ステーブルコインが財政の武器になるとき、ドルの権力はどのように再分配されるか

アメリカ財務長官スコット・ベーセントは新しいあだ名を持つべきです。以前、私は彼に「BBC」と呼ぶあだ名を付けたことがあります。彼の過激な行動が世界の金融システムを再構築しているにもかかわらず、この呼称は彼がもたらす影響を完全に表現するには不十分です。私は、彼が二つの重要な分野、ユーロドル銀行システムと外国中央銀行に与える影響を説明するために、より適切な称号が必要だと考えています。

映画『羊たちの沈黙』の連続殺人犯のように — — このクラシック作品は、どんな新米でも深夜に見る価値がある — — スコット・「バッファロー・ビル」・バッセントは、ユーロドル銀行システムを再構築し、外国の非ドル預金を掌握しようとしている。古代ローマ時代には、奴隷と精鋭軍団が「ローマの平和」を維持していた; 現代では、ドルの覇権が「アメリカの平和」を支えている。「アメリカの平和」における「奴隷制」は、歴史的にアメリカに運ばれたアフリカの奴隷だけを指すのではなく、今日の形は毎月の返済義務である — — 何世代もの若者が、実際に価値のない学位証明書を得るために重い負債を自発的に背負い、高盛、サリバン・アンド・クローニル、またはマッキンゼーなどのトップ機関で働くことを望んでいる。この制御の仕方は、より広範で、隠れた、かつ効果的である。残念なことに、人工知能の発展に伴い、これらの重い負債を背負った人々は失業のリスクに直面する可能性がある。

この記事では「アメリカの平和」の下でのドルの世界的な準備通貨としての支配について論じます。歴代のアメリカ財務長官がドルという金融の杖を使用する際の成果はさまざまでした。その中で最も顕著な失敗は、ユーロドル体系の形成を阻止できなかったことです。

ユーロドルシステムは20世紀の50年代から60年代に登場し、その目的はアメリカの資本規制（例えば、Q条項）を回避し、経済制裁（ソ連がドルを保管するためのチャネルを必要とした）を回避し、第二次世界大戦後の世界経済回復の過程で非アメリカの貿易フローを処理するための銀行サービスを提供することでした。当時の通貨管理当局は、外国にドルを提供する需要を認識し、アメリカ本土の主要金融機関がこの業務を引き受けることを許可することができましたが、国内の政治的および経済的な考慮が彼らに厳しい立場を取らせました。その結果、ユーロドルシステムはその後数十年にわたって拡大し、無視できない金融力に成長しました。推定によれば、世界の非アメリカの銀行支店に流通するユーロドル預金の規模は10兆から13兆ドルの間です。これらの資本の流れは戦後に何度も金融危機を引き起こし、その都度、印刷したお金で市場を救う必要がありました。2024年8月、アトランタ連邦準備銀行が発表した論文『オフショアドルとアメリカの政策』は、この現象について分析を行いました。

「バッファロー・ビル」ベーセントにとって、ユーロドルシステムには二つの主要な問題が存在する。第一に、彼はユーロドルの規模およびこれらの資金の用途についてほとんど何も知らない。第二に、より重要な点として、これらのユーロドル預金は彼が持っている低品質のアメリカ国債を購入するために使われていない。では、ベーセントはこの二つの問題を同時に解決する方法はあるのだろうか？回答する前に、まず非アメリカのリテール預金者の外貨保有状況を簡単に振り返ろう。

去ドル化は確かに存在します。それは2008年に顕著に加速し、当時アメリカの金融当局者たちは誤った賭けによって倒産の危機に瀕している銀行や金融機関を救済するために無限の量的緩和（QEインフィニティ）を選択し、自然に倒産させるのではなくなりました。世界の中央銀行が数兆ドルのドル建て資産をどのように保有しているかを測る有効な指標は、その外貨準備に占める金の割合です。準備の中で金の割合が高いほど、アメリカ政府への信頼が低いことを示しています。

