الطريق نحو السلام يضيق أكثر فأكثر، في حين أن الطريق الذي يؤدي إلى تجاوز سعر النفط 200 دولار يصبح أوسع وأوسع

سؤال الذكاء الاصطناعي · أي الأصول يمكن أن تصبح ملاذًا آمنًا للاستثمار في ظل ظلال الحرب؟

ملاحظة المحرر: يضرب نيران الحرب في الشرق الأوسط أعصاب الطاقة الحساسة في الاقتصاد العالمي. وراء تقلبات أسعار النفط الكبيرة، تتصاعد توقعات التضخم وتقلبات أسعار الفائدة، مما يزيد من عدم اليقين في الاقتصاد العالمي، وتسرع شرخ نظام “النفط-الدولار” في إعادة تشكيل المشهدين الطاقي والمالي العالمي. تنظم Tencent Finance سلسلة محتوى “نقطة انفجار الطاقة”، تتبع تطورات الوضع في الشرق الأوسط، وتحليل تأثير الأحداث، وتفكيك المنطق الأساسي للمنافسة على الطاقة واتجاهاتها المستقبلية. هذا هو الجزء الثالث من السلسلة.

ارتفاع أسعار النفط، انهيار سوق الأسهم: كيف يحمي الناس أموالهم؟ تقدم وول ستريت دليل البقاء على قيد الحياة في الاستثمار

بقلم｜تشو آيلين

تحرير｜ليو بينغ

لقد أصبح طعم الحرب في الشرق الأوسط أكثر كثافة. منذ نشر قناة Tencent News “潜望” لمقال “الحسم السريع أصبح خيالًا، وول ستريت تبدأ في التفكير العميق: كم من الوقت يمكن أن يعيش دولار النفط؟”، زادت عمليات البيع في السوق، حيث انخفضت الأسهم الأمريكية أولاً تحت المتوسط المتحرك لـ200 يوم، وخلال الأسبوع الماضي استمرت في الانخفاض لخامس أسبوع على التوالي، وتعرضت الأسواق الآسيوية لضربة قوية.

حصلت Tencent News “潜望” على معلومات حصرية، حيث عقدت شركة Bank of America Securities مؤخرًا مؤتمرًا حول الطاقة الأوروبية، والخدمات العامة، والبنية التحتية لعام 2026 في لندن، بمشاركة كبار التنفيذيين، والمحللين، والمستثمرين من 65 شركة كبرى، حيث واجهوا واقعًا قاسيًا مشتركًا: الطريق إلى السلام يضيق أكثر، بينما يزداد اتساع الطريق لارتفاع أسعار النفط إلى أكثر من 200 دولار. حتى مع وقف إطلاق النار بين أمريكا وإيران، فإن النفط المتدفق عبر مضيق هرمز لن يعود إلا “تدفقًا دقيقًا” وليس “عودة كاملة”. في ذلك الوقت، تجاوز سعر برنت 104 دولارات للبرميل، وارتفعت أسعار الغاز الطبيعي في أوروبا إلى 52 يورو لكل ميغاواط ساعة.

المستثمرون المتفائلون أصلاً بدأوا يتحولون جزئيًا إلى وضع “إغلاق كامل بنقرة واحدة”، خاصة مع احتمال ظهور عمليات استيلاء على جزر، أو تحركات قوات برية لاحقًا. فماذا يمكن للمستثمرين أن يفعلوا أيضًا؟ في الواقع، بدأت البنوك الاستثمارية في وول ستريت إصدار أدلة استعداد للأزمة.

سيناريو التضخم الركودي في التاريخ

لا تزال نيران الحرب في الشرق الأوسط مشتعلة، والأسواق العالمية تسير بأسلوب يتكرر بشكل مألوف — هذا السيناريو يتطابق بشكل كبير مع أزمة الطاقة في 2022 وأزمة النفط في السبعينيات: تراجعات مزدوجة في الأسهم والسندات، واحتكار أسهم الطاقة، وأصول مادية مقاومة للانخفاض. لكن الانخفاضات الحالية لم تصل بعد إلى حجم الأحداث المماثلة في التاريخ.

لماذا لم تكن الانخفاضات هذه المرة شديدة؟ هناك ثلاثة أسباب: السوق لا يصدق أن أسعار النفط ستظل مرتفعة على المدى الطويل؛ لم تتخذ البنوك المركزية إجراءات حقيقية بعد؛ البيانات الاقتصادية لم تدخل بعد في منطقة الركود، حيث لا تزال مؤشرات مديري المشتريات في منطقة التوسع في منطقة اليورو، المملكة المتحدة، والولايات المتحدة (على الرغم من تراجعها).

