تركيز سوق الأسهم يتجاوز ذروته في الثلاثينيات. هل يجب على المستثمرين القلق؟

لقد قدمت مؤخرًا عرضًا تقديميًا لزملاء جدد من مركز أبحاث أسعار الأوراق المالية، وهو جهة تابعة لجامعة شيكاغو استحوذت عليها شركة Morningstar. أحد شرائحي أبرز الطابع المتركز بشكل كبير في سوق الأسهم الأمريكية اليوم. أظهر رسم بياني أن أكبر 10 أسهم تمثل حصة أكبر من السوق مقارنة بفترة فقاعة الإنترنت في التسعينيات.

قال أليكس بوشانسكي، مدير تحليلات المؤشرات في CRSP، ردًا على ذلك: «لماذا لا نعود إلى أبعد من ذلك؟ وفقًا لبياناتنا، فإن التركيز في عام 2025 تجاوز ذروته السابقة في عام 1932». وأرسل لي هذا الرسم البياني:

		حصة السوق التاريخية لأكبر 10 أسهم في الولايات المتحدة
	



		% من قيمة السوق 1926-2025

المصدر: CRSP. البيانات حتى 31 ديسمبر 2025. يُعرف سوق الأسهم الأمريكي بأنه مجموع القيمة السوقية للشركات المسجلة في الولايات المتحدة والتي أصدرت أسهم عادية. لمزيد من المعلومات، يرجى الرجوع إلى دليل وصف بيانات قاعدة بيانات CRSP US Stock & US Indexes. تحميل CSV.

أي ذكر لفترة الثلاثينيات في سياق استثماري يثير علامات إنذار. وهذا ينطبق بشكل خاص عليّ، لأنني انتهيت للتو من قراءة كتاب أندرو روس سوركين الممتاز 1929 عن انهيار سوق الأسهم الذي أدى إلى الكساد العظيم. تتكرر أوجه التشابه بين «عشرينات الصاخبة» من القرن الماضي واليوم بشكل واضح. وعلى الرغم من أن المستقبل غير معلوم، فإن النظر إلى التاريخ يستحق التفكير فيه مع تصاعد التركيز في السوق، خاصة مع محاولة المستثمرين تحديد كيفية وضع محافظهم في مواجهة هذا التركيز.

اقرأ المزيد من مقالات دان ليفكوفيتز

نحو سوق تاريخي متركز بشكل كبير

عند النظر إلى بيانات سوق الأسهم الأمريكية على مدى 100 عام من CRSP، كانت مستويات التركيز في السابق أعلى بكثير. من عشرينيات القرن الماضي حتى أواخر الستينيات، كانت حصة أكبر 10 أسهم تتجاوز عادة ربع قيمة السوق الإجمالية. ثم جاءت فترة توسع استمرت لعقود، وشملت سوق هاب في السبعينيات وأسواق صاعدة في الثمانينيات والتسعينيات. لم تتجاوز حصة أكبر 10 أسهم 20% إلا بعد أن انفجرت فقاعة التكنولوجيا والوسائط والاتصالات في أواخر التسعينيات، مما أدى إلى ارتفاع أسعار أسهم عمالقة مثل إنتل INTC، وسيسكو CSCO، وجنرال إلكتريك، بحيث تجاوزت الحصة الإجمالية لأكبر 10 أسهم 20%. استمرت هذه الديناميكية المتركزة لعدة سنوات بعد انفجار الفقاعة في مارس 2000، على غرار ذروة التركيز في 1932 بعد انهيار 1929. بدأ اتجاه التوسع بشكل جدي في عام 2003.

لم تتجاوز حصة أكبر 10 أسهم 20% مرة أخرى حتى عام 2020. في ذلك العام، سرّع الوباء الاتجاهات التكنولوجية التي كانت مستمرة منذ زمن، ووسّع مجموعة الشركات التي كانت تعرف بـ FANG (فيسبوك، أبل AAPL، نتفليكس NFLX، وجوجل GOOGL)، مرورًا بسلسلة من الاختصارات غير المريحة (FAAMG، MAMAA، BATMAAN). ومع انضمام المزيد من الشركات إلى نادي القيمة السوقية التي تتجاوز تريليون دولار، كانت الأحاديث تدور حول «الفائز يأخذ كل شيء».

بعد سوق هاب في 2022، أطلق إطلاق ChatGPT موجة من الذكاء الاصطناعي أدت إلى مستويات جديدة من التركيز. شهد عصر «السبعة الرائعين» و«المُحَسِّرين» وصول قيمة Nvidia NVDA السوقية إلى 5 تريليون دولار في أواخر 2025. وفقًا لبيانات CRSP، بلغت حصة أكبر 10 أسهم 37.7% من قيمة سوق الأسهم الأمريكية في 31 أكتوبر 2025، متجاوزة الذروة السابقة في نهاية مايو 1932، حين كانت تمثل 37.3% من قيمة السوق بشكل جماعي.