2008年の金融危機以降、各国中央銀行の準備における金の割合が底を打ち反発し、長期的な上昇傾向を示し始めたことは観察できます。

これはTLT米国ETFで、20年以上の米国債を追跡し、その価格を金価格で割ったものです。私はこれを2009年から指数化して100にしました。2009年以来、米国債の金に対する価値はほぼ80%下落しました。米国政府の金融政策は、自国の銀行システムを救済する一方で、国内外の債権者を犠牲にすることです。外国の中央銀行が『ダックテイルズ』のスクルージのように金を蓄え始めたのも驚くことではありません。米国のトランプ大統領も同様の戦略をとるつもりですが、彼は債券保有者を攻撃するだけでなく、関税を通じて外国の資本と貿易の流れに課税して「アメリカを再び偉大にする」ことができると考えています。

ベーセントは実際、各国中央銀行の資産管理者を説得して国債をもっと購入させるのは難しい。しかし、グローバルサウスには、十分なドル金融サービスを受けられない人々が多数存在し、正の利回りがあるドル口座を切実に望んでいる。ご存知の通り、すべての法定通貨はビットコインや金と比べるとゴミのようなものだ。しかし、法定通貨システム内では、ドルが依然として最良の選択肢である。世界の大部分の人口を支配する国内規制当局は、国民に高インフレの劣悪な通貨を保持させ、ドル金融システムへのアクセスを制限している。彼らは、悪化した自国の債券市場から逃れるために、ベーセントが提供する国債を購入するだろう。では、ベーセントはこれらの人々に銀行サービスを提供する方法があるのだろうか？

私がアルゼンチンに初めて行ったのは2018年で、それ以来ほぼ毎年帰っています。この図は2018年9月からのARS/USD指数（基準100）を示しています。7年間でアルゼンチンペソはドルに対して97%価値が下がりました。今、私はそちらに行くとき、ほとんどの時間はスキーをしていて、全てのサービススタッフに支払うのはUSDTです。

「水牛ビル」ベッセントは、彼の問題を解決する新しいツールを見つけました――それは米ドルペッグのステーブルコインです。アメリカ財務省は現在、このステーブルコインの発展を推進しており、帝国は特定の発行者を支援し、彼らがユーロドルシステムやグローバルサウスの小売預金を集める手助けをします。これを理解するために、まず「受け入れ可能な」米ドルペッグのステーブルコインの構造を簡単に紹介し、その後、従来の銀行システムへの影響について議論します。最後に、暗号圏が最も関心を持つ点として、Pax Americanaが支持する米ドルペッグのステーブルコインのグローバルな普及が、分散型金融（DeFi）アプリケーションの長期的な成長を促進する理由について説明します。

「受け入れ可能な」ステーブルコインとは何ですか？

米ドルに連動するステーブルコインは、ナローバンクに類似しています。発行者は米ドルを受け入れ、その米ドルを無リスクの債券に投資します。名目上の米ドルで評価した場合、唯一の無リスク債券は米国債です。具体的には、ステーブルコインの発行者は保有者が償還する際に実物の米ドルを提供できる必要があるため、満期が1年未満の短期国庫券（T-bills）にのみ投資します。期間リスクがほとんどないため、その取引行為はほぼ現金と同等です。

テザーUSD(USDT)を例にとってみましょう。

1. 認定参加者(AP)は、米ドルをテザー社の銀行口座に送金します。

2. テザーは、1ドルを預けるごとに1つのUSDTを発行します。

3. これらのドルから利益を得るために、テザーは国債（T-bills）を購入します。

例：もし AP が 1,000,000 米ドルを入金した場合、彼らは 1,000,000 USDT を受け取ります。テザーはこの 1,000,000 米ドルで同額の T-bills を購入します。USDT 自体は利息を支払いませんが、これらの T-bills は実際に連邦準備制度の金利、現在約 4.25%~4.50% を支払います。したがって、テザーは 4.25%~4.50% のネット利息差（Net Interest Margin, NIM）を得ます。

より多くの預金を引き付けるために、Tether または関連する金融機関（暗号取引所など）は、USDT をステーキングすることに同意したユーザーに対して一部の NIM を支払います。ステーキングとは、利息収益と引き換えに、一定期間 USDT をロックすることを意味します。

