ستون في المئة من الإيرادات تأتي من عميل واحد، وتف تكنولوجي تحقق أداءً قياسيًا لكن هناك العديد من التحديات

سؤال AI · كيف توازن شركة تيانفو للاتصالات بين تركيز العملاء ونمو الأداء؟

في مساء 7 أبريل، أصدرت شركة تيانفو للاتصالات (300394.SZ) تقريرها السنوي لعام 2025، وخلال فترة التقرير، حققت إيرادات تشغيلية قدرها 5.163 مليار يوان، بزيادة قدرها 58.79% على أساس سنوي؛ وحققت صافي ربح يعود للمساهمين الأم 2.017 مليار يوان، بزيادة قدرها 50.15% على أساس سنوي، محققة أعلى إيرادات وأرباح صافية في التاريخ، مع زيادة مزدوجة تتجاوز 50%. وتقترح الشركة توزيع أرباح نقدية بمقدار 7 يوانات لكل 10 أسهم (شاملة الضرائب)، مع زيادة رأس المال بمقدار 4 أسهم لكل 10 أسهم من خلال احتياطي رأس المال.

بفضل الطلب المرتفع على قدرات الحوسبة للذكاء الاصطناعي وصناعة الاتصالات الضوئية، شهد سعر سهم تيانفو للاتصالات ارتفاعًا كبيرًا خلال العامين الماضيين، حيث بلغ أقصى ارتفاع منذ بداية 2024 حوالي 880%. والأكثر جذبًا لاهتمام السوق هو أن الشركة منذ بداية العام زادت قيمتها بأكثر من 60%، متفوقة بشكل ملحوظ على شركات رائدة في نفس القطاع مثل Zhongji Xuchuang (300308.SZ) وXinyi Sheng (300502.SZ).

بعد تحقيق أداء مميز، تحول تركيز السوق من تحقيق الأداء السابق إلى نقطتين رئيسيتين: أولاً، قدرة الإنتاج على تلبية حجم منتجات محرك الضوء بقدرة 1.6 تيرابايت، وثانيًا، تقدم عملية تجارية لتقنية التوصيل الضوئي المشترك (CPO) (العبوة المشتركة للضوء)؛ بالإضافة إلى ذلك، أصبحت تفاصيل التشغيل مثل هيكل العملاء في الخارج، وتغير هامش الربح الإجمالي، وتقدم الإنتاج، من النقاط التي تثير نقاشات واسعة في القطاع.

إيرادات وأرباح صافية قياسية، ونسبة إيرادات السوق الخارجية تتجاوز السبعين بالمئة

في عام 2025، يستمر توسع مراكز البيانات العالمية وارتفاع الطلب على قدرات الحوسبة للذكاء الاصطناعي، مما يدفع صناعة المكونات الضوئية إلى دورة جديدة من النمو التDemand وتكرار التكنولوجيات. خلال فترة التقرير، استمرت طلبات منتجات المكونات الضوئية عالية السرعة من تيانفو للاتصالات في النمو المستقر، مما أدى إلى قفزات في الأداء. مقارنة بعام 2024، حققت الشركة إيرادات تشغيلية قدرها 3.252 مليار يوان، وصافي ربح يعود للمساهمين الأم 1.344 مليار يوان، بزيادة تقارب 20 مليار يوان في الإيرادات و6.7 مليار يوان في الأرباح.

من حيث هيكل الأعمال، تنقسم منتجات المكونات الضوئية في تيانفو إلى قسمين رئيسيين: المكونات الضوئية غير النشطة والمكونات الضوئية النشطة. خلال فترة التقرير، استفادت الشركة من زيادة مبيعات محركات الضوء عالية الأداء مثل 800G و1.6T، مما رفع نسبة المنتجات النشطة عالية الأداء، وساهم في تحسين هيكل الأعمال، حيث زاد حجم مبيعات المنتجات النشطة وغير النشطة بشكل متزامن، مما دعم نمو الأداء.

