2026، يعادل تقييم 850 مليار دولار حوالي 28 ضعفًا في نسبة السعر إلى المبيعات. بالمقارنة، تُعتبر شركة إنفيديا، التي تعتبر معيارًا للاستثمار في الذكاء الاصطناعي، حاليًا عند حوالي 12 ضعفًا.

قال بوب لانج، مؤسس شركة “إكسبلوزيف أوبشنز”، بشكل مباشر:

“أنا أعتقد حقًا أن OpenAI شركة ممتازة، ولديها حصانة قوية، لكنني لا أعتقد أن أي تقييم في أول يوم من التداول سيكون مربحًا للمستثمرين.”

وأضاف أنه من المحتمل ألا يشارك في استثمار السوق المفتوحة في OpenAI، خاصة مع ارتفاع مضاعف التقييم مقارنة بإنفيديا.

وأشار لانج أيضًا إلى أن المستفيد الحقيقي من هذا الاكتتاب سيكون المستثمرون الأوائل الذين يمتلكون أسهمًا، وشركات الحوسبة السحابية الضخمة — الذين سيستفيدون من فرصة البيع بعد الاكتتاب.

أما المستثمر المعروف في مجال البيع على المكشوف، جيم تشاينوس، فاستند إلى إنفيديا كمقياس، وطرح تساؤلاً حول منطق تقييم OpenAI:

“إنفيديا تسيطر على السوق بشكل أساسي، وتنمو بسرعة، وهوامش الربح عالية، وتدفقها النقدي وفير. فلماذا نعطي OpenAI تقييمًا أعلى؟”

مسار الربحية: الإنفاق حتى 2030، هل السوق المفتوحة ستقبل ذلك؟

وفقًا للتقارير، تتوقع OpenAI أن تظل تخسر على الأقل حتى عام 2030. هذا الجدول الزمني يثير قلق المستثمرين في السوق المفتوحة الذين يركزون على القدرة على تحقيق الأرباح.

بعض المستثمرين يخشون من أن الأموال التي تجمعها OpenAI من الاكتتاب قد لا تكفي لدعمها حتى تصل إلى نقطة الربحية، وأنها قد تحتاج إلى جولات تمويل إضافية، مما يؤدي إلى تآكل حقوق المساهمين الحاليين.

قال مارك مالك، المدير التنفيذي لمؤسسة سيبرت المالية، إنه حتى لو كانت الشركة غير قادرة على تحقيق أرباح ملحوظة على المدى القصير، فإنه لا يزال يفكر في بناء مركزه بعد الاكتتاب، لكنه سيحكم على حجم استثماره بدقة — وهو نهج مشابه لاستثماره السابق في شركة بالانتير.

تبلغ نسبة السعر إلى المبيعات لشركة بالانتير حاليًا 49 ضعفًا، مع نمو أسرع من نظرائها، لكنه يعتقد أن مخاطرها أقل من مخاطر OpenAI، بسبب مرونة هيكل تكاليفها.

“إذا فقدت بالانتير عقدًا حكوميًا، فسيكون الأمر سيئًا، لكن يمكنهم تقليل الموظفين. وإذا قضيت خمس سنوات في بناء مركز بيانات، لا يمكنك أن تقول ‘لن أتابع الأمر’، فبالانتير تملك سيارة فورمولا 1، بينما OpenAI تملك سفينة محملة بالبضائع.”

ذكر محللو جي بي مورغان في تقرير صدر في يناير أن جهود OpenAI في إطلاق إعلانات داخل ChatGPT تساعد على الاحتفاظ بالمستخدمين، لكنهم لاحظوا أن مشاعر العملاء كانت “متباينة” بعد إعلان الشركة عن خطط إنفاق ضخمة على شرائح الحوسبة ومراكز البيانات.

وليس الجميع في حالة ترقب — بعض المستثمرين أعلنوا بوضوح أنهم سينظرون في البيع على المكشوف لأسهم OpenAI بمجرد طرحها، مع توقع محدودية تحمل السوق المفتوحة لمسار طويل من الخسائر.

ويشارك تشاينوس نفس الرأي، حيث أبلغ عملاءه أن “عليك أن تشتري إنتاج الرقائق، وتبيع مخزون الرقائق.” بمعنى أن تشغيل مراكز البيانات ليس عملًا عالي العائد بحد ذاته، وأن نموذج أعمال OpenAI يعتمد بشكل كبير على استثمارات هائلة في البنية التحتية للحوسبة.

وأشار أيضًا إلى أن المعلومات المالية المتاحة حاليًا عن OpenAI غير كافية لإجراء تحليل عميق، لكنه يتوقع أنه بمجرد تقديم الشركة طلب الاكتتاب، ستبدأ مناقشات حادة حول وضعها التنافسي:

“هل هو فائز يأخذ كل شيء، أم سوق متشتت مثل الحوسبة السحابية؟ أم أن شركة واحدة ستصبح المعيار وتحتفظ به لفترة طويلة، مثل محركات البحث؟ في الوقت الحالي، لا تزال النماذج تتنافس وتتجاوز بعضها البعض باستمرار.”

منافسة أنثروبيك: المنافسون يشتتون الأموال والاهتمام

طريق OpenAI نحو الاكتتاب يواجه أيضًا ضغطًا من منافسها أنثروبيك.

في مؤتمر التكنولوجيا السنوي لمورغان ستانلي هذا الأسبوع، كشف دارييو أموديي، الرئيس التنفيذي لأنثروبيك، أن معدل الإيرادات السنوية للشركة قد تضاعف ليصل إلى 200 مليار دولار. وأكملت أنثروبيك مؤخرًا جولة تمويل جديدة، بقيمة تقييم تصل إلى 380 مليار دولار، مع مبيعات قوية لأدواتها البرمجية مثل “كلود كود” وغيرها من المنتجات المؤسسية.

ذكرت “ذا إنفورميشن” سابقًا أن أنثروبيك تتوقع أن تكون تكاليف تدريب وتشغيل نماذج الذكاء الاصطناعي خلال السنوات القادمة أقل بكثير من OpenAI. وبدأ بعض المستثمرين يعتقدون أن نجاحها في سوق العملاء المؤسساتي — الذين على استعداد لدفع علاوات مقابل خدمات الذكاء الاصطناعي — قد يمنحها قدرة ربحية طويلة الأمد تتفوق على OpenAI.

ومع استعداد أنثروبيك أيضًا للاكتتاب، فإن احتمالية أن تتنافس الشركتان على السوق ستؤدي إلى تشتت أكبر للأموال والحماس من قبل المستثمرين. وأوضح تشاينوس وغيرهم من المستثمرين أنهم يفضلون استراتيجية استثمار أكثر حذرًا، مع التركيز على تقليل استثمارات الحوسبة، معتبرين أن ذلك مسار أكثر استدامة وحكمة.