ステーブルコインの償還プロセスは次のとおりです。

1. 認可された参加者（AP）は、USDTをTetherの暗号ウォレットに送信します。

2. テザーは、USDTに対応する米ドル額に基づいて、相応のT-billsを販売します。

3. テザーは、各USDTに対応する1ドルをAPの銀行口座に送金します。

4. テザーは対応するUSDTを焼却し、流通から除去します。

テザーのビジネスモデルは非常にシンプルです：ドルを受け取り、公共ブロックチェーン上にデジタルトークンを発行し、ドルをT-billsに投資して純利息差（NIM）を得ることです。

Bessentは、帝国の黙認された支援を受けたステーブルコイン発行者が、認可された米国の銀行にのみドルを預けるか、国債に投資することを保証します。"派手な"操作はありません。

ユーロドルシステムの影響

安定したコインが登場する前、アメリカ連邦準備制度（FRB）と財務省は、ユーロドル銀行機関に問題が発生したときに常に救助を行っていました。機能するユーロドル市場は、帝国全体の健康にとって非常に重要です。しかし今、ベッセントはこれらの資金流を吸収するための新しいツールを手に入れました。マクロの観点から、彼はユーロドル預金をブロックチェーンに上げるための合理的な動機を提供しなければなりません。

例えば、2008年の世界金融危機の際に、連邦準備制度はサブプライムローンおよび関連するデリバティブの崩壊によりドル不足となった外国銀行に数十億ドルの貸付を秘密裏に行いました。したがって、ユーロドルの預金者は一般的にアメリカ政府が彼らの資金を暗黙のうちに保証していると考えていましたが、技術的には彼らはアメリカの規制体系の外にありました。もし非アメリカの銀行支店が将来の金融危機において連邦準備制度や財務省の支援を受けられないと発表されれば、ユーロドルの預金はステーブルコインの発行者の元へと流れ込むことになるでしょう。これが誇張だと思うなら、ドイツ銀行のストラテジストがかつて公然と、アメリカがドルスワップツールを利用してヨーロッパにトランプ政権の要求を強制するかもしれないと疑問を呈したことを思い出してください。確かに、トランプは実質的にユーロドル市場を「去銀行化」することでそれを弱体化させたいと非常に望んでおり、これらの機関は彼の初任期後に彼の家族企業を「去銀行化」しました。今こそ報復の時です。因果応報、実に残酷です。

保障がなくなると、ユーロドル預金者は自身の利益から資金をドルペッグのステーブルコイン、例えば USDT に移すでしょう。Tether の資産はすべてアメリカの銀行預金または国債（T-bills）の形で存在しています。法律的に、アメリカ政府は「大きすぎて倒産できない」（TBTF）銀行のすべての預金を保証しています。2023年の地域銀行危機の後、連邦準備制度理事会と財務省は実質的にすべてのアメリカの銀行または支店の預金を保証しました。T-bills のデフォルトリスクはほぼゼロであり、アメリカ政府は決して自発的に破産することはありません—常にドルを印刷して債券保有者に返済できます。したがって、ステーブルコインの預金は名目ドルにおいてリスクがなく、ユーロドル預金はもはやそうではありません。

すぐに、米ドルにペッグされたステーブルコイン発行者は、10兆から13兆ドルの資金流入を迎え、その後Tビルを購入します。ステーブルコイン発行者は、ベッセントが発行する国債の大量で価格に敏感でないバイヤーとなります！

たとえ連邦準備制度理事会の議長パウエルがトランプの金融政策を阻害し続け、連邦基金金利を引き下げず、バランスシートの縮小を終わらせず、量的緩和を再開しないとしても、ベッセントは連邦基金金利を下回る金利でT-billsを提供することができます。彼がそれを実現できるのは、ステーブルコインの発行者が利益を得るために彼の製品を指定された金利で購入しなければならないからです。数ステップのうちに、ベッセントはイールドカーブの前端を掌握しました。連邦準備制度は存在する意味がなくなっています。おそらくワシントンのどこかの広場には、ベッセントの像が立ち、チェリーニの『ペルセウスがメデューサの首を斬る』のスタイルを模したもので、「ベッセントとジェキル島の怪物の首」と名付けられるでしょう。

