من هو "ملك وسطاء الأوراق المالية"؟ الصين سيتي تهاجم وتدافع، وGuotai Haitong تقترب

هل يمكن أن تتفوق كاثي هوتون بعد تصفية مخاطر جي بي مورغان تشيس؟

تقرير اقتصاد القرن الحادي والعشرين، مراسل تشوي وونجينج

لقد مر حوالي 20 عامًا على اقتراب بنك CITIC Securities من أن يصبح أكبر شركة في القطاع من حيث الأصول الصافية والأرباح الصافية، وتأكيد مكانته كـ “الأخ الأكبر” في سوق الأوراق المالية المحلي، وهو تاريخ يمتد عبر نصف تاريخ سوق الأسهم الصينية.

ولذلك، فإن سباق “الأخ الأكبر” أصبح أكثر اهتمامًا في عام 2025.

في النصف الأول من عام 2025، تفوقت كاثي هوتون بعد إعادة الهيكلة على CITIC من خلال مؤشر الأرباح الصافية. بينما استعاد الأخير الصدارة في النصف الثاني بفضل زخم قوي، حيث بلغ صافي أرباحه بعد خصم الضرائب 22.67 مليار يوان أكثر من كاثي هوتون على مدار العام.

تنافس المؤسسات الرائدة حول الأصول الإجمالية، والأصول الصافية، ورأس المال الصافي، والإيرادات، والأرباح الصافية، ويحتوي هذا على مواجهة بين مؤسسات الأوراق المالية في بكين وشنغهاي، حيث تعتمد كل منهما على قدراتها التنافسية المختلفة في مجال الابتكار.

على الأقل، خلال موسم تقارير عام 2025، لا تزال كاثي هوتون تتعامل مع عبء تاريخي مثل هوتون إنترناشونال، حيث أن شركة هوتون إنترناشونال وحدها تسببت في تأخير أرباحها الصافية لعام 2025 بحوالي 30 مليار يوان. بمجرد تصفية المخاطر، لن يكون هناك شك في أن أرباح كاثي هوتون المحتملة ستكون كبيرة. على الرغم من أن CITIC Securities تتفوق في إيرادات البنوك الاستثمارية وهامش الربح، إلا أن كاثي هوتون قد تفوقت بشكل غير معلن في عدد عمليات الاكتتاب العام، وعدد المشاريع قيد الدراسة، وغيرها من المؤشرات الرئيسية. هذا التنافس بين “العدد” و"الحجم" يضيف عنصر عدم اليقين حول من سيحتفظ بلقب أكبر بنك استثماري.

في أبريل 2025، أكملت كاثي هوتون تشكيل فريق القيادة بعد الدمج، وما زال الهيكل الإداري في مرحلة التعمق؛ بينما كانت CITIC Securities على وشك تغيير مجلس إدارتها، حيث أن رئيس مجلس إدارتها الحالي زانغ يو جون يبلغ من العمر 61 عامًا، والرئيس التنفيذي زو ينغوانغ تولى منصبه في ديسمبر 2024. قد تؤثر عملية التناوب بين الإدارة القديمة والجديدة على وتيرة الاستراتيجية المستقبلية.

من حيث الإيرادات والأرباح الصافية، يبدو أن مكانة CITIC Securities أكثر استقرارًا.

في عام 2025، حققت CITIC Securities أرباحًا صافية بعد خصم الضرائب بلغت 30.076 مليار يوان، وهو أول مرة تتجاوز فيها حاجز 300 مليار يوان، مسجلة أفضل أداء تاريخي. مقارنة بكاثي هوتون، فإن التقدم ملحوظ أيضًا.

الربع الأول من عام 2025 هو أول تقرير نصف سنوي بعد دمج جيه بي مورغان تشيس وهوتون، والتقرير السنوي لعام 2025 هو أول تقرير سنوي بعد الدمج. في ذلك الوقت، تجاوزت كاثي هوتون أرباحها الصافية بعد خصم الضرائب على أساس النصف الأول من العام، حيث بلغت 137.19 مليار يوان، أقل بـ20.18 مليار يوان من كاثي هوتون.

ومع ذلك، على مدار العام 2025، تمكنت CITIC Securities من اللحاق بالركب، حيث حققت أرباحًا صافية بعد خصم الضرائب بلغت 30.076 مليار يوان، متفوقة على كاثي هوتون التي بلغت 27.809 مليار يوان، بفارق 2.267 مليار يوان.

