Ondo Perps：نقل خدمات الوساطة الرئيسية في وول ستريت إلى البلوكشين؟

المؤلف: 137Labs

أولاً، نقطة انطلاق المشكلة: لماذا لم تنجح عقود الأسهم الدائمة باستمرار؟

إذا استعرضنا مسار تطور DeFi في السنوات الماضية، سنجد ظاهرة تمييز واضحة: سوق المشتقات للأصول الأصلية المشفرة (BTC، ETH) أصبح ناضجًا إلى حد كبير، بينما المشتقات المرتبطة بالأصول الواقعية (RWA) لا تزال في مرحلة “التجربة”.

عقد الأسهم الدائمة هو مثال نموذجي على ذلك.

من جانب الطلب، هذا السوق واضح جدًا: المستخدمون حول العالم يرغبون في المشاركة في تداول الأسهم الأمريكية بكلفة أدنى، وكفاءة أعلى، مع استخدام أدوات مثل الرافعة المالية والتحوط لإدارة المخاطر. لكن من جانب العرض، سواء كانت بروتوكولات الأصول التركيبية المبكرة (مثل Synthetix)، أو نماذج الطلبات على السلسلة أو AMM اللاحقة، لم تتمكن من حل المشكلة الأساسية حقًا.

هذه المحاولات غالبًا ما توفر تعرضًا للسعر في البداية، لكنها نادرًا ما تدعم التداول المستمر، وتنتهي بدورة من نقص السيولة، وتوسيع الانزلاق السعري، وفقدان المستخدمين.

وفي الوقت نفسه، تتطور الأسهم المرمزة (tokenized stocks) كمسار آخر بسرعة. وفقًا للتقارير الإعلامية السائدة، هذه الأصول أصبحت تتمتع بميزة التداول على مدار الساعة والتسوية الفورية، لكن حجم سوقها لا يزال محدودًا، وغالبًا ما تظل في مستوى “أدوات الاحتفاظ” وليس جزءًا من النظام المالي الكامل.

لذا، فإن جوهر المشكلة ليس في “هل هناك من يرغب في تداول الأسهم”، بل في:

لماذا لا يمكن لهذه الأصول أن تشكل هيكل سوق ذاتي الاستدامة، يتوسع باستمرار؟

بعبارة أخرى، النقص الحقيقي ليس في المنتج، بل في الآلية الأساسية التي تدعم تشغيل هذه المنتجات.

ثانيًا، الحالة الراهنة: العيوب الهيكلية في DeFi والأسهم المرمزة

إذا قمنا بتفكيك النظام الحالي، سنجد أن المشكلة تتركز في مستويين: هيكل الضمان، وهيكل السيولة.

أولًا، في نظام مشتقات DeFi، يكون الضمان عالي التركيز. تقريبا جميع البروتوكولات تعتمد على العملات المستقرة كضمان، مما يعني أن جميع أنشطة التداول يجب أن تتم عبر العملة المستقرة كوسيط. إذا كان المستخدم يمتلك أصولًا أخرى، سواء كانت ETH أو أسهم مرمزة، فإنه يجب عليه أولًا تحويلها إلى عملة مستقرة للمشاركة في تداول المشتقات.

هذا التصميم كان منطقيًا في البداية، لأن العملات المستقرة تتميز بثبات السعر وسهولة التسوية، لكن مع تنوع الأصول، أصبح هذا قيدًا هيكليًا. الأصول لا يمكن أن تربط مباشرة ببعضها البعض، مما يجعل النظام يظهر كأنه “جزيرة معزولة”.

ثانيًا، على الرغم من التقدم في تمثيل الأصول المرمزة، إلا أن الوظائف المالية لها لا تزال محدودة جدًا. يمكن أن يُحتفظ بها، ويُنقل، وحتى يُستخدم في بعض الحالات للإقراض البسيط، لكن تفتقر إلى الاستخدامات الأكثر تعقيدًا، مثل أن تكون ضمانًا فعالًا للمشاركة في المشتقات، أو أن تلعب دورًا في محفظة متعددة الأصول.

المشكلة الأعمق تتعلق بالسيولة. معظم مشاريع الأسهم المرمزة تحاول “إعادة بناء سوق” على السلسلة، من خلال AMM أو دفتر أوامر التركيب، لتوفير عمق التداول. لكن، هذا الأسلوب محدود بطبيعة الحال بحجم رأس المال على السلسلة، ولا يمكنه منافسة سيولة البورصات التقليدية، مما يؤدي إلى انحراف السعر، وانزلاق سعري، وتكاليف تداول مرتفعة.

