FCA создает рынок стейблкоинов на базе стерлингов. Правила, которые вступят в силу при успехе, могут его уничтожить.

ФинТех движется быстро. Новости повсюду, ясности — нет.

Еженедельник FinTech Weekly собирает ключевые новости и события в одном месте.

Нажмите здесь, чтобы подписаться на рассылку FinTech Weekly

Читают руководители JP Morgan, Coinbase, BlackRock, Klarna и других компаний.

25 февраля Управление по финансовому поведению (FCA) объявило, что выбрало четыре компании для тестирования продуктов на базе стейблкоинов в рамках своего регуляторного песочницы: Revolut, Monee Financial Technologies, ReStabilise и VVTX. В FCA поступило двадцать заявок. Одобрили четыре. Тестирование началось. Полученные результаты будут использованы для разработки окончательных правил для стейблкоинов в Великобритании.

Объявление было сделано на фоне того, как Банк Англии распространял предложения, большинство юристов, ознакомленных с которыми, считают, что они сделают структурно невозможным создание коммерчески жизнеспособного рынка стерлинговых стейблкоинов. FCA и Банк Англии совместно отвечают за регулирование стейблкоинов в Великобритании. Правила, применяемые при небольшом масштабе, — только FCA. Когда же стейблкоин становится достаточно крупным, чтобы иметь значение, вступают в силу значительно более строгие правила — и они все еще разрабатываются.

Фунт как валюта-стейблкоин

На момент написания общая рыночная капитализация всех стерлинговых стейблкоинов в обращении составляет примерно 12 миллионов долларов. USDT от Tether, деноминированный в долларах, имеет рыночную капитализацию свыше 180 миллиардов долларов.

Фунт, один из пяти основных резервных валют мира, занимает настолько малую долю на рынке стейблкоинов, что она не достигает даже округленной цифры.

Четыре компании, выбранные для песочницы FCA, представляют разные подходы к тому, как это может измениться.

Revolut, самая ценная частная финтех-компания Европы с более чем 60 миллионами клиентов, обладает существующей масштабностью и платежной инфраструктурой, уже внедренной по всей Великобритании. Его амбиции по стейблкоинам обсуждались публично более года, и его включение в группу подтверждает намерение стать одним из первых эмитентов, когда полностью запустится британский режим.

Monee Financial Technologies создает инфраструктуру расчетов для цифровых ценных бумаг на базе стейблкоинов. В то же время она участвует в Digital Securities Sandbox Банка Англии, что делает ее единственной компанией, одновременно работающей в обоих программах. Такое положение дел сознательное: коммерческая модель Monee работает только в случае параллельного развития инфраструктуры для токенизированных ценных бумаг и стейблкоинов, что дает ей прямой интерес в согласовании двух регуляторных режимов.

ReStabilise — платформа с белой меткой. Ее предложение — не выпускать собственный стейблкоин, а позволить традиционным финансовым институтам выпускать стерлинговые стейблкоины через ее инфраструктуру без необходимости самостоятельно разрабатывать технологию. Если эта модель сработает, то крупные банки и управляющие активами смогут войти на рынок стерлинговых стейблкоинов без технических затрат на создание инфраструктуры с нуля. Выбор FCA ReStabilise сигнализирует о заинтересованности в тестировании возможности быстрого вовлечения существующих институтов в экосистему стейблкоинов.

VVTX — блокчейн уровня 1, лежащий в основе tGBP, в настоящее время крупнейшего стерлингового стейблкоина в Великобритании.

Вместе эти четыре компании охватывают платежи, оптовые расчеты, выпуск по белой метке и криптоторговлю. FCA фактически выбрало портфель моделей и наблюдает за всеми одновременно.

Два института, две позиции

Направление FCA ясно. Мэттью Лонг, директор по платежам и цифровым активам, заявил при объявлении о группе, что FCA поддерживает британских эмитентов стейблкоинов, чтобы обеспечить их доверие в платежах, расчетах и торговле.

Песочница описывается в официальных документах FCA как часть её стремления поддерживать рост и инновации в финансовых услугах Великобритании. Дорожная карта криптоотрасли FCA предусматривает, что полный режим разрешений начнет работу в октябре 2027 года, а портал подачи заявок откроется в сентябре 2026-го. Это программа, направленная на создание рынка.