وهذا يعني أن في النصف الثاني من عام 2025، كانت أرباح CITIC Securities الصافية بعد خصم الضرائب أعلى بـ42.85 مليار يوان من كاثي هوتون.

أما من حيث الإيرادات التشغيلية، فمكانة CITIC Securities لا تزال مستقرة، حيث حققت إيرادات سنوية بلغت 748.54 مليار يوان، وهو رقم قياسي تاريخي، مقابل 631.07 مليار يوان لكاثي هوتون، بفارق 117.47 مليار يوان. في تقرير الربع الأول من 2025، كانت أرباح CITIC Securities أعلى بـ91.67 مليار يوان من كاثي هوتون.

وبعبارة أخرى، في النصف الثاني من عام 2025، كانت إيرادات CITIC Securities أعلى بـ25.8 مليار يوان فقط من كاثي هوتون، وهو فارق أقل بكثير من التفوق في النصف الأول.

وهذا يعني أن في النصف الثاني من عام 2025، تفوقت CITIC Securities على كاثي هوتون في الإيرادات والأرباح الصافية بعد خصم الضرائب، مع زيادة الفارق بشكل سريع في الأرباح الصافية، بينما تقلص الفارق في الإيرادات بشكل ملحوظ مقارنة بالنصف الأول.

تأثرت نتائج أداء شركات الأوراق المالية بشكل ملحوظ بانتعاش سوق الأسهم الصينية بشكل عام في 2025، حيث سجلت العديد من الشركات، بما في ذلك CITIC Securities، أرقامًا قياسية في الإيرادات والأرباح الصافية بعد خصم الضرائب. وخصوصًا، بعد الإعلان عن دمجها، شهدت كاثي هوتون نموًا ملحوظًا، حيث زادت معدلات النمو بشكل كبير. في عام 2025، زادت إيرادات CITIC Securities وصافي أرباحها على أساس سنوي بنسبة 28.79% و38.58% على التوالي، بينما بلغت نسبة النمو في هوتون 87.4% و113.52%.

ومن الجدير بالذكر أن، بسبب أن إيرادات CITIC Securities وصافي أرباحها على أساس سنوي كانت أعلى بكثير من باقي الشركات، فإن نسبة التغير السنوي كانت محدودة نسبيًا، ومع ذلك، فإن نسبة النمو التي حققتها تعتبر جيدة جدًا. النمو السريع لكاثي هوتون يرجع بشكل أكبر إلى أن عام 2025 هو أول سنة يتم فيها الكشف عن البيانات بعد الدمج، ولا يمكن ببساطة مقارنته مع الشركات غير المدمجة مثل CITIC Securities.

لكن، هناك ضغط حقيقي يواجه CITIC Securities.

واحدة من أهداف دمج جيه بي مورغان تشيس مع هوتون كانت مساعدة هوتون على التخلص من المخاطر. وما زالت عملية تصفية المخاطر مستمرة، ومع تصفيتها، ستشهد إيرادات CITIC هوتون وصافي أرباحها بعد خصم الضرائب تحسنًا تدريجيًا.

كمثال على ذلك، هوتون إنترناشونال التي كانت تخسر بشكل متكرر منذ 2022، على الرغم من أن خسائرها الصافية تقلصت بشكل ملحوظ في 2025، إلا أنها لا تزال تصل إلى 3.268 مليار دولار هونج كونج. وبما أن أداء هوتون إنترناشونال قد تم دمجه في تقارير CITIC هوتون، فهذا يعني أن هوتون إنترناشونال وحدها كانت ستخفض أرباح CITIC هوتون الصافية بعد الضرائب بحوالي 30 مليار يوان في 2025. وإذا استبعدنا خسائر هوتون إنترناشونال، فسيكون صافي أرباح CITIC هوتون في 2025 أعلى من شركة CITIC Securities، ليصبح رقمها هو الأول في القطاع.

في ذروة خسائر 2023، خسرت هوتون إنترناشونال 8.156 مليار دولار هونج كونج، والآن، مع تصفية المخاطر بعد الدمج، تقلصت خسائرها إلى ما يقرب من 5 مليار دولار هونج كونج. وبمعدل التقدم هذا، من المتوقع أن تتحول هوتون إنترناشونال إلى الربحية قريبًا جدًا. وعندما يتحول صافي أرباح هوتون إنترناشونال إلى الربح، سيكون من الصعب تحديد من سيكون أكبر في صافي الأرباح بين CITIC Securities و CITIC Hoton.