لكن السبب في تصاعد وتيرة البيع هو أن المستثمرين بدأوا في تسعير أسوأ السيناريوهات، حيث بدأ الحرب تتطور من “حادثة قصيرة الأمد” إلى أزمة مستمرة:

⦁ مضيق هرمز: لا يزال مغلقًا، ويعوق حوالي 20% من تدفقات النفط والغاز العالمية

⦁ غاز قطر الطبيعي: حوالي 17% من القدرة الإنتاجية غير متاحة

⦁ نطاق التأثير: الكويت، العراق، السعودية، قطر، الإمارات أغلقت بعض حقول النفط أو المصافي

⦁ الدول المشاركة في الحرب: توسع إلى 10 دول مباشرة

⦁ قال فاتح بيرول، مدير الوكالة الدولية للطاقة: إن كمية النفط المفقودة تفوق مجموع أزمتين نفطيتين في السبعينيات، كما أن خسائر الغاز الطبيعي تعادل ضعف ما فقدته أوروبا من إمدادات روسيا في 2022.

لذا، من الضروري أن نستعرض “سيناريو التضخم الركودي” في التاريخ، وسلوك الأصول ذات الصلة. ذكرت Deutsche Bank مؤخرًا أن هناك أربع قواعد عامة لأداء الأصول خلال سيناريو التضخم الركودي في التاريخ.

القاعدة الأولى: ارتفاع أسعار النفط هو نقطة البداية (وقد تم تفعيلها بالفعل)

كل صدمة تضخم ركودي تبدأ بارتفاع أسعار النفط. من حيث السعر الحقيقي، وصل سعر برنت الآن إلى أقرب مستوى لذروة القوة الشرائية التاريخية.

القاعدة الثانية: سوق الأسهم تتعرض لضغوط عامة، وأسهم الطاقة هي الاستثناء الوحيد

المصدر: إعداد Tencent Finance. نفس الشيء ينطبق على ما يلي.

من حيث الأداء المتوسط التاريخي، بعد صدمة النفط، ينخفض مؤشر S&P 500 في المتوسط بأكثر من 10% خلال الثلاثة أشهر، ويظل أدنى من مستوى ما قبل الصدمة بعد سنة. الانخفاضات الحالية في 2026 أقل بشكل واضح من المتوسط التاريخي، لكن الاتجاه متطابق تمامًا.

القاعدة الثالثة: السندات الحكومية تتضرر أيضًا، لكن الدول التي تتحكم في التضخم بشكل جيد تعتبر استثناءً

في بيئة التضخم الركودي، يقدّر المستثمرون معدلات تضخم أعلى ورفع أسعار الفائدة، مما يؤدي إلى انخفاض أسعار السندات (ارتفاع العوائد).

تشير البيانات الرئيسية لعام 2026 إلى أن السوق لا يقدّر بشكل كامل — وإذا استمرت الأوضاع، فهناك مجال لمزيد من تراجع السندات.

⦁ المتوسط التاريخي: بعد صدمة النفط، خلال 220 يومًا، ارتفعت عوائد سندات الخزانة الأمريكية لمدة 10 سنوات بنحو 100 نقطة أساس

⦁ الواقع في 2026: منذ بداية الصراع في 28 فبراير، زادت عوائد سندات الخزانة الأمريكية لمدة 10 سنوات فقط بمقدار 42 نقطة أساس

ما يميز الحالة الخاصة في سبعينيات القرن الماضي هو أن الدول التي كانت تتحكم بشكل جيد في التضخم، مثل ألمانيا وسويسرا، كانت عوائد السندات الحقيقية تتفوق بشكل واضح على الدول ذات التضخم المرتفع، وهو ما يوفر مرشدًا مهمًا للمستثمرين في اختيار التخصيص.

القاعدة الرابعة: الأصول المادية (السلع، العقارات) أداؤها جيد تاريخيًا — لكن الذهب هو الحالة الاستثنائية في 2026

خلال كل صدمات التضخم الركودي، كانت السلع والعقارات تتفوق على التضخم. تاريخيًا، بعد صدمة النفط، عادةً ما يرتفع الذهب بشكل كبير (متوسط زيادة يتجاوز 3 أضعاف)، لكن أداء الذهب في 2026 يختلف بشكل واضح عن هذا السيناريو — ويرجع ذلك على الأرجح إلى أن الذهب، قبل اندلاع الحرب، شهد أسرع ارتفاع سنوي منذ عقود، مما استهلك وظيفة الملاذ الآمن، بالإضافة إلى عودة الدولار القوي وتوقعات رفع الفائدة التي أثرت على الأصول غير ذات العائد، ومنها الذهب.