グローバルサウスの影響

アメリカのソーシャルメディア企業は、外国中央銀行が自国の一般市民の通貨供給を制御する能力を弱めるトロイの木馬となるでしょう。グローバルサウスでは、西洋のソーシャルメディアプラットフォーム（Facebook、Instagram、WhatsApp、X）の浸透率はほぼ完全にカバーされています。

私はアジア太平洋地域に半生を過ごしてきました。現地では、預金者の現地通貨を米ドルまたは米ドル相当の資産（例えば香港ドル）に交換し、資金が米ドルの利回りを得て米国株に投資できるようにすることが、その地域の投資銀行業務の重要な構成要素となっています。

現地の通貨管理機関は、伝統的金融機関（TradFi）に対して「モグラたたき」式の規制を実施し、資本の流出を防ぐ策を講じています。政府は、一般市民とある程度政治的関係が薄い富裕層の資金を把握する必要があり、インフレ税を通じて資金を吸収し、業績が振るわない国営企業を支援し、重工業に低利の融資を提供するためです。Bessentが米国の大手金融センター銀行を切り口として、これらの資金を急募している人々に銀行サービスを提供しようとしたとしても、現地の規制はこの行為を禁じています。しかし、これらの資金にアクセスするための別のより効果的な方法があります。

ほとんどすべての人が西洋のソーシャルメディア企業を使用しています。もし WhatsApp が各ユーザーに暗号通貨ウォレットを提供したらどうなるでしょうか？アプリ内で、ユーザーは承認された米ドルに連動したステーブルコイン（例えば USDT）をシームレスに送受信できます。この WhatsApp ステーブルコインウォレットが異なるパブリックチェーン上の任意のウォレットに送金できるとしたら、何が起こるでしょうか？

架空のケースを挙げて、WhatsAppが世界南部の数十億のユーザーにデジタルドルアカウントをどのように提供するかを説明します：

フェルナンドはフィリピン人で、田舎でクリックファームを運営し、ソーシャルメディアのインフルエンサーのために偽のフォロワーやビューを作り出しています。彼のクライアントはすべてフィリピンの外にいるため、支払いは困難で高額です。WhatsAppは、USDTの送受信ができるウォレットを提供しているため、彼の主要な支払い手段となっています。彼のクライアントもWhatsAppを使用し、非効率的な銀行システムを使用するのをやめることを喜んでいます。双方ともこれに満足していますが、実際には地元のフィリピンの銀行システムを回避しています。

しばらくして、フィリピン中央銀行は大量の銀行資金流出に気づきました。彼らは、WhatsApp が国内で広範に米ドル連動のステーブルコインを推進していることを認識しました。中央銀行は実際には通貨供給に対するコントロールを失ってしまいました。しかし、彼らはほとんど無力でした。フィリピン人が WhatsApp を使用するのを防ぐ最も効果的な方法は、インターネットを切断することです。地元の Facebook の幹部に圧力をかけようとしても無駄でした。マーク・ザッカーバーグはハワイの避難所で Meta を支配しており、トランプ政権の承認を得て、世界中の Meta ユーザーにステーブルコイン機能を推進しています。アメリカのテクノロジー企業に対するインターネット法の制限は、トランプ政権が関税を引き上げる脅威を招くことになります。トランプは、欧州連合に対して、「差別的」なインターネット立法を撤回しない場合、より高い関税をかけると明言しています。

フィリピン政府がWhatsAppをAndroidとiOSのアプリストアから削除しても、意志の強いユーザーはVPNを使って簡単にブロックを回避できます。もちろん、何らかの摩擦が使用に影響を与えるでしょうが、ソーシャルメディアは一般大衆にとって基本的に中毒性のある薬物です。10年以上にわたる持続的なドーパミンの刺激の後、一般の人々はプラットフォームを使い続けるためにあらゆる手段を見つけるでしょう。