لذا، يمكن تلخيص العيب الأساسي في النظام الحالي كالتالي:

الأصول مرمزة، لكنها لا تشكل علاقات مالية فعالة، والسوق تفتقر إلى السيولة الكافية لدعمها.

ثالثًا، ماذا فعل Ondo Perps: ابتكارات هيكلية ثلاثية

في ظل هذا السياق، ظهور Ondo Perps ليس مجرد تقديم منصة تداول جديدة، بل هو محاولة لإعادة بناء منطق الضمان، وعلاقات الأصول، ومصادر السيولة بشكل متزامن.

أولًا، أدخلت تغييرًا رئيسيًا: السماح باستخدام الأسهم المرمزة مباشرة كضمان. هذا التغيير يبدو كأنه تعديل في المعاملات، لكنه في الواقع غير طريقة تدفق الأموال في النظام بأكمله. لم يعد على المستخدمين تحويل الأصول إلى عملة مستقرة، بل يمكنهم استخدام مراكزهم الحالية لرفع الرافعة أو التحوط مباشرة.

هذه الآلية لا توفر فقط كفاءة أعلى، بل تغير أيضًا من خصائص الأصول. لم تعد الأسهم مجرد “أصول عائد”، بل أصبحت أساسًا ائتمانيًا يدعم تعرضات مخاطر أخرى. في سياق التمويل، هذا يعني أن الأصول بدأت تكتسب خصائص “الضمان”.

ثانيًا، أدخل Ondo مفهوم الهامش عبر الأصول (cross-asset margin). البروتوكولات التقليدية غالبًا تعتمد على نظام ضمان معزول، حيث يتم حساب المخاطر بشكل مستقل لكل مركز، لكن Ondo يعامل مجموعة الأصول ككل. هذا التصميم أقرب إلى هامش المحافظ في التمويل التقليدي، مما يسمح بالمقاصة بين الأصول المختلفة ودعم بعضها البعض.

التغيير هنا هو هيكلي: المخاطر لم تعد تُحسب على أساس أصل واحد، بل على أساس مجموعة الأصول. النتيجة هي زيادة كفاءة استخدام رأس المال، مع إدخال مسارات مخاطر أكثر تعقيدًا.

ثالثًا، والأهم، هو تغيير نموذج السيولة. Ondo لا تحاول بناء السيولة على السلسلة من الصفر، بل تربط بين السوق على السلسلة والأسواق التقليدية من خلال إصدار واسترداد الأسهم المرمزة. هذا يعني أن اكتشاف السعر وعمق السيولة يمكن أن يُستمد مباشرة من Nasdaq و NYSE، بدلاً من الاعتماد على حجم رأس مال محدود على السلسلة.

إذا تمكنت هذه الآلية من العمل بشكل مستقر، فإن التداول على السلسلة لن يقتصر على TVL، بل يمكن أن يصل إلى سوق بقيمة تريليونات الدولارات.

رابعًا، جوهر الأمر: ماذا تفعل في الواقع

من منظور أعلى، فإن معنى Ondo Perps لا يقتصر على “تحسين تجربة التداول”، بل هو إعادة تعريف البنية الأساسية للنظام المالي.

التمويل اللامركزي التقليدي هو أشبه بـ “مجموعة أدوات تداول”، حيث يمكن للمستخدمين التنقل بين بروتوكولات مختلفة للاقتراض، والتداول، والإيداع، وغيرها. لكن هذه العمليات مستقلة، وتفتقر إلى إدارة مخاطر موحدة ورؤية موحدة للأصول.

أما اتجاه Ondo، فهو أقرب إلى نظام الوسطاء الرئيسيين في التمويل التقليدي. في هذا النظام، لا يتعامل المستخدمون مع منتج واحد، بل يديرون ميزانية أصول وخصوم كاملة. جميع الأصول والخصوم تُدرج ضمن إطار مخاطر موحد، ويتم تعديلها ديناميكيًا عبر ضمانات مجمعة.

لذا، يمكن فهم Ondo على أنه مزيج من ثلاثة وظائف:

نظام ضمان متعدد الأصول

محرك إدارة مخاطر للمحفظة

طبقة تسوية تربط بين السوق على السلسلة والأسواق التقليدية

من هذا المنظور، هو أكثر شبها بـ “نظام حسابات مالية”، وليس منصة تداول واحدة.