العمل في مجال البنوك الاستثمارية، خاصة عمليات الاكتتاب العام، دائمًا ما يكون من المجالات التي تتنافس عليها أكبر الشركات في القطاع. عادةً، تتصدر CITIC Securities قائمة الشركات في عمليات الاكتتاب العام في سوق الأسهم الصينية. قبل الدمج، كانت شركات مثل CITIC Jin’an وHaitong Securities تقدم أداءً جيدًا في هذا المجال. وتُعد كل من CITIC Securities، وCITIC Jin’an، وHaitong Securities، وCICC، وCITIC Construction Investment، وHuatai Securities من الأعضاء الدائمين في الصف الأول من شركات الاكتتاب في سوق الأسهم الصينية.

مع دمج CITIC هوتون، أصبحت المنافسة على لقب أكبر بنك استثماري في سوق الأسهم الصينية أكثر حدة.

لنبدأ بتحليل أداء الأعمال بشكل عام، حيث أن الإيرادات والأرباح الهامشية هما أهم مقياسين للمقارنة. وفي هذين المقياسين، تتفوق CITIC Securities دائمًا.

في عام 2025، بلغت إيرادات أعمال البنوك الاستثمارية لـ CITIC Securities 6.336 مليار يوان، بزيادة قدرها 50.12% على أساس سنوي؛ بينما بلغت إيرادات البنوك الاستثمارية لـ CITIC هوتون 4.657 مليار يوان، بزيادة 77.62%. وبما أن عام 2025 هو أول سنة يتم فيها الكشف عن البيانات بعد الدمج، فإن الزيادة في إيرادات CITIC Securities كانت أكثر وضوحًا.

من الجدير بالذكر أن بعض شركات الأوراق المالية قد تتعمد خفض الأرباح لتحقيق مزيد من الإيرادات، خاصة في منافسات الاكتتابات العامة في سوق هونج كونج. وهذا يؤدي إلى ارتفاع الإيرادات مع هامش ربح محدود، وهو ما يُعرف بـ “زيادة الإيرادات دون زيادة الأرباح” أو “نمو الأرباح أقل من نمو الإيرادات”. ومعدل الربح هو أحد أهم مؤشرات ربحية الشركة.

في عام 2024، انخفض هامش ربح CITIC Securities إلى 19.42%، مقارنة بـ 41.14% لشركة CITIC Jin’an في ذلك الوقت. وفي عام 2025، انخفض هامش ربح CITIC هوتون بشكل ملحوظ إلى 26.14%، بينما ارتفع هامش ربح CITIC Securities إلى 36.57%.

وهذا يعني أن معدل ربحية أعمال البنوك الاستثمارية لـ CITIC Securities تفوق الآن CITIC هوتون، مع فارق قدره 10.43 نقطة مئوية.

ومع ذلك، فإن هامش الربح المنخفض الحالي لـ CITIC هوتون مرتبط بشكل كبير بتصفية المخاطر تدريجيًا بعد الدمج، ومن المتوقع أن يرتفع هامش الربح مع اكتمال عملية التصفية. ولكن عند النظر إلى متوسط هامش الربح خلال السنوات الخمس الماضية، باستثناء 2024، كانت CITIC Securities دائمًا تتفوق على CITIC Jin’an، مما يعزز مكانتها التنافسية في مجال هامش الربح.

من ناحية القطاعات الفرعية في مجال البنوك الاستثمارية، تمتلك CITIC هوتون أيضًا بعض المزايا.

وأبرزها أربعة: عدد الشركات التي تتولى الاكتتاب الرئيسي في سوق الأسهم الصينية 19 شركة، وعدد الشركات التي تراجع طلباتها في نهاية الاكتتاب 44 شركة، وعدد الشركات التي تبيع الأسهم في سوق هونج كونج 37 شركة، وعدد عمليات إصدار السندات الخارجية الصينية 431 عملية. وتحتل CITIC هوتون المركز الأول في هذه البيانات الأربعة.