最後に、Bessentは制裁という手段を行使することができます。アジアのエリートは富を海外のドル銀行センターに預けているため、自国の金融政策によって富が価値を失うことを望んでいません。「私の言うことを聞き、私のすることはしない」ということです。仮にフィリピンの大統領ボンボン・マルコスがMetaを脅迫した場合、Bessentは即座に反撃し、彼と彼の親信に対して制裁を課し、彼らの海外にある数十億ドルの富を凍結することができます。彼らが屈服し、安定通貨を国内で普及させることを許可しない限り。彼の母親イメルダは、アメリカの法律の手がどれほど長いかをよく知っています。彼女は故独裁者夫フェルディナンド・マルコスと共にフィリピン政府の資金を横領してニューヨークの不動産を購入したため、当時RICOの告発に直面しました。確かに、ボンボン・マルコスは二度目の苦労を経験したくないでしょう。

もし私の主張が正しければ、すなわちステーブルコインはPax Americana（米国の支配的貨幣政策）を通じてドルの使用を拡大するための核心的なツールであるならば、帝国はアメリカのテクノロジー大手を現地の規制から守る一方で、一般市民にドルの銀行サービスを提供します。そして、これに対してこれらの国の政府はほとんど無力です。

私の判断が正しければ、南半球からの潜在的なステーブルコイン預金の総アドレス可能市場（TAM）はどれくらいの大きさになるのでしょうか？南半球の最も先進的な国々のグループはBRICSです。中国は西洋のソーシャルメディア企業を禁止しているため除外します。問題は、現地通貨の銀行預金の規模がどのくらいかということです。私はPerplexityに相談しましたが、彼らが示した答えは4兆ドルです。これは議論の余地があるかもしれませんが、ユーロを使用している「ユーロ貧困地域」の国々も考慮に入れれば合理的だと思います。ドイツの優先経済政策とフランスの優先経済政策の下で、ユーロは「行き詰まり」を迎えており、ユーロ圏はいつか分裂する運命にあります。将来的な資本規制の影響で、今世紀末までにユーロの唯一の実用的な用途は、Berghainの入場券を購入することと、Shellonaの最低消費を支払うことになるかもしれません。

欧州の銀行預金1674兆ドルを計算に加えると、合計で約34兆ドルに達し、これは潜在的なステーブルコイン預金市場が非常に巨大であることを意味します。

大いにやるか、または民主党にやられる

バッファロー・ビル・ベッセントは選択に直面しています：大きくやるか、民主党の勝利を許すか。彼は2026年中間選挙でレッドチームが勝つことを望んでおり、もっと重要なのは2028年の大統領選挙での勝利ですか？私は彼がそう望んでいると思います。そして、その目標を達成する唯一の方法は、トランプがマムダニやAOCたちよりも一般市民に多くの福利を提供することを支持することです。したがって、ベッセントは価格を気にしない国債の買い手を見つける必要があります。明らかに、彼はステーブルコインが解決策の一部だと考えており、彼がこの技術を公に支持している発言からもそれがわかります。しかし、彼は全力を尽くさなければなりません。

もしグローバルサウス、ユーロの貧困地域、そしてヨーロッパのユーロドルがステーブルコインに流入しない場合、彼は自らの「強力な手段」を使って資金を流入させなければならない。これは、要求通りにドルが流入するか、再び制裁に直面するかを意味する。

● Eurodollar システムによって生じた国債購入力の分解：10–13 兆米ドル。

● グローバルサウスとユーロ圏の貧困地域の小売預金購買力：21兆ドル。

●総額約34兆ドル。

明らかに、すべての資金が米ドルにペッグされたステーブルコインに流れるわけではありませんが、少なくとも巨大な潜在的なアドレス可能市場が見えてきます。本当の問題は、この最大34兆ドルのステーブルコインの預金が、どのようにDeFiの使用量を新たな高みへと押し上げるかです。DeFiの使用量が増加する十分な理由がある場合、どの暗号プロジェクトが最も利益を得るでしょうか？

