الصدارة في الحصة السوقية، وإيرادات بقيمة 100 مليون: شركة الرقائق الضوئية الوحيدة الناشئة، شي تشي تكنولوجي، تتجه إلى هونغ كونغ لتقديم طلب الإدراج مع قصة "الجليد والنار"

炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！

（来源：网易科技）

الذكاء الاصطناعي والنماذج الكبيرة غيرت منطق تطور العديد من الصناعات.

الرقائق الضوئية هي أحد الأمثلة الأكثر وضوحًا على ذلك. مؤخرًا، أنفقت شركة إنفيديا مبالغ طائلة، وأعلنت عن استثمار 2 مليار دولار لكل من عملاق تقنية الفوتون لومنتم وCoherent، مع تأمين التزامات شراء طويلة الأمد بمليارات الدولارات وحقوق الإنتاج المستقبلية.

تحت تأثير دعم الشركات الكبرى، أصبح السوق المالي يلاحق تكنولوجيا الضوء بشكل شبه جنوني. على سبيل المثال، شركة يوان جيه تكنولوجي، رغم أن إيراداتها لعام 2025 ستكون حوالي 6 مليارات يوان فقط، إلا أنها أصبحت بسرعة ضمن نادي الأسهم ذات القيمة الألفية، حيث وصل معدل السعر إلى 473 مرة في 2 أبريل، وهو رقم مذهل.

وفي ظل هذا الاندفاع الصناعي الذي يكاد يكون محمومًا، بدأت الشركات الصينية الناشئة في مجال الرقائق الضوئية تتجه نحو السوق المالية لبدء التوسع.

مؤخرًا، قدمت شركة شاين شي تكنولوجي المحدودة (المعروفة بـ"شي تكنولوجي") طلبًا للاكتتاب العام في بورصة هونغ كونغ.

تقدم شي تكنولوجي حلول الاتصال الضوئي والحوسبة الضوئية.

كونها مزودًا مستقلًا لحلول الاتصال الضوئي من نوع Scale-up في الصين، تحتل شي تكنولوجي المركز الأول في السوق المحلية من حيث الإيرادات لعام 2025، بحصة سوقية تفوق 88.3%، وتقف وراءها مؤسسات استثمارية شهيرة مثل Tencent وBaidu وغيرها.

في هذا الطرح العام، تخطط شي تكنولوجي لتمويل مستمر لتوسيع منتجاتها من الأجهزة والحلول للاتصال الضوئي، وزيادة استثماراتها في منتجات الحوسبة الضوئية وغيرها من المجالات المتقدمة.

لكن، بعد إزالة غبار دعم الشركات الكبرى ووهج لقب “الأكثر حصة سوقية”، لا تزال نتائج شي تكنولوجي محدودة، حيث أن إيراداتها لعام 2025 لن تتجاوز 1.06 مليار يوان، في حين أن خسائرها الصافية خلال نفس الفترة تصل إلى 13.42 مليار يوان.

ولم تتوقف الأمور عند هذا الحد، حيث أن حوالي 80% من إيراداتها تأتي من خمسة عملاء رئيسيين.

عندما يضيء الضوء الحاسوبي الواقع، فإن الاختبار الحقيقي لنجاح شي تكنولوجي في السوق لا يزال في بدايته.

الترسيخ والانفجار الصناعي

لطالما كانت الأضواء مسلطة على الرقائق الإلكترونية الدقيقة على مدى سنوات.

الرقائق الإلكترونية الدقيقة تستخدم التيار الكهربائي كوسيلة لنقل المعلومات، لكن مع تصغير عملية التصنيع، بدأت مشاكل الحرارة واستهلاك الطاقة تصبح عوائق أمام تطور هذه الرقائق.

بالمقابل، يمكن للرقائق الضوئية أن تستخدم موجات الضوء ذات التردد العالي لنقل المعلومات وتحويل الإشارات الضوئية، مما يوفر خسائر أقل في النقل، وتأخيرًا زمنيًا أقصر، وغيرها من المزايا، مما دفع السوق للتركيز على هذا المجال.