حقق قسم المكونات الضوئية النشطة إيرادات قدرها 2.997 مليار يوان، بزيادة 81.11%، وارتفعت حصته من الإيرادات بنسبة 7.15 نقطة مئوية إلى 58.06%. تفسر تيانفو للاتصالات أن نمو الأعمال النشطة يرجع بشكل رئيسي إلى زيادة تسليم المنتجات عالية السرعة. أما المكونات غير النشطة، فحققت إيرادات قدرها 2.084 مليار يوان، بزيادة 32.23%، وتمثل 40.37% من الإيرادات.

مع ارتفاع الإيرادات والأرباح الصافية، تظهر مؤشرات أن هامش الربح الإجمالي الكلي لشركة تيانفو لعام 2025 قد انخفض، ويرجع ذلك بشكل رئيسي إلى انخفاض هامش ربح منتجات المكونات الضوئية. وفقًا للإفصاح، بلغ هامش ربح مكونات الاتصالات الضوئية 53.62%، بانخفاض 3.67 نقطة مئوية عن عام 2024. ومن بين ذلك، انخفض هامش ربح المنتجات غير النشطة بنسبة 4.74 نقطة مئوية ليصل إلى 63.67%، بينما ظل هامش ربح الأعمال النشطة تقريبًا ثابتًا مقارنة بالعام السابق. تفسر تيانفو للاتصالات أن المنافسة في صناعة المكونات الضوئية شديدة، وأن معظم أسعار منتجات الشركة تواجه ضغطًا من التخفيض.

وفيما يتعلق بالمخاطر المحتملة لانخفاض هامش الربح بشكل أكبر في المستقبل، أشارت الشركة إلى أن إنتاج مصنع تايلاند في البداية يتطلب وقتًا لرفع كفاءة الموظفين واستغلال الطاقة الإنتاجية، مما يجعل تكاليف الإنتاج أعلى من تلك في الصين؛ بالإضافة إلى ذلك، فإن مشروع محرك الضوء عالي السرعة الذي تم جمع التمويل له من خلال إصدار أسهم موجهة لجهات معينة، يتمتع بهامش ربح أقل، ومع زيادة مبيعات المشروع، قد يؤدي ذلك إلى تقليل هامش الربح الإجمالي للشركة بشكل عام.

بالنسبة لتوزيع المنتجات حسب المناطق، لا تزال السوق الخارجية تمثل المصدر الرئيسي لإيرادات تيانفو. في عام 2025، حققت الشركة إيرادات خارجية قدرها 3.839 مليار يوان، بنسبة 74.35% من إجمالي الإيرادات، مقارنة بـ 2.473 مليار يوان في عام 2024، بزيادة قدرها 55.21%. من حيث المناطق، تغطي منتجات الشركة أسواق الاتصالات الضوئية الرئيسية في العالم، بما في ذلك أمريكا الشمالية وجنوب شرق آسيا وأوروبا، حيث تستمر الشحنات للعملاء الرئيسيين في أمريكا الشمالية في النمو، مما يشكل القوة الدافعة الأساسية لنمو الإيرادات الخارجية.

التدفق النقدي ثابت، والتوسع يخلق تغييرات جديدة في الطلب على التمويل

وراء الأداء المميز للسنة، يظل جودة الأرباح والتدفق النقدي للشركة محور اهتمام السوق. مع تزايد المنافسة في صناعة الاتصالات الضوئية، يفرض ارتفاع قدرات الحوسبة متطلبات أكثر صرامة على استهلاك الطاقة، والتبريد، وتكاليف المنتجات، مما يدفع الموردين إلى توسيع قدراتهم الإنتاجية لتلبية الطلب المتزايد، مع استمرار استثمارهم في البحث والتطوير لضمان تحديث المنتجات، وهو ما يزيد من الطلب على التمويل.