اطلع على قائمة أكبر 10 أسهم في 1932 و2025 (باستخدام بيانات نهاية العام لتبسيط الأمور):

		أكثر سوقين متركزين بشكل كبير خلال المئة عام الماضية

المصدر: قواعد بيانات CRSP للأسهم الأمريكية. البيانات حتى 31 ديسمبر 1932 و31 ديسمبر 2025. لمزيد من المعلومات، يرجى الرجوع إلى دليل أوصاف بيانات قاعدة بيانات CRSP US Stock & US Indexes. تحميل CSV.

هل نحن في عصور جديدة من العشرينات الصاخبة؟

كانت عشرينيات القرن الماضي، مثل عشرينيات القرن الحالي، فترة تحول تكنولوجي. تعكس أكبر الشركات في 1932 حقبة كانت السيارات والراديو والاتصالات تتجه نحو السوق الجماهيرية. كانت الكهرباء تنتشر. وكما هو الحال الآن، كانت التفاوتات في الثروة عالية، وكان رجال الأعمال مشاهير.

لكن، كما يكتب سوركين عن عشرينيات القرن الماضي، «أعظم منتج»، الذي جعل كل المنتجات الأخرى ممكنة، هو الائتمان. اشتر الآن، وادفع لاحقًا. كان نوعًا من السحر. لم يكن الأمريكيون يشترون السيارات والراديو فقط بالائتمان، بل الأسهم أيضًا. أما بالنسبة لعشرينات الصاخبة، فقد وصلت ديون بطاقات الائتمان إلى مستويات قياسية. تجاوزت أرصدة حسابات الهامش 1.2 تريليون دولار في ديسمبر 2025، بزيادة 36% عن ديسمبر 2024، وفقًا لهيئة تنظيم الصناعة المالية.

لم يُطلق عليها اسم «FOMO» في عشرينيات القرن الماضي، لكن الطمع والمضاربة كانت في كل مكان. يكتب سوركين عن «مجموعات الأسهم»، «محلات السلة»، والمنجمين في وول ستريت. اليوم، تُمزج تطبيقات الهاتف المحمول بين الاستثمار والمقامرة الرياضية ورهانات التوقعات.

كما هو الحال الآن، كان على مستثمري عشرينيات القرن الماضي أن يوازنوا بين روايتين متضادتين. «أسعار الأسهم وصلت إلى مستوى مرتفع دائمًا»، أعلن إيرفينغ فيشر من ييل. «انهيار وشيك»، ردّ عليه الاقتصادي روجر بابسون. مؤخرًا على Morningstar.com، ظهرت مقالة بعنوان لماذا من المتوقع أن ينفجر فقاعة الذكاء الاصطناعي بجانب نتائج Nvidia: لا علامات على فقاعة ذكاء اصطناعي قريبة.

التركيز لا يدل بالضرورة على وجود فقاعة، لكنه عامل خطر

لقد أشرت إلى بعض التشابهات العامة بين عشرينيات القرن الماضي والعشرينيات الحالية، لكن هناك العديد من الاختلافات، بالطبع. تغيرت ديناميكيات السوق، وتطورت اللوائح بشكل كبير. المؤسسات مثل الاحتياطي الفيدرالي أصبحت أكثر تطورًا.

كما أن التركيز في السوق ليس مؤشرًا جيدًا على التوتر السوقي. لقد أنتجت الأسواق المتركزة سابقًا عوائد مذهلة تاريخيًا. فقط انظر إلى السنوات القليلة الماضية. يذكر تقرير مؤشر الاستثمار العالمي 2026 من Morningstar أنه على الرغم من أن وزن أكبر 10 أسهم في السوق الأمريكية تجاوز مستويات فقاعة الإنترنت بحلول أواخر 2020، «فإن المستثمر الذي ابتعد حينها فاته عدة سنوات من الأرباح الاستثنائية، على الرغم من تراجع قصير خلال البيع الناتج عن التضخم في 2022». والنتيجة أن توقيت السوق يجب تجنبه.

تقول مجموعة أبحاث المديرين في Morningstar في دراسة حديثة بعنوان «محافظ جريئة: هل تستحق مخاطرها؟»، إن التركيز ليس سيئًا أو جيدًا بذاته. يمكن أن يكون التركيز ممتازًا للعوائد عندما تكون الشركات الرائدة في السوق في ارتفاع. ويعتبر المؤمنون بكفاءة السوق أن التركيز هو نتيجة مبررة للقوة الأساسية.

لكن هناك جانبًا آخر. «حتى لو لم يضمن التركيز هبوطًا، فإنه يقلل من فوائد التنويع ويجعل الأسواق أكثر عرضة لتحولات المزاج»، وفقًا لتوقعات Morningstar. يذكر زملائي في أبحاث المديرين أن وزن أكبر 10 أسهم هو مجرد بعد واحد من أبعاد التركيز. يجب أيضًا النظر في حصة القطاعات والصناعات داخل السوق.