FCA и Банк Англии договорились о разделении ответственности, а не мнений. Нестабильные стейблкоины подчиняются только регулированию FCA. Если же стейблкоин достигнет масштаба, при котором HM Treasury признает его системным, он перейдет в совместный режим, где применяются правила Банка Англии наряду с правилами FCA.

Два института обязались опубликовать совместный документ в 2026 году, в котором будет разъяснено, как их правила применяются на практике. Конфликт не между регуляторами, а в самом процессе перехода. Компания может выйти на рынок по правилам FCA, создать продукт, нарастить базу пользователей, а затем — в момент успеха, когда ее стейблкоин достигнет системного масштаба — попасть в режим, где требования к резервам и лимиты на удержание сделают бизнес-модель убыточной.

Текущие предложения Банка предполагают ограничение индивидуальных держаний стейблкоинов до 20 000 фунтов за монету. Общие корпоративные удержания — до 10 миллионов фунтов. Эмитенты должны держать 40% резервов на счетах Банка Англии без процентов.
Каждое из этих требований вызывает серьезную критику. Лимиты на удержания ограничивают масштаб использования стерлинговых стейблкоинов. Требование к резервам напрямую влияет на бизнес-модель.

Проблема в 10 миллионах фунтов

Эмитенты стейблкоинов зарабатывают почти всю прибыль на процентах по краткосрочным казначейским векселям, которые они держат в резерве против обращения. Это та же модель, которая сделала денежные рыночные фонды коммерчески жизнеспособными.

Требование держать 40% резервов на счетах без процентов в Банке Англии лишает их значительной части дохода без замены. Юридические аналитики отмечают, что при текущих ставках это требование может сделать невозможным конкурентоспособное ценообразование стерлингового стейблкоина по сравнению с долларовыми аналогами при сохранении прибыльности.

Лимит удержаний важен по другой причине. Вице-президент Coinbase по международной политике Том Дфф Гордон недавно давал показания в Комитете по финансовым услугам Палаты лордов и прямо заявил, что лимит в 10 миллионов фунтов на бизнес-держания становится структурным барьером, если учесть масштаб работы рынков капитала. Расчет гильтов, межгосударственные платежи, оптовое управление залогами — все эти сценарии, при которых стерлинговый стейблкоин был бы действительно полезен для британских финансовых рынков, требуют возможности держать и передавать стейблкоины в масштабах, которые предложенный лимит не позволяет. Стейблкоин, который нельзя удерживать в достаточном объеме для институциональных расчетов, — не инструмент расчетов. Это потребительский продукт с институциональной репутацией.

FCA тестирует компании, создающие инфраструктуру для институциональных клиентов. Банк Англии предлагает правила, которые помешают этой инфраструктуре функционировать в масштабах — за исключением одного важного случая. Лимиты на удержания не распространяются на стейблкоины, используемые для расчетов внутри оптового рынка в рамках Digital Securities Sandbox. Банк Англии уже признал, что оптовое урегулирование — легитимное применение, и явно защитил его от ограничений, которые предлагает в остальных случаях.

Monee Financial Technologies, единственная компания, одновременно участвующая в обоих песочницах, находится именно в этой защищенной зоне. Вопрос, который возникает при этом исключении, — почему логика защиты оптовых расчетов не распространяется на более широкий институциональный рынок.

Аргумент долларизации

Основная озабоченность Банка Англии рациональна. Стейблкоины, обеспеченные фунтовыми активами, если их выпускать в масштабах без должных мер предосторожности, создают новый канал, через который возможен стресс на рынке стерлинговых денег при панике эмитента. Ограничения и требования к резервам созданы для минимизации этого риска. Вопрос в том, действительно ли опасения обоснованы или правила просто перемещают проблему.

Долларовые стейблкоины не требуют разрешения FCA или резервных требований Банка Англии. Они доступны пользователям и бизнесу в Великобритании сегодня без ограничений. Если правила сделают стерлинговые стейблкоины коммерчески невыгодными или ограничат их ниже порога полезности для институциональных операций, компании, нуждающиеся в инфраструктуре стейблкоинов, перейдут на USDC или USDT. Системный риск, который пытается управлять Банк, не исчезает — он полностью перемещается за пределы британского регулирования и выражается в валюте, над которой у Банка Англии нет юрисдикции.