خصوصًا، أن عدد الشركات التي تتولى الاكتتاب الرئيسي في سوق الأسهم الصينية وعدد الشركات التي تراجع طلباتها في نهاية الاكتتاب، يحتلان المركز الأول، مما يدل على أن CITIC هوتون لديها ميزة واضحة في الحصول على طلبات الاكتتاب في سوق الأسهم الصينية، مع إمكانات نمو قوية في عمليات الاكتتاب المستقبلية.

من منظور آخر، عند تقييم أعمال الاكتتاب، يُعد كل من عدد الشركات التي تتولى الاكتتاب وحجم الاكتتاب (المبلغ) من أهم المؤشرات. في عام 2025، كانت CITIC هوتون تتفوق في عدد الشركات التي تتولى الاكتتاب، لكن CITIC Securities كانت تتفوق في حجم الاكتتاب. وفقًا لبيانات Wind (تصنيف الاكتتابات، حسب تاريخ الإصدار)، بلغ حجم الاكتتاب في سوق الأسهم الصينية لـ CITIC Securities 23.8 مليار يوان، وهو المركز الأول، متفوقًا على CITIC Jin’an التي كانت في المركز الثالث بـ 19.5 مليار يوان، وعلى شركة CITIC Construction Investment التي كانت في المركز الثاني بـ 19.7 مليار يوان.

نظرًا لأن إيرادات الاكتتاب في البنوك الاستثمارية مرتبطة بشكل كبير بحجم الاكتتاب، فإن ذلك يفسر سبب تفوق CITIC Securities في حجم الاكتتاب، رغم أنها تتفوق على CITIC هوتون في إيرادات وأرباح الأعمال الاستثمارية.

جانب آخر مهم هو أن، بعد تعديل تنظيم سوق الأسهم الصينية في 2023، زادت العديد من شركات الأوراق المالية، خاصة الشركات الكبرى، من استثماراتها في سوق هونج كونج. وتأثير دورة الأعمال في البنوك الاستثمارية بدأ يظهر الآن بشكل واضح.

وفقًا لبيانات أعمال البنوك الاستثمارية في سوق هونج كونج لعام 2025، كانت شركة CITIC Securities Hong Kong، شركة فرعية، قد حققت زيادة ملحوظة، حيث بلغ حجم الاكتتاب في سوق هونج كونج 45.107 مليار يوان، متفوقة على شركات مثل مورجان ستانلي وGS، واحتلت المركز الثاني بعد شركة CITIC International في سوق هونج كونج. في عام 2024، كانت شركة CITIC Hong Kong في المركز الثالث، ولم تدخل في قائمة العشرة الأوائل في 2022 و2023.

التحسن الكبير في أعمال الاكتتاب في سوق هونج كونج هو أحد العوامل الرئيسية التي ساهمت في تحسين أداء أعمال CITIC Securities في 2025 بشكل ملحوظ.

تقييم الشركات المالية يتم بشكل شامل، ويشمل العديد من المعايير، بالإضافة إلى الإيرادات والأرباح الصافية، وأداء البنوك الاستثمارية، وغيرها من المقاييس. من خلال تحليل التفاصيل، نجد أن CITIC Securities وCITIC هوتون يتصدران العديد من المؤشرات، لكن من الصعب تحديد من يتفوق على الآخر بشكل قاطع.

لنبدأ بمؤشرين رئيسيين: الأصول الإجمالية والعائد على حقوق المساهمين (ROE) الموزون.

حتى نهاية عام 2025، كانت شركة CITIC هوتون تتصدر القطاع من حيث الأصول الإجمالية، حيث بلغت 2.11 تريليون يوان، متفوقة على CITIC Securities التي كانت تبلغ 2.08 تريليون يوان بفارق 300 مليار يوان.

أما على مستوى العائد على حقوق المساهمين الموزون، فتفوقت CITIC Securities على CITIC هوتون، حيث بلغت 10.59% مقابل 9.78%. ويعكس معدل العائد الأعلى على حقوق المساهمين كفاءة أكبر في عائد المساهمين.

وفيما يتعلق بالقطاعات الفرعية، تتفاوت الشركات في إدارة الثروات وإدارة الأصول.

وتفوقت CITIC هوتون في إدارة الثروات، حيث أن إيراداتها من رسوم الوساطة على أساس رئيسي، بلغت 15.138 مليار يوان، مقابل 14.753 مليار يوان لـ CITIC Securities، متفوقة بمقدار 385 مليون يوان.