ステーブルコインのDeFiへの流入の論理

最初に理解する必要がある概念は、staking（質押）です。仮にこの34兆ドルの一部がステーブルコインの形で存在するとしましょう。簡略化のために、すべての流入がTetherのUSDTに入ると仮定します。Circleなどの他の発行者や大型TBTF銀行との競争が激しいため、Tetherは保有者に一部の純利息マージン（NIM）を分配する必要があります。彼らは、一部の取引所と提携することによって、取引所のウォレットにあるUSDTに利息を付与し、その利息は新たに発行されたUSDTの形で支払われます。

簡単な例を挙げます：

フィリピンのフェルナンドは1000 USDTを持っています。フィリピンの取引所PDAXは2%のステーキングリターンを提供しています。PDAXはイーサリアム上にステーキングスマートコントラクトを作成します。フェルナンドは1000 USDTをスマートコントラクトアドレスに送信し、その後以下の状況が発生します。

1. 彼の1,000 USDTは1,000 psUSDTになります(PDAXステーキングUSDT、PDAX負債)。 最初は1 USDT = 1 psUSDTですが、毎日利息が蓄積されるにつれて、psUSDTの価値は徐々に上昇します。 例えば、2%のAPRとACT/365の単利計算を使用すると、psUSDTは1日あたり約0.00005ずつ成長します。 1年後、1 psUSDT = 1.02 USDTです。

2. フェルナンドは彼の取引所の財布に1,000 psUSDTを受け取りました。

強力なことが起こりました：Fernando は USDT を PDAX にロックし、利息を生む資産である psUSDT に交換しました。psUSDT は現在、DeFi エコシステム内で担保として使用でき、他の暗号通貨に交換したり、担保貸付を行ったり、DEX でレバレッジデリバティブ取引を行ったりすることができます。

1年後、FernandoがpsUSDTをUSDTに交換したい場合、彼はPDAXプラットフォームでステーキングを解除するだけで、psUSDTは破棄され、彼は1020 USDTを受け取ります。追加の20 USDTの利息は、TetherとPDAXの提携から生じています。Tetherは国債ポートフォリオから得たNIMで追加のUSDTを生成し、PDAXに契約義務を満たすために支払います。

したがって、USDT（基軸通貨）と psUSDT（利回り型通貨）は、DeFi エコシステムで受け入れられる担保となります。このように、全体のステーブルコインの流れの一部が DeFi アプリケーション（dApps）に流入します。Total Value Locked（TVL、ロック総額）は、この相互作用を測定するために使用されます。ユーザーは DeFi dApp で操作する際に資金をロックする必要があり、この部分の資金が TVL として反映されます。TVL は取引量と将来の収益のフロント指標であり、DeFi dApp の将来のキャッシュフローを予測するための重要な根拠でもあります。

モデル仮定

私は2028年末までの予測を選びました。なぜなら、それがトランプの任期終了の時期だからです。私の基準仮定は、ブルーチーム（民主党）の大統領当選の確率がレッドチーム（共和党）よりやや高いということです。その理由は、トランプが4年足らずの間に、彼の支持者が半世紀にわたる貨幣、経済、外交政策の影響によって受けた損失を完全に修正することはできないからです。さらに悪いことに、政治家は選挙公約を完全に実現することはありません。したがって、レッドチームの有権者の投票率は低下します。

赤チームの基盤有権者はトランプの後継者に対する熱意が欠けており、投票に十分な数が現れないため、トランプ妄想症（TDS）の影響を受けた子供のいない猫好きの青チーム有権者に勝ることはない。青チームのメンバーは誰であれ、TDSの影響で自らに不利な金融政策を実施し、ただトランプとは異なることを証明しようとする。しかし最終的には、どの政治家も印刷されたお金には逆らえず、ドル連動のステーブルコインは短期国債の最良の価格を気にしない買い手となる。したがって、新大統領は最初はステーブルコインを全面的に支持することはないかもしれないが、すぐにこれらの資本が欠けていると進むことが困難であることに気づき、最終的には前述の政策を継続することになる。このような政策の揺れは暗号市場のバブル崩壊を引き起こし、史上最悪のベアマーケットをもたらす。