أي الأسهم في قطاع الطاقة تتفوق أو تتراجع؟

من الجدير بالذكر أنه على الرغم من أن أسهم الطاقة عادةً ما تكون الفائزين في كل أزمة نفطية، إلا أن أداء الشركات يختلف بشكل كبير.

أكد كبير المحللين في بنك أوف أمريكا Kuplent على ترتيب تفضيل القطاعات منذ بداية العام: خدمات النفط (Oil Services) > شركات النفط المتكاملة الكبرى (Big Oils) > شركات الاستكشاف والإنتاج (E&Ps).

المنطق الأساسي هو أنه سواء تم رفع الحصار عن مضيق هرمز بسرعة أو استمر لعدة أشهر، فإن النتيجة ستؤدي إلى زيادة الطلب على الإنفاق الرأسمالي في القطاع العلوي — الأول بسبب تزايد المخاوف على أمن الطاقة، والثاني بسبب الحاجة الملحة لإصلاح وإعادة تشغيل المشاريع. لذلك، فإن قطاع خدمات النفط سيستفيد في كلا السيناريوهين، مع أفضل نسبة مخاطرة وعائد.

فمن بين الشركات الكبرى، من هو الأكثر تضررًا من الحصار، ومن هو الأكثر جنيًا لثمار ارتفاع الأسعار؟ من حيث مستوى التعرض، تأتي توتال إنرجي (TTE) في المقدمة، وEquinor (شركة النفط الوطنية النرويجية) هي الأكثر أمانًا.

توتال إنرجي لديها أعلى مستوى تعرض لمضيق هرمز. ومع ذلك، أشار مجلس إدارتها في خطاب خاص إلى أن 15% من إنتاجها “محتجز” خلف مضيق هرمز، لكن نسبة التدفق النقدي التشغيلي للمجموعة من هذا الجزء تمثل فقط 10% — ويمكن تعويض هذا الخسارة بالكامل إذا ظل متوسط سعر برنت أعلى بمقدار 8 دولارات للبرميل طوال العام. بالمقابل، فإن مرونة التدفق النقدي لتوتال إنرجي مع ارتفاع أسعار النفط أكبر. وقد زاد التدفق النقدي الإضافي الناتج عن ارتفاع الأسعار بأكثر من 25 مليار دولار منذ مارس.

تقدّر بنك أوف أمريكا أنه منذ مارس فقط، مع ارتفاع سعر برنت بمقدار 15 دولارًا للبرميل، وارتفاع سعر غاز TTF في أوروبا بمقدار 7 دولارات لكل ميغاواط ساعة، وزيادة هامش الربح في التكرير الأوروبي بمقدار 6 دولارات للبرميل، فإن هذه العوامل الثلاثة دفعت الشركات الأوروبية الكبرى في النفط إلى تحقيق تدفق نقدي حر إضافي يتجاوز 25 مليار دولار في 2026 (تساهم شركة النفط النرويجية “Equinor” بأكثر من 20%) — وفي نفس الوقت، ارتفعت قيمتها السوقية مجتمعة بأكثر من 100 مليار دولار.

شارك توني باسكواريو، مدير صندوق التحوط في غولدمان ساكس، في أحدث ملاحظاته للعملاء برسم بياني مثير — حيث بدأ سعر السوق المستقبلي لنسبة السعر إلى الأرباح (P/E) لشركة NVIDIA (NVDA) في الانخفاض ليصبح أدنى من شركة ExxonMobil (XOM) في ظل عمليات البيع في الذكاء الاصطناعي، وتأثير الحرب. وكان هذا أمرًا لا يُتصور قبل بضع سنوات.

مقارنة بين P/E المستقبلي لـ NVDA وXOM (2021-2026) الخط الأبيض = P/E المستقبلي لـ NVIDIA الخط الأزرق = P/E المستقبلي لـ ExxonMobil

في بداية 2021، كان P/E لشركة NVIDIA يتجاوز 70 مرة، مع ذروة جنون الذكاء الاصطناعي ووحدة معالجة الرسوميات؛ في 2022، شهد تصحيحًا كبيرًا، وانخفض إلى أقل من 30 مرة؛ في 2023، عادت موجة ChatGPT للارتفاع، وارتفعت إلى أكثر من 60 مرة؛ في 2024-2025، تذبذب التقييم مع استيعاب السوق لتوقعات النمو؛ في بداية 2026، انخفض إلى حوالي 23-25 مرة، واقترب من الخط الأزرق (XOM).