يعد التدفق النقدي من الأنشطة التشغيلية مقياسًا رئيسيًا لمدى جودة الأرباح الحقيقية للشركة، ويعكس قدرة الشركة على تحصيل المدفوعات من مبيعات منتجاتها. في عام 2025، بلغ صافي التدفق النقدي من الأنشطة التشغيلية 1.868 مليار يوان، مقابل 1.263 مليار يوان في نفس الفترة من العام السابق، بزيادة قدرها 47.97%، مع بقاء الوضع مستقرًا.

وفيما يخص الحسابات المستحقة، بنهاية عام 2025، بلغ رصيد الحسابات المستحقة للشركة 1.122 مليار يوان، بزيادة قدرها 346 مليون يوان عن بداية العام، مع أن حجم الحسابات المستحقة زاد مع نمو الإيرادات، إلا أن معدل الدوران العام لم يتغير بشكل ملحوظ، كما أن أكثر من 90% من الحسابات المستحقة تتراوح أعمارها في غضون سنة واحدة.

أما التغير في المخزون، فهو مرتبط مباشرة بقدرة الشركة على تسليم الطلبات المستقبلية. بنهاية عام 2025، بلغ حجم المخزون 457 مليون يوان، بزيادة 107 مليون يوان عن بداية العام. يتوافق هذا النمو مع وتيرة تطور الصناعة، حيث قامت الشركة مسبقًا بتخزين المواد الخام استعدادًا لتسليم منتجات 1.6T على نطاق واسع، كما أن عدم اليقين في إمدادات الشرائح الأساسية من الموردين العلويين يدفع الشركة إلى زيادة المخزون بشكل معتدل.

ومن الجدير بالذكر أن شركة تيانفو تسرع حاليًا في دفع المرحلة الثانية من مصنع تايلاند، ومع تقدم المشروع في 2025، زاد حجم التدفقات النقدية الخارجة من أنشطة الاستثمار، حيث بلغ صافي التدفق النقدي من أنشطة الاستثمار خلال التقرير 2.64 مليار يوان.

مخاطر وتحديات مستقبلية تظهر، مع تحديات في القدرة الإنتاجية والطرق التكنولوجية

منذ عام 2026، أظهر سعر سهم تيانفو أداءً واضحًا يتفوق على شركات أخرى مثل Zhongji Xuchuang وXinyi Sheng، حيث ارتفع بنسبة 66% منذ بداية العام، بينما لم تتجاوز الزيادة السنوية لشركات أخرى 17%.

يعتقد العديد من المحللين في القطاع أن السبب الرئيسي وراء تقييم تيانفو المرتفع هو أن مراحله أكثر أهمية، وأن هناك مساحة أكبر لزيادة القيمة.

مع صدور التقرير السنوي، تحول اهتمام السوق من الأداء السابق إلى احتمالية النمو المستقبلي، إلا أن الشركة لا تزال تواجه العديد من المخاطر والتحديات على المدى القصير والمتوسط والطويل.

يرى العديد من المحللين أن القدرة على تسليم منتجات محرك الضوء 1.6T على نطاق واسع في 2026 هي العامل الحاسم في نمو الأداء.

وتتوقع الصناعة بشكل عام أن منتجات 1.6T ستبدأ في مرحلة التوسع التدريجي في 2026. وقد ذكرت تيانفو سابقًا على منصات التفاعل أن منتجات محرك الضوء 1.6T دخلت مرحلة التسليم الطبيعي، لكن الشحنات الكبيرة تعتمد بشكل كبير على تقدم قدرات مصنع تايلاند.

رغم أن المرحلة الثانية من مصنع تايلاند قد دخلت الخدمة، إلا أن التحديات الحالية تشمل نقص مهارة الموظفين، وزيادة استغلال الطاقة الإنتاجية، مع أن التكاليف في البداية أعلى من الصين، مما يضغط على هامش الربح الإجمالي للشركة على المدى القصير.

وفي الوقت نفسه، لا تزال مشكلة نقص إمدادات شرائح الليزر EML من الموردين العلويين تؤثر على قدرة الشركة على إطلاق قدراتها الإنتاجية. فشرائح EML ضرورية لإنتاج الليزر وإشارات الاتصالات عالية السرعة، وتتمتع بتقنية متقدمة من حيث السرعة والحجم، وتعد حاليًا الحل الرئيسي لتغطية قدرات 1.6T و3.2T. وفقًا للتقارير، هناك نقص شديد في شرائح 200G EML على مستوى العالم، مع طلب يفوق العرض.