Юридические аналитики Travers Smith прямо заявили в опубликованном анализе: если станет структурно проще использовать долларовые стейблкоины, чем фунтовые, на рынках Великобритании, результатом станет фактическая долларизация цифровой финансовой инфраструктуры страны. Это не гипотетический риск, а исход по умолчанию, если выпуск фунтовых стейблкоинов станет убыточным.

Сравнение с США

В июле 2025 года США приняли закон GENIUS Act, создавший первый федеральный каркас регулирования стейблкоинов. Он установил лицензионный путь, требования к резервам и стандарты защиты потребителей. Он не вводил лимиты на удержания для компаний. Он не требовал размещать 40% резервов на безпроцентных счетах.

Этот федеральный каркас был создан для формирования функционирующего рынка. В Вашингтоне шла дискуссия о том, как регулировать стейблкоины. В Лондоне же до сих пор частично обсуждается вопрос, позволят ли им вообще функционировать в масштабах.

Закон уже принят. Регламент разрешений начнет работу в октябре 2027 года. К тому времени рынок США уже будет функционировать под федеральной системой более двух лет. Компании, создающие инфраструктуру для глобальных институциональных целей, в этот период в основном будут ориентироваться на долларовый рынок по американским правилам. Значение для британских эмитентов зависит от решений, которые еще не приняты.

Межатлантическая рабочая группа

Как сообщал FintechWeekly в сентябре 2025 года, Великобритания и США создали Межатлантическую рабочую группу по рынкам будущего во время визита президента Трампа в Великобританию. Совместное руководство — HM Treasury и US Treasury, с участием FCA, SEC, CFTC и Банка Англии. Ей поручено подготовить рекомендации по сотрудничеству в области цифровых активов и трансграничного доступа к рынкам капитала.

26 января 2026 года HM Treasury организовало в Лондоне совместный день взаимодействия с американскими регуляторами и представителями индустрии, обсуждая связи рынков капитала и сотрудничество в области цифровых активов. Сейчас рабочая группа планирует представить отчет обеим министерствам финансов летом 2026 года.

В обсуждениях участвуют Coinbase, Circle, Ripple, Citi, Bank of America и Barclays. Этот список важен тем, что показывает ожидаемый результат. Это не компании, заинтересованные в рынке стерлинговых стейблкоинов с лимитами в 10 миллионов фунтов. Они создают глобальную инфраструктуру и участвуют в формулировании рекомендаций.

Рабочая группа сосредоточена на трех направлениях: снижении административных барьеров для компаний, привлекающих капитал за границей; поиске кратко- и среднесрочных механизмов сотрудничества по цифровым активам при неопределенности регуляторных рамок; и разработке долгосрочных предложений по оптовым цифровым рынкам.

Особое внимание уделяется вопросам хранения, лицензирования обменов, стандартам выпуска стейблкоинов и обращения токенизированных инструментов — с целью сближения подходов FCA, SEC, CFTC и Prudential Regulation Authority.

Общие подходы требуют сопоставимых правил. Британская система с лимитами в 10 миллионов фунтов не сопоставима с американской без таких лимитов. Если рабочая группа предложит взаимное признание — а закон GENIUS предусматривает возможность установления таких режимов с другими юрисдикциями — Великобритания потребуется разработать правила, признанные эквивалентными США. Это еще не отражено в предложениях Банка Англии.

Что дальше

FCA опубликует свои заявления по полному режиму криптоактивов этим летом, примерно одновременно с отчетом рабочей группы. Предложения Банка Англии по лимитам остаются проектом, а не окончательной позицией, и FCA с Банком еще предстоит опубликовать совместный документ.

Четыре компании, участвующие в песочнице, создают продукты, собирают данные и передают результаты FCA, пока правила еще разрабатываются. Именно так работают песочницы: реальные тесты формируют окончательную политику. Вопрос в том, чьи данные будут иметь приоритет и какие предположения выдержат столкновение с коммерческой реальностью.

Роль фунтовых цифровых активов в финансовом пространстве Великобритании в ближайшие десять лет во многом зависит от вопроса, который еще не решен двумя регуляторами: ставить ли целью создание рынка или его ограничение.