علمت أن، عند الإعلان عن دمج CITIC Jin’an وHaitong Securities، أجرى فريق بحثي من CITIC Securities مقارنة، وكان أحد المخاوف الرئيسية هو تفوق CITIC هوتون في إدارة الثروات. نظرًا لأن CITIC هوتون بعد الدمج لديها عدد عملاء وفروع أكبر بكثير من CITIC Securities، يصعب على الأخيرة منافستها في إيرادات إدارة الثروات.

وفقًا لبيانات تقرير 2025، هذا صحيح. من حيث عدد العملاء في السوق المحلي، بلغ عدد عملاء CITIC هوتون 39.33 مليون عميل، مقابل 17 مليون عميل لـ CITIC Securities. ومن حيث عدد الفروع، كانت CITIC هوتون تمتلك 641 فرعًا، مقابل 198 لـ CITIC Securities، أي أن عدد فروع CITIC Securities أقل بثلاثة أرباع.

ومع ذلك، من حيث حجم الأصول المالية التي يحتفظ بها العملاء، فإن CITIC Securities تتفوق، حيث أن حجم الأصول المالية للعملاء في 2025 تجاوز 8000 مليار يوان، مقابل 6573 مليار يوان لـ CITIC هوتون.

وبمقارنة ذلك مع CITIC هوتون، فإن عدد العملاء المحليين أقل، لكن حجم الأصول المالية أعلى، مما يشير إلى أن متوسط أصول العملاء في CITIC Securities أكبر، وأن العملاء ذوي الثروات العالية ربما يكونون أكثر.

في السنوات الأخيرة، بدأت شركات الأوراق المالية في تعزيز تحولها نحو إدارة الثروات، حيث تتغير استراتيجياتها من البيع التقليدي للمنتجات إلى تقديم خدمات استشارية استثمارية. وفي إطار هذا التحول، أصبح تعزيز قدراتها في تقديم خدمات شاملة للعملاء ذوي الثروات العالية جدًا، أحد الاتجاهات الاستراتيجية المهمة. حاليًا، تتبنى بنوك استثمار دولية مثل جولدمان ساكس وUBS بشكل رئيسي العملاء ذوي الثروات الفائقة، بينما لا تزال الشركات المحلية بحاجة إلى تحسين قدراتها في خدمة هؤلاء العملاء بشكل أعمق وأكثر تخصصًا.

وفيما يخص إدارة الأصول، فإن CITIC Securities تتفوق بشكل واضح. حيث أن إيراداتها في 2025 بلغت 12.177 مليار يوان، مقابل 6.393 مليار يوان لـ CITIC هوتون.

وفيما يتعلق بحجم إدارة الأصول، فإن CITIC Securities تتصدر القطاع، حيث أن حجم إدارة الأصول الإجمالي لديها في نهاية 2025 يقارب 4.8 تريليون يوان، وتحتل المركز الأول، مع أن شركة Huaxia Fund التابعة لها تدير 3.01 تريليون يوان. أما CITIC هوتون، فحجم إدارة الأصول في شركة CITIC Jin’an يبلغ 750.7 مليار يوان، وCITIC Huarong Fund يدير 814.1 مليار يوان، بالإضافة إلى استثمارها في شركة Fuguo Fund.

وبمقارنة الحجم، فإن حجم إدارة الأصول في CITIC هوتون (بما يشمل شركات إدارة الأصول التابعة لها) يقدر بنحو ثلث أو نصف حجم CITIC Securities، وهو فارق واضح.

بالإضافة إلى ذلك، في مجال الأعمال الذاتية، حققت CITIC Securities في 2025 إيرادات (بما يشمل التغير في القيمة العادلة) بلغت 37.035 مليار يوان، مقابل 24.57 مليار يوان لـ CITIC هوتون، بفارق 12.465 مليار يوان.

وفيما يخص الأعمال الائتمانية، فإن CITIC هوتون تتفوق، حيث أن رصيد التمويل والتوريق في نهاية 2025 بلغ 246.206 مليار يوان، وهو أعلى مستوى تاريخي، مقابل 207.652 مليار يوان لـ CITIC Securities. وعلى صعيد صافي إيرادات الفوائد، بلغت 8.278 مليار يوان لـ CITIC هوتون، مقابل 1.63 مليار يوان لـ CITIC Securities.