さらに、私のモデルの数値は非常に膨大です。これはグローバルな通貨システムにおける百年に一度の変革です。私たちが一生涯幹細胞を静脈注射しない限り、ほとんどの投資家は二度とこのような出来事に出会うことはないでしょう。私が予測する潜在的な利益は、SBFのアンフェタミン習慣をはるかに超えるでしょう。ドルペッグのステーブルコインの普及に伴い、DeFiエコシステムの牛市は前例のないものとなるでしょう。

私は、ゼロで終わる10進数を使って予測するのが好きなので、2028年までに米ドル連動のステーブルコインの総流通量は少なくとも10兆ドルに達すると推定しています。これほど巨大な理由は、ベッセントが資金調達する必要のある赤字が非常に大きく、指数関数的に増加しているからです。ベッセントが国債で資金調達すればするほど、債務の蓄積速度は速くなり、毎年債務をロールオーバーしなければなりません。

次の重要な仮定は、Bessent と 2026 年 5 月以降の新しい連邦準備制度理事会の議長が連邦基金金利をどの水準に設定するかです。Bessent は連邦基金金利が 1.50% 高すぎると公言しており、トランプはしばしば 2.00% の利下げを要求していました。政策はしばしばオーバーシュートすることを考慮すると、連邦基金金利は最終的に約 2.00% に急速に落ち着くと私は考えています。この数字には厳密な根拠はなく、体制内の経済学者と同様に、私たちは即興で判断しているため、私の数字も彼らと同じくらい信頼できます。政治的および経済的現実は帝国に安価な資金を提供することを要求しており、2% の金利はちょうどその需要に合致しています。

最後に、10年期国債利回りの予測について：Bessentの目標は実質成長率3%、さらに連邦基金金利2%を加え（理論的には長期のインフレ水準を示す）、10年期利回りは約5%になる。私はこの利回りを使用して、将来のキャッシュフローの現在価値を計算する。

より多くの人々がステーブルコインを使ってコーヒーを購入するようになると、彼らは自然に利息を得ることを望むでしょう。以前に述べたように、Tetherのような発行者は、保有者にネット利ザヤ（NIM）の一部を配分しますが、その額はそれほど大きくありません。多くの貯蓄者は、過度のリスクを負うことなくより高いリターンを求めるでしょう。では、暗号資本市場の内部には新しいステーブルコインユーザーが捉えることができる内生的なリターンが存在するのでしょうか？答えは肯定的であり、Ethenaはより高いリターンの機会を提供しています。

暗号資本市場において、安全に資金を貸し出す方法は2つしかありません：投機者にデリバティブ取引のために貸すか、暗号マイナーに貸すかです。Ethenaは、投機者に貸し出すことに特化しており、暗号/ドル先物および永続スワップをショートすることで、ロングの暗号資金をヘッジしています。これは私がBitMEXで推進していた「キャッシュアービトラージ」という戦略です。後に、私は「Dust on Crust」という記事を書き、起業家にこの取引を合成ドルと高利回りのステーブルコインにパッケージ化することを呼びかけました。Ethenaの創業者であるGuy Youngはその記事を読んだ後、トップチームを結成して実現に向けて動き出しました。その後、Maelstromが創設顧問となりました。EthenaのUSDeステーブルコインは18ヶ月で約135億ドルの預金を迅速に蓄積し、最も成長が早いステーブルコインとなり、現在の流通量はCircleのUSDCとTetherのUSDTに次いで3位です。Ethenaの成長は非常に急速で、来年のセントパトリックデーまでにはTetherに次ぐ2番目のステーブルコイン発行者となり、CircleのCEOであるJeremy Allaireは気を紛らわせるためにギネスを一杯飲むことになるでしょう。

取引所の対抗リスクのため、投機家がドルで暗号資産をロングする際の金利は通常国債の金利よりも高いです。私は2016年にBitMEXチームと共に永久契約を作成する際、中立金利を10%に設定しました。これは、永久契約の価格が現物価格と等しい場合、ロングがショートに対して10%の年率金利を支払うことを意味します。BitMEXを模倣したすべての永久契約取引所はこの10%の中立金利を採用しています。これは重要な点です。なぜなら、10%は現在のフェデラルファンド金利の上限4.5%をはるかに上回っているからです。したがって、ステーキングされたUSDeの収益はほぼ常にFed Fundsを上回り、わずかな追加リスクを取ることに同意する新しいステーブルコインの預金者に、Buffalo Bill Bessentが提供する収益の倍の機会を提供します。