وفي الوقت نفسه، يتحرك الخط الأزرق ببطء للأعلى. في 2021-2022، كانت P/E لشركة إكسون موبيل منخفضة جدًا (5-8 مرات)، ولم يكن أحد يتوقع أن تكون شركة طاقة تقليدية؛ بعد 2022، مع تفاقم أزمة الطاقة، زادت أرباح الشركة بشكل كبير، وارتفع P/E مع توقعات أسعار النفط؛ في بداية 2026، بلغ P/E المستقبلي حوالي 19.2 مرة، وهو يقترب من NVIDIA.

قال العديد من مديري الاستثمار لـ Tencent News “潜望” إن شركة إكسون موبيل الآن تعتبر “رهان على سعر النفط” أكثر من كونها شركة جيدة بحتة — إذا كنت تراهن على استمرار الحرب، فهي الأكثر استفادة؛ لكن إذا أعاد مضيق هرمز فتح أبوابه قبل يونيو، فإن من اشترى عند حوالي 150 دولارًا سيخسر، مما يوضح أن تغيرات سعر النفط هي العامل الأساسي. في 2025، سجلت الشركة صافي ربح سنوي قدره 28.8 مليار دولار، بانخفاض 14.4% على أساس سنوي، بسبب انخفاض أسعار النفط.

التركيز على “الفائزين في التضخم الركودي في آسيا”

بالنظر إلى الأسواق الآسيوية التي تعرضت مؤخرًا لضربة قوية، ما هي الموضوعات التي من المتوقع أن تظل مرنة في الأزمة؟

وفقًا لبيانات غولدمان ساكس، استنادًا إلى أداء القطاعات خلال فترات التضخم الركودي في أمريكا وآسيا، أنشأت مجموعتين خاصتين — “الفائزون في التضخم الركودي” و"الخاسرون في التضخم الركودي"، وهما قائمة الأسهم المفضلة والمرفوضة حاليًا.

الفائزون في التضخم الركودي هم بشكل رئيسي الأسهم التي يمكن للمستثمرين الاحتفاظ بها في الظروف الحالية. معايير الاختيار: الشركات التي تفوقت خلال فترات التضخم الركودي التاريخية، وتشمل: السلع الأساسية (النفط والغاز، المعادن)، الأسهم المالية منخفضة التقييم (البنوك/التأمين)، والشركات ذات هوامش الربح المستقرة في القطاعات الوسيطة (الإعلام الإلكتروني، التجارة الإلكترونية، التجزئة المتنوعة، النقل اللوجستي، السلع الأساسية، الخدمات العامة، الصحة).

أمثلة على الأسهم الرئيسية:

⦁ Tencent (700.HK): الوزن 8%، هامش EBIT 34.6%، استقرار عالي في هوامش الربح

⦁ شركة البترول الوطنية الصينية H (857.HK): الوزن 2.7%، مستفيدة مباشرة من ارتفاع أسعار النفط

⦁ BHP Group (BHP.AT): الوزن 8%، رائدة السلع الأساسية عالميًا

⦁ BHP، ريو تينتو، الصين هولك، China Shenhua (الفحم)

أما الخاسرون في التضخم الركودي، فهم الأسهم التي يجب تجنبها. معايير الاختيار: الشركات التي أدت خلال فترات التضخم الركودي بشكل أدنى من أداء السوق، وتتميز بانخفاض استقرار هوامش الربح.

أمثلة على الخاسرين:

⦁ Meituan (3690.HK): الوزن 10%، هامش الربح قريب من الصفر، تتأثر بشكل مزدوج بارتفاع تكاليف الطاقة وتراجع الاستهلاك

⦁ جيلي للسيارات (175.HK)، Xpeng (9868.HK)، Li Auto (2015.HK)، NIO (9866.HK): قطاع السيارات جميعها مدرجة

⦁ Wanhua Chemical، BOE، China Hongqiao (الألمنيوم)، China Shenhua (الفحم)

أما “سلسلة محتوى نقطة انفجار الطاقة”، فهي تتضمن:

الجزء 02 | “اختطاف” النفط الخام: هل إيران تعيد تشكيل سوق تحديد أسعار النفط العالمية؟

الجزء 01 | تفكير بصوت عالٍ｜شو تشين هوا: الصراع بين أمريكا وإيران هو في جوهره حرب “دولار النفط” التي أطلقتها أمريكا