وفي هذا الصدد، ارتفعت مستويات التركيز القطاعي في سوق الأسهم الأمريكية اليوم أيضًا. يهيمن قطاع التكنولوجيا بشكل أكبر من أواخر التسعينيات. وهذا لا يشمل Alphabet وMeta Platforms META، المصنفتين ضمن قطاع خدمات الاتصالات، ولا Amazon.com AMZN، الذي يُصنف ضمن السلع الاستهلاكية الدورية.

		تمثل أسهم التكنولوجيا الآن أكثر من ثلث قيمة سوق الأسهم الأمريكية
	



		مؤشر سوق Morningstar الأمريكي - حصة قطاع التكنولوجيا %

المصدر: Morningstar Direct. البيانات حتى 31 يناير 2026. تحميل CSV.

هناك أيضًا مسألة التركيز الموضوعي. مع زيادة استثمارات الشركات الكبرى في الذكاء الاصطناعي، أصبحت ثرواتها مرتبطة بشكل متزايد بتقنية جديدة غير مؤكدة. كان الذكاء الاصطناعي مصدرًا لتقلبات سوقية كبيرة. لقد أظهرت قدرته على الإحداث اضطرابات بشكل كامل مؤخرًا. فقط الزمن كفيل بكشف كيف ستتطور التحولات السوقية التي شهدناها في أوائل 2026.

أما بالنسبة للتركيز، فمن الجدير بالذكر أن العديد من الصناديق اضطرت إلى التسجيل كـ «غير متنوع» لدى هيئة الأوراق المالية والبورصات. حتى صناديق المؤشرات العامة قد تتعارض مع متطلبات التنويع المحددة بموجب قانون الشركات الاستثمارية لعام 1940. وهذا أمر مقلق.

دليل Morningstar لتنويع المحافظ الاستثمارية

السوق كلها مع «السبعة الرائعين». أين يجب أن ينظر المستثمرون بعد ذلك؟

بالإضافة إلى ذلك، كيف يمكن إدارة مخاطر التركيز السوقي في محفظتك.

8 دقائق و5 ثوانٍ 30 ديسمبر 2025

شاهد

ماذا يفعل المستثمر؟

كما كتبت سابقًا، لا يتعين على المستثمرين أن يعتقدوا بوجود فقاعة للذكاء الاصطناعي ليشعروا بالقلق من مخاطر التركيز التي أحدثها. إذا كنت غير مرتاح للطابع المتركز في سوق الأسهم الأمريكية، لست مضطرًا لامتلاك السوق بأكمله. يمكنك اتباع نهج انتقائي بنفسك أو من خلال الاستثمار مع مختار أسهم نشط. عبر الصناديق السلبية، يمكنك توازن الأسهم بشكل متساوٍ. يمكنك التوجه نحو الأسهم ذات القيمة، أو الأرباح، أو الشركات الصغيرة، أو الشركات المقيمة بأقل من قيمتها، عالية الجودة (انظر مؤشر Morningstar Wide Moat Focus). أو يمكنك ببساطة موازنة تعرضك الواسع للسوق الأمريكي بأصول أخرى، مثل الأسهم الدولية، والسندات، وغيرها. بمعنى آخر، يمكنك التنويع.

«التنويع هو الوجبة المجانية الوحيدة في الاستثمار»، واحدة من مقولاتي الاستثمارية المفضلة. المستقبل بطبيعته غير مؤكد. كمستثمرين، كل ما يمكننا فعله هو توزيع رهاناتنا وبناء محافظ تتكيف مع سيناريوهات مختلفة. وحتى الآن في 2026، كانت استراتيجية التنويع ناجحة.

تشكيل المحفظة شخصية جدًا. بالنسبة لي، تشمل الأسهم، والسندات، والسلع، التي أملكها غالبًا من خلال الصناديق. ضمن الأسهم، أحتفظ بكميات كبيرة من الأسهم الدولية، بما في ذلك تلك من الأسواق الناشئة. أحتفظ بتعرض لكل من النمو والقيمة، والأسهم ذات رؤوس الأموال الكبيرة والمتوسطة والصغيرة. لم أبدأ بعد في استراتيجيات بديلة مثل المراكز الطويلة والقصيرة، أو المشتقات المدارة، أو الأصول الخاصة، رغم أنني لست معارضًا فلسفيًا لأي منها.

هل تقلق بشأن مخاطر التركيز في سوق الأسهم الأمريكية اليوم؟ أخبرني إذا اتخذت أي خطوات لمعالجتها: dan.lefkovitz@morningstar.com. أقرأ جميع رسائلي الإلكترونية حتى لو لم أتمكن من الرد على الجميع.