لكن تطبيقات الرقائق الضوئية كانت تقتصر سابقًا على مجالات الإلكترونيات الاستهلاكية مثل أجهزة الاستشعار VCSE، والاتصالات مثل EML، وكان السوق محدودًا.

في ذلك الوقت، كان المستثمرون يترددون قليلاً بشأن الرقائق الضوئية.

قال فان هونغ، شريك في شركة ديلان كابيتال، في عام 2020: “على مستوى العالم، لا توجد شركة رائدة في مجال الرقائق الضوئية مثل الشركات الكبرى في الدوائر المتكاملة، حيث أن إيرادات شركة لومنتم في عام 2019 كانت حوالي 1.5 مليار دولار فقط. بالنسبة للشركات الناشئة، من الصعب جدًا أن تصل إلى مستوى لومنتم الذي يغطي مجالات القدرة العالية، والاتصالات، والاستشعار، خاصة وأن لومنتم تطور تدريجي عبر عمليات الاستحواذ. وهذه هي المشكلة المحرجة للاستثمار في الرقائق الضوئية، فهي تتطلب معايير تقنية عالية، وسوقًا محدودًا نسبيًا.”.

لكن وصول الذكاء الاصطناعي غير مسار سلسلة صناعة الرقائق الضوئية.

حاجات النماذج الكبيرة من الحوسبة على مستوى العالم زادت بشكل كبير من استهلاك الطاقة والبطء في المعالجة، مما أتاح فرصة لصناعة الرقائق الضوئية.

وفي ظل هذا، شهدت نتائج شركات مثل شي تكنولوجي وغيرها من شركات سلسلة الرقائق الضوئية ارتفاعًا هائلًا.

بحلول 2025، ستصل إيرادات شي تكنولوجي إلى 1.06 مليار يوان، بزيادة تزيد عن 70%.

من حيث المنتجات، كان الدفع الرئيسي لزيادة الإيرادات هو منتجات Scale-up، التي تُستخدم في البنية التحتية للذكاء الاصطناعي (خصوصًا مراكز البيانات) لبناء “عقد فائقة الأداء”.

العقد الفائقة هي مجموعات من عشرات إلى مئات من وحدات GPU، مرتبطة بشكل وثيق لتشكيل وحدة حساب واحدة، وتستخدم خصيصًا لتدريب واستنتاج النماذج الكبيرة والمتقدمة في الذكاء الاصطناعي.

وفقًا لشي تكنولوجي، نظرًا لأن هذه المهام تتطلب تزامنًا بين آلاف الأجهزة لمعالجة كميات هائلة من البيانات، فإن منتجات Scale-up تستخدم تقنية الاتصال الضوئي لتجاوز الحدود الفيزيائية للاتصال الكهربائي من حيث المسافة، والنطاق الترددي، واستهلاك الطاقة.

بحلول 2025، حققت منتجات Scale-up إيرادات قدرها 760 مليون يوان، بزيادة تزيد عن 60%.

على الرغم من الأداء المتميز، لا تزال شركة شي تكنولوجي تواجه تحديات في سوق الرقائق الضوئية الجديدة.

من ناحية، معدل نموها ليس سريعًا جدًا مقارنة بالصناعات الأخرى. على سبيل المثال، شركة يوان جيه تكنولوجي، وهي شركة أخرى في سلسلة الرقائق الضوئية، حققت نموًا بنسبة 138.5% في إيرادات 2025، وتخطط الآن لطرح أسهمها في سوق هونغ كونغ، بهدف الإدراج في كل من هونغ كونغ وشنغهاي.

من ناحية أخرى، مع زيادة حجم المنتجات، انخفض هامش الربح الإجمالي لشركة شي تكنولوجي. ففي 2025، بلغ هامش الربح الإجمالي لمنتجات الاتصال الضوئي وغيرها من منتجات الاتصال، 35.1%، بانخفاض 14 نقطة مئوية مقارنة بالعام السابق.