خامسًا، لماذا هذا مهم: تأثيرات ثلاثية

إذا تم تطبيق هذا النموذج، فإن تأثيره لن يقتصر على بروتوكول واحد، بل قد يغير مسار تطور DeFi بأكمله.

أولًا، تحسين كفاءة رأس المال. يمكن للأصول المشاركة في أنشطة مالية متعددة دون تحويل، مما يقلل من الخطوات الوسيطة وتكاليف المعاملات، ويزيد من سرعة دوران رأس المال. في سيناريوهات التداول عالي التردد والتحوط، ستتضاعف هذه الفروق.

ثانيًا، زوال حدود الأصول. سابقًا، كانت العملات المشفرة، الأسهم، والسندات تنتمي إلى أنظمة مختلفة، لكن في نموذج Ondo، يمكن أن تتواجد في حساب واحد وتتفاعل مع بعضها. هذا الدمج يتيح مرونة أكبر في تخصيص الأصول، وقد يخلق استراتيجيات ومنتجات جديدة.

ثالثًا، تغير هيكل المستخدمين. مع زيادة تعقيد النظام، قد يصعب على المستخدمين العاديين استغلال كل هذه الوظائف، بينما سيصبح المستثمرون المؤسساتيون والمتداولون المحترفون اللاعبون الرئيسيون. هذا يعني أن DeFi يتجه تدريجيًا نحو “التحول المؤسسي”، وسلوك السوق سيقترب أكثر من التمويل التقليدي.

سادسًا، المخاطر وعدم اليقين: تعقيد الهيكل يزيد من المخاطر الخفية

على الرغم من أن المستقبل واعد، إلا أن هذا النموذج يثير أبعادًا جديدة للمخاطر.

أهمها هو السيولة. إذا لم يتمكن السوق على السلسلة من الوصول بشكل مستقر إلى سيولة السوق التقليدي، فإن جميع الآليات المبنية على ذلك ستتأثر، مع احتمالية تصاعد انحراف السعر، والتسويات، ومخاطر الإفلاس.

ثانيًا، تعقيد آلية التسوية. في بيئة متعددة الأصول وعبر الأسواق، تصبح مسارات انتقال المخاطر أكثر تعقيدًا. تقلب سعر أصل واحد يمكن أن يؤثر عبر علاقات الضمان على أصل آخر، مما يسبب ردود فعل متسلسلة. هذا النوع من المخاطر النظامية لم يتم اختباره بشكل كافٍ في DeFi.

وأخيرًا، المسألة التنظيمية. الأسهم المرمزة تتعلق بخصائص الأوراق المالية، وتختلف قوانينها حسب المنطقة. إذا تغيرت البيئة التنظيمية، فقد يؤثر ذلك مباشرة على إصدار الأصول وتداولها واستدامتها.

الخلاصة: هل هو ترقية للنموذج أم تغليف معقد؟

بشكل عام، فإن جوهر Ondo Perps ليس في تقديم نوع جديد من المشتقات، بل في محاولة لبناء هيكل مالي جديد، حيث يمكن للأصول أن تدعم بعضها البعض، وتُقيم بشكل متبادل، وتُسوى ضمن نظام موحد.

نجاح هذه المحاولة يعتمد على عاملين رئيسيين: هل يمكن للسيولة أن تربط السوق الحقيقي بشكل فعال، وهل يمكن لنظام المخاطر أن يظل مستقرًا في بيئة معقدة.

وبناءً عليه، يمكن الوصول إلى حكم واضح نسبيًا:

إذا نجح نموذج السيولة، واستطاع نظام إدارة المخاطر تحمل تقلبات السوق، فإن Ondo قد يصبح جزءًا مهمًا من البنية التحتية المالية على السلسلة؛ وإذا لم يتحقق ذلك، فربما يظل في النهاية منصة مشتقات ذات وظائف أكثر تعقيدًا ولكن جوهرها مشابه.

من منظور أوسع، فإن مغزى هذه المحاولة ربما يكمن في طرح سؤال أعمق:

عندما يمكن للأصول المختلفة أن تكون ضمانات وتشارك في سوق موحدة، هل لا تزال حدود “العملة” و"الأصول" التقليدية قائمة؟

وهذا ربما هو السؤال الحقيقي الذي تلامسه Ondo.