今、一般市民はより多くの利息収入を得ることができますが、問題は：彼らはどのように取引を通じてインフレによる貧困から脱出するのでしょうか？

世界の通貨の価値が下がる最悪の影響の一つは、誰もが生活水準を維持するために投機者にならざるを得なくなることです — — 彼らが金融資産を大量に持っていない場合は特に。法定通貨の無意味な価値下落の影響を長期にわたって受けてきた人々が、安定した通貨を通じてブロックチェーン上で貯蓄を始めるにつれて、彼らは唯一の機会を提供する資産クラスである暗号通貨の取引を行うことになります — — 投機によって貧困から脱出するために。

DEXが他のすべてのタイプの取引所を飲み込むという理論は新しいものではありませんが、Hyperliquidの違いはチームの実行力にあります。ジェフ・ヤンは約10人のチームを編成し、その製品のイテレーションの速さと品質は業界内のどの中央集権的または分散型チームよりも優れています。

Hyperliquidを最も簡単に理解する方法は、去中心化版のBinanceとして考えることです。Tetherやその他のステーブルコインが主にBinanceの資金チャネルを支えているため、BinanceはHyperliquidの前身と見ることができます。Hyperliquidもまた、ステーブルコインのインフラに完全に依存して入金を行いますが、提供されるのはオンチェーン取引体験です。HIP-3の導入に伴い、Hyperliquidは迅速に無許可のデリバティブおよび現物の巨人へと転身しています。高い流動性のリミットオーダーブックを持ち、リアルタイムのマージン管理を実現したいアプリケーションは、HIP-3を通じて必要なデリバティブ市場を統合できます。

私は予測しますが、本サイクルの終了時にHyperliquidは最大の暗号取引所になり、ステーブルコインの流通量が10兆ドルに達する成長がこの発展をさらに加速させるでしょう。Binanceを例にとると、ステーブルコインの供給レベルに基づいてHyperliquidの1日の平均取引量（ADV）を予測できます。

“水牛ビル”ベッセントの戦略

「水牛ビル」Bessentの世界的なユーロドルおよび非ドル預金への影響力は、アメリカ政府の財政政策に依存している。私は、Bessentの上司であるアメリカ大統領トランプが支出を削減したり、予算を均衡させたりする意図を持っていないと信じている。彼の目標はただ選挙に勝つことだけだ。政治的勝者は、後期資本主義の民主主義制度において、福利を配布することで票を獲得する。したがって、Bessentは財政と貨幣の分野で大規模に行動し、誰も彼を止めることはできない。

アメリカの赤字が拡大し続け、パックス・アメリカーナの世界的な覇権が弱まる中、市場は弱いドル建て債務を保持することをためらっています。ベッセントは、安定した通貨を利用して国債を吸収することが必然の手段となっています。

彼は制裁手段を広く使用して、ドル安定コインがユーロドルや非米国の小売銀行から流出する資金を吸収することを保証します。同時に、彼はZuckerbergやMuskのようなテクノロジーの巨頭を動員して、安定コインを推進し、地元の規制が許可していなくても、世界中のユーザーに普及させるために、アメリカ政府によって保護されるでしょう。

もし私の判断が正しければ、私たちは以下のトレンドを見る可能性があります：

1. オフショア米ドル市場（Eurodollar）は規制の注目を集めている；

2. FRBと財務省のドルスワップ枠は、アメリカのテクノロジー企業のデジタル市場への参入に関連している；

3. ステーブルコインの発行者は、ドルまたは国債を保有する必要があります；

4. アメリカでステーブルコイン発行者の上場を奨励する；

5. アメリカのテクノロジー企業がソーシャルメディアアプリに暗号ウォレット機能を追加；

6. トランプ政権はステーブルコインの使用を支持しています。