لقد لاحظت شيئًا غريبًا يحدث في مجال التعدين يتجاهله معظم الناس. شركات تعدين العملات الرقمية المدرجة علنًا تمر الآن بأزمة وجودية، ويقومون بحلها بطريقة تغير جوهر ما هم عليه أساسًا.

إذن، إليك الوضع. هؤلاء المعدنون يخسرون حوالي 19,000 دولار على كل بيتكوين ينتجونها. بلغ متوسط التكلفة النقدية الموزونة لاستخراج بيتكوين واحد حوالي 80,000 دولار في الربع الرابع من 2025، لكن بيتكوين ظل يتداول حول 73,999 دولار مؤخرًا. هذه الأرقام بالطبع لا تتوافق، ولهذا نرى شيئًا غير مسبوق يحدث.

بدلاً من قبول الأمر، تتجه هذه الشركات بقوة نحو الذكاء الاصطناعي والبنية التحتية للحوسبة عالية الأداء. وأنا لا أتحدث عن مشروع جانبي صغير أيضًا. تم الإعلان عن عقود بقيمة أكثر من $70 مليار في مجالي الذكاء الاصطناعي والحوسبة عالية الأداء عبر قطاع التعدين العام. صفقة CoreWeave مع Core Scientific وحدها تساوي 10.2 مليار دولار على مدى 12 سنة. لدى TeraWulf إيرادات HPC بعقود بقيمة 12.8 مليار دولار. وHut 8 أبرمت عقد إيجار لمدة 15 سنة بقيمة $7 مليار دولار للبنية التحتية للذكاء الاصطناعي. هذا ليس زيادة طفيفة — إنه تحول كامل.

ما هو المجنون هو الحسابات وراء ذلك. تكلف بنية تعدين البيتكوين حوالي 700,000 دولار إلى $1 مليون لكل ميغاواط، لكن بنية الذكاء الاصطناعي تكلف من $8 إلى $15 مليون لكل ميغاواط. ومع ذلك، فإن الذكاء الاصطناعي يوفر عوائد هيكلية أعلى وهوامش ربح تتجاوز 85% ورؤية إيرادات لعدة سنوات. بحلول نهاية 2026، قد تحصل بعض شركات تعدين العملات الرقمية على 70% من إيراداتها من الذكاء الاصطناعي، ارتفاعًا من حوالي 30% اليوم. شركة Core Scientific بالفعل تحقق 39% من إيراداتها من الذكاء الاصطناعي. إنهم يتحولون إلى مشغلي مراكز بيانات يصادف أنهم لا يزالون يعدين البيتكوين على الجانب.

أما التمويل فهو الجزء المثير للاهتمام. إنهم يمولون هذا التحول بطريقتين. أولًا، ديون ضخمة. شركة IREN تحمل ديونًا قابلة للتحويل بقيمة 3.7 مليار دولار. لدى TeraWulf ديون إجمالية بقيمة 5.7 مليار دولار. أصدرت Cipher Digital في نوفمبر سندات مضمونة بقيمة 1.7 مليار دولار، وارتفعت مصاريف الفائدة الربعية من 3.2 مليون دولار إلى 33.4 مليون دولار في الربع الرابع فقط. هذه رهانات على مستوى البنية التحتية، وليست ديون على نطاق التعدين.

ثانيًا، يقومون بتصفية البيتكوين. باعت Core Scientific حوالي 1,900 بيتكوين بقيمة $175 مليون دولار في يناير وتخطط لبيع جميع ممتلكاتها المتبقية في الربع الأول من 2026. ذهب Bitdeer إلى صفر بيتكوين في فبراير. باعت Riot Platforms 1,818 بيتكوين بقيمة $162 مليون دولار في ديسمبر. وحتى Marathon، أكبر مالك عام مع 53,822 بيتكوين، وسّع سرًا سياسته في مارس للسماح ببيع جميع أرصدته. وصل نسبة القرض إلى قيمة على تسهيلات الائتمان المدعومة بالبيتكوين التي تبلغ قيمتها $350 مليون دولار إلى 87% مع انخفاض الأسعار.

لكن هناك توتر هنا. هذه هي الشركات ذاتها التي تؤمن شبكة البيتكوين. عندما يصبح التعدين غير مربح ويصبح الذكاء الاصطناعي مربحًا، يكون التحرك المنطقي هو إعادة تخصيص رأس المال بعيدًا عن التعدين. لكن إذا فعل عدد كافٍ من المعدنين ذلك، فإن أمان الشبكة يتقلص. لقد أظهر معدل التجزئة ذلك بالفعل. بلغ الذروة حوالي 1,160 إكساهاش في الثانية في أكتوبر 2025 ومنذ ذلك الحين انخفض إلى حوالي 920 EH/s، مع ثلاث تعديلات سلبية متتالية في الصعوبة — وهو أول تتابع من نوعه منذ يوليو 2022.

لقد قام السوق بالفعل بتسعير هذا الانقسام. تتداول شركات التعدين التي لديها عقود HPC مضمونة بمضاعف 12.3 على مبيعاتها خلال الاثني عشر شهرًا القادمة. أما شركات التعدين التي تركز على التعدين فقط فتتداول بمضاعف 5.9. السوق يدفع أكثر من ضعف مقابل التعرض للذكاء الاصطناعي، مما يعزز الحافز للمزيد من التحول.

جغرافيًا، تسيطر الولايات المتحدة والصين وروسيا الآن على حوالي 68% من معدل التجزئة العالمي، مع زيادة الولايات المتحدة بنسبة حوالي نقطتين مئويتين في الربع الرابع فقط. لكن باراغواي وإثيوبيا تدخلان ضمن العشرة الأوائل من دول التعدين، مدفوعين بعملية HIVE التي تبلغ قدرتها 300 ميغاواط ومرفق Bitdeer الذي يعمل بقدرة 40 ميغاواط.

تتوقع CoinShares أن يصل معدل التجزئة إلى 1.8 زيتاهاش في نهاية 2026 و2 زيتاهاش بحلول مارس 2027، لكن ذلك يعتمد على تعافي بيتكوين إلى حوالي 100,000 دولار بحلول نهاية العام. إذا بقيت الأسعار أدنى من 80,000 دولار، فإن سعر التجزئة يستمر في الانخفاض ويخرج المزيد من المعدنين. وإذا انخفضت إلى أقل من 70,000 دولار، فقد يؤدي ذلك إلى تصفية أكبر.

الأجهزة من الجيل التالي مثل S23 من Bitmain وSEALMINER A3 من Bitdeer التي تعمل بأقل من 10 جول لكل تيراهاش يمكن أن تقلل تكاليف الطاقة بشكل كبير، لكن نشرها يتطلب رأس مال يوجهه المعدنون نحو الذكاء الاصطناعي بدلاً من ذلك.

إذن، الأمر يتلخص في التالي. دخلت صناعة تعدين البيتكوين هذا الدورة كمجموعة من الشركات التي تؤمن الشبكة وتجمع البيتكوين. وتخرج الآن كمجموعة تبني مراكز بيانات للذكاء الاصطناعي وتبيع البيتكوين لتمويلها. سواء كان هذا مؤقتًا أو دائمًا يعتمد تمامًا على شيء واحد: سعر البيتكوين. إذا وصل إلى 100,000 دولار، ستتعافى هوامش الربح وسيبطئ التحول نحو الذكاء الاصطناعي. وإذا ظل عند 70,000 دولار أو أقل، فسيتسارع الانتقال، وسيختفي قطاع التعدين كما كنا نعرفه ليصبح شيئًا مختلفًا تمامًا.