تفسير الشركة هو أن زيادة تكاليف التكامل، والاختبار، والتصنيع الخارجي، أدت إلى ارتفاع التكاليف.

مقارنة بالإصدارات السابقة، فإن منتجات Scale-up تتطلب مكونات اتصال ضوئي مماثلة، ويجب اختبارها والتحقق منها باستخدام برامج طورتها شي تكنولوجي ذاتيًا، قبل التسليم، مما يضيف أعباء على التكاليف.

الاعتماد على العملاء الكبار

حاليًا، تشمل عملاء شي تكنولوجي بشكل رئيسي المؤسسات البحثية، وشركات الإنترنت، ومصنعي وحدات GPU والخوادم، ومزودي أنظمة التكامل، ومشغلي البنية التحتية للحوسبة.

مع تقدم عمليات التوسع التجاري، زاد عدد عملائها، حيث أضافت من 11 عميلًا في 2023 إلى 10 في 2024، و22 في 2025.

لكن وراء هذا النمو، يوجد اعتماد كبير على عدد قليل من العملاء.

خلال الفترة من 2023 إلى 2025، كانت حصة أكبر خمسة عملاء من إجمالي إيرادات شي تكنولوجي حوالي 80%.

بشكل موضوعي، الاعتماد على العملاء الكبار ليس ظاهرة فريدة لشي تكنولوجي.

وعلى مستوى الصناعة، فإن شركة لومنتم، الرائدة عالميًا في تكنولوجيا الضوء، تواجه مشكلة مماثلة، حيث تعتمد إيراداتها بشكل كبير على عدد محدود من العملاء مثل إنفيديا.

لكن هذا الاعتماد القوي والتمركز العالي يحمل مخاطر تجارية لا يمكن تجاهلها.

فإذا قرر أحد العملاء الكبار تقليل مشترياته بسبب تغييرات استراتيجية أو انتهاء مشاريع، فإن إيرادات شي تكنولوجي ستواجه تقلبات مباشرة.

كما أن الاعتماد المفرط على العملاء الكبار قد يضعف قدرتها على التفاوض على الأسعار، مما يضغط أكثر على هوامش الربح. على سبيل المثال، في 2025، كان هامش الربح الإجمالي لأكبر خمسة عملاء فقط 23.4%، بانخفاض 13 نقطة مئوية عن العام السابق.

وتحت وطأة تراجع الهوامش وارتفاع التكاليف، تراكمت خسائر الشركة بين 2023 و2025 لتقترب من 2.5 مليار يوان.

وفي الجانب الآخر، فإن جدول الاكتتاب العام في هونغ كونغ يواجه خطرًا، حيث أن توقيت الطرح أصبح بمثابة سيف مهدد لشي تكنولوجي.

من 2018 إلى 2025، أكملت الشركة عدة جولات تمويل قبل الإدراج، ووقعت اتفاقيات مع المستثمرين تتضمن شروط استرداد، بهدف التهيئة لطرحها في السوق.

وفي سبتمبر 2025، عدلت شي تكنولوجي اتفاقية الاستثمار مع المستثمرين، متفقين على عدم تفعيل شروط الاسترداد مؤقتًا.

لكن، هذا مجرد “إعفاء مؤقت”.

وبموجب الاتفاق، إذا لم تحصل الشركة على موافقة على طلب الإدراج خلال 24 شهرًا من تاريخ تقديمها، فستعود شروط الاتفاق السابقة، بما في ذلك شروط الاسترداد، إلى سريانها، مع إمكانية الرجوع إليها بأثر رجعي.

حتى نهاية 2025، بلغت قيمة الأدوات المالية التي أصدرتها شي تكنولوجي للمستثمرين حوالي 4.924 مليار يوان.

وفي ظل عدم وجود خيارات أخرى، فإن طرحها في السوق في هونغ كونغ أصبح سباقًا مع الزمن.