وتظهر ظاهرة نقص المواد الخام وارتفاع الأسعار في تكوين تكاليف المواد الخام للشركة، حيث بلغت نسبة المواد الخام من التكاليف التشغيلية في 2025 حوالي 74.56%، بقيمة 1.758 مليار يوان، بزيادة قدرها 85.68%، وهو معدل نمو يفوق بكثير نمو الإيرادات والأرباح.

من ناحية المستقبل، فإن تقدم تقنية CPO في التكرار التجاري هو العامل الحاسم في تحديد سقف النمو طويل الأمد للشركة، وهو الخلاف الأكبر في السوق حاليًا. فتصميم CPO يدمج محرك الضوء والشرائح على لوحة واحدة باستخدام تقنية تغليف متقدمة، مما يقلل من التأخير بنسبة تصل إلى 90%، ويضاعف عرض النطاق الترددي بمقدار 2-3 مرات، ويُعتبر من الاتجاهات الرئيسية لتطوير تكنولوجيا الاتصالات الضوئية في الجيل القادم.

وفي تصميم CPO، تعتبر وحدات مصفوفة الألياف البصرية (FAU)، ومحرك الضوء، ووحدة المصدر الضوئي الخارجي (ELS) مكونات رئيسية، حيث تمثل أكثر من 40% من تكلفة محولات CPO. تمتلك تيانفو خبرة تقنية في هذه المجالات، لكن التراكم التكنولوجي والميزة لا يضمنان الأداء المالي، فالسوق الحقيقي للمنتجات وتوقيت التحقق من التبني التجاري هو العامل الحاسم.

وقد أعلنت شركة NVIDIA في مؤتمر GTC أن تصميم Feynman سيعتمد على تقنية CPO، لكن حجم الإنتاج الكبير لن يتحقق قبل 2027، وما زال هناك فترة زمنية تتراوح بين سنة إلى سنتين، حيث لم تكتمل بعد قدرات سلسلة التوريد لتقنية CPO، ولم يتم تحديد نموذج الأعمال النهائي لمحولات CPO. قبل أن تصل المنتجات إلى مرحلة الاستخدام التجاري على نطاق واسع، فإن الفائدة الفعلية لموردي تيانفو لا تزال غير واضحة. على الرغم من أن تقنيات CPO، LPO، والتكنولوجيا الضوئية السيليكونية تعتبر من المكونات الأساسية في سلسلة التوريد، إلا أن عدم اليقين في توقيت التنفيذ قد يسبب تقلبات في الأداء على المدى الطويل.

بالإضافة إلى ذلك، فإن التركيز العالي على العملاء يمثل خطرًا أساسيًا دائمًا على إدارة الشركة. أظهر تقرير 2025 أن مبيعات الشركة للعميل الأول Fabrinet بلغت 3.269 مليار يوان، بنسبة 63.31% من إجمالي المبيعات السنوية، وهو ارتفاع عن 61.69% في 2024، ومع أن 75% من الإيرادات تأتي من السوق الخارجية، فإن ذلك يعكس اعتماد الشركة بشكل كبير على عميل رئيسي واحد في الخارج.

Fabrinet هو شركة رائدة مدرجة في سوق الأسهم الأمريكية، وتختص في التعبئة الضوئية الدقيقة والتصنيع، وتعمل كمقاول من الباطن لمصنعي الليزر ووحدات الضوء. وإذا قام هذا العميل بتقليل الطلبات، أو تعديل خطط الشراء، أو تغيير الموردين، فإن إيرادات الشركة وأرباحها ستتأثر بشكل كبير، وهو أحد المخاوف الأساسية التي تثير قلق السوق بشأن استقرار أدائها على المدى الطويل.

(المصدر: فاينانشيال تريبيون)