Война в сочетании с огромным дефицитом: миф о надежности американских облигаций как убежище тихо рушится

Конфликт в Иране вызвал спрос на защитные активы, однако, в отличие от прошлых разов, деньги не были направлены в американские облигации. Напротив, инфляционный шок, вызванный войной, в сочетании со структурным расширением американского бюджетного дефицита, ослабляют роль американских облигаций как глобального “актива-убежища” для хеджирования.

По данным Wall Street Journal, американский фондовый рынок в понедельник все еще немного вырос, продолжая инерцию “покупать при падениях” после неожиданных негативных новостей. Но рынок облигаций показал слабую динамику: доходности долгосрочных и краткосрочных государственных облигаций США с утра понедельника продолжали расти, что свидетельствует о неспособности облигаций обеспечить традиционный буфер в условиях давления.

Волатильность рискованных активов в первую очередь проявляется за рубежом. В прошлом году ведущий мировой индекс акций Южной Кореи вырос на 92%, однако из-за опасений, что война может иметь экономические последствия за границей, ночные потери достигли максимума с 2008 года. Фьючерсы на американский индекс в какой-то момент резко упали, но перед открытием рынка начали восстанавливаться.

Факторы, ослабляющие американские облигации, кроме опасений по поводу повторного роста цен на нефть, включают также постоянное сокращение финансового пространства США. В прошлом месяце Бюджетное управление Конгресса повысило прогноз дефицита на ближайшие десять лет на 1,4 трлн долларов, и инвесторы начали переоценивать границы “безрискового” ценообразования.

Логика защиты от рисков ставится под сомнение, роль “амортизатора” у государственных облигаций ослабла

Инвесторы готовы принимать более низкую доходность по американским облигациям, потому что они обычно выступают в роли “амортизатора” в случае рисковых событий. В типичных ситуациях, если рынок акций снижается на 10%, то при росте облигаций примерно на 3% убытки портфеля 60/40 можно ограничить в пределах 5%.

Но на этот раз облигации не смогли подняться так, как ожидалось. ETF долгосрочных облигаций США в понедельник упал на 1%, а во вторник продолжил снижение, тогда как рынок акций начал более полно учитывать возможность затяжной конфликта. Такая комбинация “акции сначала стабилизируются, облигации сначала падают” ставит под сомнение саму логику хеджирования.

Рост цен на нефть поднимает инфляцию, что усложняет задачу центробанкам по снижению ставок

Постоянное повышение цен на нефть будет способствовать росту инфляции, что заставит инвесторов требовать более высокую доходность и, следовательно, снизит цены на облигации. Даже если энергетический шок может замедлить рост и традиционно восприниматься как повод для снижения ставок, реакция политиков, скорее всего, будет более осторожной.

По данным Wall Street Journal, опасаясь повторения стагфляции 1970-х годов, центробанки могут неохотно снижать ставки в условиях энергетического шока.

Это контрастирует с типичной реакцией после нефтеударов, когда после событий 9/11, краха Lehman Brothers или Brexit облигации показывали заметное восстановление; а в случае с вторжением Ирака в Кувейт в 1990 году, рост цен на нефть и последующая рецессия привели к снижению цен на облигации.

Высокий дефицит усугубляет уязвимость рынка облигаций

Цены на нефть, возможно, не единственный фактор. Финансовое положение США уже “на пределе”: в прошлом месяце Бюджетное управление Конгресса повысило прогноз дефицита на ближайшие десять лет на 1,4 трлн долларов. Доля федерального дефицита в ВВП достигла уровней, не наблюдавшихся со времен Второй мировой войны, даже в периоды без рецессии.

Кроме того, объем государственного долга, принадлежащего населению, скоро превысит уровень, установленный во времена Второй мировой войны. Тогда “общественность” в основном означала американских сберегателей; сегодня значительная часть долгов принадлежит зарубежным кредиторам из Ближнего Востока и Азии, которые могут опасаться, что конфликт повлияет на их экономику.

В такой структуре американские облигации должны доказывать свою привлекательность глобальным инвесторам, а чувствительность к ставкам и валютным курсам возрастает.

Исторические примеры: рост доходностей во время Вьетнама, невозможность повторить “понижение ставок по образцу Второй мировой”

Исторический опыт показывает, что сочетание войны и расширения бюджета не всегда благоприятно для государственных облигаций. Даже во времена Вьетнама, когда США меньше зависели от внешнего финансирования, рост доходностей продолжался, поскольку Вашингтон одновременно вел “войну с бедностью” и настоящую войну.

Во время Второй мировой войны доходности облигаций оставались умеренными, потому что, как отмечает Wall Street Journal, ключевую роль сыграли совместные усилия Минфина и Федеральной резервной системы по “заглушению” доходностей, что шло за счет снижения доходов сбережений.

Но в условиях свободного движения капитала, если рынок начнет опасаться повторения “фискального доминирования”, это может вызвать тревогу инвесторов и ослабить доллар.